牛エンジンが始動します

10月13日、米国証券取引委員会（SEC）は、GrayscaleがGBTCを現物ETFに変換することを拒否した訴訟に関する裁判所の判決に控訴しないと発表しました。 この判決は今年の8月に下され、Grayscale InvestmentsのGBTCを現物ビットコイン上場投資信託（ETF）に変換する申請をSECが拒否したことが間違っていたと結論付けました。

この重要なイベントが現在の市場トレンドを引き起こしました（以下のチャートからわかるように、CMEのBTC OIは10月15日に急激に上昇し始めました）。この期間中、Fedの一時停止の良いニュースに加えて、BTCの市場勢いは活発に続きました。Hashdex、Franklin、Global Xの申請期限が迫る中、“ウィンドウ期間”は11月17日に再び延期され、市場調整の理由となりました。タイムラインを見ると、最も重要な日付は依然として1月10日であり、Ark＆21sharesのこのラウンドの申請に関する最終決定が行われます。市場の賭けの感情はこのマイルストーンに対して最も強いです。現時点では、承認されるかどうかの結果が得られる最も早いのは来週の水曜日（1月3日）です。

現物ETFは現在の状況下で承認される可能性がありますか？

Spot ETFに関する市場の期待によれば、BloombergのETFアナリストであるJames Seyffart氏は、来年1月10日までにビットコイン現物ETFが承認される可能性が90%あると考えています。SECに近い立場にいる彼の見解は市場で広く流布されています。

BloFin Options Desk&Research Departmentの責任者であるGriffin Ardernは、1月に通過する可能性のある現物BTC ETFのためのシードファンドを購入する権限を持つ参加者（APs）の研究を公開しました。 Griffinの調査では、10月16日以来、1つの機関が継続的にBTCと少額のETHを同じ口座を通じて購入し、CoinbaseやKrakenなどの規制対応取引所に16.49億ドルを移転していると結論付けました。 16.49億ドルの現金購入が可能な機関は、暗号市場では珍しいです。 Tronをイーサリアムの代わりに転送チャネルとして使用し、コインの移転の軌跡から、この口座はおそらく北アメリカに拠点を置く伝統的な機関に属していると推測されます。

技術的には、シードファンドの規模には制限がありません。取引の当日に十分な流動性を提供できることを証明する必要があります。伝統的なシードファンドの購入は、APや市場メーカー、ETF発行者などのポジションリスクを最小限に抑えるために、ETFの立ち上がりの2〜4週間前に行われますが、12月の休日や納品への影響により、それよりも早く始まることがあります。この証拠に基づいて、BTC現物ETFが1月に通過する可能性があると考えられる根拠がありますが、これは決定的な証拠として受け入れることはできません。

ETFの承認プロセスに関して、最大期間は240日で、その間にSECは最終決定を出さなければなりません。最初の応募者の1つであるArk&21株は、2024年1月10日がSECの決定期限です。Arkの申請が承認されれば、その後の申請も承認される可能性が高いです。拒否された場合、Arkは再提出する必要があり、理論的には別の240日間の申請サイクルが始まります。ただし、2024年3月から4月以降にいずれかの申請が承認されると、Arkも早期に承認される可能性があります。

SECは以前、未規制のプラットフォームでの暗号通貨取引やスポット市場での市場操作への懸念から、GrayscaleのGBTCをスポットETFに変換する提案を拒否してきました。SECは暗号通貨先物ETFを承認していますが、これらは米国の金融当局に規制されたプラットフォームで取引されています。別の懸念は、多くのBTCスポットETF投資家が年金や退職金を利用しており、これらのETF商品の高いボラティリティとリスクを負担できない可能性があり、投資家に損失をもたらす可能性があることです。

しかし、SECはグレースケールに対して再び控訴しておらず、ETFを申請する主要な資産運用会社とのより積極的なコミュニケーションは、承認の可能性が高まっていることを反映しています。最近、SECのウェブサイトは、グレースケールビットコイントラストETFとiシェアーズビットコイントラストETFの上場と取引に関するルール変更案について、グレースケールとブラックロックとの議論を示す2つの覚書を公開しました。覚書には、現物償還モデルと現金償還モデルの2種類のETF償還方法を示すブラックロックの2ページのPPTが含まれており、ブラックロックは前者を支持しているようです(ただし、現在は現金化の条件に合意しています)。11月20日現在、SECはETF申請者と25回の会合を開催しています。これは、1)現金を使用してすべての物理的な償還を作成および削除するETFを含む新しい条件を示しています。2)次回のS-1ファイル更新で申請者がAP情報を確認することに対するSECの期待は、十分に議論されています。これらの条件が1月10日までに満たされれば、すべての準備が整ったと思われ、SECの態度が変わる可能性を示唆しています。

Spot BTC ETFの承認には、民主党優位のSEC、CFTC、Blackrockなどの資産運用大手、Coinbaseなどの影響力のある業界ロビイストなどの利害関係が複雑に絡み合っています。Coinbaseは、ほとんどの資産運用会社のカストディアンと見なされており、実際のカストディ手数料（一般的に0.05％〜0.25％）は、新たな国際的な永続的な取引収入や現物取引の追加スケールと比較して重要ではありません。それでも、現物BTC ETFが通過すれば、Coinbaseは特にFTXの崩壊に続いて米国の暗号業界で主要な政府ロビー活動力となった後でも、最大の恩恵を受ける企業の1つとなります。

BlackRockはすでに暗号関連の株式ファンド、iShares Blockchain and Tech ETF (IBLC)を立ち上げています。1年以上市場に出ていますが、資産は1,000万ドル未満です。BlackRockには、現物BTC ETFの承認を推進する十分な動機があります。

さらに、BlackRock、Fidelity、Invescoなどの伝統的な資産管理の巨人は、政府規制において独自の役割を果たしています。約9兆ドルの資産を保有する世界最大の資産運用会社であるBlackRockは、米国政府や連邦準備制度と緊密な関係を維持しています。米国の投資家は、フィアット通貨のインフレに対抗するためにビットコインなどのクリプトアセットの合法的な所有権を熱望しており、BlackRockのような機関は、SECへの政治的影響力を活用してこれを認識しています。

2024年の選挙の政治的な文脈では、暗号通貨とAIが注目されています。民主党内では、バイデン大統領、ホワイトハウス、および大統領によって任命された現行の規制機関（SEC、FDIC、Fed）は、暗号通貨に対して大きく反対しているようです。しかし、多くの若手民主党議員やその支持者が暗号通貨を支持しています。そのため、姿勢の変化が可能です。

共和党の大統領候補は、より多くの暗号通貨革新を支持する可能性が高いです。共和党の指導者であるロン・デサンティスは、CBDCの禁止とビットコインおよび暗号技術革新の推進を支持しています。デサンティスはフロリダ州を米国で最も暗号に対して友好的な地域の1つにしました。

元大統領トランプの過去のビットコインに対する否定的なコメントにもかかわらず、彼は昨年NFTプロジェクトを立ち上げました。彼の主要な支持者であるフロリダ州とテキサス州は、大部分が暗号通貨産業を支持しています。

最大の不確実性は、民主党のSEC議長であるゲリー・ゲンスラーから来ています。ゲンスラーは、Coinbaseでのほとんどのトークン取引がビットコインを除いて違法であると考えています。ゲンスラーのもとでのSECは、暗号通貨に対して厳しい姿勢を取っています。Coinbaseは、その主要なビジネス慣行に関するSECの訴訟を受けています。Binanceも同様の訴訟に直面し、法廷で自己を守っています。Berenberg Capital Marketsのアナリスト、マーク・パーマーによると、最悪のシナリオではCoinbaseの収益が3分の1以上減少する可能性があります。"SECの多数意見を短期間で変える希望はほとんどありません。"

Coinbaseや他の企業は裁判の判決を待っているわけではありませんが、議会が暗号通貨を証券規制の対象から除外することを望んでいます。 Coinbaseの幹部は、SECのトークンに対する規制権を制限し、「ステーブルコイン」（Coinbaseが保有しているUSDCなど）の規則を確立する法案を推進しています。

暗号通貨企業は、分散型のブロックチェーンベースの世界での遵守がコストがかかり、または不可能であると主張する反マネーロンダリング規制への遵守を求める法案にも反対しています。しかし、ランサムウェア攻撃やテロ行為による資金提供の一部によって、この課題はより困難になっています。

一部の法案が進展しています。たとえば、Coinbaseの支持を受けて仮想通貨市場の構造とステーブルコインに関する法案が下院金融サービス委員会を通過し、全会一致で可決されました。しかし、上院民主党がこの法案を提案するか、またはジョー・バイデン大統領が仮想通貨法案に署名するかどうかについての指示はありません。

今年の支出法案が議会の主要な優先事項となる可能性があり、議会は2024年に選挙モードに入るため、物議を醸す暗号通貨法案はしばらく進展するのに苦労するかもしれません。

「FTXの崩壊は逆戻りだが、ブロックチェーン協会のCEOであるクリスティン・スミスは、一部の議員が暗号通貨が避けられないと認識していると述べています。現時点では、業界はビットコイン上場投資信託に納得する必要があるかもしれませんが、ロビイストは来年にゴールインする法案を推進し続けます。」

最近のGrayscaleの調査によると、52%のアメリカ人（民主党支持者の59%、共和党支持者の51%を含む）が仮想通貨が金融の未来であると同意しており、44%の回答者が将来的には仮想通貨資産に投資したいと述べています。

SECにとって、暗号通貨との対立と矛盾の主な理由は、BTCの固有の操作可能性にあり、これは基本的に解決できない。しかし、さまざまな利害関係者の圧力によりSECがBTC現物ETFを承認するかどうかは間もなく明らかになるでしょう。

現物 BTC ETF ＆ BTC価格影響感度分析

アメリカ合衆国における直接の現物ビットコインETFの不足にもかかわらず、投資家は既存の製品構造を通じてすでにビットコイン市場に参加しています。これらの製品の総資産管理（AUM）は300億ドルを超え、その約95%が現物ビットコインに関連する製品に投資されています。

米国でSpot BTC ETFが登場する前、Bitcoinの投資方法と製品構造には、信託（Grayscale Bitcoin Trust GBTCなど）、BTC先物ETF、既に米国外の地域でローンチされているSpot ETF（ヨーロッパやカナダなど）、BTCで構成されたプライベートファンドが含まれていました。GBTCだけでAUMは234億ドル、最大のBTC先物ETFであるBITOのAUMは13.7億ドル、カナダ最大のSpot BTC ETFであるBTCCのAUMは3.2億ドルです。他のプライベートファンドでのBTCの構成は透明ではなく、実際の合計額は300億ドルを大幅に上回る可能性があります。

現物ETFと既存の代替品との比較

信託/有限投資会社（CEF）などの投資商品構造と比較して、Spot ETFは追跡誤差が低く（BITO、BTF、およびXBTFの収益がビットコインの現物価格を年間で7〜10％下回っています）、プライベートファンドよりも流動性が高く、またGBTCと比較して（アークは手数料率を申請ファイルで0.9％に設定しているなど）管理費用が潜在的に低いメリットがあります。

潜在的な資本流入:

既存の需要

GBTCの手数料体系が改善されない限り、GBTCのAUM（運用資産）からの大規模な流出が予想されます。ただし、これは新しいETFへの需要によって補われるでしょう。現在の資産運用AUMの58,4400億のうち1%がBTCに流れ込み、そのうちの5%が最初の年に流れ込むと仮定すると、これにより290億ドルの流入が生じるでしょう（58,4400億 1%5%)。最初の1日に資金の10%が入ると仮定すると、これにより290億ドルの買い圧が生まれます（2900億ドルの10%）。これらの資金はBTCの上昇圧力と組み合わされ、10月13日のBTC市場価値が5570億ドル（BTC価格=26,500ドル）であることを考慮すると、スポットETFからの資本流入を考慮に入れずにBTCの目標価格は10月13日以降、上昇圧力と価格変動への資本流入の影響を主に無視して53,000ドルに設定されます（市場取引量の動的変化による予測の難しい市場価格変動の影響）。ただし、市場センチメントの複雑さにより、急騰後に下降する可能性がかなりあります。

ゴールドETFのAUMが2090億ドルであることを考慮すると、BTCの総時価総額は金の1/10であることを考慮すると、BTC現物ETFのAUMがゴールドETFの209億ドルの10%に達すると仮定すれば、すなわち2090億ドルの1/10である20.9億ドルに達すると仮定すると、20.9億ドルの1/10が最初の1年に流入すると仮定すると（ゴールドETFは承認後の最初の1年にAUMの約1/10を保持し、AUMが徐々に蓄積され、2年目のAUMが1年目の1.2倍となり、6〜7年目に最大の流入を経験した後、AUMが減少し始める）、これにより最初の1年に純流入が21億ドルになります。

したがって、SPDR Gold（State Street Global Advisorsが発行するETFで、最大かつ最も人気のあるETFです）と比較すると、SPDRのAUMは570億ドルです。BTC現物ETFのAUMがSPDRの570億ドルの10％から100％に達すると仮定すると、つまり57億ドルから570億ドル（承認後の最初の年にGold ETFが総AUMの約1/10を保持したと仮定すると、5.4億ドルの1/10＝5.4億ドルから54億ドルが最初の年に流入する。したがって、BTCの最初の年の流入の非常に控えめな見積もりは、54億ドルから540億ドルの間になります。）

金と非常に保守的な比喩を用い、資産運用AUMの58,440億の1%をBTCに流入すると見積もり、BTCスポットETFの承認後の初年度の資金流入は、約5,400億〜29,000億USDと推定されています。

新しい需要

新たな小売業者からの採用を考えると、2019年から2023年までの米国におけるBTC保有割合は、それぞれ5％、7％、8％、15％、および16％で、全国中21位にランクインしています。 現物BTC ETFの承認が非常に可能性が高いため、この割合はさらに増加するでしょう。 割合が20%に増加し、1320万の小売顧客が追加され、平均世帯収入が120k USDであると仮定し、1人当たりのBTC保有額が1,000 USDであると仮定して計算すると、これは130億USDの新しい需要を生み出すでしょう。

結論

ますます多くの投資家が、価値貯蔵資産またはデジタルゴールドとしてのビットコインの利点を高く評価し始めるにつれ、ETFの開始がますます確実になり、ハーフニングが近づいており、連邦準備制度が利上げを停止していることを考慮すると、来年上半期にBTCの価格が53,000米ドルの水準に押し上げられる可能性が非常に高いです。

しかし、イーサリアム現物ETFの承認は、BTC現物ETFの240日間の申請プロセスと、BTCと比較してイーサリアムに関するセキュリティ資格の論争とを組み合わせると、イーサリアムETFの承認はBTC現物ETFよりもはるかに遅れて承認される可能性が高いことを意味します。したがって、イーサリアムは、Genslerがより暗号通貨に好意的な指導者に交代したときに、そのETF市場を見ることができるかもしれません。

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