これがウォール街が突然トークン化に夢中になった理由—しかしそれは彼らの条件で

ウォール街はトークン化について何年も語ってきましたが、ぼんやりした計画や試験プロジェクトの域をなかなか出られなかったようです。ところが今週は、さまざまな取り組みとインセンティブが結実し、ようやく本気で物事を進め始めていることが見えてきました。

BMOは、実時間の決済および24時間体制の証拠金(マージン)関連の活動のために、CME GroupおよびGoogle Cloudとともにトークン化された現金機能を立ち上げる計画だと述べました。Nasdaqはすでに、トークン化された形での特定の株式およびETFの取引と決済を支援するためのSECの承認を得ています。

今月はじめに、米国の銀行規制当局は、ブロックチェーンが関与しているだけでトークン化された有価証券に追加の資本賦課が課されることはないと述べました。

そして3月25日には、下院金融サービス委員会がトークン化についての公聴会を正式に開催し、この新しい構造に合わせて証券ルールを適応させることを狙った法案の下書き作成を進めていると述べました。

一連の出来事とそのタイミングは、トークン化が現在アメリカの金融でどこに位置しているかを示しています。これはもはや、漠然とした「暗号に隣接した」好奇心ではありません。これからの10年に市場がどう機能するのか、そこにあるソフトウェア層を誰が握るのか、そして既存の金融システムが、システムを手放さずにデジタル金融を取り込めるのか――そうした競争になってきています。

トークン化とは、すでに存在する資産を取り、それをブロックチェーンベースの台帳上でデジタルとして表現し、現在のアーキテクチャが許す以上に、より多くの自動化とより少ない時間的制約のもとで動かせるようにすることです。

これにより、資産は発行しやすくなり、移転しやすくなり、担保として使いやすくなり、そして決済がより速くなる可能性があります。Larry Finkの2026年の議長書簡でBlackRockは、トークン化を「投資を、発行・取引・アクセスしやすくする方法」として説明しました。JPMorganのKinexysは、制度機関向けの言葉で同様の未来を売り込みます。「国境を越えて、ほぼリアルタイムで、24/7稼働する取引」です。

金融はインターネットの時間を求める

トークン化とは、すでに存在する資産を取り、それをブロックチェーンベースの台帳上でデジタルとして表現し、現在のアーキテクチャが許す以上に、より多くの自動化とより少ない時間的制約のもとで動かせるようにすることです。

ウォール街がトークン化に熱心なのを理解する最も簡単な方法は、それを「ブロックチェーン技術への押し付け」として見ないことです。多くの既存のレガシー金融機関が本当に欲しているのは取引の継続性であり、既存の取引・決済アーキテクチャを使ってそれを実現するのは、ほぼ不可能に近いことです。

グローバル市場は、たとえば石油がウォール街が眠っている間にも取引されるため、24/7で取引していると言えるでしょうし、先物はアジアや中東からの見出しで再評価されます。LSEでのコモディティのマージン・コールは、シカゴでの時間がどうであろうと発生します。とはいえ、現行の金融システムのほぼ大部分は、いまだ営業時間、決済ウィンドウ、そして遅いバックオフィスのプロセスに依存しており、私たちがいま生きている相互接続された経済のために作られていません。

トークン化は、現代の市場が実際に生きているスピードに、資金、有価証券、担保をより近づける方法を提供します。

BMOは、その発表の中でまさにそう言っています。同社のトークン化された現金プラットフォームは、CMEで証拠金のかかった商品やデリバティブを利用する機関投資家の支援を目的としています。これにより、いつでも取引・決済・マージン・コールを管理できるようにするのです。JPMorganはKinexysを通じて同じことを実現したいと考えており、常時稼働の支払いと、より速い国境を越えた送金を約束しています。Citiも、トークン化された決済に関する取り組みで同様のことを後押ししており、それを「リアルタイムの流動性、オートメーション、そしてより効率的な担保利用を生み出す方法」として位置づけています。

これらの取り組みはすべて現実のもので、まもなく具体的な成果(実際のオフ時間帯での決済)を生み始めます。いま見えているのは、革新に関する抽象的な言葉の領域をはるかに超えたところです。実際の資金管理、資金調達、そして担保の機動性(モビリティ)を語る実務的な言葉が、これからはっきりと出てきています。

ワシントンは今、その見通しを資本市場の問題として扱っています。

3月25日の公聴会に向けた委員会メモでは、議員たちは、現行の証券法がトークン化された活動を適切に規律しているのか、また重複する要件がどこで邪魔になっているのかを検討するだろうと述べています。ある討議用の法案は、トークン化された有価証券およびデリバティブに追加のルールが必要かどうかについて、SECとCFTCが共同で調査を行うことを求めています。別の案は、指定された条件のもとで主要な市場仲介業者がブロックチェーンの記録に依拠できるようにするルールを、SECに書かせるものです。

証人の証言は、この流れがどちらへ向かっているかを明確に示しています。

NasdaqのJohn Zeccaは、トークン化は既存の市場システムに統合されるべきだと主張し、資本市場は、より継続的で、より自動化され、より相互接続された構造へと向かっていると述べました。

SIFMAのKenneth Bentsenはイノベーションを後押ししつつも、投資家の保護策と市場の一貫性がそれに伴っていかねばならないと警告しました。

DTCCはいつも通りの既存勢力としての立場を取り、所有権の権利と投資家保護を維持する規制された環境の中でトークン化を支持しました。

記録として残るNASAAのレターでさえ(より懐疑的な観点から書かれたものである)、トークン化された有価証券は本物の有価証券であり、証券法の全面的な適用を受け続けるべきだという前提を受け入れています。(Federal Register)

スピード、担保、そして誰がトークン化のルールを書くのか

この機関投資家主導のトークン化推進での最大の論点は、効率性です。

しかし、ウォール街が話している高速決済は、パズルのほんの一部にすぎません。もっと大きな要素は流動性のある担保であり、大手のレガシー金融機関にとっては、たぶん最も価値の高いものです。

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市場がストレスを受けたとき、問題が価格だけに限定されることはめったにありません。価格のボラティリティは資本を間違った場所に閉じ込め、送金には時間がかかりすぎ、取引、マージン・コール、そして利用可能な現金の間の遅延が効いてきます。

トークン化された現金と有価証券は、価値ある資産を素早く移し、担保に差し入れ、そして再利用できるようにする仕組みを約束します。そこでは摩擦が大幅に減ります。

トークン化に関する一般向けのストーリーは「効率性」です。機関向けのストーリーはもっと深いところにあります。より速い決済がその一部。よりモバイル(機動性のある)な担保がもう一つで、大手の金融機関にとってはそれが最も価値のある可能性があります。市場がストレスにさらされるとき、問題は価格だけにとどまることはまずありません。資本は間違った場所に閉じ込められ、送金には時間がかかりすぎ、そして取引とマージン・コール、利用可能な現金の間の遅れが効いてきます。トークン化された現金とトークン化された有価証券は、価値ある資産を摩擦の少ない形で移し、担保にし、そして再利用できるシステムを約束します。Citiはすでに、リアルタイムの流動性と完全に自動化されたプロセスを備えた将来の取引環境を構築する取り組みを進めています。CMEとのBMOの動きも、同じ前提に基づいています。

次にあるのは「支配」です。

トークン化された現金、トークン化された有価証券、トークン化された担保のためのレールを作る者は、次の市場構造のバージョンで非常に大きなポジションを得ることになります。取引所や銀行はその役割を望みますが、清算機関(クリアリングハウス)は、それ以上に他の誰よりもその役割を望んでいるように見えます。

NasdaqのSEC承認は、取引所が理論から実装への最初の一歩を踏んだことを示しています。しかしNYSEのSecuritizeとの提携は、競合が立ち止まっていないことを示しています。DTCCのトークン化に関する取り組みは、取引後(ポストトレード)の既存インフラが、譲るのではなく適応するつもりであることを示しています。一方で、議会は、その移行がどのような法的条件のもとで起きるのかを形作り始めています。

最新の公聴会は、無作為な民間の実験の噴出というより、市場構造の調整された移行に見せています。誰もが似たことを望んでいます。銀行はインターネットの時間帯に動く市場を望み、取引所はトークン化された取引が自社のプラットフォームで行われることを望み、清算機関はデジタル資産が既存の技術的および規制上の枠組みに結びついたままであることを望んでいます。

議員たちは、そのために既存の法的枠組みがどれくらい変わる必要があるのかを知りたいのです。

今や全員が同じ未来について議論しており、それは通常、パイロット段階からシステムの中心へ移ったことを示すサインです。(financialservices.house.gov)

ただし、それはトークン化が、これらの企業が約束しているものすべてを提供するという意味ではありません。

チェーン間やプラットフォーム間にまたがる分断は現実のリスクであり、相互運用性はまだ未完成で、法的な強制力についても、より明確な答えが必要です。機関は資産をデジタル化するために何年も費やし、より良いブランドや速いデモは手に入れるかもしれませんが、宣伝されているほどの実際の改善は得られない可能性があります。

とはいえ、進行方向は見逃しにくいです。BlackRock、BMO、Nasdaq、DTCC、JPMorgan、NYSE、そして議会のすべてが同じ言語のバージョンで語り始めたとき、トークン化がもはや暗号のスローガンではない、と安全に言えるでしょう。

Cryptoは、金と市場が継続的なデジタルレール上で動き得ることを証明するのに役立ちました。ウォール街は今、その未来の一形態を、規制し、収益化し、そして既存の金融秩序の中に収めておける形として求めています。

キャピトル・ヒルでの公聴会は、1つのことをはっきりさせました。トークン化は、主流入りに許可を待つ状態ではもうありません。今の争点は、それを誰が定義するのかに移っています。(financialservices.house.gov)

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