انتهى كسب المال أثناء الاستلقاء! الاحتياطي الفيدرالي (FED) يخفض الفائدة ويضرب العملة المستقرة، إمبراطورية الأرباح البالغة 130 مليار دولار تواجه الانهيار

في 18 سبتمبر 2025، أعلن الاحتياطي الفيدرالي (FED) عن خفض معدل الفائدة بمقدار 25 نقطة أساس إلى 4.00%-4.25%. بالنسبة لمعظم الصناعات، هذه إشارة إلى التيسير، مما يعني تكلفة تمويل أقل وسيولة أكثر وفرة. لكن بالنسبة لمصدري عملة مستقرة، فإن هذا التخفيض يعني أن العد التنازلي لنموذج الربح من الفارق قد بدأ رسميًا، وأن عصر ذهبي كان يحقق أرباحًا سنوية تصل إلى 13 مليار دولار سينتهي قريبًا.

عد تنازلي لنهاية نموذج الفارق: كل خفض بمقدار 25 نقطة أساس، تتكبد Tether خسارة قدرها 3.18 مليون دولار

(المصدر: تيذر)

المنطق الأساسي للربح من العملة المستقرة بسيط ومباشر للغاية، حيث يقوم المستخدمون بتبادل الدولار مقابل عملة تعادل قيمتها، ويقوم الجهة المصدرة باستثمار هذه الأموال في سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل أو صناديق السوق النقدي، لتحقيق الربح من فروق الفائدة. في فترة ارتفاع معدل الفائدة، تكون عائدات هذا النموذج مذهلة.

Tether هو المثال الأكثر وضوحًا، حيث أظهر تقرير تدقيق الاحتياطيات للربع الرابع من عام 2024 أن أرباح الشركة على مدار العام بلغت 13 مليار دولار، منها حوالي 7 مليارات دولار جاءت من الفوائد على السندات الحكومية واتفاقيات إعادة الشراء، مما يمثل أكثر من نصف إجمالي الأرباح. كما أن القيمة الإجمالية للسندات الحكومية الأمريكية التي تحتفظ بها تصل إلى 90.87 مليار دولار، وهو ما يمثل 82.5% من إجمالي الاحتياطيات.

الحالة مع شركة Circle، وهي جهة إصدار رئيسية أخرى للعملة المستقرة، هي نفسها. على الرغم من عدم الكشف عن التركيبة الكاملة للأرباح، إلا أنه من خلال الكشف عن الاحتياطات، خصصت Circle حوالي ربع الأموال في سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل، بينما يتم الاحتفاظ بالجزء المتبقي بشكل رئيسي في صناديق السوق النقدي التي تديرها بلاك روك.

أثر خفض الفائدة: لعبة رياضية قاسية

! التقرير المالي للربع الثاني من دائرة 2025

（المصدر: سيركل）

يمكننا ببساطة حساب بعض الأرقام. على سبيل المثال، وفقًا لتقرير التحقق الخاص بها في الربع الثاني من عام 2025، بلغت حيازة الشركة من السندات الحكومية الأمريكية 127 مليار دولار. مع كل انخفاض بمقدار 25 نقطة أساس في معدل الفائدة، سينخفض دخلها السنوي من الفوائد بنحو 318 مليون دولار.

إذا كانت التوقعات السائدة في السوق صحيحة، فإن الاحتياطي الفيدرالي (FED) سيقوم بخفض معدل الفائدة 2-3 مرات في المستقبل، بمجموع خفض 75 نقطة أساس، فإن الإيرادات السنوية لتيثير ستنخفض بنحو 9.53 مليار دولار.

إن وضع Circle حساس بنفس القدر. تظهر تقاريرها المالية للربع الثاني من عام 2025 أن متوسط تداول USDC هو 61 مليار دولار، وإيرادات الاحتياطي تصل إلى 634 مليون دولار. تم تخصيص حوالي 80% من الأموال في سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل. يعني خفض سعر الفائدة بمقدار 25 نقطة أساس أن الإيرادات السنوية ستنخفض بنحو 122 مليون دولار؛ وإذا تم تخفيض سعر الفائدة بمقدار 75 نقطة أساس، ستصل نسبة انخفاض الإيرادات إلى 366 مليون دولار.

المشكلة هي أن EBITDA المعدلة لشركة Circle في هذا الربع كانت فقط 126 مليون دولار. بمجرد أن تتقلص هوامش الربح، من المحتمل أن تتحول من الربحية إلى الخسارة.

تحولات الكيانات الكبرى الثلاثة: من صناديق النقد إلى مقدمي الخدمات المالية العالمية

بعد انتهاء نموذج فرق الفائدة، يجب على مُصدري العملات المستقرة إكمال تحول جذري، من صندوق نقدي إلى مزود خدمات مالية عالمي. الفكرة الأساسية هي تحويل تركيز الإيرادات من فرق فائدة واحد إلى خدمات مالية أوسع وأكثر استدامة.

Circle：تعمل على تحويل العالم المالي مثل ديدي

تسعى Circle إلى إجراء تحول جذري يمكن فهم هدفه من خلال تشبيه بسيط: Didi. لا تمتلك Didi سيارات، لكنها تستطيع ربط السائقين بالركاب؛ بينما شبكة الدفع التي أنشأتها Circle (CPN) لا تتعامل مباشرة مع الأموال، بل تأمل في ربط البنوك والمؤسسات المالية في جميع أنحاء العالم معًا.

من وجهة نظر نموذج الربح، تنتقل Circle من الاستفادة من فروق الفائدة إلى جمع رسوم المرور. يمكن لـ Circle تحصيل رسوم الشبكة عن كل معاملة تمر عبر CPN. وهذا يربط الإيرادات بحجم المعاملات، بدلاً من الاعتماد على معدل الفائدة. حتى في بيئة معدلات الفائدة الصفرية، طالما هناك تدفق للسيولة، هناك أرباح.

ومع ذلك، لا يزال هذا التحول في القصة في مراحله المبكرة جدًا. وفقًا لتقرير Circle المالي للربع الثاني من عام 2025، بلغ إجمالي إيرادات الشركة 658 مليون دولار، منها 634 مليونًا من فوائد الاحتياطي، بينما كانت الإيرادات الأخرى (بما في ذلك CPN) 24 مليون دولار فقط، مما يمثل حوالي 3.6٪.

تيثر: تعمل كـ Berkshire Hathaway في عالم التشفير

إذا كان وارن بافيت قد بنى إمبراطورية استثمارية باستخدام أموال التأمين من شركات التأمين، فإن Tether تقوم بتمهيد خريطة استثمارية عبر الصناعات باستخدام التدفق النقدي الناتج عن عملة مستقرة، وقد بدأت مبكرًا في تخطيط "إزالة الفائدة".

تغطي استثمارات Tether مجموعة واسعة من المجالات، تقريبًا جميع المجالات التي يمكن تصورها:

الطاقة: الرهان الكبير على تعدين البيتكوين، وتشكيل حلقة مغلقة

الذهب: الاحتفاظ بقيمة 8.7 مليار دولار من الذهب الفعلي في الاحتياطي، واستثمار في شركات تعدين الذهب الكندية

تمويل تجارة السلع الأساسية: تقديم قروض قصيرة الأجل لنقل المواد الخام

من خلال القيام باستثمار متنوع بين الأصول والصناعات المختلفة مثل الطاقة والذهب والتمويل للسلع الأساسية، قللت Tether بشكل كبير من الاعتماد على عمل واحد فقط. وكانت النتيجة في الربع الثاني من عام 2025 أن الشركة حققت صافي ربح قدره 4.9 مليار دولار، حيث كان جزء كبير من هذا الربح ناتجًا عن مساهمات هذه الاستثمارات المتنوعة.

Paxos: تعمل كفوكسون في عالم العملات المستقرة

إذا كانت Circle تريد أن تكون مثل Didi في عالم المال، وTether تبني Berkshire Hathaway في عالم التشفير، فإن دور Paxos يشبه إلى حد بعيد فوكسكون في عالم العملات المستقرة. فوكسكون لا تبيع هواتفها الخاصة، لكنها تصنع لأبل وهواوي وغيرها من العملاقة؛ Paxos أيضًا لا تركز على علامتها التجارية الخاصة، بل تقدم مجموعة كاملة من خدمات إصدار العملات المستقرة للمؤسسات المالية.

تظهر هذه الوضعية مرونة في فترة خفض أسعار الفائدة. عندما كانت Circle و Tether قلقتين بشأن تقليص الفارق في الأسعار، كانت Paxos قد اعتادت بالفعل على نموذج تقاسم الإيرادات مع العملاء. هذه الترتيبات التي تبدو ظاهريًا أنها غير مربحة، في الواقع، بنت لها جدارًا عازلًا.

PayPal's PYUSD هو مثال نموذجي. بفضل Paxos، تمكنت PayPal من إطلاق المنتج في غضون بضعة أشهر، مع التركيز على تعليم المستخدمين وتوسيع السيناريوهات.

مستقبل صناعة العملات المستقرة: إعادة تنظيم و البقاء للأصلح

انخفاض سعر الفائدة يظهر تماما ضعف نموذج الهامش الربحي. طريقة الربح المعتمدة على الهامش الربحي بدأت تفشل، وصناعة العملات المستقرة وصلت إلى مرحلة إعادة هيكلة. بقاء الشركات يعتمد على سرعة تحديث نموذج العمل، ومدى شمولية التحول.

عملة مستقرة正在从单一的 قيمة تخزين工具，转向更广泛的 بنية تحتية مالية：

شبكة الدفع: تصبح قناة التسوية من الجيل الجديد، مقارنة بشبكات تقليدية مثل SWIFT و Visa

الخدمات المالية: تقديم خدمات الإقراض، الحفظ، والتسوية، واستخدام عملة مستقرة كمدخل إلى التمويل التقليدي

إدارة الأصول: حاول تنويع التخصيص أكثر، وابحث عن التوازن بين الشفافية والعائد.

من هذا المنظور، فإن خفض الاحتياطي الفيدرالي (FED) للفائدة ليس مجرد تعديل في السياسة النقدية، بل هو أيضًا اختبار ضغط لصناعة العملات المستقرة. الشركات التي تستطيع الصمود خلال هذه الجولة ستحتل مكانة أكثر أهمية في خريطة التمويل المستقبلية؛ بينما قد تجد الشركات التي لا تزال تعتمد على نموذج هوامش الفائدة الفردية أن أعمالها ليست سهلة كما كانت.