На прошлой неделе ETH вернулся к уровням ICO 2017 года. Это было тогда, когда Ethereum был просто белыми бумагами и токенами, в сравнении с многими приложениями с реальным использованием сегодня. Рынку кажется не важно 7½ лет прогресса с экосистемой разработчиков Ethereum.

Большая проблема заключается в том, что ETH нуждается в новом повествовании, четкой истории, почему людям следует покупать монету. Давайте разберем общие повествования об ETH и посмотрим, почему они больше не удерживаются.

1. «ETH - это проскальзывание бета по BTC».

Это было правдой в прошлых циклах бычьего рынка, что альткоины превосходят BTC, а фишки альткоинов синего чипа являются рычаговыми бета. Когда BTC выступает хорошо, инвесторы рискуют и получают лучшие возможности для роста в альткоинах.

На этот раз все по-другому. Запуск Bitcoin ETF в январе 2024 года создал новый параллельный сдвиг. Почти $100 млрд поступленийвложил в биткоин-ETF, которые в настоящее время совместно удерживают 5.7% предложения BTC. Сравните это только$5B of inflowsв инвестиционные фонды Ethereum. В отличие от прошлых циклов, крупные поступления в криптовалюту, а именно от крупных институций, теперь просто идут в BTC и больше не просачиваются в остальной рынок. У BTC всегда будет естественный спрос среди новых инвесторов, желающих экспонироваться к криптовалюте, но это не ясно для других активов.

BTC находится на собственном уровне и отклоняется от остального рынка.

Вторичный эффект новых поступлений, не идущих в альткоины, заключается в том, что у нас остается горячий пул дегенеративных денег нулевой суммы, который вращается из одного казино в другое. Это было очень заметно в динамике цен в месяцах после выборов, когда дегенеративные деньги вращались от мемокоинов Solana AI агента к Hyperliquid, затем к $TRUMP и $MELANIA. Без экономического роста криптовалютный трибализм ускоряется из-за борьбы за внимание нулевой суммы в казино.¹

2. «ETH - это ультразвуковые деньги.

Это больше не является правдой. В апреле 2024 года предложение ETH изменило направление и снова начало увеличиваться. В феврале 2025 года ETH стал инфляционным после слияния. Так что аргумент о том, что ETH является более твёрдыми деньгами, чем BTC, больше не имеет смысла.

Деньги ультразвуковой тезис также немного средние по кривизне. Новички в криптовалюте купят рассказ о дефиците “BTC - это цифровое золото”, не зная о EIP-1559 и технических деталях того, что более дефляционно - BTC или ETH.

Источник: ultrasound.money

3. «ETH - это цифровое масло».

Проблема этой структуры заключается в том, что ETH тогда торгуется как товар, который находится в боковом диапазоне и находится в пределах диапазона. Товары оцениваются на основе рыночного спроса и предложения, а не как долгосрочный актив для роста. Для наглядности вот две диаграммы, сравнивающие нефть с S&P 500 за последнее десятилетие.

USO

SPY

Нефть торговалась в пределах определенного диапазона в течение последнего десятилетия за исключением двух событий: 1) прорыв в технологии гидроразрыва пластов, открывший новые запасы нефти в США в начале 2015 года, и 2) крах из-за COVID в начале 2020 года.

Используя концепцию "цифрового нефти", если на рынок поступает новое предложение ETH из-за повторного инфляционного роста, но нет спроса на покупку, цена упадет.

4. «ETH - это глобальный уровень расчетов».

Долгосрочная дорожная карта масштабирования Ethereum имеет встроенное противоречие между двумя целями, что 1) масштабирование будет вытеснено на L2s и Ethereum станет слоем расчетов, и что 2) экономическая активность L2 принесет ценность обратно в ETH. Когда EIP-4844 блобыуменьшенныйстоимость размещения данных транзакции на L1 на порядок, это сделало L2 более масштабируемым, но также снизило доходность для Ethereum.

Однако более серьезной проблемой становится то, что когда L2 запускают свои собственные токены, они становятся паразитарными по отношению к ETH. У L2 есть сильный финансовый стимул для того, чтобы ценность накапливалась в их собственных токенах, а не в ETH. Таким образом, L2 ведут себя почти как конкурирующие L1, за исключением технических различий в механизмах консенсуса.²

Что происходит затем, это разрыв между принятием EVM и накоплением стоимости ETH. Исторически, самая большая защищенность Ethereum заключается в его экосистеме инструментов разработчика вокруг EVM - отладчики, фаззеры, шаблонные контракты и т. д. - которая была накоплена за многие годы разработки с открытым исходным кодом. Гораздо проще для нового разработчика строить на EVM, чем на другой цепочке без EVM, у которой нет такой надежной инфраструктуры инструментов разработчика. С разрывом между EVM и ETH принятие EVM может продолжать расти, поскольку новые L2, такие как MegaETH, и новые L1, такие как Berachain и Monad, используют экосистему EVM, но накопление стоимости возвращается к их родным токенам, а не к ETH.

5. "ETH имеет наибольшую экономическую активность среди всех цепочек."

Возможно, в будущем возникнет ситуация, когда объем стейблкоинов достигнет исторического максимума, объем DEX достигнет исторического максимума, а другие показатели экономической активности на Ethereum также достигнут исторических максимумов, но цена ETH все равно не достигнет исторического максимума из-за сжатия множителя P/E. В этом случае ETH будет торговаться более похоже на технологические акции, такие как TSLA (97x forward P/E) или NVDA (24x forward P/E).

По текущим годовым прибылям ETH должен иметь множитель P/E в 300 раз, чтобы снова достичь исторического максимума без какого-либо денежного премиума. Так что все еще есть значительный риск сжатия P/E.

Что произойдет с ETH отсюда? Возможно, ETH подскочит от средней регрессии, или ETH будет продолжать показывать более слабые результаты по причинам, перечисленным выше. До этого момента ETH нуждается в новом нарративе.

1. Еще одним побочным эффектом того, что притоки не поступают в альткоины, является ущерб рынку венчурного капитала. Лучший сценарий для TGE ограничивается однозначными миллиардами для инфраструктурных проектов, и, работая наоборот, для других категорий проектов предусмотрено меньшее TAM. Оценки частных раундов также не снижаются, поскольку относительно таланта основателя в этой области по-прежнему имеется избыток капитала. Таким образом, доходы для криптовалютных венчурных инвесторов сжимаются.
2. Роллапы на основе пытаются вернуть ценность обратно в ETH, но ошибка заключалась в том, что они не были включены в исходное проектирование для L2s. После того, как L2 начинают зарабатывать деньги от своих собственных последователей, нет особого стимула отдавать последователя.

Disclaimer：

1. Эта статья перепечатана из [ Душевные мысли]. All copyrights belong to the original author [Ричард Чен]. If there are objections to this reprint, please contact the Gate Learnкоманда и они незамедлительно займутся этим.

2. Ответственность за отказ: Взгляды и мнения, высказанные в этой статье, являются исключительно мнением автора и не являются инвестиционными советами.

3. Переводы статьи на другие языки выполняются командой Gate Learn. За исключением случаев, когда это упоминается, копирование, распространение или плагиат переведенных статей запрещены.