فهم الأوراق المالية غير المسجلة: لماذا تبرز بيتكوين

النقاط الرئيسية

• قامت لجنة الأوراق المالية والبورصات بتوسيع قسمها القانوني الخاص بالعملات المشفرة بشكل كبير
• واجه العديد من مصدري العملات المشفرة إجراءات تنفيذية من لجنة الأوراق المالية والبورصات
• دعا رئيس لجنة الأوراق المالية والبورصات غاري جينسلر بورصات العملات المشفرة للتسجيل كمنصات لتداول الأوراق المالية
• لا يزال البيتكوين متميزًا عن الرموز التي تواجه تدقيقًا تنظيميًا متزايدًا

في أعقاب الإجراءات القانونية التي اتخذتها لجنة الأوراق المالية والبورصات ضد منصات التداول الكبرى، كانت صناعة العملات المشفرة تتصارع مع التمييز بين الأوراق المالية غير المسجلة والأصول الرقمية غير الأمنية مثل البيتكوين والإيثيريوم.

مؤخراً، أزالت تطبيقات تداول شهيرة كاردانو، بوليغون، وسولانا من منصتها—وهي أحدث نتيجة لإجراءات تنفيذية من لجنة الأوراق المالية والبورصات والتي شملت تهمًا ضد بورصات العملات المشفرة البارزة ببيعها أوراق مالية غير مسجلة.

هذا يثير أسئلة مهمة: ما الذي يشكل بالضبط الأوراق المالية المسجلة مقابل غير المسجلة؟ كيف تختلف الأوراق المالية عن السلع؟ ولماذا أشار رئيس لجنة الأوراق المالية والبورصات غاري جينسلر تحديدًا إلى أن البيتكوين لا يُصنف كأمان؟

الإطار القانوني: الأوراق المالية المسجلة مقابل الأوراق المالية غير المسجلة

إن موقف لجنة الأوراق المالية والبورصات بشأن الأصول المشفرة كونها أوراق مالية ينطلق من قضية بارزة أمام المحكمة العليا الأمريكية في عام 1946 تتعلق بمخطط استثمار بساتين البرتقال لشركة W.J. Howey Co. وقد أنشأت هذه القضية ما أصبح يعرف بـ "اختبار هاوي"، والذي يعرف عقد الاستثمار بأنه "استثمار المال في مشروع مشترك مع تحقيق الأرباح بالكامل من جهود الآخرين."

يتكون اختبار هووي من ثلاثة أسئلة حاسمة:

1. هل هناك استثمار للمال مع توقع تحقيق أرباح مستقبلية؟
2. هل تؤهل المؤسسة الاستثمارية ككيان مشترك؟
3. هل يتم توليد أي أرباح بشكل أساسي من خلال جهود المروج أو طرف ثالث؟

في الحالة الأصلية، حكمت المحكمة بأن هيئة الأوراق المالية والبورصات يمكنها التدخل بشكل مشروع عندما باع هاوي حصص الأراضي للمستثمرين مع وعود بتقاسم الأرباح من الحصاد.

ت mandates قانون الأوراق المالية الفيدرالي أن يتم تسجيل الأوراق المالية المباعة للجمهور لدى هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) وتلبية متطلبات الإفصاح المحددة ما لم ينطبق استثناء. يهدف هذا الإطار التنظيمي بشكل أساسي إلى حماية المستثمرين من خلال ضمان الشفافية ومنع الأنشطة الاحتيالية مثل التمثيل الخاطئ.

عندما تظل الأوراق المالية غير مسجلة، قد يفقد المستثمرون الحمايات المهمة، بما في ذلك القدرة على تتبع تدفقات الأموال وتقييم فشل الاستثمارات.

التمييز التنظيمي: الأوراق المالية مقابل السلع

في الولايات المتحدة، تمثل الأوراق المالية والسلع أدوات مالية مختلفة أساسياً تخضع لهيئات تنظيمية منفصلة. كيف يتم تصنيف العملات المشفرة قانونياً له تأثيرات عميقة على تسويقها، وأماكن إدراجها، وخيارات اللجوء القانوني.

نظرًا للتنوع داخل نظام العملات المشفرة، من المحتمل أن تختلف التصنيفات التنظيمية حسب الرمز بدلاً من أن تنطبق بشكل عام على السوق.

تمثل الأوراق المالية أدوات مالية مثل الأسهم والسندات والمشتقات التي تشير إلى مطالبات ملكية ضد المصدرين وتخضع لولاية لجنة الأوراق المالية والبورصات.

السلع، على العكس من ذلك، هي عناصر ملموسة يتم تداولها بكميات كبيرة في البورصات، بما في ذلك المعادن الثمينة والمنتجات الزراعية. عادة ما تعكس تداولاتها التقييمات السوقية الحالية. بينما تقوم لجنة تداول العقود الآجلة للسلع (CFTC) بالإشراف على بعض انتهاكات تداول السلع، إلا أنها تفتقر إلى السلطة التنظيمية الشاملة على التداول الفوري التي تحتفظ بها هيئة الأوراق المالية والبورصات على الأوراق المالية.

الوضع الاستثنائي للبيتكوين في المشهد التنظيمي

منذ بداياتها، حافظت لجنة تداول العقود الآجلة للسلع على أن العملات المشفرة مثل البيتكوين والإيثيريوم يمكن تنظيمها كسلع بموجب قانون تبادل السلع (CEA).

تتمحور الحجة الأساسية للجنة تداول العقود الآجلة للسلع حول قابلية تبادل البيتكوين - حيث يحمل كل بيتكوين قيمة متطابقة مع بيتكوين آخر من نفس الجودة، مما يسمح بتداوله في البورصات مقابل عملات رقمية أخرى. وقد تم تعزيز هذا الموقف من خلال إجراءات اللجنة ضد مُصدر عملة مستقرة وبورصة عملات رقمية، حيث صرحت الوكالة بشكل صريح في ملف فبراير 2021 أن "الأصول الرقمية مثل البيتكوين، والإيثريوم، واللايتكوين، والتثير" تُعتبر سلعًا.

في يونيو 2023، توقع النائب باتريك مكهنري (R-N.Y.) تشريعًا وشيكًا للعملات المشفرة الذي سيتناول تصنيفات كل من الأوراق المالية والسلع، مع تضمين محدد لبيتكوين وإيثريوم. يسعى مشروع القانون الخاص به إلى إنشاء حدود قضائية أوضح بين هيئة الأوراق المالية والبورصات و CFTC فيما يتعلق بالإشراف على العملات المشفرة.

بينما أكد رئيس لجنة الأوراق المالية والبورصات غاري جينسلر أن "معظم رموز التشفير هي أوراق مالية"، إلا أنه رفض بشكل ملحوظ تحديد تصنيف الإيثيريوم خلال جلسة استماع في يناير. ومع ذلك، في تصريح سابق عام 2018، ذكر جينسلر بشكل صريح "بيتكوين، إيثير، لايتكوين، بيتكوين كاش" كأمثلة على العملات المشفرة التي "ليست أوراق مالية."

لا تزال الإطار التنظيمي يتطور، حيث قامت لجنة الأوراق المالية والبورصات بسحب تعريفها لـ "الأصول الرقمية" من القواعد النهائية لصناديق التحوط في يناير 2023، مشيرة إلى أنها "تواصل النظر في المصطلح."

الأثر التنظيمي على الأسواق والبورصات

حذرت النصيحة التي قدمتها هيئة الأوراق المالية والبورصات في مارس المستثمرين من أن أي منظمة مرتبطة ببيتكوين أو إيثيريوم أو أصول تشفير أخرى غير مسجلة لدى الهيئة كمنصة لتداول الأوراق المالية الوطنية. علاوة على ذلك، نظرًا لأن العملات المشفرة لا تُتداول في البورصات الوطنية الكبرى مثل NYSE أو Nasdaq، فإن المستثمرين يواجهون مخاطر متزايدة من التلاعب في السوق، والتقديم المتقدم، وممارسات خداع أخرى.

لم تنشأ هذه الحالة من عدم اليقين التنظيمي بسبب نقص الاهتمام بالتسجيل من قبل شركات العملات المشفرة. وفقًا لإحدى المنصات التجارية الكبرى، فقد حاولوا التسجيل ولكن لم يتمكنوا من المتابعة بسبب ما وصفوه بأنه إرشادات تنظيمية غير كافية.

تقدم البيئة التنظيمية الحالية تحديًا كبيرًا: على الرغم من الإجراءات التنفيذية ضد المنصات التي تتداول بعض العملات المشفرة كأوراق مالية مزعومة، لا يزال لا يوجد مسار واضح للتسجيل أو الامتثال لهذه البورصات أو الأصول الرقمية التي تسردها.

تخلق هذه الغموض التنظيمي تحديات كبيرة للمشاركين في السوق الذين يحاولون التنقل بين متطلبات الامتثال بينما يستمرون في الابتكار في مجال الأصول الرقمية. تظل التفرقة بين وضع بيتكوين كسلعة والتصنيف غير المؤكد للعديد من الرموز الأخرى قضية مركزية لمستقبل التنظيم في الصناعة.