DEX: Nunca foi realmente compreendido

No sistema financeiro cripto, as DEX sempre tiveram um papel especial. Elas parecem estar sempre online, sem quedas, sem censura e sem fugas, mas permanecem há muito tempo em uma posição marginal: interfaces complexas, liquidez insuficiente e falta de narrativa, não são nem o centro das tendências virais, nem a escolha preferida de projetos populares. Quando o DeFi explodiu, foram vistas como uma alternativa às bolsas centralizadas; após a chegada do mercado em baixa, foram reposicionadas como "legado da era DeFi que enfatiza segurança e auto-custódia". No momento em que a indústria está mais focada em novas narrativas como blockchains públicas, IA, RWA e inscrições, as DEX parecem ter perdido sua presença.

No entanto, a longo prazo, as DEX têm crescido silenciosamente e começaram a abalar a lógica fundamental das finanças on-chain. A popularidade da Uniswap é apenas um ponto em sua trajetória de desenvolvimento, enquanto projetos como Curve, Balancer, Raydium e Velodrome são suas formas de transformação. Quando observamos a evolução das AMM, agregadores e DEXs L2, o que está por trás é, na verdade, o processo de auto-evolução das finanças descentralizadas.

Portanto, tentei sair da perspectiva de "comparação de produtos" e "tendências de mercado", revisitando o contexto histórico e explicando a lógica da evolução estrutural das DEX:

• Como o DEX evolui de uma ferramenta para uma lógica de estrutura na cadeia
• Como absorveu os mecanismos financeiros e os objetivos ecológicos de diferentes períodos
• Por que quando falamos sobre lançamento de projetos, arranque a frio e auto-organização da comunidade, não podemos evitar o DEX

Esta é a história da evolução do DEX, uma observação da estrutura da "sobrecarga funcional" descentralizada, e também uma expansão de um caminho histórico. Também tento responder a uma questão que se torna cada vez mais difícil de evitar:

Quando falamos sobre Web3, por que cada projeto não pode contornar as DEX?

I. Uma breve história de cinco anos de DEX: de um papel marginal ao centro da narrativa

1. Primeira geração de DEX: expressão anti-centralizada ( Era EtherDelta )

Por volta de 2017, quando as exchanges centralizadas estavam em alta, um grupo de entusiastas de criptomoedas silenciosamente iniciou um experimento peculiar na blockchain: EtherDelta.

Comparado com algumas plataformas de negociação do mesmo período, a experiência do usuário da EtherDelta pode ser considerada quase catastrófica: as transações exigem a inserção manual de dados complexos na blockchain, a latência de interação é alta e a interface do usuário é comparável a páginas da web primitivas do século passado, quase fazendo com que negociantes comuns desistam.

Mas o surgimento do EtherDelta, desde o início, não foi apenas para facilitar o uso, mas sim para se livrar completamente da "confiança centralizada": os ativos negociados são totalmente controlados pelos próprios usuários, a correspondência de pedidos é realizada inteiramente na cadeia do Ethereum, sem a necessidade de custódia por intermediários, sem confiar em terceiros. O fundador do Ethereum, Vitalik Buterin, até expressou publicamente suas expectativas em relação a esse modelo, considerando que a negociação descentralizada na cadeia é uma das direções para a aplicação real da blockchain.

Embora o EtherDelta tenha gradualmente desaparecido do foco devido às suas limitações técnicas e de experiência do usuário, ele deixou um caminho inegável na história do blockchain: as DEX deixaram de ser apenas ferramentas de negociação e tornaram-se uma expressão prática de oposição à centralização.

Pode não ter sido o favorito do mercado na época, mas plantou as sementes genéticas para projetos futuros como Uniswap, Balancer, Raydium, etc.: propriedade dos ativos pelos usuários, correspondência de ordens na blockchain, sem necessidade de confiança em custódia - são essas características que se tornaram a estrutura básica para a contínua evolução, derivação e expansão das DEX.

2. Segunda Geração de DEX: Mudança de Paradigma Tecnológico(Aparecimento do AMM)

Se EtherDelta representa o "princípio fundamental" das trocas descentralizadas, então o surgimento do Uniswap tornou este ideal pela primeira vez uma via de implementação escalável.

Em 2018, a Uniswap lançou a v1 e introduziu pela primeira vez na blockchain o Automated Market Maker (AMM, um mecanismo de Formador de Mercado Automatizado ), quebrando radicalmente as limitações do modelo tradicional de correspondência de ordens. Sua lógica de negociação subjacente é simples, mas revolucionária - x * y = k: essa fórmula é a inovação central da Uniswap, permitindo que os pools de liquidez definam preços automaticamente, sem a necessidade de contraparte ou ordens pendentes. Basta que você insira um ativo no pool, e pode automaticamente obter outro ativo de acordo com a curva de produto constante. Sem necessidade de contraparte, sem ordens pendentes, sem correspondência, o ato de negociar é igual ao ato de definir preços.

O destaque deste modelo é que ele não apenas resolve o problema do "ninguém colocando ordens" nos primeiros DEX, que impedia as transações, mas também muda radicalmente a fonte de liquidez das transações on-chain: qualquer pessoa pode se tornar um fornecedor de liquidez (LP), injetando ativos no mercado e ganhando taxas.

O sucesso da Uniswap também inspirou inovações em variantes de outros mecanismos AMM:

O Balancer introduziu pools de múltiplos ativos + pesos personalizados, permitindo que os projetos ajustem o peso e a distribuição dos ativos.

A Curve projetou uma curva otimizada para resolver o problema de alta slippage em stablecoins, permitindo trocas de ativos a um custo menor;

SushiSwap, por sua vez, adicionou incentivos de tokens e um mecanismo de governança sobre a base do Uniswap, iniciando a narrativa de "mineração de liquidez + soberania da comunidade".

Essas variantes impulsionaram o AMM DEX para a fase de "produtização de protocolos". Diferente da primeira geração de DEX, que era principalmente impulsionada por ideias e apresentava formas rudimentares, a segunda geração de DEX já começa a mostrar uma lógica de produto clara e um ciclo de comportamento do usuário: elas não apenas permitem transações, mas também são a base estrutural para a circulação de ativos, a porta de entrada para a participação do usuário na liquidez e até mesmo uma parte do lançamento do ecossistema do projeto.

Pode-se dizer que, a partir do Uniswap, as DEXs realmente se tornaram o primeiro "produto" que pode ser utilizado, crescer e acumular usuários e capital - não mais um apêndice da concretização de conceitos, mas começando a ser o próprio construtor da estrutura.

3. Terceira Geração de DEX: De Ferramenta a Hub, Expansão de Funcionalidades e Integração Ecológica

Após a entrada em 2021, a evolução das DEX começou a se afastar de um único cenário de negociação, entrando em uma "fase de fusão" onde a funcionalidade se expande e a integração ecológica ocorre em paralelo. Nesta fase, as DEX não são mais apenas um "lugar para trocar moedas", mas gradualmente se tornam o núcleo de liquidez do sistema financeiro on-chain, a entrada para o início frio de projetos e até mesmo o despachante da estrutura ecológica.

Uma das mudanças de paradigma mais representativas deste período foi o surgimento da Raydium.

Raydium nasceu na cadeia Solana, sendo o primeiro DEX a tentar integrar profundamente o mecanismo AMM com o livro de ordens on-chain. Ele não apenas fornece pools de liquidez baseados em produto constante, mas também sincroniza as transações com o livro de ordens on-chain do Serum, formando uma estrutura de liquidez que coexiste com "market making automático + ordens passivas". Este modelo combina a simplicidade do AMM com a visibilidade dos níveis de preços do livro de ordens, mantendo a autonomia on-chain enquanto aumenta significativamente a eficiência dos fundos e a taxa de utilização da liquidez.

O significado estrutural do Raydium reside no fato de que não se trata apenas de "otimização AMM", mas sim de uma reconstrução distribuída que tenta introduzir a "experiência CEX" na DEX pela primeira vez na blockchain. Para novos projetos no ecossistema Solana, o Raydium não é apenas um local de negociação, mas também um local de lançamento - desde a liquidez inicial até a distribuição de tokens, profundidade de ordens, exposição de projetos, é o núcleo de interligação entre a emissão primária e a negociação secundária.

Esta fase, a explosão de funcionalidades vai muito além do Raydium:

• SushiSwap adicionou mineração de transações, tokens de governança, governança comunitária e um "Onsen" incubadora ao modelo Uniswap, formando um ecossistema DEX governamental;

• Uma plataforma de negociação combinou funções de jogos em cadeia, mercado de NFT e loteria em cadeia, completando a operação da plataforma DEX na BNB Chain.

• Velodrome(Optimism)introduziu o "agendamento de liquidez entre protocolos" baseado no modelo veToken, tornando o DEX um coordenador entre protocolos em vez de apenas servir os usuários;

• Jupiter atua como um agregador de caminhos na ecologia Solana, conectando várias DEX e caminhos de ativos, tornando-se, assim, um verdadeiro "agregador de protocolos em cadeia".

A característica comum desta fase é que o DEX deixou de ser o ponto final do protocolo, tornando-se uma rede de retransmissão que conecta ativos, projetos, usuários e o protocolo.

Ele deve assumir tanto a "interação final do usuário" nas transações, quanto incorporar o "fluxo inicial" da emissão do projeto, ao mesmo tempo que precisa integrar todo um sistema de comportamentos na cadeia, incluindo governança, incentivos, precificação e agregação.

DEX, a partir de agora, desvincula-se da identidade de "acordo da ilha" e torna-se o nó central do mundo DeFi (hub primitive) - um componente de consenso on-chain com alta adaptabilidade e alta capacidade de combinação.

4. Quarta geração de DEX: crescimento metamórfico em um fluxo multi-chain, é agregação, L2 e experimentos cross-chain

Se a evolução das duas primeiras gerações de DEX foi uma mutação de paradigma técnico, a terceira fase do Raydium é uma tentativa de montagem de módulos funcionais. A partir de 2021, o DEX entrou em uma fase que é mais difícil de classificar: não é mais uma equipe que lidera a "atualização de versão", mas sim toda a estrutura da cadeia que força uma adaptação.

Os primeiros a sentir essa mudança foram as DEX implantadas na Layer 2.

Após o lançamento das principais redes do Arbitrum e do Optimism, os altos custos de Gas nas transações do Ethereum não são mais a única opção, e a estrutura de Rollup começa a se tornar o solo para o crescimento da nova geração de DEX. O GMX, no Arbitrum, adota o modelo de preços de oráculo + contratos perpétuos, respondendo à questão de que "AMM não é suficiente para resolver a profundidade" com um caminho extremamente simplificado e uma estrutura sem pools de LP. Enquanto isso, no Optimism, o Velodrome tenta estabelecer um mecanismo de coordenação de governança com incentivos de liquidez entre protocolos, utilizando o modelo de veToken. Esses DEX não buscam mais a universalidade, mas se enraízam em uma cadeia específica como "infraestrutura ecológica".

Ao mesmo tempo, uma outra classe de patches estruturais também está se formando: agregadores.

À medida que o número de DEXs aumenta, o problema da fragmentação da liquidez rapidamente se amplifica, e a pergunta "onde negociar" na blockchain se torna um novo fardo decisório para os usuários. Desde o lançamento de um certo DEX em 2020 até os posteriores Matcha e Jupiter, os agregadores assumiram um novo papel: não são DEXs, mas coordenam todos os caminhos de liquidez das DEXs. Especialmente o Jupiter, que teve uma rápida ascensão na blockchain Solana, precisamente porque preencheu lacunas em profundidade de caminho, saltos de ativos e experiência de negociação.

Mas a evolução da estrutura DEX não parou na adaptação dentro da cadeia. Após 2021, projetos como ThorChain e Router Protocol foram lançados, propondo uma questão mais radical: é possível que as partes envolvidas na transação não estejam na mesma cadeia e ainda assim consigam realizar a troca? Esse tipo de "DEX cross-chain" começou a tentar resolver o problema da circulação de ativos entre cadeias através da construção de camadas de validação próprias, retransmissão de mensagens ou pools de liquidez virtuais. Embora a estrutura do protocolo seja muito mais complexa do que a de um DEX de cadeia única, seu surgimento libera um sinal: o caminho de evolução do DEX já se desvinculou de uma cadeia pública específica e entrou na era da colaboração entre protocolos de cadeias.

Nesta fase, é difícil classificar os DEX apenas por "tipo": eles podem ser pontos de entrada de liquidez, também podem ser coordenadores de protocolo, e mais provavelmente são mecanismos de troca entre cadeias. Eles não são "projetados" como a geração anterior, mas mais como algo "surgido da estrutura".

Chegado a este ponto, o DEX já não é apenas uma ferramenta, mas uma reação ambiental - um produto adaptativo usado para suportar a mudança da estrutura da rede, a transição de ativos entre cadeias, e a competição de incentivos entre protocolos. Já não se trata de "atualização de produto", mas sim da manifestação da "evolução estrutural".

Dois, quando o preço, a liquidez e a narrativa se cruzam: como as DEX "entram" no Launch

Ao revisar o caminho de desenvolvimento das quatro primeiras gerações de DEX, não é difícil perceber uma coisa: a razão pela qual elas continuam a evoluir nunca foi porque alguma funcionalidade foi projetada de forma mais inteligente, mas sim porque elas estão constantemente respondendo às necessidades reais da cadeia - desde a mediação, criação de mercado, até a agregação e interconexão, cada transformação do DEX é um preenchimento natural de uma lacuna estrutural.

Chegado a este estágio, o DEX já não é apenas um "ponto funcional" em uma determinada cadeia, mas sim uma "camada de adaptação padrão" após a mudança na estrutura da cadeia. Seja para projetos que desejam oferecer incentivos, protocolos que precisam atrair usuários ou interoperabilidade entre cadeias, o DEX desempenha um papel cada vez mais importante de "agendamento" e "coordenação".

Mas à medida que os papéis que desempenha aumentam, o DEX inevitavelmente enfrenta outro