USDT Varlık Rezervinin Stabilite Analizi

Stabilcoin ihraççılarının varlık rezervi yapısı genellikle para piyasası fonlarına benzer ve esas olarak nakit ile yüksek kaliteli kısa vadeli tahvil ve senetlerden oluşur.

2008 finansal krizini gözden geçirdiğimizde, o zamanların en büyük para piyasası fonu Reserve Primary'nin yaklaşık 78 milyon USD'lik Lehman Bankası'nın kısa vadeli tahvillerini elinde bulundurduğunu, bunun da toplam 63 milyar USD'lik varlıklarının yalnızca %1.2'sini oluşturduğunu görüyoruz. Ancak, bu küçük açık piyasalarda panik yarattı. Lehman'ın iflas haberi aniden geldiği için, Reserve Primary elindeki Lehman tahvillerini zamanında işleyemedi ve yatırımcılara 1 USD karşılığında 100 cent garanti edemedi. 16 Eylül 2008'de, Reserve Primary her bir fonun net değerinin 97 cent'e düştüğünü açıkladı ve bu, halka açık para fonlarının her zaman 1 USD eşdeğerinde olacağı algısını sarstı.

Bu olay, modern finans tarihindeki en ciddi yatırımcı paniklerinden birine yol açtı. Takip eden iki hafta içinde, yatırımcılar para piyasası fonlarından 123 milyar dolara kadar çıkış yaptılar. 1:1 dönüşüm taahhüdü nedeniyle, bilanço biraz bozulursa, bu bir bankrun zincirleme tepkisi tetikleyebilir; bu noktada para piyasası fonları ile stabilcoinler son derece benzerlik göstermektedir.

USDT'nin çökme ihtimalini analiz etmek için iki soruya cevap vermek gerekiyor:

1. USDT varlık rezervinin likiditesi nasıl?

2. USDT, 2008 yılındaki para piyasası fonları gibi büyük ölçekli bir geri çekilme ile karşılaşabilir mi?

İlk soru hakkında, USDT'nin varlık rezerv kalitesi sürekli olarak iyileşmektedir. Ticari senet (CP) oranı sürekli olarak düşerken, ABD kısa vadeli tahvili (T-Bill) oranı sürekli olarak artmaktadır:

2021 Q2: CP %49, T-Bill %24 2021 Q3: CP %44, T-Bill %28 2021 Q4: CP %31, T-Bill %44 2022 yılı Q1: CP %24, T-Bill %48

Bir üst düzey yöneticinin verdiği bilgiye göre, 2022 yılının Mart ayından önce 84 milyar USD tutarında CP geri alındı ve 2022 yılının ikinci çeyreğinde CP oranının %13 civarına düşmesi bekleniyor.

USDT'nin elindeki CP kalitesi de artıyor, 3A ve üzeri CP'nin oranı 2021 Q2'de %93'ten 2022 Q1'de %99'a yükseldi.

Son dönemde piyasa USDT'nin likiditesini stres testine tabi tuttu. Geçtiğimiz bir ayda, USDT 17 milyar USD geri alındı ve dolaşım miktarı %20 azaldı, ( 83 milyar USD'den 66 milyar USD'ye düştü, ). Bu miktarın 10 milyar USD'lik kısmı, UST çöküşünün tetiklediği piyasa paniği sırasında ( 12-15 Mayıs ) tarihlerinde geri alındı. Bu durum, USDT'nin kısa vadeli büyük çaplı geri alımlara karşı dayanıklılığa sahip olduğunu ve likiditesinin bazı banka türlerinden bile daha iyi olduğunu göstermektedir.

İkinci soruyla ilgili olarak, eğer ( gibi büyük ölçekli bir geri alım gerçekleşirse, bir hafta içinde 80%'den fazla ) geri alımı olursa, USDT gerçekten de değer kaybedebilir. Hızlı geri alım, kısa süre içinde büyük miktarda varlık satışı gerektirir, bu da kaymaların meydana gelmesine ve dolayısıyla değer kaybına neden olabilir. Aslında, tüm stabilcoinler bu tür aşırı durumlarla başa çıkmakta zorlanır.

Ancak USDT'nin böyle bir ölçekte geri çekilme olasılığı çok düşüktür. USDT, köklü bir stabil coin olarak, kullanımı stabil coin'in kendisini çoktan aşmıştır. Piyasa yapıcıların çalışabilmesi için büyük miktarda USDT bulundurmaları gerekmektedir, birçok OTC ticareti ve gri piyasa ticareti de USDT'ye bağlıdır. Bu talebin USDT arzının en az %20'sini oluşturduğu tahmin edilmektedir ve bu sahiplerin kaçması pek olası değildir.

Ayrıca, USDT'nin geri alınması beyaz liste doğrulaması gerektirir; yalnızca sertifikalı kurumlar doğrudan ihraççıyla dolar değiştirebilir. Bu durum, USDT'nin kısa vadede büyük çapta geri alınmasının pek olası olmadığını gösteriyor.

USDT rezervinin %85'i nakit ve nakit benzerleri olup, kısa sürede hızlı bir şekilde nakde çevrilebilir. Bunun yarısından fazlası son derece likit ABD kısa vadeli tahvillerindendir. %80'lik bir dolaşım redim baskısıyla karşılaşmasına rağmen, arbitrajcıların müdahalesi ve spekülatif alım taleplerinin varlığı sayesinde, USDT'nin uzun vadede ciddi bir kopma yaşaması pek olası değildir.

Özetle, USDT'nin çökme olasılığı çok düşük. USDT'yi kısa pozisyonda olan hedge fonlarının büyük ihtimalle zarar edeceği söylenebilir. Ancak, eğer küçük dalgalanmalar yaratabilirlerse (, örneğin 0.95 dolara düşerse ) ve zamanında pozisyon kapatırlarsa, yine de kâr etme fırsatları olabilir. Bu da son zamanlarda piyasada USDT ile ilgili olumsuz haberlerin neden sürekli arttığını açıklar.