Zusammenfassung:

Ich möchte einige Gedanken festhalten, über die ich nachgedacht habe - nämlich, wie sich Bitcoin bei einer bedeutenden Regimewechsel in den globalen Kapitalströmen verhalten könnte, etwas, das es noch nie wirklich erlebt hat. Ich glaube, dass dies ein unglaublicher Handel sein könnte, sobald die Abschüttungsphase endet. In diesem Artikel zerlege ich meine Gedanken. Lass uns eintauchen.

Was waren historisch gesehen die Haupttreiber des Bitcoin-Preises?

Ich baue auf der Arbeit von Michael Howell auf, die sich mit den historischen Treibern der Bitcoin-Preisbewegungen befasst, und nutze diese Grundlage, um besser zu verstehen, wie sich diese Gegenströmungen in naher Zukunft entwickeln könnten.

Wie im obigen Diagramm dargestellt, umfassen die Treiber von BTC:

• Anlegerinteresse an hochriskanten Beta-Vermögenswerten

• Korrelation mit Gold

• Weltweite Liquidität

Seit 2021 basiert das einfache Rahmenwerk, das ich zur Bewertung der Risikobereitschaft, der Goldleistung und der globalen Liquidität verwendet habe, auf dem Prozentsatz des Haushaltsdefizits relativ zum BIP. Dieser Kennwert bietet eine schnelle Einschätzung des fiskalischen Impulses, der seit 2021 die globalen Märkte dominiert hat.

Ein höheres Haushaltsdefizit (als Prozentsatz des BIP) führt mechanisch zu höherer Inflation, einem höheren nominalen BIP und folglich zu höheren Gesamtunternehmensumsätzen - da der Umsatz eine nominale Zahl ist. Für Unternehmen, die in der Lage sind, Skaleneffekte zu nutzen, bedeutet dies gute Nachrichten für das Gewinnwachstum.

In großem Maße hat die Geldpolitik im Vergleich zur fiskalischen Stimulierung eine untergeordnete Rolle gespielt, die der Haupttreiber für die Aktivität von Risikoanlagen war. Aus dem regelmäßig aktualisierten Diagramm @BickerinBrattle, es ist offensichtlich, dass der geldpolitische Impuls in den USA im Vergleich zur Fiskalpolitik so gedämpft ist, dass ich ihn vorerst beiseite lege.

Wie aus der untenstehenden Tabelle ersichtlich ist, können wir anhand der Daten zu den wichtigsten entwickelten westlichen Volkswirtschaften feststellen, dass das US-amerikanische Haushaltsdefizit als Prozentsatz des BIP signifikant höher ist als das jedes anderen Landes.

Aufgrund eines so großen Defizits in den USA hat das Einkommenswachstum weiterhin die Oberhand, was zu einer deutlichen Outperformance des US-Aktienmarktes gegenüber anderen modernen Volkswirtschaften führt:

Diese Dynamik hat den US-Aktienmarkt zu einem wichtigen marginalen Treiber des Wachstums von Risikoanlagen, des Wohlstandseffekts und der globalen Liquidität gemacht. Als Folge davon ist die Vereinigten Staaten zum bevorzugten Ziel für globale Kapitalströme geworden. Diese Kapitalzuflussdynamik, kombiniert mit einem massiven Handelsdefizit, bedeutet, dass die USA Waren erhält, im Austausch dafür erhalten Ausländer Dollars, die sie dann in dollar-denominierte Vermögenswerte reinvestieren (denken Sie an Schatzanleihen und die MAG7). Somit ist die USA zum Haupttreiber der globalen Risikobereitschaft geworden.

Nun, um auf die Arbeit von Michael Howell zurückzukommen. Seit über einem Jahrzehnt werden Risikobereitschaft und globale Liquidität hauptsächlich von den USA angetrieben, und dieser Trend hat sich seit der COVID-19-Pandemie aufgrund der relativ massiven fiskalischen Defizite Amerikas beschleunigt.

Daher hat sich gezeigt, dass Bitcoin ein globales Liquiditätsinstrument ist (nicht auf die USA beschränkt), das eine positive Korrelation mit dem US-Aktienmarkt aufweist, und diese Beziehung hat sich seit 2021 zunehmend deutlicher gezeigt.

Jetzt glaube ich, dass diese Korrelation mit dem US-Aktienmarkt irreführend ist. Wenn ich den Begriff "irreführende Korrelation" hier benutze, meine ich ihn im statistischen Sinne, weil ich glaube, dass es eine dritte kausale Variable gibt, die in der Korrelationsanalyse nicht gezeigt wird, aber tatsächlich die treibende Kraft ist. Ich behaupte, dass diese Variable die globale Liquidität ist, die, wie wir oben festgestellt haben, in den letzten zehn Jahren von den USA dominiert wurde.

Wenn wir tiefer in das statistische Kaninchenloch eintauchen, müssen wir auch Kausalzusammenhänge herstellen, nicht nur Korrelationen. Glücklicherweise hat Michael Howell auch hier ausgezeichnete Arbeit geleistet und Granger-Kausalitätstests verwendet, um eine kausale Beziehung zwischen globaler Liquidität und Bitcoin herzustellen.

Kann dies als unser Ausgangsbenchmark dienen?

Bitcoin wird in erster Linie von der globalen Liquidität angetrieben, und da die Vereinigten Staaten konsequent der Hauptmotor für die Zunahme der globalen Liquidität waren, hat sich eine irreführende Korrelation ergeben.

Nun, im vergangenen Monat, während wir alle über Trumps Handelspolitik und die Ziele des globalen Kapitals und die geordnete Liquiditätsrestrukturierung spekuliert haben, sind einige dominierende Erzählungen aufgetaucht. Ich kategorisiere sie wie folgt:

• Die Trump-Regierung möchte Handelsdefizite mit anderen Ländern reduzieren. Dies bedeutet mechanisch, dass weniger Dollar ins Ausland fließen und diese Dollar nicht mehr in US-Vermögenswerte reinvestiert würden. Ohne diese Reduzierung kann das Handelsdefizit nicht schrumpfen.

• Die Trump-Regierung glaubt, dass ausländische Währungen künstlich geschwächt werden, was wiederum den Dollar künstlich stärkt. Ihr Ziel ist es, dies neu auszugleichen. Kurz gesagt würde ein schwächerer Dollar und stärkere ausländische Währungen zu steigenden Zinsen im Ausland führen, was dazu führt, dass Kapital auf der Suche nach besseren Zinssätzen und inländischen Aktien, die von günstigen Devisenanpassungen profitieren, nach Hause zurückkehrt.

• Trump's Ansatz "Schieße zuerst, frage später" in Handelsverhandlungen veranlasst den Rest der Welt - dessen Haushaltsdefizite im Vergleich zu den USA gering sind - zu verstärkten staatlichen Investitionen in Verteidigung, Infrastruktur und breiten Protektionismus, um eine größere Selbstversorgung anzustreben. Unabhängig davon, ob sich die Tarifverhandlungen deeskalieren (mit Ausnahme von China), glaube ich, dass der Geist aus der Flasche ist und Länder diesen Weg weiterverfolgen werden.

• Trump möchte, dass andere Länder ihre Verteidigungsausgaben als Prozentsatz des BIP erhöhen und mehr zu NATO beitragen, da die USA eine unverhältnismäßige Last getragen haben. Dies trägt auch zu Haushaltsdefiziten bei.

Ich werde meine persönlichen Ansichten zu diesen Ideen beiseite legen - viele wurden bereits geteilt - und mich stattdessen auf die logischen Konsequenzen dieser Erzählungen konzentrieren, wenn sie weiterhin gespielt werden.

• Kapital wird Dollar-vermögenswerte verlassen und nach Hause zurückkehren. Dies bedeutet eine Unterperformance der US-Aktien im Vergleich zum Rest der Welt, höhere Anleiherenditen und einen schwächeren Dollar.

• Dieses Kapital kehrt an Orte zurück, an denen Haushaltsdefizite nicht länger eingeschränkt sein werden. Andere moderne Volkswirtschaften werden beginnen, Geld auszugeben und zu drucken, um diese erweiterten Defizite zu finanzieren.

• Da die USA weiterhin von einem globalen Kapitalpartner zu einer protektionistischeren Position übergehen, müssen Inhaber von Dollarvermögen beginnen, höhere Risikoprämien für diese zuvor "sicheren" Vermögenswerte einzupreisen und diesen größere Sicherheitsmargen zuzuweisen. Wenn dies geschieht, werden die Anleiherenditen steigen, und ausländische Zentralbanken werden eine Diversifizierung des Bilanzwerts anstreben – weg von reinen US-Staatsanleihen hin zu anderen neutralen Rohstoffen wie Gold. Ebenso können auch Staatsfonds und Pensionsfonds im Ausland eine größere Portfolio-Diversifizierung verfolgen.

• Die Gegenrede besagt, dass die USA nach wie vor das Zentrum von Innovation und technologiegetriebenem Wachstum sind und kein Land wahrscheinlich in der Lage ist, sie zu entthronen. Europa, das zu bürokratisch und sozialistisch ist, kann den Kapitalismus nicht so verfolgen wie die USA. Ich sympathisiere mit dieser Ansicht. Es deutet darauf hin, dass dies möglicherweise kein Trend über mehrere Jahre hinweg ist, sondern eher eine mittelfristige Anpassung, da die Bewertung dieser Technologiewerte ihren Aufwärtspotenzial über einen bestimmten Zeitraum hinweg begrenzen könnte.

Zurück zum Titel dieses Artikels, Der Handel nach dem Handel, der erste Handel besteht darin, die überbesessenen Dollarvermögenswerte zu verkaufen, auf denen die gesamte Welt lastet, um die anhaltende Abwertung zu vermeiden. Da diese Vermögenswerte global so stark bevorzugt sind, könnte dieses Rückgängigmachen als groß angelegte Fondmanager und spekulative Akteure wie Multi-Strategie-Hedgefonds mit engen Stop-Losses ihre Risikolimits erreichen, unordentlich werden. Wenn das passiert, kommt der Margin-Call-Tag—alles wird verkauft, um Bargeld zu beschaffen. Die Branche arbeitet derzeit durch diesen Prozess, bereitet ihr Trockenpulver vor.

Allerdings, wenn sich dieser Abwärtstrend stabilisiert, beginnt der nächste Handel—einer, der ein breiter diversifiziertes Portfolio umfasst: ausländische Aktien, ausländische Anleihen, Gold, Rohstoffe und sogar Bitcoin.

Während dieser Rotationstagen und Nicht-Margin-Call-Tagen haben wir bereits begonnen, zu sehen, wie sich dieses Dynamik entwickelt. Der Dollarkurs ist gesunken, US-Aktien performen schlechter, Gold schießt in die Höhe, und Bitcoin zeigt überraschend starke relative Performance im Vergleich zu traditionellen US-Technologieaktien.

Ich glaube, dass, wenn dieser Wandel eintritt, das marginale Wachstum der globalen Liquidität in eine völlig gegenteilige Dynamik übergehen wird, die wir bisher gewohnt waren. Der Rest der Welt wird die Verantwortung übernehmen, um die steigende globale Liquidität und Risikobereitschaft voranzutreiben.

Angesichts der vielfältigen Risiken in diesem globalen Handelskriegsumfeld mache ich mir Sorgen um die Risiken, die mit einem zu tiefen Eintauchen in ausländische Risikoanlagen verbunden sind, aufgrund des Potenzials für unangenehme Zollschlagzeilen, die diese Anlagen schwerwiegend beeinträchtigen könnten. Aus diesem Grund betrachte ich Gold und Bitcoin in diesem Übergang als die saubersten Instrumente für globale Diversifikation.

Gold ist absolut im Ausbruchsmodus und erreicht täglich neue Allzeithochs, was diesen Regimewechsel widerspiegelt. Während Bitcoin überraschend gut durch diese Veränderung gekommen ist, hat seine Beta-Korrelation mit der Risikobereitschaft sein Potenzial bislang eingeschränkt – es konnte nicht mit der außergewöhnlichen Performance von Gold mithalten.

Also, da wir uns in Richtung globaler Kapitalumschichtung bewegen, glaube ich, dass der "Handel nach dem Handel" Bitcoin ist.

Wenn ich diesen Rahmen mit Howells verwandter Arbeit vergleiche, sehe ich, wie die Teile zusammenpassen:

• Der US-Aktienmarkt wird nicht per se von der globalen Liquidität beeinflusst, sondern von der Liquidität, die durch fiskalische Impulse und einige Kapitalzuflüsse gemessen wird (die möglicherweise gestoppt oder sogar umgekehrt werden). Bitcoin hingegen ist ein globales Asset und spiegelt einen breiteren Blick auf die globale Liquidität wider.

• Da sich dieses Narrativ weiter definiert und Risikozuteiler weiterhin umschichten, glaube ich, dass das Risikoappetit vom Rest der Welt und nicht von den USA gesteuert wird.

• Gold hat bereits außergewöhnlich gut abgeschnitten, also ist das goldkorrelierte Element von BTC abgehakt.

Mit all dem an Ort und Stelle sehe ich zum ersten Mal das Potenzial für Bitcoin, sich von US-Technologieaktien an den Finanzmärkten zu entkoppeln. Ich weiß - es ist ein Witwenmacher-Anruf und markiert oft die lokalen Spitzen von Bitcoin. Aber dieses Mal besteht tatsächlich das Potenzial für eine bedeutende Verschiebung der Kapitalströme, was es nachhaltig machen könnte.

Für mich als risikosuchender Makro-Händler fühlt sich Bitcoin nach dem Handel wie der sauberste Handel an. Sie können Bitcoin nicht besteuern. Es kümmert sich nicht um Grenzen. Es bietet eine hohe Beta-Exposition für ein Portfolio ohne die derzeit mit der US-Technologie verbundenen Risiken. Ich muss nicht darauf wetten, dass die EU ihre Angelegenheiten in den Griff bekommt. Und es bietet reine Exposition gegenüber der globalen Liquidität - nicht nur der US-Liquidität.

Genau diese Art von Markmechanismus ist es, für die Bitcoin geboren wurde. Sobald sich der Staub legt, wird es das schnellste Pferd sein. Beschleunigen.

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