Huobi Growth Academy｜Relatório de pesquisa aprofundada sobre a estratégia global de moedas estáveis: da hegemonia do dólar ao sistema operacional financeiro

Resumo

As stablecoins have evolved from “crypto-native settlement chips” to “the infrastructure for global digital dollarization.” Over the past two years, the total market capitalization of global stablecoins has surged from about $120 billion to a range of approximately $290-300 billion, setting a historical high; on-chain cross-border settlement and capital transfer have become the strongest real-world use cases, while the “currency substitution” demand in emerging markets provides a long-term structural tailwind. The United States has established a federal framework for stablecoins through the passage of the “GENIUS Act,” creating a triangular resonance of “rules-supply-demand” with the expansion of dollar stablecoins; major economies such as the EU, Hong Kong, and Japan have also provided their own regulatory and industrialization pathways. Meanwhile, the structural concentration of “excessive dollarization,” the interest rate constraints of reserve assets and operational incentives, as well as the potential “crowding out effect” of CBDCs (Central Bank Digital Currencies), constitute the core of the policy and business game in the next phase.

I. Visão geral do setor de stablecoins

Do ponto de vista de escala e estrutura, as stablecoins estão passando por um triplo ponto de inflexão em “volume - preço - uso”. O primeiro é no nível de “volume”: desde o terceiro trimestre de 2025, múltiplas fontes de mídia autorizadas e do setor quase simultaneamente indicaram uma observação de intervalo “próximo a/primeira quebra de 300 bilhões de dólares”, enquanto a associação do setor AFME do lado do mercado de capitais ancorou de forma mais cautelosa em 286 bilhões de dólares no relatório de setembro. Essa diferença se deve mais à janela de estatísticas e ao escopo incluído, mas a direção de “retorno e renovação de máximos históricos” já não é controversa, e a AFME apontou ainda que a proporção de stablecoins denominadas em dólares atingiu 99,5%, levando a certeza estrutural da “monopolização em dólares” ao seu pico histórico; ao mesmo tempo, a FN London, afiliada ao Financial Times, abordou o padrão de emissão, apresentando a dupla oligopólio de USDT e USDC em um cerco de longo prazo em termos de participação de mercado e liquidez, cuja participação total se manteve na faixa de 70-80% em diferentes medidas/pontos no tempo, reforçando o ancoramento do stablecoin em dólares sobre a curva de fundos on-chain e o sistema de cotações. O segundo é no nível de “uso”: a liquidação/remessas transfronteiriças e a movimentação de fundos B2B tornaram-se o motor mais forte de adoção no mundo real. O Morgan Stanley Investment Management revelou que, em 2024, o volume de pagamentos com stablecoins transfronteiriças na Turquia superará 63 bilhões de dólares, enquanto a Índia, Nigéria, Indonésia, entre outros, entraram na lista de países de alta adoção. Essa demanda não se trata de “circuito interno das criptomoedas”, mas de uma substituição sistemática para as fricções e incertezas das finanças tradicionais transfronteiriças; mais além, o mais recente white paper da Visa expande a extensão técnica das stablecoins de “pagamento” para “crédito transfronteiriço/infrastructura de crédito on-chain”, enfatizando que, sob a combinação de dinheiro programável e contratos inteligentes, o empréstimo global enfrentará uma automação de todo o ciclo de vida de “intermediação - assinatura - cumprimento - liquidação”, com baixa fricção e alta verificabilidade. Isso significa que o valor marginal das stablecoins transitará de “reduzir o custo de pagamentos transfronteiriços” para “reescrever a função de produção de crédito transfronteiriço”. O terceiro é no nível de “preço” (ou seja, eficiência e condições financeiras): as L2 do Ethereum (como Base) e as blockchains de alto desempenho (como Solana) estabelecem uma rede de liquidação de “última milha” com menor latência e menores taxas, combinadas com pools de ativos tokenizados de RWA (ativos do mundo real) e títulos do governo de curto prazo, fazendo com que as stablecoins não sejam apenas “dólares transferíveis”, mas também “dólares que podem ser re-ponteados e que podem entrar na curva de fundos”, reduzindo o raio de giro de fundos e aumentando a eficiência de giro em unidade de tempo. Esses três pontos de inflexão em conjunto impulsionaram uma mudança de paradigma de uma recuperação cíclica para uma penetração estrutural: aumento da capitalização de mercado, fortalecimento do ancoramento em dólares e aprofundamento de cenários, e através de uma maior reutilização de fundos, as stablecoins foram atualizadas de “meio de intermediação” para “base de capital de operação e geração de crédito”. Nesse caminho, a pressão de testes de estresse mais de curto prazo, como eventos de opinião pública ou casos individuais (por exemplo, a recente ocorrência de algumas stablecoins com erros de cunhagem excessiva durante transferências internas que rapidamente se reverteram), desempenham mais um papel de “gestão de risco e visualização de auditoria”, sem alterar a tendência principal: altos históricos no nível total, maximização do dólar no nível estrutural e a extensão do uso de “pagamento” para “crédito”.

Em termos de força motriz, o lado da procura e o lado da oferta formaram uma sobreposição hiperbólica de “procura rígida real × dividendo regra”, o que reforça o triplo aumento acima referido. No contexto macro de alta inflação e alta depreciação, a adoção espontânea do dólar on-chain como “moeda forte” e meio de compensação está se tornando cada vez mais óbvia, e a observação conjunta do Morgan Stanley e da Chainalysis mostra que o pagamento/remessa transfronteiriça de baixo para cima tornou-se a penetração mais rápida de stablecoins e tem características anticíclicas típicas, ou seja, “quanto mais volátil, maior o volume”; Do lado da demanda, a segunda restrição vem da eficiência do capital de giro das empresas globais: comércio eletrônico transfronteiriço, comércio exterior, plataformas no exterior e economias desenvolvedoras precisam de certeza T+0/minuto e baixos chargebacks, de modo que as stablecoins se tornaram a “segunda via para substituir as redes SWIFT/correspondentes bancários”, e continuam a reduzir o custo da “última milha” sob os dividendos técnicos da popularização paralela e L2 multicadeia. A liquidação/remessa transfronteiras, o pagamento B2B e o volume de negócios do pool de capital tornaram-se os principais cenários para a “adoção no mundo real”. Do lado da oferta, a Lei GENIUS foi assinada em vigor em 18 de julho de 2025, estabelecendo uma linha de fundo unificada para a regulamentação de stablecoin em nível federal pela primeira vez, exigindo 100% de divulgação de reservas de alta liquidez (dólares americanos ou títulos de curto prazo dos EUA, etc.) e reservas mensais, e esclarecendo a autoridade de resgate, custódia, supervisão e aplicação da lei, o que equivale a escrever “segurança-transparência-resgatabilidade” nas fortes restrições dos regulamentos; A Portaria de Stablecoin de Hong Kong, que entrará em vigor em 1º de agosto de 2025, estabelece a estrutura de licenciamento e os limites da atividade, e o HKMA emitiu páginas de apoio e regras detalhadas para garantir a qualidade das reservas, mecanismos de resgate e controle de risco. O MiCA da UE entrará no período de aplicação em lotes a partir do final de 2024, e a ESMA tem emitido sucessivamente normas técnicas de regulamentação de segundo e terceiro nível e orientações sobre conhecimentos/competências, marcando a inclusão de stablecoins no sistema regulatório prudencial de “nível de infraestrutura financeira” na Europa. Os resultados da clareza regulamentar são duplos: em primeiro lugar, reduz significativamente a incerteza de conformidade e os custos de conformidade transfronteiras dos emitentes, das redes de compensação e dos fins de aceitação dos comerciantes, de modo que a fricção da «adoção no mundo real» continua a diminuir; O segundo é mudar a função “risco-retorno-escala” da indústria e internalizar as externalidades da segurança de reservas e divulgação de informações nos custos de conformidade, elevando assim o limiar da indústria e acelerando o forte para se tornar forte. Sobrepondo a curva técnica da cadeia pública (popularização L2/cadeia TPS alta) e a curva de capital RWA (tokenização de dívida de curto prazo/fundo do mercado monetário on-chain), a stablecoin concluiu a extensão da “entrada de pagamento transfronteiriço” para a “base de crédito transfronteiriço e mercado de capitais on-chain”: A Visa afirmou claramente no último white paper que as stablecoins se tornarão a camada básica da “ecologia de crédito global”, e as capacidades de automação dos contratos inteligentes na correspondência pré-empréstimo, monitoramento de empréstimos e compensação e descarte pós-empréstimo significam que a geração, circulação e precificação do crédito mudará de " manual e voucher" é o esteio, e “código e dados” é o esteio; Isso também explica por que, em um momento em que o agregado está atingindo uma alta histórica e a estrutura é extremamente dolarizada, a lógica industrial mudou de “recuperação cíclica” para “penetração estrutural”. Neste processo, a âncora federal dos EUA, o licenciamento de Hong Kong e o MiCA da UE desembarcaram de uma só vez, formando uma sinergia institucional entre continentes, atualizando a expansão global das stablecoins de um “fenômeno comercial” para um projeto sistemático de “coordenação de políticas e infraestrutura financeira”, e fornecendo uma camada de caixa e liquidação subjacente credível, auditável e combinável para módulos de financiamento comercial mais complexos, como crédito transfronteiriço, securitização de contas a receber, financiamento de estoque e factoring.

II. Tendências e Análise das Stablecoins em Dólares Americanos

No contexto global das stablecoins, a stablecoin em dólares dos Estados Unidos não é apenas um produto de mercado, mas sim um ponto-chave profundamente inserido nos interesses nacionais e na estratégia financeira geopolítica. A lógica por trás disso pode ser compreendida a partir de três dimensões: manutenção da hegemonia do dólar, alívio da pressão fiscal e domínio na formulação de regras globais. Em primeiro lugar, a stablecoin em dólares se tornou uma nova ferramenta para manter a posição internacional do dólar. A hegemonia tradicional do dólar depende da sua posição como moeda de reserva, do sistema SWIFT e do mecanismo do dólar do petróleo, mas na última década, a tendência global de “desdolarização”, embora lenta, tem corroído continuamente a participação nas liquidações e o peso das reservas do dólar. Nesse contexto, a expansão das stablecoins oferece um caminho assimétrico, ou seja, contornar o sistema de moeda soberana e o controle de capitais, transmitindo diretamente a “proposição de valor do dólar” ao usuário final. Seja em economias de alta inflação como a Venezuela e a Argentina, ou em cenários de comércio transfronteiriço na África e no Sudeste Asiático, as stablecoins essencialmente se tornaram o “dólar em blockchain” que residentes e empresas escolhem ativamente, infiltrando-se no sistema financeiro local de maneira de baixo custo e baixo atrito. Essa infiltração não exige ferramentas militares ou geopolíticas, mas sim é realizada através do comportamento espontâneo do mercado, resultando na “digitalização do dólar”, o que expande o raio de cobertura do ecossistema do dólar. Como aponta a mais recente pesquisa do JPMorgan, até 2027 a expansão das stablecoins pode trazer uma demanda estrutural adicional de 1,4 trilhões de dólares para o dólar, compensando efetivamente parte da tendência de “desdolarização”, o que significa que os EUA, através das stablecoins, conseguiram uma extensão de sua hegemonia monetária a baixo custo.

Em segundo lugar, as stablecoins em dólares se tornaram um importante novo comprador que apoia o mercado de títulos do governo dos EUA em nível fiscal e financeiro. Embora a demanda global por títulos do governo dos EUA ainda seja forte, a expansão contínua do déficit fiscal e a volatilidade nas taxas de juros colocam pressão de longo prazo sobre o governo dos EUA na frente de financiamento. O mecanismo de emissão de stablecoins está naturalmente vinculado à demanda de alocação de reservas de alta liquidez, e sob a exigência clara do “GENIUS Act”, essas reservas devem ser compostas principalmente por títulos do governo de curto prazo ou equivalentes a dinheiro. Isso significa que, à medida que o valor de mercado das stablecoins se expande de centenas de bilhões de dólares para níveis de dezenas de trilhões de dólares no futuro, os ativos de reserva por trás delas se tornarão uma força compradora estável e em crescimento no mercado de títulos, desempenhando um papel semelhante ao de um “comprador quase central”. Isso não apenas pode melhorar a estrutura de prazo dos títulos do governo dos EUA, mas também pode reduzir o custo geral de financiamento, proporcionando um novo “ponto de apoio estrutural” para as finanças dos EUA. Várias instituições de pesquisa já modelaram e indicaram que, até 2030, o potencial das stablecoins pode atingir 1,6 trilhões de dólares, com a demanda incremental por títulos do governo dos EUA alcançando centenas de bilhões de dólares. Por último, os EUA realizaram uma mudança estratégica nas regras, passando de “repressão” para “incorporação”. A atitude regulatória inicial em relação às stablecoins não era amigável; os legisladores temiam que representassem uma ameaça à política monetária e à estabilidade financeira. No entanto, à medida que o tamanho do mercado continuava a expandir, os EUA logo perceberam que não poderiam sufocar essa tendência por meio da repressão, e passaram a adotar um modelo de “tutela - regulamentação - incorporação”. O “GENIUS Act”, como uma legislação de marco, entrou em vigor oficialmente em julho de 2025, estabelecendo um quadro de regulamentação unificado em nível federal. Este ato não apenas impõe requisitos obrigatórios para a qualidade, liquidez e transparência das reservas, mas também esclarece a legalidade paralela dos canais de emissão bancários e não bancários, ao mesmo tempo em que incorpora AML/KYC, mecanismos de resgate e responsabilidades de custódia em restrições rígidas de conformidade, garantindo que o funcionamento das stablecoins permaneça sempre dentro de limites controláveis. Mais importante ainda, esse ato confere aos EUA uma vantagem inicial na formulação de normas internacionais; através do efeito demonstrativo da legislação federal, os EUA poderão exportar sua lógica de regulamentação de stablecoins em futuras plataformas multilaterais como G20, FMI e BIS, fazendo com que as stablecoins em dólares não apenas dominem o mercado, mas também se tornem o “padrão padrão” institucionalmente.

Em suma, a lógica estratégica dos EUA em relação aos stablecoins do dólar alcançou uma tripla convergência: na dimensão monetária internacional, os stablecoins são uma extensão da dolarização digital, mantendo e expandindo a hegemonia do dólar a baixo custo; na dimensão fiscal e financeira, os stablecoins criaram uma nova demanda de longo prazo para o mercado de títulos do Tesouro dos EUA, aliviando a pressão fiscal; na dimensão regulatória, os EUA, através do “GENIUS Act”, completaram a titularidade e a incorporação dos stablecoins, garantindo que tenham uma posição dominante na futura ordem financeira digital global. Esses três pontos estratégicos não só se complementam, mas também criam uma ressonância em prática: quando o valor de mercado dos stablecoins do dólar se expande para trilhões de dólares, isso não apenas reforçará a posição do dólar como moeda internacional, mas também sustentará a sustentabilidade do financiamento fiscal interno, ao mesmo tempo que estabelecerá padrões globais no nível legal e regulatório. Esse efeito de sobreposição de “prioridade institucional” e “vantagem de rede” faz com que os stablecoins do dólar não sejam apenas produtos de mercado, mas também uma importante extensão dos interesses nacionais dos EUA. No futuro, neste cenário de competição global dos stablecoins, essa barreira defensiva existirá a longo prazo, enquanto os stablecoins não-dólar, embora possam ter um certo espaço de desenvolvimento no mercado regional, terão dificuldades em abalar a posição central dos stablecoins do dólar no curto prazo. Em outras palavras, o futuro dos stablecoins não é apenas uma escolha de mercado para as finanças digitais, mas também uma estratégia monetária na competição entre grandes potências, e os EUA claramente já ocupam uma posição elevada nesse jogo.

Três, tendências e análise das stablecoins não dolarizadas

O panorama geral das stablecoins não dolarizadas está a revelar características típicas de “global fraco, local forte”. Revisando 2018, a sua quota de mercado chegou a aproximar-se dos 49%, quase formando um equilíbrio com as stablecoins dolarizadas. No entanto, em poucos anos, essa quota caiu para menos de 1%, com dados da plataforma de mercado RWA.xyz apontando mesmo para uma estimativa extrema de 0,18%. A stablecoin em euros tornou-se a única com visibilidade em termos absolutos, com uma capitalização total de cerca de 456 milhões de dólares, ocupando a maior parte do espaço das stablecoins não dolarizadas, enquanto outras stablecoins de moedas como o iene e o dólar australiano ainda estão em fase inicial ou de piloto. Ao mesmo tempo, a Associação da Indústria dos Mercados de Capitais da União Europeia (AFME) apontou no seu relatório de setembro que a quota das stablecoins dolarizadas já atinge 99,5%, o que significa que a liquidez global em cadeia está quase totalmente vinculada a um único ponto do dólar. Esta concentração excessiva constitui um risco estrutural; se ocorrerem choques extremos de regulamentação, tecnologia ou crédito nos Estados Unidos, o efeito de transbordamento irá rapidamente propagar-se para os mercados globais através do nível de liquidação. Portanto, promover as stablecoins não dolarizadas não é meramente uma competição comercial, mas uma necessidade estratégica para manter a resiliência do sistema e a soberania monetária.

No campo fora do dólar, a zona do euro está na vanguarda. A implementação da legislação MiCA da UE proporciona uma certeza jurídica sem precedentes para a emissão e circulação de stablecoins. A Circle anunciou que seus produtos USDC/EURC estão totalmente em conformidade com os requisitos da MiCA e está avançando ativamente com uma estratégia de implantação multi-chain. Impulsionado por isso, o valor de mercado das stablecoins em euros alcançou um crescimento de três dígitos até 2025, com o EURC subindo 155%, de 117 milhões de dólares no início do ano para 298 milhões de dólares. Embora a escala absoluta ainda seja muito menor do que a das stablecoins em dólares, a dinâmica de crescimento é claramente visível. O Parlamento Europeu, juntamente com a ESMA e o BCE, está lançando intensivamente padrões técnicos e regras regulatórias, impondo requisitos rigorosos sobre emissão, resgate e composição de reservas, gradualmente construindo um ecossistema de conformidade para um arranque a frio. O caminho da Austrália, por outro lado, difere da zona do euro, inclinando-se mais para experimentos de cima para baixo, liderados por bancos tradicionais. Dois dos quatro grandes bancos, ANZ e NAB, lançaram o A$DC e o AUDN, enquanto o mercado de varejo é preenchido pela empresa de pagamentos licenciada AUDD, posicionada principalmente para pagamentos transfronteiriços e otimização de eficiência. No entanto, o desenvolvimento geral ainda permanece em fase de piloto em pequena escala, sem conseguir formar aplicações de varejo em grande escala. A maior incerteza reside na falta de um quadro jurídico nacional unificado, enquanto o Banco de Reserva da Austrália (RBA) está pesquisando ativamente o dólar australiano digital (CBDC); uma vez emitido oficialmente, pode substituir ou até pressionar as stablecoins privadas existentes. No futuro, se a regulação permitir, apoiada pela dupla vantagem do respaldo bancário e cenários de pagamento de varejo, a stablecoin australiana possui potencial para replicação rápida, mas sua relação de substituição ou complementaridade com a CBDC ainda é uma questão não resolvida. O mercado sul-coreano apresenta uma espécie de paradoxo: apesar da alta aceitação geral de ativos criptográficos no país, o desenvolvimento de stablecoins está quase estagnado. A chave está no atraso legislativo significativo, com a expectativa de que não entre em vigor antes de 2027, levando os conglomerados e grandes plataformas de internet a adotarem uma postura de espera coletiva. Além disso, a tendência regulatória é promover 'blockchains privadas controláveis', juntamente com a escassez e baixos rendimentos do mercado de títulos do governo de curto prazo, que impõem restrições duplas à modelo de lucro e incentivos comerciais dos emissores. Hong Kong, por outro lado, é um dos poucos casos onde a 'legislação está à frente'. Em maio de 2025, o Conselho Legislativo de Hong Kong aprovou a 'Regulamentação de Stablecoins', que entrou em vigor em 1º de agosto, tornando-se o primeiro grande centro financeiro do mundo a lançar um quadro regulatório abrangente para stablecoins. A Autoridade Monetária de Hong Kong posteriormente publicou diretrizes de implementação, definindo claramente os limites de conformidade para a ancoragem do dólar de Hong Kong e a emissão local. No entanto, enquanto as instituições estão à frente do sistema, o mercado experimentou um 'resfriamento parcial'. Algumas instituições de capital da China, sob a prudente postura regulatória do continente, optaram por avançar discretamente ou adiar suas aplicações, resultando em uma queda no entusiasmo do mercado. Espera-se que até o final de 2025 ou início de 2026, as autoridades regulatórias emitam um número muito limitado de licenças iniciais, adotando uma abordagem de 'ritmo prudente - liberação gradual' para testes em andamento. Isso significa que, embora Hong Kong tenha a vantagem de ser um centro financeiro internacional e ter legislação à frente, seu ritmo de desenvolvimento é restringido pelo controle de capital transfronteiriço e considerações de isolamento de risco do continente, resultando em incertezas na amplitude e velocidade da expansão do mercado. O Japão, por sua vez, seguiu um caminho único em seu desenho institucional, tornando-se um modelo inovador de 'regulação forte baseada em trust'. Por meio da 'Lei de Revisão da Resolução de Fundos', o Japão estabeleceu um modelo regulatório de 'trust custódia + instituições financeiras licenciadas como líderes', assegurando que as stablecoins operem completamente dentro de um quadro de conformidade. No outono de 2025, o JPYC foi aprovado como a primeira stablecoin em ienes em conformidade, emitida pela plataforma Progmat Coin do Mitsubishi UFJ Trust, com planos de emitir 1 trilhão de ienes em três anos. Os ativos de reserva são ancorados em depósitos e títulos do governo japonês (JGBs), visando atender remessas transfronteiriças, liquidações corporativas e o ecossistema DeFi.

De uma forma geral, a situação atual de desenvolvimento das stablecoins não dolarizadas pode ser resumida como “dificuldade geral e fragmentação local”. No panorama global, a extrema concentração das stablecoins em dólares comprime o espaço para outras moedas, resultando em um colapso acentuado da participação das stablecoins não dolarizadas. No entanto, em termos regionais, o euro e o iene representam uma rota de “soberania e certeza de conformidade” a longo prazo, com potencial para formar competitividade diferenciada em pagamentos transfronteiriços e financiamento do comércio; Hong Kong mantém uma posição única devido à sua vantagem como centro financeiro e por estar à frente em termos de regulamentação; Austrália e Coreia do Sul ainda estão em fase de exploração e observação, e a capacidade de romper rapidamente depende da estrutura legal e da posição das CBDCs. No futuro sistema de stablecoins, as stablecoins não dolarizadas podem não conseguir desafiar a posição dominante do dólar, mas sua existência em si possui significado estratégico: pode servir como um amortecedor e plano de contingência para riscos sistêmicos, além de ajudar os países a manter sua soberania monetária na era digital.

Quatro, Perspectivas de Investimento e Riscos

A lógica de investimento em stablecoins está passando por uma profunda mudança de paradigma, passando do antigo pensamento “baseado em moedas”, centrado no preço dos tokens e na participação de mercado, para uma estrutura “baseada em fluxo de caixa e regras”, fundamentada em fluxo de caixa, instituições e regras. Essa mudança não é apenas uma atualização da perspectiva de investimento, mas também uma exigência inevitável para toda a indústria, à medida que passa da fase nativa de criptomoedas para a infraestrutura financeira. Do ponto de vista da estratificação da cadeia industrial, o segmento que mais se beneficia, sem dúvida, é o lado da emissão. Os emissores de stablecoins, os custodiante, as entidades de auditoria e os gestores de reservas, com a implementação do “GENIUS Act” nos EUA e a implementação do MiCA da União Europeia e da “Regulamentação de Stablecoins” de Hong Kong, obtiveram um caminho de conformidade claro e garantias institucionais. Embora as exigências de reservas obrigatórias e divulgação mensal de informações tenham aumentado os custos operacionais, também elevaram o nível de entrada no setor, acelerando assim o aumento da concentração da indústria e reforçando a vantagem de escala dos emissores líderes. Isso significa que as instituições líderes podem contar com a receita de spreads, a alocação de ativos de reserva e os benefícios da conformidade para alcançar um fluxo de caixa estável, formando um padrão de “os fortes se fortalecem”.

Além dos emissores, a liquidação e a rede de aceitação de comerciantes serão a próxima direção importante de investimento. Quem conseguir integrar as stablecoins em larga escala nos sistemas ERP das empresas e nas redes de pagamento transfronteiriças primeiro, poderá construir um fluxo de caixa sustentável nos serviços financeiros de comissões de pagamento, taxas de liquidação e gestão de capital de giro. O potencial das stablecoins vai além da troca em cadeia, mas reside na sua capacidade de se tornarem uma “ferramenta monetária cotidiana” no processo operativo das empresas. Uma vez que essa incorporação seja realizada, liberará um fluxo de caixa previsível e de longo prazo, semelhante ao fosso que empresas de redes de pagamento estabelecem. Outro aspecto digno de atenção é a tokenização de RWA (ativos do mundo real) e dívidas de curto prazo. À medida que o volume das stablecoins aumenta, a alocação de reservas inevitavelmente precisará buscar retorno, e a tokenização de títulos do governo de curto prazo e fundos de mercado monetário não só atende aos requisitos de conformidade de reservas, mas também constrói uma ponte eficiente entre stablecoins e os mercados financeiros tradicionais. No final, a stablecoin—token de dívida de curto prazo—mercado de capital tem potencial para formar um ciclo fechado, tornando a curva de liquidez em dólares on-chain mais madura. Além disso, a tecnologia de conformidade e a gestão de identidade on-chain também são áreas que merecem atenção. O “GENIUS Act” dos EUA, a MiCA da União Europeia e os regulamentos de Hong Kong enfatizam a importância da KYC, AML e gestão de listas negras, o que significa que “blockchain pública regulável” se torna um consenso da indústria. As empresas de tecnologia que oferecem identidade on-chain e módulos de conformidade desempenharão um papel importante no futuro ecossistema de stablecoins. Em uma comparação regional, os EUA são sem dúvida o mercado com o maior bônus de escala. A vantagem inicial do dólar e a clareza da legislação federal significam que bancos, gigantes de pagamentos e até mesmo empresas de tecnologia podem se envolver profundamente na corrida das stablecoins. Os alvos de investimento incluem tanto emissores quanto construtores de infraestrutura financeira. A oportunidade da UE reside na liquidação B2B em nível institucional e no ecossistema DeFi com denominação em euros, com o quadro de conformidade da MiCA e as expectativas em torno do euro digital moldando um espaço de mercado centrado em “solidez + conformidade”. Hong Kong, com sua vantagem de sistema de 'primeiro a certificar' e recursos internacionalizados, tem potencial para se tornar um ponto de apoio para o renminbi offshore, dólar de Hong Kong e alocação de ativos transfronteiriços, especialmente no contexto da promoção discreta por instituições chinesas, onde instituições financeiras estrangeiras e locais podem obter acesso mais rápido. O Japão, por sua vez, estabeleceu um modelo de “regulação forte em trust” que cria um padrão de segurança elevada; se o JPYC e seus produtos subsequentes puderem atingir um volume de emissão de trilhões de yen, poderá mudar a estrutura de oferta e demanda em certos prazos dos JGBs. A Austrália e a Coreia do Sul ainda estão em fase de exploração, com oportunidades de investimento mais refletidas em pequenas pilhas de testes e na janela após a liberação de incentivos políticos. No que diz respeito à avaliação e estrutura de preços, o modelo de receita do emissor pode ser simplificado como a receita de juros dos ativos de reserva multiplicada pelo AUM, ajustada pela proporção de divisão e custo de incentivos. Escala, spreads, taxas de resgate e custos de conformidade são fatores-chave que determinam o nível de rentabilidade. A receita da rede de liquidação e aceitação vem principalmente de comissões de pagamento, taxas de liquidação e valor agregado financeiro, com variáveis centrais sendo a densidade de comerciantes, a profundidade da integração do ERP e a taxa de perda de conformidade. A receita do mercado de capital on-chain está diretamente relacionada ao spread líquido, ao estoque de crédito programável e ao retorno de capital ajustado ao risco, sendo a estabilidade da fonte de ativos e a eficiência na gestão de inadimplência os principais pontos de atenção.

No entanto, os riscos na esfera das stablecoins também não devem ser ignorados. O risco mais central reside na concentração sistêmica. Atualmente, a participação das stablecoins atreladas ao dólar chega a 99,5%, e a liquidez global na blockchain depende quase completamente de um único ponto relacionado ao dólar. Uma vez que ocorra uma reviravolta legislativa significativa, um aperto regulatório ou um evento técnico nos Estados Unidos, isso pode desencadear um choque em cadeia de desalavancagem global. O risco de repricing regulatório também existe; mesmo com a promulgação do “GENIUS Act” nos Estados Unidos, os detalhes de implementação e a coordenação entre agências podem ainda alterar a curva de custo e os limites para emissores não bancários. As restrições rigorosas do MiCA da União Europeia podem forçar alguns emissores estrangeiros a “sair da UE” ou a mudar para um modo restrito; os altos custos de conformidade em Hong Kong e Japão, juntamente com rigorosos requisitos de custódia e cláusulas de compensação, aumentam as barreiras de entrada em termos de capital e tecnologia. O potencial “efeito de deslocamento” das CBDCs também não deve ser subestimado; uma vez que o euro digital e o dólar australiano digital sejam implementados, isso pode criar um viés institucional em cenários como serviços públicos, arrecadação de impostos e distribuição de benefícios, comprimindo o espaço para stablecoins privadas em cenários de valorização em moeda local. O risco operacional também é evidente; recentemente, alguns emissores enfrentaram incidentes de emissão excessiva, que embora possam ser rapidamente revertidos, lembram a necessidade de auditorias em tempo real da precisão nas reservas e dos mecanismos de emissão e destruição. O desajuste entre taxa de juros e prazos é outro risco potencial; se os emissores buscarem rendimento e desajustarem ativos com obrigações de resgate, isso pode levar a corridas bancárias e turbulências no mercado. Por fim, os riscos relacionados à geopolítica e à conformidade com sanções estão aumentando; as stablecoins, como extensão do dólar, enfrentarão uma pressão regulatória mais alta e desafios de gestão de listas negras em cenários específicos. De modo geral, o futuro do investimento em stablecoins é promissor, mas não é mais uma história de “simples aposta em escala”; é um jogo complexo de fluxo de caixa, regras e certeza institucional. Os investidores precisam se atentar a quais entidades conseguem estabelecer modelos de fluxo de caixa estáveis dentro de um quadro regulatório, quais regiões podem liberar oportunidades estruturais à medida que as regras evoluem e quais setores podem gerar valor a longo prazo na intersecção da tecnologia de conformidade e crédito on-chain. Ao mesmo tempo, deve-se estar altamente alerta para os potenciais choques da concentração sistêmica e do repricing regulatório, especialmente no contexto da preponderância do dólar e do avanço acelerado das CBDCs em diversos países.

V. Conclusão

A evolução das stablecoins entrou em um ponto de inflexão qualitativo, não se trata mais apenas da história de “quanto o valor de mercado pode subir”, mas sim da transição de tokens atrelados ao dólar para um sistema financeiro global. Inicialmente, elas servem como ativos, desempenhando funções básicas de negociação neutra em termos de mercado e transações on-chain; em seguida, através de efeitos de rede, entram na fase de liquidação de baixo valor e alta frequência no B2B e B2C globais; e, finalmente, com o suporte de regras e códigos, evoluem para uma camada de dinheiro programável, capaz de suportar serviços financeiros complexos como crédito, colateral, notas e financiamento de estoque. Sob a sinergia de moeda, finanças e regras, os Estados Unidos moldaram as stablecoins atreladas ao dólar como uma ferramenta institucional de digitalização do dólar: expandindo a penetração global do dólar, estabilizando a demanda por títulos do Tesouro e, ao mesmo tempo, garantindo a influência internacional. Embora as stablecoins não atreladas ao dólar tenham desvantagens intrínsecas em termos de efeitos de rede e spreads de juros, sua existência sustenta a soberania financeira regional e a resiliência do sistema. Regiões como a União Europeia, Japão e Hong Kong estão construindo seus próprios espaços de sobrevivência com conformidade antecipada ou design institucional. Para os investidores, a chave é completar a mudança de paradigma: passar da imaginação de preços de moedas e participação de mercado para a validação de modelos de negócios baseados em fluxo de caixa, regras e tecnologia de conformidade. Nos próximos dois ou três anos, as stablecoins completarão a implementação de modelos de conformidade em várias jurisdições, evoluindo de “ativos de canal fora do mercado” para a “base do sistema financeiro global”, alterando profundamente o caminho de transmissão monetária e a forma de produção de serviços financeiros.