Como clase de activo, el capital de riesgo opera bajo leyes de potencia extrema. Pero no se estudia en qué medida sucede porque siempre estamos poniéndonos al día con la última narrativa. En las últimas semanas, creamos una herramienta interna que rastrea las redes de todos los VC de cripto. ¿Pero por qué?

La idea principal es simple. Como fundador, saber qué VC co-invierten con frecuencia puede ahorrarte tiempo y mejorar tu estrategia de recaudación de fondos. Cada transacción es una huella dactilar. Podríamos desentrañar las historias que cuentan una vez que las visualizamos en un gráfico.

En otras palabras, podríamos rastrear los nodos responsables de la mayor parte de las recaudaciones de capital dentro de la cripto. Estábamos tratando de encontrar puertos en una red comercial moderna, no muy diferente de los comerciantes de hace un milenio.

Hay dos razones por las que pensamos que esto sería un experimento interesante.

Administramos una red de empresas que opera un poco como Fight Club. Nadie está lanzando puñetazos (todavía), pero tampoco hablamos mucho al respecto. La red de empresas incluye alrededor de 80 fondos. En todo el VC de cripto, aproximadamente 240 fondos han desplegado más de $500K en la etapa inicial. Esto significa que estamos en contacto directo con ⅓ de ellos y casi ⅔ leen nuestro contenido. Ese es un nivel de alcance que no había anticipado, pero aquí estamos.

Aun así, a menudo es difícil hacer un seguimiento de quién despliega realmente dónde. Enviar actualizaciones a los fundadores de cada fondo se convierte en ruido. El rastreador surgió como una herramienta de filtrado para entender qué fondos han desplegado, en qué sectores y junto a quién.

Para los fundadores, saber dónde se despliega el capital es solo el primer paso. Más valioso es entender cómo se desempeñan esos fondos y con quiénes suelen coinvertir. Para entender esto, calculamos la probabilidad histórica de que la inversión de un fondo reciba seguimiento, aunque esto se vuelve difuso en etapas posteriores (como la Serie B), donde las empresas a menudo emiten tokens en lugar de recaudar capital tradicional en acciones.

Ayudar a los fundadores a identificar qué inversores están activos en VC de cripto fue el primer paso. El siguiente fue entender qué fuentes de capital realmente tienen un mejor rendimiento. Y una vez que tuvimos esos datos, pudimos explorar qué fondos co-invierten para obtener los mejores resultados. Seguramente, esto no es ciencia espacial. Nadie puede garantizar una Serie A solo porque alguien escribió un cheque. Al igual que nadie puede garantizar un matrimonio después de una primera cita. Pero ciertamente ayuda saber en qué te estás metiendo, tanto en citas como en rondas de financiación.

Arquitectando el éxito

Usamos cierta lógica básica para identificar los fondos que ven la mayoría de las rondas de seguimiento en su cartera. Si un fondo ve a varias empresas recaudar capital después de la ronda semilla, probablemente esté haciendo algo bien. Los VC ven el valor de sus inversiones aumentar cuando una empresa recauda capital a una valoración más alta en la siguiente ronda. Así que los seguimientos sirven como una medida decente de rendimiento.

Tomamos los 20 fondos con el mayor número de seguimientos dentro de su cartera, luego calculamos la cantidad de empresas en las que habían invertido en total en las etapas iniciales. Puede calcular efectivamente la probabilidad porcentual de que un fundador obtenga un seguimiento a partir de esta cifra. Si una empresa había realizado 100 inversiones en etapas iniciales y 30 de ellas obtuvieron un seguimiento en dos años, calculamos la probabilidad de graduación en un 30%.

La advertencia aquí es que mantenemos un filtro estricto de dos años. Con bastante frecuencia, las startups pueden optar por no recaudar dinero en absoluto. O recaudar después de ese período.

Las leyes del poder son extremas incluso dentro de los 20 principales fondos. Por ejemplo, recaudar de A16z significaría que tienes 1 de cada 3 posibilidades de realizar otra recaudación en dos años. Es decir, por cada tres startups respaldadas por A16z, una logrará realizar una Serie A. Esa es una tasa de graduación bastante alta si consideramos que en el otro extremo de ese espectro hay una posibilidad de 1 entre 16.

Los fondos de capital riesgo que ocupan un lugar más cercano al 20 (en esta lista de los 20 principales fondos con seguimientos) tienen un 7% de posibilidades de ver a una empresa seguir adelante con otra recaudación. Esos números parecen similares, pero para contextualizar, una probabilidad de 1 entre 3 es como sacar un número menor a tres en el lanzamiento de un dado. 1 entre 14 es aproximadamente la probabilidad de tener gemelos. Estos son resultados muy diferentes. Literal y probabilísticamente.

Bromas aparte, lo que esto muestra es el alcance de la agregación dentro de los fondos de riesgo criptográficos. Algunos fondos de riesgo pueden arquitectar una ronda adicional para su propia empresa de cartera, ya que también tienen un fondo de crecimiento. Por lo tanto, invertirían en la etapa semilla y en la Serie A de la misma empresa. Cuando un fondo de riesgo apuesta por poseer más de la misma empresa, generalmente envía una señal positiva a los inversores que participan en rondas posteriores. En otras palabras, la presencia de un fondo de etapa de crecimiento dentro de una firma de VC afecta significativamente las probabilidades de éxito de una empresa en los años siguientes.

La larga cola de esto serían fondos de capital de riesgo en cripto evolucionando para hacer capital privado para proyectos que tienen cantidades considerables de ingresos.

Tuvimos una discusión teórica sobre esta transición. Pero ¿qué muestra realmente los datos? Para estudiar eso, consideramos el número de startups en nuestra cohorte de inversores que vieron seguimientos. Luego calculamos el porcentaje de empresas en las que el mismo fondo de capital de riesgo participó nuevamente en la ronda de seguimiento.

Es decir, si una empresa recaudó capital semilla de A16z, ¿cuál es la probabilidad de que A16z despliegue capital en su Serie A?

Un patrón se vuelve rápidamente evidente. Los grandes fondos que manejan más de mil millones prefieren seguir con bastante frecuencia. Por ejemplo, el 44% de todas las startups que pasaron a recaudar más capital en la cartera de A16z vieron a A16z participar en la ronda de seguimiento. Blockchain Capital, DCG y Polychain emiten cheques de seguimiento para una cuarta parte de sus inversiones que ven otra recaudación.

En otras palabras, de quién recaudes en las etapas de semilla o pre-semilla es mucho más importante de lo que habrías imaginado simplemente porque estos inversores tienen la preferencia de respaldar con bastante frecuencia a sus propias empresas.

Inversión conjunta habitual

Estos patrones son una función de la retrospectiva. No queremos dar a entender que las empresas que recaudan de VCs que no son los mejores estén condenadas. El objetivo de todos los esfuerzos económicos es crecer o crear beneficios. Las empresas que logran una de estas funciones se valorarán al alza con el tiempo. Pero ciertamente ayuda a mejorar tus posibilidades de éxito. Una forma de mejorar tus posibilidades si no puedes recaudar de esta cohorte (de los 20 mejores) es pasar por su red. O en otras palabras: vínculos con estos centros para obtener capital.

La imagen a continuación muestra la red de todos los inversores de riesgo en cripto en la última década. Hay 1000 inversores, que comparten ~22k conexiones entre ellos. Si un inversor individual invierte junto a otro, se forma una conexión. Puede parecer abarrotado o incluso puede parecer que hay una abundancia de opciones.

Sin embargo, se tienen en cuenta los fondos que han muerto, nunca devolvieron el dinero o ya no se están implementando.

Ruidoso, lo sé.

La realidad de hacia dónde nos dirigimos como mercado se hace más clara en la imagen a continuación. Si eres un fundador que busca recaudar una Serie A, el grupo de fondos que han invertido en rondas que superan los $2 millones es de alrededor de 50. La red de inversores que se han unido a este tipo de ronda es de aproximadamente 112 fondos. Y estos fondos se han consolidado cada vez más, mostrando preferencias más fuertes por co-invertir con socios específicos.

El mar de inversores de los que puedes recaudar para una Semilla hasta Serie A

Parece que con el tiempo, los fondos tienden a formar hábitos de coinversión. Es decir, un fondo que invierte en una entidad tiende a traer junto a un fondo par a otro ya sea por sus habilidades complementarias (como ser técnico o ayudar con GTM) o basado en relaciones de socios. Para estudiar cómo funcionaban estas relaciones, comenzamos a explorar patrones de coinversiones entre fondos durante el último año.

Por ejemplo, durante el último año,

Polychain y Nomad Capital comparten 9 coinversiones.

Bankless tiene 9 co-inversiones con Robot Ventures.

Binance y Polychain tienen 7 coinversiones.

Binance comparte igual cantidad de coinversiones con HackVC.

Del mismo modo, OKX y Animoca tienen 7 coinversiones.

Los grandes fondos son cada vez más exigentes con sus coinversores.

El año pasado, por ejemplo, de las 10 apuestas realizadas por Paradigm, Robot Ventures se unió a tres rondas.

DragonFly compartió tres rondas con Robot Ventures y Founders Fund en un total de 13 inversiones realizadas por ellos.

De manera similar, Founders Fund tuvo un total de tres coinversiones con Dragonfly en un total de 9 apuestas realizadas por ellos.

En otras palabras, estamos haciendo la transición a un momento en el que pocos fondos realizan apuestas más grandes, con menos coinversores. Y muchos de estos coinversores tienden a ser nombres establecidos y reputados que han estado presentes durante un tiempo.

Entrar en la matriz

Una forma diferente de estudiar los datos sería analizar el comportamiento de los inversores más activos. La matriz anterior considera los fondos con el mayor número de inversiones desde 2020 y cómo se desarrolla la relación entre ellos. Notarías que los aceleradores (como Y Combinator o Outlier Venture) tienen pocas coinversiones con exchanges (como Coinbase Ventures).

Por otro lado, también te darás cuenta de que los exchanges suelen tener sus propias preferencias. OKX Ventures, por ejemplo, comparte un alto grado de coinversiones con Animoca Brands. Coinbase Ventures tiene más de 30 inversiones con Polychain y otras 24 con Pantera.

Lo que estamos viendo son estructuralmente tres cosas.

Los aceleradores tienden a tener pocos coinversiones con intercambios o fondos más grandes a pesar de una alta frecuencia de inversión. Esto probablemente se deba a preferencias de etapa.

Las grandes bolsas tienden a tener fuertes preferencias por los fondos de capital de riesgo en etapa de crecimiento. Actualmente, Pantera y Polychain dominan ese lado de la ecuación.

Los intercambios tienden a interactuar con jugadores geográficos locales. Tanto OKX Ventures como Coinbase muestran preferencias diferentes por con quién co-invierten. Simplemente resalta la naturaleza global de la asignación de capital dentro de Web3 hoy en día.

Entonces, si los fondos de capital de riesgo se están agregando, ¿de dónde proviene la próxima parte de capital marginal? Un patrón interesante que noté es cómo el capital corporativo tiene sus propios grupos. Goldman Sachs, por ejemplo, ha tenido 2 rondas compartidas con PayPal Ventures y Kraken a lo largo de su vida. Coinbase Ventures ha realizado 37 coinversiones con Polychain, 32 con Pantera y 24 con Electric Capital.

A diferencia del capital de riesgo, los fondos corporativos suelen estar orientados hacia empresas en etapa de crecimiento con un PMF significativo. Así que queda por ver cómo se comporta este fondo de capital en un momento en que la financiación de empresas en etapa inicial está en declive.

Redes Evolutivas

Desde “La plaza y la torre”

Me propuse trabajar en la red de relaciones dentro de la cripto después de leerNiall Ferguson’s Square and the Towerhace unos años. Pone al descubierto cómo la propagación de ideas, productos e incluso enfermedades podría estar vinculada a redes. Solo fue hasta que construimos el panel de financiamiento hace unas semanas que me di cuenta de que visualizar la red de conexiones entre fuentes de capital en cripto es incluso una posibilidad.

Creo que dichos conjuntos de datos y la naturaleza de las interacciones económicas entre estas entidades podrían ser utilizados para diseñar (y ejecutar) fusiones y adquisiciones y compras de tokens de entidades privadas. Ambas son cosas que estamos explorando internamente. También podrían usarse para iniciativas de desarrollo empresarial y asociaciones. Todavía estamos averiguando cómo hacer que el conjunto de datos sea accesible para empresas seleccionadas.

Pero volvamos al tema en cuestión.

¿Realmente ayudan las redes a que un fondo supere el rendimiento?

La respuesta es un poco complicada.

La capacidad de un fondo para elegir al equipo adecuado y proporcionar capital en cantidad importará cada vez más que su acceso a otros fondos. Sin embargo, lo que importará es la relación individual del Socio General (GP) con los coinversores. Los VC no comparten el flujo de operaciones con logotipos. Lo comparten con personas. Y cuando un socio cambia de fondo, la conexión simplemente se transfiere a su nuevo fondo.

Tenía una corazonada al respecto, pero tenía medios limitados para verificar el argumento. Afortunadamente, en 2024, habíapapel que estudiócómo los 100 principales VC han actuado con el tiempo. De hecho, estudiaron 38,000 rondas en un total de 11084 empresas e incluso lo desglosaron por la estacionalidad de los mercados. La esencia de su argumento se reduce a algunos hechos.

Las inversiones conjuntas pasadas no se traducen en futuras colaboraciones. Un fondo puede optar por no trabajar con otro fondo si apuestas anteriores resultaron mal.

Las inversiones conjuntas tienden a aumentar durante períodos de manía, ya que los fondos buscan desplegarse de manera más agresiva. Los VC confían más en la señal social y menos en la diligencia debida durante períodos de manía. Durante un mercado bajista, los fondos se despliegan con cautela y a menudo solos debido a valuaciones más bajas.

Los fondos eligen pares en función de las habilidades complementarias. Por lo tanto, una ronda concurrida con inversores que se especializan en lo mismo suele ser motivo de problemas.

Y como dije antes, en última instancia, las coinversiones no ocurren a nivel de fondo, sino a nivel de socio. En mi propia carrera, he visto a personas cambiar entre organizaciones. El objetivo suele ser trabajar con la misma persona sin importar el fondo al que se unan. En la era de la IA que está reemplazando los trabajos humanos, es útil saber que las relaciones humanas siguen siendo la base del capital de riesgo en etapas tempranas.

Queda mucho trabajo por hacer en este estudio sobre cómo se forman las redes de cripto-VC. Por ejemplo, me encantaría estudiar las preferencias de los fondos de cobertura líquidos en la asignación de capital. O cómo ha evolucionado la implementación en etapas tardías en el cripto con el tiempo en respuesta a la estacionalidad del mercado. O cómo entran en juego las fusiones y adquisiciones y el capital privado. Las respuestas se encuentran en los datos que tenemos hoy, pero tomará tiempo formular las preguntas correctas.

Al igual que muchas otras cosas en la vida, esta será una investigación en curso, y nos aseguraremos de señalarla a medida que la encontremos.

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