стейблкоїн зростає: каталізатор нової ери цифрових фінансів

Автор: Інститут фінансових технологій Університету народної економіки

Технологічне ядро та еволюційний шлях стейблкоїнів

Стабільні монети, як новий цифровий фінансовий інструмент, з моменту свого виникнення виконують роль мосту, що з'єднує криптоактиви з традиційною фінансовою системою. Їх основна місія полягає в тому, щоб за допомогою механізму прив'язки вартості забезпечити низьковолатильний цифровий носій вартості, який служить як для децентралізованих фінансів (DeFi), так і може бути інтегрований у традиційні фінансові сценарії, такі як основні платежі, розрахунки та фінансування.

Згідно з доповіддю Deloitte "2025: Рік стабільних монет для платежів", стабільна монета для платежів (Payment Stablecoin, скорочено PSC) є "цифровою валютою, яка базується на резерві фіатної валюти 1:1, має можливість миттєвого викупу і не є цінним папером з юридичної точки зору". Ця форма активів швидко розширюється в усьому світі, стаючи не лише незамінним торговим посередником на ринку криптоактивів, але й поступово проникаючи в сфери реальної економіки, такі як міжнародні платежі та розрахунки в ланцюгах постачання. Roland Berger визначає стабільні монети як "цифрові одиниці вартості, які базуються на технології розподіленого реєстру блокчейн, прив'язані до активів з високим кредитом, з низькою волатильністю та високою прозорістю", підкреслюючи, що їх децентралізовані та програмовані властивості несуть потенційну силу для перетворення глобальних фінансових потоків.

Стабільні монети поєднують переваги традиційної валюти та цифрових технологій: базуючись на блокчейні для фіксації транзакцій, їхня вартість закріплюється за рахунок володіння готівкою, державними облігаціями та іншими активами з високою ліквідністю, що забезпечує високу прозорість, низькі витрати на посередництво та високу швидкість обігу капіталу, пропонуючи нові ідеї для розвитку інфраструктури цифрових фінансів на ринках, що розвиваються.

Стабільні монети можна класифікувати на три категорії за моделлю застави та способом підтримки вартості: фіатна заставна модель (підтримується готівкою, короткостроковими державними облігаціями та іншими активами з високою ліквідністю у співвідношенні 1:1 або з надмірною заставою), криптоактивна заставна модель (підтримується надмірним заставленням криптоактивів) та алгоритмічна модель (не залежить від реальних активів, а підтримує прив'язку шляхом регулювання попиту та пропозиції). Таблиця 1 порівнює три моделі та їх ризикові випадки:

Звіт Roland Berger та Deloitte спільно зазначає, що технологія стейблкоїнів пройшла три етапи розвитку:

Перший етап: Функція торгового посередника (2015-2020). На цьому етапі стабільні монети в основному використовувалися для обслуговування криптоактивних бірж як інструмент для хеджування торгових пар і розрахунків.

Другий етап: Інфраструктура платежів і розрахунків (2021-2024). Завдяки оптимізації технологій на блокчейні, стейблкоїни починають впроваджуватися в таких сценаріях, як міжнародні платежі та розрахунки у постачальницьких ланцюгах. Дані Roland Berger показують, що середня вартість міжнародного переказу USDC на ранніх версіях мережі Ethereum становила 12 доларів/переказ, час зарахування складав близько 10 хвилин, тоді як після оптимізації мережі Base, на даний момент вартість знизилася до 0,01 доларів/переказ, а час зарахування скоротився до 5 секунд.

Третя стадія: Впровадження фінансової системи (2025-до сьогодні). З 2025 року стейблкоїни поступово інтегруються в основну фінансову інфраструктуру, стаючи важливими інструментами для перерозподілу коштів між установами, фінансових розрахунків підприємств та платежів у міжнародній торгівлі.

Важлива цінність стабільних монет полягає не лише в прив'язці до фіатних валют та зменшенні волатильності, але й у потенціалі фінансових інновацій, який забезпечується програмованістю. У поєднанні з смарт-контрактами, стабільні монети можуть підтримувати умови платежів, ескроу, розподіл платежів та інші функції, сприяючи переходу фінансових продуктів від статичних контрактів до динамічних грошових потоків.

Глобальна ринкова структура та вплив традиційних банків

Протягом останніх п'яти років стабільні монети перетворилися з периферійного інструмента на основну фінансову інфраструктуру. Згідно з даними Bain, Roland Berger та Deloitte (2025), глобальна ринкова капіталізація стабільних монет зросла з менш ніж 2 мільярдів доларів у 2019 році до понад 200 мільярдів доларів на початку 2025 року. Станом на 2025 рік USDT (Tether) та USDC (Circle) займають понад 85% частки ринку стабільних монет. Tether в основному обслуговує ринки, що розвиваються, резервні активи, такі як американські облігації та інші високоліквідні активи, становлять 116 мільярдів доларів, що складає 58% глобальних резервів стабільних монет. Завдяки перевагам відповідності та прозорості, USDC широко використовується на розвинутих ринках, таких як ЄС та Сінгапур, з резервами, що перевищують 50 мільярдів доларів.

У плані регіонального розподілу стабільні монети особливо виділяються в країнах, що розвиваються, та в економіках з високою інфляцією. Наприклад, у Туреччині, через постійне знецінення національної валюти ліри, жителі все більше використовують стабільні монети (переважно USDT) для збереження активів та міжнародних платежів, у 2024 році кількість власників USDT становила 34% від загального населення країни. Подібні явища спостерігаються і в Нігерії, Аргентині та інших країнах, де суми грошових переказів, отриманих через стабільні монети, значно зросли; у Нігерії в 2024 році сума міжнародних переказів, отриманих через стабільні монети, досягла 20 мільярдів доларів, що становить понад 30% від загальної суми грошових переказів у країні.

Швидкий розвиток стейблкойнів створює системні виклики для традиційної банківської системи, особливо в таких аспектах: по-перше, відтік депозитів. Гаманці зі стейблкойнами та неконтрольовані рахунки поступово відводять поточні та заощаджувальні депозити, які раніше належали банкам. По-друге, доходи від платіжних послуг стискаються. Низька вартість і висока ефективність стейблкойнів безпосередньо впливають на традиційні платіжні канали, такі як SWIFT. За оцінками, це «поїдає» близько 30 мільярдів доларів США річного доходу від комісій банків. У відповідь банки вживають стратегій, які включають самостійний запуск стейблкойнів, створення мережі розрахунків на блокчейні та співпрацю з емітентами стейблкойнів.

Аналіз екосистемних учасників та моделей отримання прибутку

Основними учасниками ринку стейблкоїнів є емітент, чий бізнес-модель та способи управління резервами безпосередньо визначають репутацію стейблкоїна та його прийнятність на ринку. Станом на початок 2025 року, світовий ринок стейблкоїнів сформувався в двохвладарному структурі з Tether (USDT) та Circle (USDC) на чолі. Їхня модель прибутку в основному походить з кількох джерел: по-перше, доходи від резервних активів. Великі обсяги державних облігацій США, угод репо, депозитів та інших активів, які утримує емітент, можуть приносити значні відсоткові доходи. Наприклад, за даними Tether, у 2024 році доходи від інвестицій в облігації США та еквівалентні активи досягли десятків мільярдів доларів, що стало їхнім основним джерелом прибутку. По-друге, комісії та торгові винагороди. По-третє, прибуток від співпраці в екосистемі. Комісії та розподіл виручки, що виникають у результаті співпраці з платіжними платформами, банками та постачальниками гаманців. Незважаючи на це, сталий характер їхньої моделі прибутку все ще сильно залежить від безпеки резервних активів, довіри ринку та змін у регуляторному середовищі.

У екосистемі стейблів керуючі та платіжна інфраструктура виконують роль моста між резервними активами, активами на ланцюгу та кінцевими користувачами. Основні функції включають: зберігання резервних активів, забезпечення безпеки активів та високої ліквідності; надання послуг з управління активами на ланцюгу та управління ключами; підтримка платіжних мереж, розрахунків з торговцями та послуг з клірингу. Традиційні фінансові установи поступово залучаються до цього процесу, щоб зменшити вплив стейблів на свій бізнес та одночасно поділитися прибутками індустрії.

Екосистема стейблкоїнів поступово демонструє прибуткову модель "мульти-рівнева координація + мікроприбуток з високою частотою". Хоча доходи від резервних активів залишаються основним джерелом прибутку емітента, з посиленням регулювання, зростанням витрат на відповідність, та посиленням конкуренції на ринку (наприклад, входження традиційних банків), у майбутньому моделі отримання прибутку емітентів стейблкоїнів стикнуться з трьома основними викликами:

По-перше, зменшення процентної маржі. Коливання доходу резервних активів та період зниження процентних ставок зменшать прибутковість стейблкоїнів. По-друге, зростання витрат на відповідність. Наприклад, «Регламент про ринок криптоактивів» (Markets in Crypto-Assets Regulation, MiCA) в ЄС підвищує вимоги до щомісячного CPA-аудиту та щоденного розкриття резервів, що підвищує експлуатаційні витрати. По-третє, стиснення частки екосистеми. Банки та платіжні гіганти впроваджують власні стейблкоїни та рішення для розрахунків на основі блокчейн, змагаючись за частку ринку. У звіті Deloitte зазначено, що "майбутня бізнес-модель стейблкоїнів повинна змінитися від простого логічного підходу до резервних відсотків до багатогранних моделей, що включають додану вартість даних, екосистемну співпрацю та фінансові інновації, інакше важко буде підтримувати довгострокову конкурентоспроможність."

Основні ризики та рамки управління

Основні ризики стейблкоїнів проявляються в чотирьох аспектах: по-перше, ризик розриву зв’язку та ліквідності. Якщо резервні активи знецінюються або існує напруга з ліквідністю, це може призвести до розриву зв’язку та масових викупів, що вплине на фінансові ринки. По-друге, ризик технічної безпеки. Стейблкоїни, які залежать від блокчейну та смарт-контрактів, піддаються ризику хакерських атак. У 2024 році інцидент з вразливістю кросчейн-мостів призвів до втрат у 1,8 мільярда доларів, ставши серйозним інцидентом безпеки. По-третє, ризик паніки та ринкових шоків. Коли структура резервів є непрозорою, це може призвести до хвилі викупів через паніку або чутки. У 2023 році USDC через інцидент з Silicon Valley Bank за один день викупило 3,8 мільярда доларів, а ціна на деякий час впала до 0,87 долара. По-четверте, арбітраж регулювання. Різні країни мають різні регуляції, і емітенти використовують сірі зони для уникнення регулювання. Tether зазнав тиску з боку регуляторів у кількох країнах через надмірну частку комерційних паперів у резервних активах.

Щоб впоратися з цими "системними ризиками", звіт пропонує поступове вдосконалення управління стабільними монетами, формуючи багатовимірну систему захисту "регуляторний рівень - фінансові інститути - технологічний рівень". На регуляторному рівні необхідно сприяти уніфікації глобальних регуляторних стандартів, впроваджувати розкриття резервних активів, обмін даними між кордонами та стрес-тестування (з посиланням на досвід регуляторного піщаного кар'єру ЄС MiCA та FCA Великої Британії). На рівні фінансових установ комерційні банки можуть використовувати спонтанні стабільні монети (такі як JPM Coin) для захисту від ризику втрати депозитів та одночасного сприяння інноваціям у розрахунках на блокчейні; платіжні платформи (такі як Visa) також повинні інтегрувати стабільний монетний розрахунковий рівень, щоб підвищити конкурентоспроможність у міжнародному бізнесі. На технологічному рівні необхідно посилити третій аудит смарт-контрактів, створити механізм страхування міжмережевих мостів; сприяти розробці протоколів, стійких до MEV (максимально витягуваної вартості), для запобігання передчасній обробці та маніпуляційним ризикам у транзакціях на блокчейні.

Глобальна регуляторна динаміка

Швидкий розвиток стабільних монет викликав глобальну увагу з боку регуляторів, і країни намагаються знайти баланс між заохоченням фінансових інновацій та управлінням ризиками. З 2023 року США, Європейський Союз, Сінгапур, Об'єднані Арабські Емірати та інші країни почали впроваджувати регуляторні рамки, щоб регулювати управління резервами, кваліфікацію випуску та розкриття інформації. Такі організації, як Deloitte, вважають, що чіткість регулювання є необхідною умовою для переходу стабільних монет з периферії до основної фінансової системи.

(1) Закон GENIUS США

США як глобальний центр фінансових інновацій має示范作用 в своїй регуляторній політиці. Розглядається законопроект «GENIUS» (General Examination of New Issuance of United Stablecoins Act), метою якого є уніфікація національних стандартів регулювання стабільних монет і вирішення проблеми фрагментації регулювання на рівні штатів і федеральному рівні. Основні положення включають: 1. Кваліфікація для емісії: небанківські установи та дочірні компанії банків можуть випускати, обсяги понад 10 мільярдів доларів повинні отримати федеральне схвалення. 2. Вимоги до резервів: 100% високоліквідних активів (державні облігації США ≥80%), щомісячний аудит. 3. Виплата та розкриття інформації: T+1 для виплат, обов'язковий щомісячний CPA звіт, пілотне реальне розкриття. 4. Регуляторна приналежність: OCC регулює національних емітентів, зберігаючи право на затвердження ліцензій штатів. Але виклики полягають у конфлікті між правами штату та федерального рівня, суперечностях щодо прозорості резервів, забороні на відсотки для платіжних стабільних монет, що може викликати занепокоєння в промисловості щодо обмеження інновацій та зростання витрат на дотримання вимог.

(II) ЄС MiCA рамка

Законодавство Європейського Союзу "Регулювання ринку криптоактивів" (Markets in Crypto-Assets Regulation, MiCA) набирає чинності з 2024 року та формує систему регулювання на всіх етапах життєвого циклу, основні вимоги включають: по-перше, емітенти повинні бути ліцензованими кредитними або платіжними установами; по-друге, резервні активи повинні мати високу ліквідність та проходити щоденний аудит; по-третє, обов'язкова публікація резервів в реальному часі, порушення може призвести до виключення (Tether вже був знятий з деяких платформ). Модель MiCA успішно сприяла прозорості та нормалізації в галузі, але також значно підвищила бар'єри для входу в індустрію.

(III) Пілотний проект в Азії та на Близькому Сході

Сінгапур, ОАЕ та інші економіки обирають шлях управління стабільними монетами через «регуляторний пісочницю + гнучке регулювання». Регуляторні вимоги MAS Сінгапуру вимагають, щоб емітенти стабільних монет резервували активи в основному у вигляді активів з рейтингом AAA, а також приймали щомісячні розкриття інформації та зобов'язання щодо викупу. Основна увага приділяється стимулюванню фінансових інновацій у синхронізації з регулюванням. Політика Центрального банку ОАЕ затверджує пілотне випускання AED стабільних монет комерційними банками для використання у місцевих роздрібних платіжних сценаріях, створюючи модель застосування стабільних монет у національній валюті в галузі споживчих платежів та малих і середніх фінансових установ.

Досвід цих країн свідчить про те, що на етапі початкового регулювання поетапне та секторальне тестування допомагає збалансувати інноваційний розвиток і контроль ризиків.

Майбутні шляхи розвитку та стратегічні підказки

В даний час стейблкойни перетворюються з допоміжного інструменту для торгівлі криптоактивами на важливу складову глобальної фінансової інфраструктури, що має глибокий вплив на платіжні системи, трансакції між країнами, банківську діяльність і монетарну політику. Звіт зазначає, що майбутнє стейблкойнів буде спільно визначатися технологічними інноваціями, вдосконаленням регулювання та адаптивністю фінансової системи, і вони прискорять застосування в сферах з високою доданою вартістю, таких як корпоративні платежі, міжнародні розрахунки, фінансування ланцюгів постачання, просуваючи оновлення глобальної платіжної системи завдяки своїм низьким витратам і високій ефективності.

З поступовим вдосконаленням регуляторної системи, стейблкоїни, які не відповідають вимогам щодо резервів і прозорості, будуть викинуті з ринку, а процеси дотримання норм в галузі прискоряться. Водночас, стейблкоїни мають можливість забезпечити взаємодію з цифровими валютами центрального банку (CBDC), спільно виконуючи функції глобальних платежів і розрахунків. Розвиток технологічної стандартизації та прозорості резервів сприятиме повній інтеграції стейблкоїнів у глобальну фінансову систему.

Проте розвиток стабільних монет також стикається з численними викликами. З одного боку, інноваційні можливості стабільних монет у платіжних та фінансових послугах обмежені високою інтенсивністю регулювання, тому як збалансувати інновації та безпеку стало основною увагою регуляторів різних країн. З іншого боку, їхня ефективна платіжна система та миттєві розрахунки, хоча і підвищують ефективність трансакцій через кордон, також збільшують швидкість передачі фінансових ризиків. Крім того, масове прив'язування стабільних монет до активів у доларах США загострює "цифрову доларизацію", що створює тиск на стабільність національних валют та незалежність монетарної політики на ринках, що розвиваються.

Для Китаю та інших нових економік розвиток стейблкоїнів приносить три висновки: по-перше, слід спочатку проводити пілотні проекти в закритих сценах, таких як трансакції в електронній комерції, регіональна торгівля та офшорні розрахунки, щоб накопичити досвід; по-друге, необхідно забезпечити баланс між технологіями та відповідністю вимогам, зміцнити прозорість резервів та безпеку на блокчейні, сприяти взаємодії та визнанню цифрового юаня та контрольованих стейблкоїнів; по-третє, активно брати участь у глобальних механізмах управління, таких як BIS, IMF, спільно сприяти розробці правил цифрових фінансів та добиватись більше інтересів і впливу для країн, що розвиваються.