Звіт про розвиток індустрії майнінгу цифрових грошей у 2025 році

Резюме

Останній звіт про дослідження галузі показує, що майнінг цифрових грошей став капіталомістким бізнесом дата-центрів, орієнтованим на енергетику. Дослідження охопило майже половину загальної потужності мережі. Швидке підвищення ефективності спеціалізованих інтегральних схем (ASIC), сильний приплив інституційного капіталу та тенденція до сталого розвитку енергетичної структури стали новими характеристиками галузі.

1. Масштаб та зростання - У 2024 році загальне споживання електроенергії досягне 138 терават-годин (TWh). Споживання енергії на одиницю роботи зменшиться на 24%, до 28.2 джоулей/тераhash (J/TH).

2. Процес декарбонізації - Сталий енергетичний сектор покриває 52.4% навантаження на майнінг; річні викиди парникових газів становлять 39.8 мільйонів тонн еквіваленту вуглекислого газу (CO₂e), що становить близько 0.08% від загальних викидів у світі.

3. Географічний розподіл - США забезпечують близько 75% потужності звітів опитувань. Парагвай, Об'єднані Арабські Емірати, Норвегія та Бутан стали вторинними хабами.

4. Витрати та прибуток - Медіана вартості електричної енергії для доставки становить 45 доларів США/МВт·год (MWh). Включаючи всі інші експлуатаційні витрати, середня загальна вартість становить 55,5 доларів США/МВт·год. У четвертому кварталі 2024 року ціни на цифрові гроші зросли, що призвело до досягнення історичного максимуму "прибутків від обчислювальної потужності" в галузі.

5. Фактори ризику - Основні занепокоєння залишаються: (i) зростання цін на енергію, (ii) політична невизначеність, (iii) концентрація постачання ASIC (три основні виробники контролюють більше ніж 99% ринку). Звичні заходи для зменшення ризиків включають довгострокове хеджування електроенергії, регіональну диверсифікацію та вертикальну власність на енергію.

Стратегічні моменти: Підвищення енергоефективності, нові доходи від послуг електромережі та постійний інституційний попит компенсують вплив зменшення блокових винагород у квітні 2024 року. Проте операторам необхідно зосередитися на контролі витрат на електроенергію, прозорій звітності про навколишнє середовище, соціальну відповідальність та управління (ESG), а також на диверсифікації доходів (AI/хостинг високопродуктивних обчислень, використання газу), щоб захистити прибуток до наступного зменшення винагороди (2028 року).

Основи галузі

Кібербезпека та економіка

1. **2024 року зменшення нагороди за блок: **підтримка блоку буде зменшена з 6,25 монет за блок до 3,125. Хоча доходи від комісій за транзакції в середньому становлять лише 6% від доходів майнерів, короткострокове завантаження доводить, що в пікові навантаження комісії можуть перевищувати 100% від субсидії.

2. Бюджет безпеки: незважаючи на те, що винагорода зменшилася на 50%, до кінця року загальна потужність все ще зросла до 796 EH/s, підтверджуючи мотивацію майнерів до реінвестування капіталу.

3. Дорожня карта ASIC: Останні проекти чіпів 5 нм та 3 нм споживають менше 20 Дж/ТХ. Заплановано випустити прототипи з споживанням менше 10 Дж/ТХ у 2025-2026 роках, що означає, що ефективність зросте вдвічі.

Капітальна структура та публічний上市

Приблизно 41% глобальної потужності контролюється публічними майнерами, що робить можливим змішану структуру капіталу з борговими та акціонерними зобов'язаннями. Де-лівериджинг після 2023 року призвів до того, що співвідношення чистого боргу більшості основних компаній до прибутку до сплати відсотків, податків, амортизації та знецінення (EBITDA) стало меншим за 0,5.

Середовище та показники ESG

| Показник | Значення за 2024 рік | Зміна | Примітка | |------|------------|------|------| | Частка сталої енергії | 52.4% | Порівняно з 2023 роком зросла на 15 відсоткових пунктів | 23% гідроенергія, 15% вітрова енергія, 9.8% ядерна енергія | | Вуглецева інтенсивність | 288 грамів еквіваленту вуглекислого газу на кіловат-годину | Зниження на 34% в порівнянні з 2021 роком | Середнє значення глобальної електромережі приблизно 442 грами | | Загальний обсяг викидів парникових газів | 39,8 млн тонн еквіваленту вуглекислого газу | Порівняно з прогнозом моделі 2021 року зниження на 21% | Приблизно дорівнює річному обсягу викидів Словаччини | | Обсяг зменшення попиту | 888 гігават-годин | Новий ключовий показник ефективності | Показує здатність знижувати навантаження відповідно до вимог електромережі | | Рівень прийняття заходів пом'якшення | 70.8% компаній | Продовжує зростати | Використання сертифікатів відновлювальної енергії, вуглецеві компенсації, повторне використання відпрацьованого тепла, проекти спалювання газу |

Перспективи ESG: Постійне декарбонізування електромережі США, монетизація газу в Північній Америці та на Близькому Сході, а також розширення в Північній Європі можуть знизити вуглецеву інтенсивність усієї галузі до менше 200 грамів еквівалента вуглекислого газу/кіловат-година до 2027 року. Ринок боргових зобов'язань вже оцінює перевагу в 50-150 базисних пунктів (б.п.) для майнерів, які використовують понад 50% низьковуглецевої електроенергії.

Інтерпретація кривої витрат на експлуатацію

Витрати на електроенергію за квартилями (центів/кВт·год)

• Перший квартиль ≤ 3.2 центів - найнижчі 25% витрат: пряма електроенергія, вітрова енергія, спалювання газу на місці або власна генерація; прибутковість майже на будь-якому ринку.
• Другий квартиль 3.2-4.5 центів - довгострокові угоди на покупку електроенергії (PPA) в Північній Америці або Скандинавії; вартість залишається низькою, але потрібні сучасні ASIC.
• Третій квартиль 4.5-6.0 центів - промислова ціна на електроенергію або електрика з помірною знижкою в мережі; після зменшення або падіння ціни прибуток швидко зменшується.
• Четвертий квартиль > 6 центів - 25% найвищих витрат: електроенергія роздрібної мережі; скорочення витрат в першу чергу під час ведмежого ринку.

ASIC ефективність чверті (J/TH)

• Перший квартиль ≤ 25 J/TH - новітнє покоління чіпів, зазвичай для занурювального охолодження.
• Другий квартиль 25-30 J/TH - обладнання 2023 року.
• Третій і четвертий квартили 30-40 Дж/TH - апаратура 2021-2022 років; можливе лише за умови, що вартість електроенергії ≤ 4 цента/кВт·год.
• Четвертий квартиль >40 Дж/TH - Стара майнінгова машина; прибуток лише за умови, що вартість електроенергії нижча за 3 центи/кВт·год.

Загальний аналіз: Майнінг 1 монети коштує від 14 000 до 36 000 доларів США. Оператори з найнижчого квартилю можуть в періоди спаду "майнити та утримувати" й монетизувати послуги балансування електромережі; компанії з найвищого квартилю змушені першими закриватися при будь-якому падінні цін.

Ризики та регуляторний ландшафт

| Ризик | Ймовірність виникнення протягом 12 місяців | Потенційний вплив | Стратегії пом'якшення | |------|-------------------|----------|----------| | Федеральний податок на споживання енергії США | Середній | Зниження рентабельності на 5 процентних пунктів | Диверсифікація обчислювальної потужності в інші штати/країни; проведення лобістських кампаній в галузі | | Європейський вуглецевий податок | Середній | Збільшення капітальних витрат | Перенесення в райони гідроелектростанцій Північної Європи; підписання довгострокових угод на закупівлю електроенергії з нульовими викидами | | Перебої в постачанні ASIC | Низький-середній | Сповільнення зростання потужності | Закупівля з двох джерел, створення запасів, стратегічне попереднє замовлення | | Ціна цифрових грошей тривалий час низька | Середній | Грошовий потік обмежений | Продовження продажу продукції через термінові контракти; Переведення обчислювальної потужності на завантаження AI/HPC |

Ключові терміни

• PPA (угода про купівлю електроенергії): довгостроковий контракт, який передбачає придбання електроенергії за фіксованою ціною безпосередньо у виробника, зазвичай з відновлюваних джерел енергії. Забезпечує стабільність цін та підтвердження джерела зеленої енергії.
• FERC: Федеральна енергетична регуляторна комісія США; регулює міжштатні ринки електроенергії. Її рішення щодо "оплати за гнучке навантаження" може надати майнерам оплату за послуги національної електромережі.

Тема стратегічного зростання

AI/HPC інтеграція - перетворення або спільне розміщення майнінгових установок (висока щільність електроенергії, занурене охолодження) для завдань навчання штучного інтелекту на базі GPU. Потенційний дохід: 1.0-1.5 доларів/кВт·год, тоді як майнінг цифрових грошей становить приблизно 0.35 доларів/кВт·год.

Вертикальна енергетична інтеграція - створення спільних підприємств із виробниками природного газу (польові генератори) або розробниками відновлювальної енергії. Мета: досягнення загальної вартості електроенергії <3 центів/кВт·год і створення додаткового доходу шляхом продажу залишкової електроенергії в мережу.

Зелена цінність цифрових грошей - програма сертифікації має на меті продавати "доказові зелені" монети з націнкою 1-3%; ранні користувачі отримують переваги в репутації та фінансах.

Оцінка та моніторинг

• Очікувана корпоративна вартість/прибуток до сплати податків, відсотків, амортизації та знецінення (EV/EBITDA) основних майнерів Північної Америки у 2025 році становитиме 4,8-6,2 рази. Низький множник відображає залишковий політичний ризик і невизначеність щодо отримання довгострокових комісій за угоди.
• Кожен хеш ціна (P/PH): 45-70 мільйонів доларів США. Нижчий P/PH вказує на нижчі витрати на вхід для зростання обчислювальної потужності, але може означати вищі експлуатаційні витрати.

Каталізатори, за якими варто слідкувати протягом наступних 12 місяців

• У другій половині 2025 року чистий приплив ETF перевищить 100000 монет - на користь цін на цифрові гроші та доходів майнерів.
• Масштабна відвантаження ASIC з 16 J/TH - вигідно для низько вартісних майнерів, створює тиск на старі пристрої.
• Рішення FERC США щодо оплати гнучкого навантаження - може офіційно підтвердити доходи від послуг електромережі.
• Остаточне визначення правил сталості для ринку криптоактивів ЄС (MiCA) - зростання тягаря звітності, але підвищена політична визначеність.

Інвестиційний висновок

• Збільшення частки вертикально інтегрованих майнерів, вимога до вартості електроенергії <0.05 доларів/кВт·год, ефективність обладнання <25 Дж/ТХ, частка відновлювальної енергії >50%.
• Після визначення податкових зобов'язань у США та розкриття вуглецевих викидів в ЄС, нейтральні/підтримуючі лише надають послуги з обслуговування або оператори в одній юрисдикції.
• Зменшення/уникнення високих важелів у майнерів, які покладаються на >0.07 доларів США/кВт·год або >40 Дж/ТХ обладнання; коли з'являться наступні покоління ASIC, їхній прибуток суттєво скоротиться.