Việc phê duyệt ETF Bitcoin tại chỗ tại Mỹ đã củng cố cốt truyện giữ giá trị của Bitcoin và tư cách của nó như một tài sản macro. Tuy nhiên, vẫn còn những câu hỏi mở về vị thế cơ bản của ETH trong ngành tiền điện tử. Các layer-1 cạnh tranh (L1s) như Solana làm giảm vị thế của Ethereum như là mạng lưới “đi đến” cho triển khai ứng dụng phi tập trung (dApp). Sự phát triển của các layer-2 Ethereum (L2s) và việc giảm thiểu việc đốt ETH cũng dường như ảnh hưởng đến cơ chế tích lũy giá trị của tài sản ở mức cao.

Mặc dù vậy, chúng tôi vẫn tin rằng vị thế dài hạn của Ethereum vẫn mạnh mẽ và có những lợi thế quan trọng giúp phân biệt nó đáng kể so với các mạng hợp đồng thông minh khác. Điều này bao gồm sự chín chắn của hệ sinh thái phát triển Solidity, sự phổ biến của nền tảng EVM của nó, tính khả dụng của ETH như tài sản thế chấp DeFi, và sự phân quyền và an ninh của mainnet của nó. Hơn nữa, chúng tôi nghĩ rằng những tiến bộ trong việc token hóa có khả năng tích cực hơn đối với ETH so với các L1 khác trong tương lai gần.

Chúng tôi nhận thấy rằng khả năng của ETH để thu hút cả câu chuyện lưu trữ giá trị và công nghệ thông tin được thể hiện thông qua các mẫu giao dịch lịch sử của nó. ETH giao dịch ở mức độ tương quan cao với BTC, thể hiện hành vi phù hợp với các mẫu lưu trữ giá trị của BTC. Đồng thời, nó cũng tách rời khỏi BTC trong những thời kỳ giá BTC tăng đáng kể như các đồng tiền thay thế khác, giao dịch như một loại tiền điện tử hướng công nghệ. Chúng tôi tin rằng ETH sẽ tiếp tục giữ vững vai trò này và có khả năng vượt trội trong 2H24 mặc dù hiện tại đang kém cỏi so với YTD.

Đối Phó Với Những Lời Kể Ngược

ETH đã được phân loại theo nhiều cách khác nhau, từ “tiền siêu âm” cho cơ chế đốt cung tiền đến “trái phiếu internet” cho lợi suất đặt cược không lạm phát. Với sự mở rộng của L2s và việc đặt cược lại, các câu chuyện như “tài sản tầng giải quyết” hoặc một “token công việc mục tiêu toàn cầu” phức tạp hơn cũng đã được tiết lộ. Nhưng cuối cùng, chúng tôi không nghĩ rằng những đặc điểm này có thể nắm bắt một cách toàn diện sự linh hoạt của ETH. Trên thực tế, chúng tôi tin rằng sự phức tạp ngày càng tăng quanh các trường hợp sử dụng của ETH đã khiến việc xác định các chỉ số đơn lẻ về giá trị trở nên khó khăn. Thay vào đó, sự kết hợp của những câu chuyện này có thể thậm chí trở nên tiêu cực khi chúng có thể làm mất tập trung từ nhau - làm mất tập trung của các nhà đầu tư khỏi các yếu tố thúc đẩy tích cực của token.

ETFs Spot ETH

ETFs Spot đã được rất quan trọngđể BTC bằng cách cung cấp sự rõ ràng về quy định và tiếp cận vốn mới. Những ETF này đã thay đổi cấu trúc ngành công nghiệp và, theo quan điểm của chúng tôi, đã thách thức các mô hình chu kỳ trước đó khi vốn được chuyển đổi từ bitcoin sang ether đến các đồng tiền thay thế beta cao hơn. Có rào cản giữa vốn được phân bổ cho các ETF và vốn được phân bổ cho các sàn giao dịch tập trung (CEXs), và chỉ có cái sau mới có quyền truy cập vào vũ trụ crypto rộng lớn. Việc phê duyệt tiềm năng của một ETF ETH theo giá thị trường loại bỏ rào cản này cho ETH, mở ra cơ hội cho ETH tham gia vào các vốn giống như BTC hiện tại đang tận hưởng. Theo quan điểm của chúng tôi, đây có lẽ là áp lực ngắn hạn lớn nhất đối với ETH, đặc biệt là trong bối cảnh môi trường quy định khó khăn hiện tại.

Trong khi có sự không chắc chắn về việc phê duyệt đúng hạn do sự hiển nhiên của SECim lặngvới những người phát hành, chúng tôi nghĩ rằng việc tồn tại một quỹ ETF ETH tại Mỹ là một vấn đề về thời điểm, không phải là vấn đề liệu có hay không. Trên thực tế, điểm chínhcơ sở lý do được sử dụng để phê duyệt các ETF BTC giao ngay áp dụng như nhau cho các ETF ETH giao ngay. Đó là, mối tương quan giữa sản phẩm tương lai CME và tỷ giá hối đoái giao ngay đủ cao để "giám sát của CME có thể được mong đợi một cách hợp lý để phát hiện ... hành vi sai trái [trên thị trường giao ngay]". Thời gian nghiên cứu tương quan trong thông báo phê duyệt BTC giao ngay bắt đầu vào tháng 3 năm 2021, một tháng sau khi hợp đồng tương lai CME ETH ra mắt. Chúng tôi nghĩ rằng giai đoạn đánh giá này đã được lựa chọn có chủ ý để có thể áp dụng lý do tương tự cho thị trường ETH. Thật vậy, phân tích tương quan trước đây trình bàybởi Coinbase và Grayscale cho biết rằng sự tương quan giữa thị trường ETH ở chỗ và tương lai tương tự như với BTC.

Giả sử rằng phân tích tương quan có thể áp dụng, các lý do còn lại có thể dẫn đến việc không chấp nhận chắc chắn sẽ xuất phát từ sự khác biệt giữa bản chất của Ethereum và Bitcoin, theo quan điểm của chúng tôi. quá khứ, chúng tôi đã đề cập đến một số sự khác biệt về quy mô và sâu rộng của thị trường tương lai ETH so với BTC có thể là một yếu tố quan trọng cho quyết định của SEC. Nhưng trong số những sự khác biệt cơ bản khác giữa ETH và BTC, chúng tôi nghĩ rằng quan trọng nhất đối với câu hỏi về việc phê duyệt là cơ chế chứng minh cổ phần (PoS) của Ethereum.

Vì vẫn chưa có hướng dẫn quản lý rõ ràng về việc đặt cọc tài sản, chúng tôi nghĩ rằng các quỹ ETF ETH giao dịch ngay lập tức có khả năng đặt cọc sẽ không được phê duyệt trong tương lai gần. Sự phức tạp của điều kiện cắt giảm, sự khác biệt giữa các khách hàng xác nhận, cấu trúc phí có thể không rõ ràng từ các nhà cung cấp đặt cọc bên thứ ba, và rủi ro thanh khoản khi rút cọc (và tắc nghẽn hàng đợi thoát) có ý nghĩa khác biệt so với bitcoin. (Đáng chú ý, có các quỹ ETF ETH tại châu Âu tích hợp đặt cọc nhưng nói chung, các sản phẩm được giao dịch trên sàn ở châu Âu khác biệt so với những sản phẩm được cung cấp tại Mỹ.) Tuy nhiên, điều này không ảnh hưởng đến tình trạng ETH chưa đặt cọc theo quan điểm của chúng tôi.

Chúng tôi nghĩ rằng có chỗ cho sự bất ngờ đối với quyết định này. Polymarket đang định giá tỷ lệ chấp thuận ngày 31 tháng 5 năm 2024 ở mức 16% và Grayscale Ethereum Trust (ETHE) đang giao dịch với mức chiết khấu 24% so với giá trị tài sản ròng (NAV). Chúng tôi tin rằng tỷ lệ chấp thuận là gần 30-40%. Khi tiền điện tử bắt đầu hình thành như một vấn đề bầu cử, theo quan điểm của chúng tôi, SEC cũng ít chắc chắn hơn rằng SEC sẽ sẵn sàng đứng trước vốn chính trị cần thiết để hỗ trợ việc từ chối. Ngay cả khi thời hạn đầu tiên vào ngày 23 tháng 5 năm 2024 gặp phải sự từ chối, chúng tôi nghĩ rằng có khả năng cao là kiện tụng có thể đảo ngược quyết định đó. Cũng cần lưu ý rằng không phải tất cả các ứng dụng ETF ETH giao ngay nhất thiết phải được phê duyệt cùng một lúc. Trên thực tế, sự chấp thuận của Ủy viên Uyeda tuyên bốvề ETF BTC spot bị chỉ trích vì "động cơ che giấu để đẩy nhanh việc phê duyệt đơn xin, mục đích là ngăn chặn lợi thế của người đầu tiên."

Thách thức từ các L1 thay thế

Ở mức độ áp dụng, sự tăng của các chuỗi tích hợp có khả năng mở rộng cao, đặc biệt là Solana, dường như đang ăn into Ethereum’s market share. Khả năng xử lý cao và giao dịch phí thấp đã đưa trung tâm hoạt động giao dịch ra khỏi mạng chính Ethereum. Đáng chú ý, hệ sinh thái của Solana đã mở rộng từ chỉ chiếm 2% lên tới 21% của khối lượng sàn giao dịch phi tập trung (DEX) trong năm qua.

Theo quan điểm của chúng tôi, L1 thay thế hiện đang cung cấp sự phân biệt ý nghĩa hơn so với Ethereum so với chu kỳ tăng trưởng trước đó. Việc chuyển từ máy ảo Ethereum (EVM) và việc thiết kế lại bắt buộc của ứng dụng phi tập trung từ đầu đã dẫn đến trải nghiệm người dùng (UX) độc đáo trong các hệ sinh thái khác nhau. Ngoài ra, phương pháp tích hợp/tích hợp mở rộng giúp tăng tính tương tác giữa các ứng dụng và ngăn ngừa các vấn đề về trải nghiệm giao tiếp qua cầu kém và phân mảnh thanh khoản.

Mặc dù những đề xuất giá trị này quan trọng, nhưng chúng tôi nghĩ rằng suy đoán các chỉ số hoạt động được khuyến khích như một xác nhận của sự thành công là quá sớm. Ví dụ, số lượng người dùng giao dịch cho một số Ethereum L2s rơihơn 80% so với đỉnh điểm của việc gieo quẫn của họ. Trong khi đó, tỷ lệ phần trăm của tổng khối lượng DEX của Solana tăng từ 6% lên 17% giữa thông báo gieo quẫn của Jupiter vào ngày 16 tháng 11 năm 2023 và ngày đầu tiên yêu cầu vào ngày 31 tháng 1 năm 2024. (Jupiter là trình kết hợp DEX hàng đầu trên Solana.) Jupiter vẫn còn 3 trong số 4 vòng gieo quẫn để hoàn thành, vì vậy chúng tôi mong đợi hoạt động DEX của Solana sẽ tiếp tục tăng cao trong một thời gian. Trong thời gian chờ đợi, các giả định về tỷ lệ duy trì hoạt động dài hạn vẫn là giả thuyết.

Tuy nói vậy, tỷ lệ hoạt động giao dịch trên các nền tảng Ethereum L2 hàng đầu như Arbitrum, Optimism và Base hiện nay chiếm 17% tổng số lượng giao dịch DEX (ngoài ra còn 33% của Ethereum). Điều này có thể cung cấp một so sánh phù hợp hơn cho các yếu tố đòi hỏi ETH so với các giải pháp L1 thay thế vì ETH được sử dụng làm token gas bản địa trên tất cả ba L2 này. MEV và các yếu tố yêu cầu bổ sung khác cho ETH trên các mạng lưới này cũng chưa được phát triển, điều này tạo điều kiện cho các yếu tố đòi hỏi tương lai. Chúng tôi cho rằng đây là một so sánh tương đương hơn cho việc áp dụng các phương pháp mở rộng tích hợp so với phương pháp mở rộng modul về hoạt động DEX.

Một chỉ số khác, “cố định” hơn, để đo lường sự thông nhận là nguồn cung stablecoin. Phân phối stablecoin có xu hướng thay đổi chậm hơn do sự ma sát trong việc cầu nối và phát hành/rút lui. (Xem Biểu đồ 2. Mã màu và thứ tự giống với Biểu đồ 1, với Thorchain được thay thế bằng Tron.) Đo lường theo việc phát hành stablecoin, hoạt động vẫn được mạnh mẽ chi phối bởi Ethereum. Theo quan điểm của chúng tôi, điều này là bởi các giả định về niềm tin và tính đáng tin cậy của nhiều chuỗi mới hơn vẫn chưa đủ để hỗ trợ số lượng vốn đáng kể, đặc biệt là vốn bị khóa trong các hợp đồng thông minh. Những người nắm giữ vốn lớn thường không quan tâm đến chi phí giao dịch cao hơn của Ethereum (tính theo tỷ lệ), và ưa thích giảm thiểu rủi ro bằng cách giảm thiểu thời gian không có thanh khoản và giảm thiểu các giả định về cầu nối.

Tuy nhiên, giữa các chuỗi có khả năng xử lý cao hơn, nguồn cung stablecoin đã tăng nhanh hơn trên Ethereum L2 so với Solana. Arbitrum vượt qua Solana về nguồn cung stablecoin vào đầu năm 2024 (hiện đang ở mức 3,6 tỷ USD so với 3,2 tỷ USD tương ứng), trong khi Base đã tăng nguồn cung stablecoin từ 160 triệu USD lên 2,4 tỷ USD YTD. Mặc dù việc đưa ra quyết định cuối cùng về cuộc tranh luận về quy mô vẫn chưa rõ ràng, nhưng dấu hiệu ban đầu của sự tăng trưởng stablecoin có thể thực sự ủng hộ Ethereum L2 hơn là các L1 thay thế.

Việc áp dụng ngày càng tăng của L2 đã dẫn đến những lo ngại rằng chúng thực sự ăn thịt đồng loại đối với ETH - chúng làm giảm nhu cầu không gian khối L1 (và do đó đốt phí giao dịch) và cũng có thể hỗ trợ các mã thông báo gas không phải ETH trong hệ sinh thái của chúng (giảm thêm việc đốt ETH). Thật vậy, tỷ lệ lạm phát hàng năm của ETH đang ở mức cao nhất kể từ khi chuyển sang bằng chứng cổ phần (PoS) vào năm 2022. Mặc dù lạm phát thường được hiểu là nguồn cung thành phần quan trọng về mặt cấu trúc đối với BTC, chúng tôi không nghĩ điều này áp dụng cho ETH. Toàn bộ việc phát hành ETH được tích lũy cho những người đặt cược, số dư tập thể của những người đã vượt xa việc phát hành ETH tích lũy kể từ khi Hợp nhất (xem Biểu đồ 4). Điều này trái ngược trực tiếp với nền kinh tế khai thác bằng chứng công việc (PoW) trong Bitcoin, nơi môi trường tỷ lệ băm cạnh tranh có nghĩa là các thợ đào được yêu cầu bán một phần đáng kể BTC mới phát hành để tài trợ cho các hoạt động. Trong khi việc nắm giữ BTC của các thợ đào được theo dõi qua các chu kỳ cho việc bán không thể tránh khỏi của họ, chi phí hoạt động tối thiểu để đặt cọc ETH có nghĩa là những người đặt cọc có thể tiếp tục tích lũy vị thế của họ vĩnh viễn. Trên thực tế, đặt cọc đã đóng vai trò như một điểm nhấn cho thanh khoản ETH – sự tăng trưởng của ETH được đặt cọc lớn hơn tỷ lệ phát hành ETH (thậm chí không bao gồm đốt) theo hệ số 20.

Các L2 cũng là một yếu tố đáng kể đưa ra yêu cầu cho ETH. Hơn 3,5 triệu ETH đã được kết nối vào các hệ sinh thái L2, một bể thoát lưu khí của ETH khác. Hơn nữa, ngay cả khi ETH được kết nối vào L2 không bị đốt trực tiếp, lượng dư của các mã thông báo bản địa được giữ để thanh toán phí giao dịch bởi các ví mới, họdự trữ cân đối, đại diện cho một khóa mềm trên một phần ngày càng tăng của các token ETH.

Riêng biệt, chúng tôi tin rằng một nhóm hoạt động cốt lõi sẽ luôn tồn tại trên Ethereum mainnet, ngay cả khi các L2 mở rộng. Các hoạt động restaking như EigenLayer hoặc hành động quản trị cho các giao protocôl lớn như Aave, Maker và Uniswap vẫn mạnh mẽ đặt trên L1. Người dùng có lo ngại về an ninh cao nhất (thường là những người có vốn lớn nhất) cũng có thể giữ tiền trên L1 cho đến khi các sequencers hoàn toàn phi tập trung và chứng minh gian lận không cần phép được triển khai và kiểm tra - một quá trình có thể mất nhiều năm. Ngay cả khi các L2 đổi mới theo hướng khác nhau, ETH sẽ luôn là một phần của nguồn tài trợ của họ (để thanh toán "tiền thuê" L1) và đơn vị tính toán cơ bản. Chúng tôi mạnh mẽ tin rằng sự phát triển của các L2 là tích cực không chỉ đối với hệ sinh thái Ethereum, mà còn đối với tài sản ETH.

Edge của Ethereum

Ngoài các câu chuyện dựa trên số liệu thường được đề cập, chúng tôi nghĩ rằng Ethereum có những lợi thế khác khó có thể đo lường, nhưng vẫn quan trọng. Những điều này có thể không phải là các câu chuyện có thể giao dịch ngắn hạn, mà thay vào đó đại diện cho một bộ sở hữu những điểm mạnh dài hạn có thể duy trì sự ưu thế hiện tại của nó.

Tài sản thế chấp tinh khiết và Đơn vị Tài khoản

Một trong những trường hợp sử dụng quan trọng nhất của ETH là vai trò của nó trong DeFi. ETH có thể được tận dụng trên Ethereum và các hệ sinh thái L2 của nó với rủi ro đối tác tối thiểu. Nó phục vụ như một hình thức thế chấp trong các thị trường tiền như Maker và Aave, và cũng là đơn vị giao dịch cơ sở cho nhiều cặp DEX trên chuỗi. Việc mở rộng DeFi trên Ethereum và các hệ sinh thái L2 của nó dẫn đến việc có thêm nhiều điểm hấp thụ thanh khoản cho ETH.

Trong khi BTC vẫn là tài sản lưu trữ giá trị thống trị rộng rãi hơn, việc sử dụng BTC được bọc giới thiệu các giả định bắc cầu và tin cậy trên Ethereum. Chúng tôi không nghĩ rằng WBTC sẽ thay thế việc sử dụng ETH trong DeFi dựa trên Ethereum – nguồn cung WBTC đã không đổi trong hơn một năm, thấp hơn 40% so với mức cao trước đó. Ngược lại, ETH có thể hưởng lợi từ tiện ích của nó trên sự đa dạng của hệ sinh thái L2.

Sáng tạo liên tục giữa quá trình phi tập trung

Một phần thường bị bỏ qua của cộng đồng Ethereum là khả năng tiếp tục đổi mới ngay cả khi nó dần dần phân tán. Đã có những lời chỉ trích đối với Ethereum về các lịch trình phát hành kéo dài và sự trễ trên phát triển, nhưng ít người công nhận sự phức tạp trong việc cân nhắc các mục tiêu và mục đích của một bộ người tham dự đa dạng để đạt được tiến bộ công nghệ. Những nhà phát triển của hơn năm khách hàng thực thi và bốn khách hàng đồng thuận cần phối hợp trong việc thiết kế, kiểm tra và triển khai các thay đổi mà không gây ra thời gian chết cho việc thực thi trên mạng chính.

Trong khoảng thời gian tương tự kể từ khi Bitcoin trải qua bản nâng cấp Taproot lớn cuối cùng vào tháng 11 năm 2021, Ethereum đã kích hoạt việc đốt giao dịch động (tháng 8 năm 2021), chuyển sang PoS (tháng 9 năm 2022), cho phép rút tiền staking (tháng 3 năm 2023), và tạo lưu trữ blob cho việc mở rộng L2 (tháng 3 năm 2024) - bên cạnh một loạt các Đề xuất Cải tiến Ethereum (EIPs) khác được bao gồm trong những bản nâng cấp này. Mặc dù nhiều L1 thay thế có vẻ đã phát triển nhanh hơn nhiều, các khách hàng đơn lẻ của họ khiến chúng trở nên dễ vỡ và tập trung. Con đường đến sự phân quyền không thể tránh khỏi các mức độ xương cốt, và không rõ liệu các hệ sinh thái khác có khả năng tạo quy trình phát triển hiệu quả tương tự khi và nếu họ bắt đầu quá trình đó.

Đổi mới nhanh L2

Điều đó không có nghĩa là sự đổi mới trên Ethereum chậm hơn so với các hệ sinh thái khác. Thay vào đó, chúng tôi tin rằng sự đổi mới xung quanh môi trường thực hiện và công cụ phát triển thực tế thực tế thực sự vượt trội so với các đối thủ của nó. Ethereum được hưởng lợi từ sự phát triển tập trung nhanh chóng của L2, tất cả đều trả phí thanh toán cho L1 bằng ETH. Khả năng tạo ra các nền tảng khác nhau với các môi trường thực hiện khác nhau (ví dụ: Web Assembly, Move, hoặc Máy ảo Solana) hoặc các tính năng khác như sự riêng tư hoặc phần thưởng đặt cược tăng cường, có nghĩa là các timeline phát triển chậm chạp hơn của L1 không ngăn ETH phát triển được sự tiếp nhận trong các trường hợp sử dụng kỹ thuật toàn diện hơn.

Đồng thời, những nỗ lực của cộng đồng Ethereum để xác định các giả định và định nghĩa tin cậy khác nhau về sidechains, validiums, rollups, v.v. đã tạo ra sự minh bạch lớn hơn trong không gian này. Những nỗ lực tương tự (như L2Beat) vẫn chưa rõ ràng trong hệ sinh thái Bitcoin L2, ví dụ, nơi các giả định tin cậy L2 của nó dao động rộng và thường không được truyền đạt hoặc hiểu rõ bởi cộng đồng rộng lớn.

Sự lan rộng của EVM

Sự đổi mới xung quanh môi trường thực thi mới không có nghĩa là Solidity và EVM sẽ lỗi thời trong tương lai gần. Ngược lại, EVM đã lan rộng ra các chuỗi khác. Nghiên cứu trong các L2 của Ethereum đang được nhiều L2 của Bitcoin áp dụng ví dụ. Một phần lớn của nhược điểm của Solidity (ví dụ: sự dễ dàng trong việc bao gồm lỗ hổng tái nhập) hiện đã có các công cụ kiểm tra tĩnh để ngăn chặn các lỗ hổng cơ bản. Ngoài ra, sự phổ biến của ngôn ngữ đã tạo ra một lĩnh vực kiểm định đã được thiết lập tốt, lượng mẫu mã nguồn mở lớn, và hướng dẫn chi tiết cho các phương pháp tốt nhất. Tất cả những điều này đều quan trọng để xây dựng một nguồn lực lập trình viên lớn.

Mặc dù việc sử dụng EVM không dẫn trực tiếp đến nhu cầu ETH, nhưng các thay đổi về EVM gốc từ quy trình phát triển của Ethereum. Những thay đổi này sau đó được các chuỗi khác nhận và giữ lại tính tương thích với EVM. Theo quan điểm của chúng tôi, các đổi mới cốt lõi cho EVM có khả năng sẽ tiếp tục gốc từ Ethereum - hoặc sẽ nhanh chóng bị một L2 sử dụng - điều đó sẽ tập trung sự chú ý của nhà phát triển và do đó các giao thức mới trong hệ sinh thái Ethereum.

Tokenization và Hiệu ứng Lindy

Sự đẩy mạnh cho các dự án tokenization và sự rõ ràng về quy định tăng cường toàn cầu trong lĩnh vực này cũng có khả năng sẽ mang lại lợi ích cho Ethereum hàng đầu (trong số các blockchain công cộng) theo quan điểm của chúng tôi. Các sản phẩm tài chính thường tập trung vào việc giảm thiểu rủi ro công nghệ hơn là tối ưu hóa và tính đa dạng tính năng, và Ethereum được hưởng lợi từ việc là nền tảng hợp đồng thông minh hoạt động lâu nhất. Chúng tôi tin rằng việc phí giao dịch hơi cao hơn (đô la thay vì cent) và thời gian xác nhận lâu hơn (giây thay vì mili giây) chỉ là mối quan tâm phụ đối với nhiều dự án tokenization lớn.

Ngoài ra, đối với các công ty truyền thống muốn mở rộng hoạt động trên chuỗi khối, việc thuê đủ lượng tài năng phát triển trở thành yếu tố quyết định. Ở đây, Solidity trở thành sự lựa chọn rõ ràng vì nó chiếm phần lớn nhất trong số các nhà phát triển hợp đồng thông minh, điều này kết nối với điểm trước đó về sự phổ biến của EVM. Quỹ BUIDL của Blackrock trên Ethereum và tiêu chuẩn mã token ODA-FACT tương thích với ERC-20 được đề xuất của JPM là dấu hiệu sớm về sự quan trọng của hồ bơi tuyển dụng này.

Cơ cấu cung ứng cơ bản

Các biến thể trong nguồn cung ETH hoạt động có ý nghĩa khác biệt so với BTC. Nguồn cung lưu hành của ETH trong 3 tháng qua không tăng đáng kể mặc dù giá tăng từ Q4 năm 23. Ngược lại, chúng tôi quangtăng gần 75% về cung cấp BTC hoạt động trong cùng khoảng thời gian. Thay vì những người giữ ETH dài hạn đóng góp vào việc tăng cung cấp lưu thông (như thấy trong chu kỳ 2021/22 khi Ethereum vẫn hoạt động dưới PoW), một phần ngày càng lớn của cung cấp ETH được đặt cược. Điều này xác nhận quan điểm của chúng tôi rằng việc đặt cược là một cái chết cần thiết cho ETH và giảm thiểu áp lực bán phía cấu trúc của tài sản.

Một Chế Độ Giao Dịch Đang Phát Triển

ETH lịch sử giao dịch nhiều hơn theo đúng với BTC hơn bất kỳ altcoin nào khác. Đồng thời, nó cũng đã tách rời từ BTC trong các đỉnh thị trường bò hoặc sự kiện hệ sinh thái đặc biệt – một mô hình tương tự quan sát được trong các altcoin khác, mặc dù ở mức độ nhỏ hơn (xem Biểu đồ 7). Chúng tôi tin rằng hành vi giao dịch này phản ánh giá trị tương đối của thị trường của ETH như một token lưu trữ giá trị và như một token tiện ích công nghệ.

Trong suốt năm 2023, sự thay đổi trong tương quan giữa ETH và BTC có mối quan hệ nghịch đảo với sự thay đổi trong giá BTC (xem Biểu đồ 8). Điều đó có nghĩa, khi giá BTC tăng giá trị, tương quan của ETH với nó giảm và ngược lại. Trên thực tế, sự thay đổi trong giá BTC dường như là một chỉ báo tiên đoán cho sự thay đổi trong tương quan của ETH. Chúng tôi nghĩ rằng đây là một chỉ báo về sự phấn khích trên thị trường do giá BTC dẫn đầu trong các đồng tiền thay thế, từ đó tăng cường hiệu suất đầu cơ của chúng (tức là các đồng tiền thay thế giao dịch khác biệt trong các thị trường tăng giá, nhưng hội tụ trước hiệu suất của BTC trong các thị trường giảm giá).

Xu hướng này đã ngừng lại một phần sau khi các ETF BTC spot tại Hoa Kỳ được phê duyệt, tuy nhiên. Theo quan điểm của chúng tôi, điều này làm nổi bật tác động cấu trúc của dòng tiền vào ETF, nơi một cơ sở vốn hoàn toàn mới chỉ có quyền truy cập vào BTC. Thị trường mới của các cố vấn đầu tư đăng ký (RIAs), các quản lý tài sản và các công ty môi giới, có khả năng sẽ nhìn nhận BTC khá khác biệt trong một danh mục so với nhiều người dân sống vùng hoặc người giao dịch bán lẻ tiền điện tử. Trong khi BTC là tài sản ít biến động nhất trong một danh mục tiền điện tử thuần túy, thường được xem như một tài sản đa dạng nhỏ trong các danh mục truyền thống khác như cố vấn quản lý rủi ro và cổ phiếu. Chúng tôi nghĩ rằng sự thay đổi trong tiện ích của BTC đã ảnh hưởng đến các mẫu giao dịch của nó so với ETH, và rằng ETH có thể thấy một sự thay đổi tương tự (và việc điều chỉnh lại các mẫu giao dịch) trong trường hợp của các ETF ETH spot tại Hoa Kỳ.

Kết luận

Chúng tôi nghĩ rằng ETH có thể vẫn còn tiềm năng để làm bất ngờ về mặt tích cực trong những tháng tới. ETH không có vẻ có các nguồn cung lớn từ phía bên cung cấp như mở khóa token hoặc áp lực bán từ người đào. Ngược lại, cả việc đặt cọc và sự phát triển L2 đã chứng minh là những nơi tiêu thụ có ý nghĩa và ngày càng tăng về tính thanh khoản của ETH. Vị trí của ETH là trung tâm của DeFi cũng không thể bị thay thế theo quan điểm của chúng tôi do sự thông dụng rộng rãi của EVM và những sáng tạo L2 của nó.

Tuy nói vậy, không thể coi thường sự quan trọng của các quỹ ETF ETH tiềm năng của Mỹ. Chúng tôi nghĩ rằng thị trường có thể đang đánh giá thấp về thời điểm và khả năng duyệt của một sự chấp thuận tiềm năng, điều đó tạo ra cơ hội cho những bất ngờ tích cực. Trong thời gian chờ đợi, chúng tôi tin rằng các động lực cầu cơ cấu cho ETH cũng như các sáng kiến công nghệ trong hệ sinh thái của nó sẽ giúp nó tiếp tục vượt qua nhiều kịch bản.

Miễn trừ trách nhiệm：

1. Bài viết này được sao chép từ [Coinbase]. Tất cả bản quyền thuộc về tác giả gốc [David Han]. Nếu có ý kiến ​​phản đối về việc tái in này, vui lòng liên hệ với Cổng Họcđội ngũ và họ sẽ xử lý nhanh chóng.
2. Từ Chối Trách Nhiệm Về Trách Nhiệm: Các quan điểm và ý kiến được thể hiện trong bài viết này chỉ là của tác giả và không hình thành bất kỳ lời khuyên đầu tư nào.
3. Bản dịch của bài viết sang các ngôn ngữ khác được thực hiện bởi nhóm Gate Learn. Trừ khi được nêu, việc sao chép, phân phối hoặc đạo văn bản dịch là không được phép.