Risco Macroeconômico e Ativos Emergentes: Insights de um Mestre de Hedge Fund

Na história financeira atual, o risco muitas vezes decorre de um erro coletivo de julgamento sobre o "seguro", e não do risco em si. Como disse um famoso investidor macroeconômico, "todas as estradas levam à inflação" — isso não é uma preferência do mercado, mas uma escolha forçada pelo sistema. No cenário macroeconômico que ele construiu, o Bitcoin não é mais a "moeda do futuro" idealizada, mas sim a resposta instintiva do mercado de capitais à "fuga do sistema de crédito" no contexto do colapso da ordem macroeconômica atual, sendo uma reestruturação da composição de ativos em busca de um novo porto seguro após a queda da fé em títulos soberanos.

Este investidor não é um entusiasta de criptomoedas. Ele examina o Bitcoin a partir da perspectiva de um gestor de fundos de cobertura macro, na qualidade de gestor de risco sistemático. Para ele, o Bitcoin é a evolução de uma classe de ativos, uma "resposta de estresse de capital que emerge naturalmente após a deterioração da credibilidade das moedas fiduciárias, a intensificação da monetização da dívida e a falência das ferramentas dos bancos centrais", cuja escassez, atributos não soberanos e transparência auditável constituem novas "fronteiras monetárias". "É a única coisa cuja oferta a humanidade não pode ajustar, por isso vou manter a minha posição", afirmou ele.

A formação desta perspectiva de configuração baseia-se em um conjunto completo de estruturas macroeconômicas: armadilhas da dívida, ilusões econômicas, repressão financeira e o longo inflacionismo. Para ele, este sistema está empurrando os ativos financeiros tradicionais para uma faixa de falha de precificação, enquanto o Bitcoin, o ouro e os ativos de ações de alta qualidade estão formando uma nova geração de "tripla macroeconômica" para enfrentar o déficit fiscal, a exaustão de crédito e a falência da fé soberana.

Armadilhas da dívida e ilusões econômicas: o desequilíbrio fiscal é a linha mestra do mundo atual

Este investidor enfatizou várias vezes que a situação que os Estados Unidos enfrentam atualmente não é uma crise cíclica, mas sim uma crise estrutural e irreversível nas finanças públicas. A essência desta crise é que o governo, sob a pressão de taxas de juros baixas por um longo período e estímulos fiscais expansivos, continua a "adiantar o futuro", levando a dívida a um nível que não pode ser eliminado por ferramentas fiscais convencionais. Ele apontou:

"A menos que levemos a sério o problema dos gastos, rapidamente estaremos em falência."

Os indicadores chave que ele enumerou são extremamente impactantes:

• A dívida total do governo federal ultrapassa 35 trilhões de dólares, cerca de 127% do PIB;
• O défice orçamental anual superior a 2 biliões de dólares, persistindo a longo prazo mesmo na ausência de guerras e recessões;
• A receita fiscal anual é de apenas 5 trilhões de dólares, com uma relação dívida/renda próxima de 7:1;
• Nos próximos 30 anos, apenas os gastos com juros ultrapassarão os gastos com defesa;
• De acordo com as previsões do Escritório de Orçamento do Congresso dos EUA, até 2050, a dívida federal dos EUA pode atingir entre 180% a 200% do PIB.

Ele chamou esta situação de "armadilha da dívida": quanto mais altas as taxas de juros, maior é o fardo dos juros para o governo; quanto mais baixas as taxas, mais forte é a expectativa de inflação do mercado, os títulos se tornam menos populares e o custo de financiamento acabará por rebentar. A armadilha está no fato de que cada escolha política é errada.

Mais grave é a "continuidade ilusória" a nível institucional. Ele empresta o termo de luta livre "kayfabe" para apontar a natureza performativa entre a política fiscal e monetária atual dos EUA:

"Há uma conivência entre políticos, mercados e o público, que finge que a situação financeira é sustentável... embora todos saibam que não é."

Essa negação estrutural cria uma aparente calma no mercado, acumulando instabilidade sistêmica. Uma vez que um mecanismo de gatilho (, como a falha em leilões de títulos do governo, rebaixamento de classificação de crédito ou um aumento repentino da inflação ), pode evoluir para um "momento Minsky dos títulos": ou seja, a manutenção da acomodação a longo prazo e da ilusão termina abruptamente, o mercado reprecifica o risco, levando a um aumento violento dos rendimentos e ao colapso dos preços dos títulos. Ele alertou várias vezes sobre essa "lógica do ponto de inflexão":

"A crise financeira demorou anos a formar-se, mas a sua explosão ocorreu em apenas algumas semanas."

O problema atual do mercado não está em "se vai colapsar", mas sim em quando a percepção irá mudar drasticamente. Enquanto o "kayfabe econômico" ainda estiver em cena, o mercado não irá reprecificar ativamente. Mas quando este roteiro for forçado a terminar, os investidores irão mudar drasticamente suas posições em um curto período, fugindo de todos os ativos que dependem do crédito soberano - os títulos do Tesouro dos EUA em primeiro lugar, e o Bitcoin pode se tornar um dos portos seguros.

A inversão da fé nas obrigações: a "retorno-liberdade-risco" dos títulos do tesouro americano

Nos últimos anos, uma das "regras comuns" para a construção de carteiras tem sido alocar uma certa proporção de títulos do governo de longo prazo como ativos "sem risco", para cobertura contra a queda do mercado de ações, recessão econômica e riscos sistêmicos. Mas, dentro da estrutura deste investidor macro, essa lógica está sendo completamente subvertida. Ele declarou publicamente no final de 2024:

"Eu não quero possuir nenhum ativo de rendimento fixo."

Ele explicou ainda que os títulos do Tesouro dos EUA de longo prazo estão passando por uma crise sistêmica de "deslocamento de preços".

"Os seus preços estão completamente errados. O Fed manterá as taxas de juro a curto prazo demasiado baixas durante demasiado tempo. Mas na parte longa, o mercado irá reagir. Os vigilantes voltarão."

O que ele chamou de "义警" refere-se ao "cobertura de obrigações" no mercado, ou seja, um grupo de investidores que se opõe ativamente à expansão fiscal do governo, vende obrigações e eleva as taxas de juros. Ao olhar para outubro de 2023, o rendimento dos títulos do Tesouro dos EUA a 10 anos ultrapassou temporariamente 5%, e o mercado expressou suas dúvidas sobre a sustentabilidade fiscal. Ele acredita que isso não passa de um ensaio, e o verdadeiro ponto de inflexão ainda não chegou.

Ele descreveu os detentores de títulos de longo prazo atuais como "prisioneiros da ilusão de crédito":

"Os títulos do governo podem ser nominalmente sem risco, mas certamente irão perder poder de compra. Portanto, eles não são sem risco. Eles são risco sem retorno."

Ele enfatizou que este julgamento não é uma visão de baixa tática de curto prazo, mas sim um item de exclusão de uma alocação estrutural de longo prazo. "Rendimento fixo zero" não é para aproveitar a diferença de juros ou evitar a volatilidade, mas sim uma negação da lógica de crédito e precificação de toda a classe de ativos de títulos. Em uma era em que o déficit fiscal não pode ser comprimido, a política monetária não é mais independente e os bancos centrais cedem à financiamento soberano, a essência dos títulos é a confiança na vontade do governo. Se essa confiança for abalada por alta inflação e controle fiscal, os títulos deixam de ser "lastro" e se tornam uma bomba-relógio.

Para isso, ele propôs uma estrutura de negociação de taxas de juros: negociação de inclinação da curva de rendimento. A sua ideia é:

• Frente de alta (2 anos ): espera-se que o banco central reduza significativamente as taxas de juros nos próximos 12 meses para acompanhar o estímulo fiscal ("Você sabe que vamos reduzir significativamente as taxas de juros de curto prazo no próximo ano." );
• Vendas a descoberto de longo prazo (30 anos ): O longo prazo continuará a subir devido às preocupações do mercado sobre a inflação futura, déficit e estabilidade fiscal;
• Exposição líquida do portfólio: a curva de apostas se transforma de "inversa" para "normal" acentuadamente, indicando uma reviravolta significativa na lógica de precificação de risco do mercado de dívida.

Um julgamento mais profundo é: no quadro de alocação de ativos macroeconômicos, a definição de "segurança" está sendo reestruturada. Os ativos de refúgio de antigamente - ou seja, os títulos do Tesouro americano - já não são mais seguros sob o contexto de domínio fiscal; enquanto o Bitcoin, devido à sua resistência à censura, não ser baseado em crédito e escassez, está gradualmente sendo incorporado ao núcleo da carteira como "novo ativo de refúgio" pelo mercado.

Reavaliação lógica do Bitcoin: de "moeda marginal" a "âncora macroeconômica"

Este investidor, ao anunciar pela primeira vez publicamente a sua intenção de aumentar a sua posição em Bitcoin em 2020, chamou a atenção da tradicional Wall Street. Na altura, ele referiu-se a ele como "o cavalo mais rápido na pista", insinuando que o Bitcoin é o ativo mais reativo face à flexibilização monetária global e às expectativas de inflação. E em 2024-2025, ele já não vê o Bitcoin apenas como o ativo de risco mais forte, mas sim como uma ferramenta de "cobertura institucional", uma posição necessária para lidar com riscos políticos incontroláveis e crises de trajetória fiscal irreversíveis.

A sua ideia central gira em torno dos seguintes cinco níveis:

1. A escassez é a propriedade monetária central do Bitcoin

"Isto é a única coisa que a humanidade não pode ajustar na oferta."

Para ele, o limite de 21 milhões de bitcoins é uma disciplina monetária extrema, uma resistência fundamental à "expansão arbitrária" dos bancos centrais. Ao contrário do ouro, o caminho de emissão do bitcoin é completamente previsível e totalmente auditável, a transparência na cadeia praticamente elimina o "espaço de manobra monetária". Em um contexto onde a "inflação monetária em larga escala" se tornou a norma, essa escassez é, por si só, uma proteção.

2. Dinâmicas de oferta e demanda existem "desajuste de valor"

"O Bitcoin possui 66% das características de reserva de valor do ouro, mas seu valor de mercado é apenas 1/60 do ouro. Isso me diz que o preço do Bitcoin tem problemas."

Este é o modelo de preços que ele propôs em 2020, e até 2025, ele atualizou a estrutura: a aceitação do mercado de Bitcoin superou os indicadores iniciais, a aprovação de ETFs, a compra por instituições e a clareza regulatória aumentaram significativamente; enquanto a utilidade marginal do ouro está a diminuir. Portanto, no final de 2024, ele afirmou claramente: "Se eu tivesse que escolher um agora para combater a inflação, escolheria Bitcoin em vez de ouro."

3. Alta volatilidade ≠ alto risco, a chave está na "alocação ponderada pela volatilidade"

Ele enfatizou repetidamente que o risco do Bitcoin não está em "ele vai flutuar", mas sim na incapacidade dos investidores de medir e alocar adequadamente:

"A volatilidade do Bitcoin é cinco vezes a do ouro, por isso deve configurar de maneira diferente."

Ele apontou: na composição institucional, o Bitcoin deve ser alocado a uma proporção de 1/5 do ouro. Por exemplo, se a alocação em ouro for de 5%, o Bitcoin deve estar em cerca de 1%, e a posição deve ser construída através de ferramentas como ETFs ou futuros regulamentados. Isso não é especulação tática, mas sim uma forma padrão de lidar com ativos de alta volatilidade dentro do orçamento de risco.

4. A adoção institucional está acelerando a mainstreamização do Bitcoin

A empresa de investimentos em que ele está revelou no arquivo 13F do terceiro trimestre de 2024 que possui mais de 4,4 milhões de ações de um ETF de bitcoin à vista, com um valor de mercado superior a 230 milhões de dólares, um aumento de mais de 4 vezes em relação ao trimestre anterior. Esta ação não apenas reflete um julgamento pessoal, mas também é um sinal antecipado da participação de fundos institucionais na alocação de bitcoin através de canais regulamentados.

5. O Bitcoin é um âncora de configuração contra a "soberania monetária".

"O Bitcoin deve estar presente em cada portfólio."

Ele não entende mais o Bitcoin como um "ativo agressivo", mas sim como uma ferramenta de cobertura estrutural, que é o único ativo não politizado em face da contração fiscal sem esperança, da monetização da dívida e do processo de desvalorização do crédito soberano. Este ativo inevitavelmente aparecerá nos "portfólios de defesa contra a inflação" de grandes instituições, e sua posição se aproximará gradualmente de ativos de refúgio de alta liquidez, como ouro e ações de tecnologia de alta qualidade.

"Velocidade de fuga" e princípios de configuração: reestruturação de ativos sob o modelo de hedge trifásico

Quando os investidores começam a olhar para os ativos a partir da perspectiva de "defesa de portfólio", a sua preocupação já não é a maximização do rendimento, mas sim se o sistema ainda pode operar de forma coesa quando os riscos saem do controle. A alocação de Bitcoin deste investidor não busca "apostar no preço", mas sim construir uma estrutura de defesa macroeconômica que possa suportar erros de política, desordem fiscal e reavaliação do mercado. Ele define o Bitcoin, o ouro e as ações como um "triplo anti-inflacionário":

"Uma combinação de Bitcoin, ouro e ações pode ser a melhor carteira de investimentos para você combater a inflação."

Mas este conjunto de três elementos não é igualitário ou estático, mas sim distribuído dinamicamente com base na volatilidade, avaliação e expectativas políticas. Dentro deste quadro, ele desenvolveu um conjunto completo de princípios operacionais:

1. Equilíbrio de volatilidade:

O peso da alocação de Bitcoin deve ser ajustado de acordo com a volatilidade, geralmente não excedendo 1/5 da alocação em ouro; em períodos de forte reversão cíclica ou crises de liquidez, é ainda mais necessário utilizar opções para cobertura na parte de Bitcoin.

2. Configuração estrutural:

O Bitcoin não é uma posição tática, não aumenta ou diminui devido a uma reunião do banco central ou a dados de inflação de um determinado mês; é uma barreira de ativos subjacentes criada em resposta à lógica do "aumento do risco de crédito soberano".

3. Implementação de ferramentas:

Ele evita as barreiras de custódia e conformidade da moeda através de um ETF de Bitcoin e posições em futuros de Bitcoin; a liquidez e a transparência deste mecanismo também são fundamentais para a participação institucional.

4. Firewall de Liquidez:

Ele defende a gestão do risco de negociação emocional na fase de "reprecificação intensa" através da limitação do valor de perda diário do Bitcoin e do estabelecimento de um mecanismo de saída com uma queda máxima, garantindo a estabilidade da carteira.

Este conjunto de estratégias resulta numa estrutura defensiva de cobertura baseada em Bitcoin. E o papel do Bitcoin nesta estrutura, mais do que ser um "ativo de especulação", é mais adequado descrevê-lo como "a apólice de seguro do sistema monetário".

Estrutura de Confiança Futura: Da Finança Soberana ao Consenso Algorítmico

A lógica de configuração do Bitcoin não é realmente um salto proveniente da sua trajetória de preços, mas sim da erosão da estrutura de confiança em moedas soberanas no mercado. O julgamento central deste investidor é que o atual sistema monetário global está passando por um "golpe silencioso": a política monetária deixou de ser dominada por bancos centrais independentes e tornou-se um meio de financiamento para as autoridades fiscais, a função da moeda.