ブロックチェーンベースのファイナンスの台頭は、今まで学術界や中央銀行政策の範囲に限定されていた領域を中心に、お金の未来に関する議論を刺激しています。国民通貨との等価を維持するよう設計されたデジタル資産であるステーブルコインは、従来の金融と分散型金融の橋渡しとなっています。ステーブルコインの採用の可能性を熱狂的に支持する人が多い一方で、米国がステーブルコインを推進することが最善の利益とは限らない可能性もあります。なぜなら、それは米ドルの貨幣創造を混乱させる可能性があるからです。要約：

• ステーブルコインは実際には米国銀行システムの預金額と競合しています。したがって、準備率モデルを介した資金創造と、それによりFRBの金融政策の効果（オープンマーケット操作やその他の手段を介した資金供給のコントロール）が低下し、銀行預金の総額が減少しています。
• 特に、ステーブルコインのためのマネークリエーション量はわずかであり、ほとんどのステーブルコインのバッキングは短期間の国債であるため（つまり、金利の変動に対して敏感ではない）、比較的、銀行の1ドルあたりのマネークリエーション量ははるかに高く、彼らの負債ははるかに長期の国債で構成されています。したがって、米国内でのステーブルコインの普及は、通貨伝達メカニズムをも損なう可能性があります。
• これは、ステーブルコインが国債の需要を増やす可能性があるにもかかわらず、ステーブルコインの台頭により米国政府の再融資コストが低下する可能性があるためです。
• USD担保物が預金の形で銀行システムに戻る場合のみ、貨幣の創造は維持されますが、ステーブルコイン発行者が被る機会費用（リスクなしの国庫利回り）のため、これは意味をなしません
• 銀行は安定通貨を取り入れて自社の法定通貨預金を置き換えることができません。安定通貨は民間団体によって発行されるため、カウンターパーティリスクが高まるためです
• 米国政府は、安定通貨に流れる銀行預金の額を銀行システムに戻すことで回収することもできなかった。なぜなら、国債を売却した額はさまざまな金利で負担されており、米国政府はクーポン金利と銀行預金金利の差額に対するコストを支払わなければならず、連邦予算の負担が増加した。
• 最も重要なのは、ステーブルコインの自己保管性が銀行預金と互換性がない可能性を否定することです：すべてのデジタル資産は、ブロックチェーン上のものを除いては、保管されています。したがって、米国領土でのステーブルコインの強い存在は直接的に通貨の創造を破壊します
• ステーブルコインが通貨創造と互換性がある唯一の方法は、ステーブルコイン発行者が銀行として運営すべきであることですが、それは確かに規制順守と大富豪の既得利益を交差させる非常に難しい問題です。
• もちろん、米国政府の視点からすれば、グローバルでステーブルコインを推進する利点は議論の余地がない：それらはドルの支配力を広げ、米ドルの準備通貨の語りを強化し、国境を越えた支払いをより効率的にし、米国外の安定した通貨へのアクセスが必要な人々を非常に助けます。ただし、米国政府が通貨創造プロセスを損なうことなく、自国内でのステーブルコインの採用を推進することはより困難であるという点だけです。

より詳細に説明するために、この記事では安定通貨のダイナミクスを複数の角度から分析しています:

• フラクショナルリザーブバンキングとマネーマルチプライヤー：ステーブルコインが従来の商業銀行とは異なるリザーブバックアップを持つ方法。
• 規制上の制約と経済の安定性：ステーブルコインが金融政策、流動性、および金融安定性の現状に挑戦する可能性を探る
• 将来のシナリオ：潜在的な規制フレームワーク、部分準備モデル、中央銀行デジタル通貨（CBDCs）を考慮する。

2. 分散準備銀行 vs. 完全裏付けされたステーブルコイン

2.1 クラシックマネーマルチプライヤー

主流の貨幣理論では、通貨の創造は主に準備銀行業を通じて行われます。簡略化されたモデルは、商業銀行が通貨基盤（通常はM0​で示される）をM1​やM2​などのより広い基準に拡大する方法を示しています。Rが必要ないしは望ましい準備率である場合、標準の乗数はおおよそm=1/Rです。

例えば、銀行が預金の10%を準備として保持しなければならない場合、乗数mmmは約10になります。つまり、システムに1ドルの投入（例：オープンマーケット操作を通じて）が、銀行システム全体で最大10ドルの新規預金として現れる可能性があります。

• M0​ = 通貨ベース（通貨の流通量および中央銀行の準備金）
• M1 = 通貨流通量 + 需要預金 + その他の当座預金。
• M2 = M1 + 一定の定期預金、マネーマーケット口座など

アメリカ合衆国では、M1≈6×M0​です。この拡張は現代の信用創造を支え、住宅ローン、法人ローン、および他の形態の生産的資本の資金調達に不可欠です。

2.2 ステーブルコインは「ナローバンク」として

公開ブロックチェーン上で発行されたステーブルコイン（例：USDC、USDT）は通常、法定通貨準備金、国債、または他の現金に近い資産と1：1で裏付けられています。その結果、これらの発行者は商業銀行のように顧客預金を（公式には）貸し出しません。代わりに、デジタルトークンを作成してオンチェーンで流動性を提供し、完全に「真のドル」に引き換え可能なデジタルトークンを保持しています。経済的には、このようなステーブルコインはナローバンクに似ており、預金のような負債に対して100％の高品質流動性資産を保有する機関です。

純粋に理論的な観点から見ると、これらのステーブルコインの負債の乗数は1に近く、商業銀行とは異なり、ステーブルコインの発行者は、1億ドルの預金を受け入れ、1億ドルのTビルを保有している場合、追加のお金を生み出すことはありません。しかし、ステーブルコインは、広く受け入れられれば、お金のように機能することができます。後述するように、ステーブルコインは政府が支出する原資産(米国債オークションなど)を解放するため、マネーサプライ全体に対する正味の影響は依然として拡大的である可能性があります。

3. 通貨政策の含意

3.1 中央銀行マスターアカウントとシステムリスク

連邦準備制度のマスターアカウントを取得することは、ステーブルコイン発行者にとって重要です。なぜなら、このようなアカウントを持つ金融機関は多くの利点を享受するからです。

• 中央銀行の資金への直接アクセス：マスターアカウント残高は、流動性の最も安全な形態を構成します（M0M_0M0​の一部）。
• Fedwireアクセス：大口取引のためのほぼ即時の決済特典。
• Fed Standing Facilities: Potential backstops such as the discount window or interest on excess reserves (IOER).

ただし、安定通貨発行者にこれらの施設への直接アクセスを許可することには、2つの主要な '言い訳' があります。

• オペレーショナルリスク：連邦準備制度のインフラとリアルタイムのブロックチェーン台帳を統合すると、新しい脆弱性が発生する可能性があります。
• 通貨政策の制御：100％の準備安定コインへの大規模な移行は、米連邦準備制度が信用条件を調整するために依存している分散準備ダイナミクスを不可逆的に変える可能性があります。

従来の中央銀行は、危機時における信用供給や流動性に対する影響力を減少させることを恐れ、ステーブルコイン企業に商業銀行と同じ特権を与えることに抵抗する可能性があるため、ステーブルコイン企業に商業銀行と同じ特権を与えることに抵抗するかもしれません。

3.2 ステーブルコインによる「純新規資金」

ステーブルコイン発行者が大量の米国債や他の政府債務を保有すると、微妙ですが重要な効果が発生します。これは二重支払い効果です：米国政府は実質的に市民の資本を（再）財政支出に利用できる一方、通貨のように循環するステーブルコインユーザーもいます。

したがって、これにより、準備預金銀行業務と同じ程度ではないにしても、流通可能なドルの有効在庫を最大で2倍にすることができます。マクロ経済の観点から見ると、ステーブルコインは、政府の借入が日常取引に入る追加のチャネルを容易にします。

4. 部分準備金、ハイブリッドモデル、およびステーブルコインの将来

4.1 ステーブルコイン発行者は準備銀行を模倣できるのか？

ステーブルコイン発行者が将来的に準備資産の一部を貸し出すことを許可される可能性について一部で憶測されています。これは商業銀行と同じようにお金を創造する効果があります。これには銀行憲章、FDIC保険、資本適正基準（BASAL）に準じた堅牢な規制フレームワークが必要です。一部の立法提案（例：「GENIUS法」）は、ステーブルコイン発行者が銀行のような実体となるための道筋を示していますが、これらの提案に埋め込まれた1：1の準備金要件は、近い将来に準備金準備モデルに移行することはないと示唆しています。

4.2 中央銀行デジタル通貨（CBDC）

より過激な選択肢は、中央銀行が消費者や企業に直接デジタル債務を発行する中央銀行デジタル通貨（CBDCs）の開発です。CBDCは、ステーブルコインのプログラム可能性と主権通貨の信頼性を組み合わせるかもしれません。しかし、商業銀行の観点からは、仲介リスクが目に余る：一般市民が中央銀行で直接デジタル口座を保有できる場合、預金は民間銀行から流れる可能性があり、その結果、貸付資金の能力が制限されるかもしれません。

4.3 グローバル流動性サイクルへの潜在的な影響

大手ステーブルコイン発行者（たとえば、Circle、Tetherなど）が短期国債で数千億から数百億を保有している時代には、ステーブルコインの需要の変動が米国のマネーマーケットに非常に重要な影響を与える可能性があります。ステーブルコインの「引き換えウェーブ」が発生すると、発行者は急激に国債を売却せざるを得ず、収益率を押し上げ、短期資金市場を潜在的に不安定化させる可能性があります。一方、ステーブルコインの発行量の増加は国債の収益率を引き下げる可能性があります。この相互作用は、ステーブルコインが大規模なマネーマーケットファンドと同等の規模に達する場合、これらが従来の金融システムに漏れる可能性を示しています。

結論

ステーブルコインは、技術革新、規制監督、および長年の通貨理論の交差点に位置しています。これらは、お金の概念にプログラミング可能性と普遍的アクセシビリティをもたらし、支払いや決済のための新しいパラダイムを実現します。しかし、これらの利点は、特に預金準備銀行と中央銀行の通貨統制に不可欠な微妙なバランスを切り替えます。

要するに、ステーブルコインが商業銀行を置き換えることはないかもしれませんが、確立された銀行セクターに革新を促すことは続くでしょう。ステーブルコインが成長するにつれて、中央銀行や金融当局は、グローバルな流動性、部門監督、および分散型リザーブに依存するより広範な経済乗数を調整するという課題に直面しています。ステーブルコインの進化は、より厳格な規制、部分的なリザーブアプローチ、またはより広範なCBDCフレームワークへの統合を通じて、デジタル支払いの将来だけでなく、世界の金融政策の軌道さえも形作るでしょう。

最終的に、ステーブルコインは、より直接的で完全な準備銀行システムの効率向上と、レバレッジされた準備銀行モデルの経済成長効果との緊張を浮き彫りにしています。このフロンティアを航海するには、厳格な経済分析が必要です。両方の側面（取引の効率性+貨幣創造）の良い点をどのように引き出すかを見るために。

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