Переслати оригінальний заголовок 'Структура капіталу Onchain'

Чи криптографія токенізує траді, чи традіційнізує криптографію?

Фінансова галузь постійно зазнає трансформацій своїх існуючих бізнес-моделей. Протягом багатьох десятиліть ми спостерігали зростаючу популярність альтернативних інвестицій, таких як приватний еквіті, венчурні і особливо приватний кредит. Приватний кредит став одним з найшвидше зростаючих сегментів у фінансах.

M&A суперзірка Кен Моеліс нещодавноскаржився на загибель банкіра з фінансування та поглиблення. У наши дні, є більше прибуткового бізнесу в альтернативних, гібридних фінансових структурах, ніж у покупці та продажу компаній.

Для цікавих криптовалютних інвесторів, як ми, немає причин, чому альтернативне фінансування не може включати в себе ончейн структуровані продукти та токенізовані елементи капітальної структури. Але це було б справжньою шкодою, якби цю можливість спочатку використовували безробітні банкіри з області злиття та поглиблення замість прибуткових засновників криптовалюти.

До цього часу єдині продукти, які були створені криптовалютою і прийняті іншою фінансовою системою, - стейблкоіни та біткоїн. ДеФі ще не вийшов на новий рівень за межами криптовалюти і не розірвався від обсягів торгівлі.

Один із шляхів вперед - це працювати знизу вгору та будувати бізнес з повністю ончейн структурою капіталу (борг, власний капітал та все, що між ними токенізоване). Tradfi любить дохід та структуровані продукти. Хоча минуле винагородило багатьох з нас поверненням 1000x на віртуальні товари, майбутнє інституціоналізованих ланцюгів вимагатиме від нас піднятися на іншу висоту.

Ми вже були тут раніше

Протягом тривалого часу ми проявляли мало зацікавленості в RWAs (реальні активи в реальному світі). Ми вважали це скевоморфною інтерпретацією минулого - крипто просто цифровий обгортка для активу, який існує поза ланцюжком, в іншій правовій системі, ніж код є законом. Сьогодні ми переосмислюємо цю інтелектуально нудну, але практичну можливість.

Токенізація приватного кредиту та його розміщення на ланцюжку - це просто спосіб для позичальників отримати доступ до більшого капіталу. Це було сприяно компаніями, такими як Maple Financeі інші. Але у разі погіршення капіталу або неплатоспроможності кредитори повністю залежать від існуючої правової системи (і команди платформи, як Maple), щоб відновити капітал. У багатьох випадках борг видається в країнах, де дотримання закону може не бути забезпечено. Так що це не чарівне рішення, в яке б хотіли, щоб ви вірили її прихильники (читайте наш попередній статтядля отримання більш докладної інформації).

Тоді є проблема вибору невигідних угод. Приватний кредит, що надається на ланцюгу криптовалюти роздрібного ринку, ймовірно, буде низької якості. Найкращі можливості з урахуванням ризику завжди будуть захоплені мегафондами, такими як Apollo, Blackstone та інші, і ніколи не досягатимуть блокчейну.

Добре в тому, що є прибуткові ончейн-бізнеси, до яких ще не мають доступу Apollo та Blackstone. Тепер їм потрібно бути креативними щодо залучення капіталу, враховуючи їх унікальну природу заробітку дохідів ончейн.

Токенізовані американські скарбниці також не досягають багато; це просто солодкий додаток до доходів для стратегій на основі ланцюжка DeFi та зручний спосіб для крипто-мешканців диверсифікуватися, обійшовши фіатні виходи.

У минулому були спроби випуску місцевого ончейн-боргу (наприклад, Bond Protocol та Debt DAO), та гарантувати його токеном проекту або майбутніми готівковими потоками. Однак це не спрацювало з причин, які для нас не зовсім зрозумілі. Є кілька гіпотез щодо причин:

• Відсутність капіталу та користувачів на спадному ринку. Дуже мало проєктів отримували важливий дохід;
• DeFi - це бізнес з низьким капіталом. Ви можете керувати протоколом на мільярд доларів з невеликою командою та масштабувати його практично безкоштовно. Це завжди було одним із привабливих аспектів DeFi;
• Як альтернативу боргу, продаж токенів в OTC правильним інвесторам надає соціальну вірогідність і статус. Це потім використовується для привертання TVL та підкачування токену;
• Облігації мало конкурентоспроможні порівняно з іншими можливостями на ланцюжку, які є стимульованими (майнінг ліквідності, бали та інші види стимулів);
• Відсутність регуляторної ясності щодо боргових інструментів;

Через вищезазначені причини засновники DeFi мали мало причин досліджувати альтернативні джерела фінансування.

Програмований Дохід & Вбудоване Фінансування

Ми вважаємо, що онлайн-бізнесам слід мати нижчі капіталовкладення, ніж їх позачергові аналоги. Коли ми говоримо про бізнес, ми маємо на увазі все, що пов'язане з DeFi, оскільки це єдиний частина криптовалюти, яка приносить дохід. Перевага вартості капіталу повинна існувати, оскільки весь дохід заробляється онлайн та програмований. Ці бізнеси можуть безпосередньо пов'язати свій майбутній дохід з кредитними зобов'язаннями.

У традиційній фінансовій сфері державні інструменти зазвичай мають умови, які вимірюють конкретні рівні розрахункового коефіцієнту компанії. Якщо вони порушуються, то віроносці мають право ініціювати процес і захопити активи компанії. Проблема полягає в тому, що віроносці не тільки повинні очікувати, що дохід компанії буде добре, але й витрати будуть утримані під контролем. Дохід і витрати - це дві складові, які впливають на показники, вимірювані умовами.

На блоку, програмований дохід дозволить кредитним інвесторам обійти вартісну структуру компанії та надавати позики безпосередньо на дохід. Це означає, що бізнес повинен мати змогу позичати за набагато нижчими ставками, ніж якщо вони робили це на рівні власного капіталу компанії, проти їх PNL.

Проекти, такі як Фантом, Джито чи Юпітер, повинні мати можливість позичати сотні мільйонів доларів від великих інституційних інвесторів на підставі їхніх доходів на ринку. Розумний контракт може бути налаштований таким чином, що якщо доходи проекту зменшуються, частина, яка йде на кредитних інвесторів, може збільшуватися (для мінімізації ризику неплатежів), а зменшуватися, якщо доходи стрімко зростають (для збереження узгодженого строку кредитування).

Наприклад, якщо pump.fun позичив мільярд доларів у пенсійному фонді, а облікова ставка нових монет знизилася (як це сталося недавно), пенсійний фонд міг би взяти на себе управління смарт-контрактом, доки не буде задоволено його кредитні вимоги. Потрібність такого радикального заходу може бути предметом обговорення, але напрямок слід дослідити.

Доходи від ланцюжка можуть виходити за межі простого виконання кредитного зобов'язання. Їх також можна використовувати для легкого задоволення вимог різної старшини в капітальній структурі (молодші борги проти старших), умовне проведення погашень, аукціон та рефінансування боргового зобов'язання, траншування та структурування доходів за видами діяльності тощо.

У кінцевому підсумку, секюритизація прибутку, як показано вище, повинна бути дешевшим рішенням фінансування, ніж продаж токенів проекту за зниженими цінами у угоді OTC ліквідним фондам, які будуть страхувати або викидати при першій можливості. Прибуток нескінченний, тоді як постачання токенів обмежене. Продаж токенів легкий, але це не є стійким рішенням для проектів, які хочуть існувати в довгостроковій перспективі. Ми б заохочували дерзкі команди встановити новий фінансовий мета, а не йти вже відомим шляхом.

Вищезазначене називається фінансуванням торговців або кредитами з факторинговою ставкою в традиційній електронній комерції. Платіжні обробники, такі як Stripe або Shopify, мають власні інвестиційні засоби, які надають робочий капітал для торговців, дохід яких вони обробляють. Неявні витрати на борг по цих кредитах дуже високі, часто в межах 50-100% або вище. Тут немає відкриття ціни; торговці (позичальники) беруть ціни, оскільки вони є ув'язненими своїми платіжними постачальниками.

Ця модель вбудованого (в додатку) фінансування могла б скористатися від того, щоб бути в ланцюжку. Програмні платежі дозволили б умовні платежі, потокову передачу грошей в реальному часі та більш складні стратегії оплати (наприклад, які клієнти отримують знижку). Можливо, Stripe, завдяки своєму захопленню купцями та придбанню Bridge, найближчий до впровадження цієї бізнес-моделі на основі алгоритмів і просування стейблкоїнів як до купців, так і до споживачів. Концепція вбудованого, тобто заручницького фінансування, виявиться надзвичайно важливою для прийняття.

Чи дозволить це дозволити капіталу без дозволу брати участь і забезпечувати конкуренцію - це зовсім інше питання. Дуже малоймовірно, що платіжні компанії відмовляться від своєї заборони та дозволять будь-кому надавати позики їхнім торговцям. Можливо, це ідея для стартапу для розвитку криптокомерції в ланцюжку та рішень з капіталом без дозволу.

Та Житлова Рівність, але Різні

Якщо вартість акцій компанії повністю походить від доходу від онлайн-платформи (тобто немає інших джерел доходу), то логічним є токенізація власного капіталу. Це не обов'язково повинні бути прості акції на початковому етапі, але можуть бути щось середнє між боргом і власним капіталом.

Нещодавно з'явилася новина про пропозицію Backed.fiтокенізований акціонерний капітал Coinbase. В нього є швейцарські кастодіани, які утримують базовий запас і можуть забезпечити готівкове викуплення для осіб, які пройшли KYC. Сам токен є ERC-20, тому він приносить усі переваги DeFi композабельності. Сказавши це, він корисний лише для учасників вторинного ринку. Сам Coinbase не отримує жодних переваг від такого інструменту, оскільки він не дозволяє йому збільшувати новий капітал onchain або робити щось нове з акційним інструментом.

Так що, хоча токенізована власність (і інші активи) останнім часом є модною ідеєю, ми ще не бачили дійсно захоплюючих прикладів цього. Ми очікуємо, що це буде реалізовано кимось, у кого дійсно широкий доступ до дистрибуції і може скористатися блокчейн врегулюванням, наприклад, Robinhood.

Можливо, ще одним напрямком для токенізації еквіті стане будівництво ончейн-гіганта, який зможе залучити майже нескінченні суми капіталу під замовлення на свої доходи за низькими ставками і довести точку інкумбентам, що напівзаходи не працюватимуть. Ви або починаєте заробляти всі свої доходи ончейн і стаєте повністю ончейн-організацією, або залишаєтеся на Насдаку.

У будь-якому випадку еквіті, який токенізується, повинен дозволяти нові функції або змінювати профіль ризику еквіті. Чи може повністю токенізована компанія мати менші витрати на капітал через те, що весь її звіт про прибутки та збитки є в реальному часі на ланцюжку блоків? Або, чи можна змінити спосіб роботи з емісією акцій ATM (at-the-market), зробивши її умовною на події, які підтверджуються оракулом на ланцюжку блоків? Чи можуть пакети акцій для працівників набувати чинності при досягненні певних віх на ланцюжку блоків, а не з плином часу? Чи може компанія претендувати на всі комісійні, зароблені від торгівлі своїми акціями, замість того, щоб передавати їх брокерським компаніям?

Висновки

Як завжди, у нас є два шляхи вперед: зверху вниз і знизу вгору. Ми, як інвестори, завжди шукаємо останнє, але більшість речей в криптовалюті все більше постачаються першим.

Чи є воно токенізованою власністю, чи кредитом, чи структурованими продуктами навколо доходів, залишаються ті самі питання: чи дозволяє воно нові форми формування капіталу? Чи створює воно інкрементальну функціональність навколо фінансових інструментів? Чи знижують ці речі витрати на капітал для бізнесу?

Точно так само, як приватний і публічний ринок арбітрувалися в традиційному венчурному бізнесі (тенденція полягає в залишанні приватним та не виходити на публічний), ми підозрюємо, що дихотомія між ончейн та офчейн капіталом перестане існувати у майбутньому — буде лише кращий або гірший спосіб здійснення фінансування. Дуже можливо, що ми помиляємося і ончейн кредит, пов'язаний з доходами, не призведе до зниження вартості капіталу (фактично, він може бути вищим), але в будь-якому випадку ще не відбулося відкриття ціни. Щоб досягти цього, нам потрібно буде пройти через становлення ончейн ринків капіталу та залучення капіталу великої масштабності, з участю нових учасників ринку.

Відмова від відповідальності:

1. Ця стаття була перепублікована з [zeeprime.capital]. Переслать оригинальний заголовок 'Структура капіталу Onchain'. Усі авторські права належать оригінальному автору [@long_solitude]. Якщо є заперечення стосовно цього перепублікування, будь ласка, зв'яжіться з Gate Learnкоманда, і вони оперативно з цим впораються.
2. Відповідальність за відмову: Погляди та думки, висловлені в цій статті, є виключно тими автора і не становлять жодних інвестиційних porад.
3. Команда від Gate Learn здійснює переклади статей на інші мови. Копіювання, поширення або плагіатування перекладених статей заборонене, якщо не зазначено інше.