#TradFiIntroducesMultiLeverageFirst ラインが曖昧に：従来型ファイナンスが「マルチレバレッジファースト」の動きで暗号資産の勢いを奪った方法

著：[Your Name/Publication]

この10年以上、金融界は深いイデオロギーの溝によって二分されてきた。一方には従来型ファイナンス（TradFi）—規制された安定性、部分準備銀行制度、そして資本の遅くて着実な流れの砦—が立ち、もう一方には分散型金融（DeFi）—許可不要のアクセス、プログラム可能なマネー、そして従来のリスク管理者を失神させるようなレバレッジを約束する新興の反逆者—が存在していた。

長年、物語は単純だった：TradFiは安全性を提供し、DeFiは利回りを提供する。TradFiはカメ、DeFiはウサギ。

しかし、世界の金融情勢に地殻変動をもたらす動きの中で、旧勢力が反撃を開始した。今週、業界は新たなハッシュタグで沸騰している。それは、価値提案を完全に逆転させるように見えるものだ。

最初は模倣戦略のように見えた—中央集権的な機関が分散型プロトコルの機能を模倣しようとする後追いの動き。しかし、より深く見れば、そこにははるかに不気味で潜在的に革命的な何かが潜んでいる。これは単にレバレッジを提供することではなく、規制された保管フレームワーク内で多層レバレッジを提供するという哲学的な転換だ。つまり、TradFiはクリプトに勝つことをやめ、その最も危険な特徴を吸収し始めた瞬間である。

「ファースト」の進化

なぜ「マルチレバレッジファースト」がこれほど重要なマイルストーンなのか理解するには、まず金融マーケティングの心理戦を理解する必要がある。

クリプトエコシステムでは、「ファースト」ムーバーは常にアナーキストだった。最初の分散型取引所（DEX）、最初の貸付プロトコル、最初のパーペチュアルスワップ。クリプトの価値提案は常に、イノベーションを通じた排他性—ウォール街の「普通の人」には触れられない金融ツールへのアクセス—を約束することに基づいてきた。

この2年間、TradFiは追いつき始めた。ビットコインの現物ETFの登場は大きな勝利だったが、それは単なる露出に過ぎなかった。資産を買うこと、つまり資産を使うことではなかった。

次に、CMEのオプションや先物のゆっくりとした導入があった。これもまた、バニラなもので、レバレッジはあったが、それは単一線形で、証拠金制約も重かった。

今や、複数のプロトコルにわたるレバレッジを積み重ねることを可能にする構造化商品、「マルチレバレッジファースト」の導入により、TradFiは前例のないことを実現した。最も物議を醸す高オクタンの側面—複数のプロトコルにまたがるレバレッジの積み重ね—を、スーツとネクタイ、そして規制のシールで包み込んだのである。

「マルチレバレッジファースト」とは何か？

この用語は、昨年第4四半期後半に機関投資家やプライベートウェルスマネージャーの間で流通し始めたもので、認定投資家がTradFiの枠内でマルチコラテラル、マルチレイヤーのレバレッジ戦略に従事できる新しいクラスの構造化商品を指す。

DeFiでは、ユーザーはイーサリアム（ETH）をAaveに預け、それに対してUSDCを借り、そのUSDCをUniswapでより多くのETHと交換し、そのETHを再びAaveに預けてループさせることができる。これがマルチレイヤーレバレッジの仕組みだ。

従来のTradFiでこれを行うのは、物流的に非常に困難だった。複数の保管機関、別々のマージンアカウント、膨大な書類作業が必要だった。高純資産層の個人がこれを行うには、ファミリーオフィスや専用のトレーディングデスクを設立しなければ不可能だった。

しかし今や、主要なグローバル銀行やブローカーディーラーはこれを自動化するプラットフォームを展開している。ただし、彼らは単に自動化しているだけではなく、それを優先している。彼らのマーケティング資料における「ファースト」は、基礎資産の購入ではなく、レバレッジ戦略そのものを指している。

想像してみてほしい。あなたのプライベートバンキングのポータルにログインしたとき、「ビットコインを買う」の代わりに、「マルチレイヤーイールド戦略」と表示されている。裏側では、銀行はあなたの現金担保を取り、流動性の高いデジタル資産のバスケットを購入し、それらを規制された貸付デスクを通じて再担保し、借入金を使って追加の利回りを生む資産を購入— これらすべてを一元管理できるリスク管理ダッシュボードを備えて。

これがオンボーディングの根本的な変化だ。TradFiはもはや、「安全にクリプトを保管しに来てください」とは言わない。むしろ、「チェーン上でやっていたことを、破産保護や税務申告、関係マネージャー付きでやりましょう」と提案している。

流動性の空白

この動きの即時的な市場への影響は、大規模な流動性の空白を生み出すことだ。

DeFiの流動性は常に断片化されてきた。総ロック価値（TVL）は数十億ドル規模だが、多数のチェーンと数百のプロトコルに分散している。さらに、その流動性は高価だ。AaveやCompoundの借入コストは、利用率に応じて激しく変動する。

TradFiの機関投資家は、世界最深の資本プール—レポ市場、中央銀行の資金供給、銀行間貸出金利（SOFR、EURIBOR）—にアクセスできる。彼らがマルチレバレッジ商品を提供する場合、小売預金者の流動性プールから借りているわけではなく、自行のバランスシートからほぼゼロスプレッドで資金を調達している。

初めて、機関投資家はDeFiのプロトコルが提供できないコストで、デジタル資産に対して5倍、10倍、さらには20倍のエクスポージャーを実現できる。これは単なる競争ではなく、過剰レバレッジや資本不足のDeFi貸付プロトコルにとって、絶滅の危機をもたらす可能性がある。

もしクジラが、オンチェーンよりもゴールドマン・サックスやフィデリティでより安く、安全に、信頼性高くレバレッジを得られるなら、なぜスマートコントラクトの脆弱性やブリッジのハッキングリスクを冒す必要があるのか？答えは明白だ。彼らはそうしない。

規制のアービトラージ

この動きの最も物議を醸す側面の一つは、規制のアービトラージを逆手に取る点だ。

歴史的に、クリプト企業はバハマ、シンガポール、ケイマン諸島などに移動し、米国の厳しい規制から逃れてきた。TradFiは、KYC/AMLや証券法のためにイノベーションの敵とみなされてきた。

しかし今、TradFiは規制を武器にして、マルチレバレッジ市場を獲得しようとしている。彼らの論理はこうだ：「明日、証券とみなされるかもしれないプロトコルを使う理由はない。今は、私たちの規制された子会社を使えばいいのだ。」

規制された枠組みの中でマルチレバレッジを先行導入することで、TradFiは事実上、自社の提供するレバレッジが唯一合法的な方法であるとロビー活動を行っている。彼らは、許可不要で疑似匿名のDeFiを、高リスクで違法の可能性がある代替手段として位置付けている。

これは、製品のポジショニングにおける大きな巧妙さだ。政府がDeFiを禁止する必要はない。DeFiを資本所有者の上位10％にとって経済的に無関係にすればよいのだ。クジラがDeFiから離れれば、流動性は枯渇し、利回りは崩壊し、小売ユーザーも追随する。

中央集権的レバレッジのリスク

しかし、歴史は中央集権的レバレッジの危険性を警告している。ハッシュタグは、2008年の金融危機や、2022年のFTX崩壊を思い出させる。

「マルチ」の文字は、多層レバレッジの複雑さを示す。従来の金融では、複雑さはしばしば、誰も完全に理解していない派生商品を含む巨大なブラックボックスに行き着く。複数のレバレッジ層を一つのバランスシートに重ねると、流動性崩壊やマージンコールの連鎖—火の手のように売りが連鎖し、さらなるマージンコールを引き起こす—のリスクは指数関数的に高まる。

DeFiでは、これらの清算は透明だ。リアルタイムでオンチェーン上で行われ、担保が競売にかけられる様子を誰でも見ることができる。

一方、TradFiの清算は電話や営業時間外に行われ、多くの場合、相手先との紛争により資産が凍結され、数ヶ月間動かなくなることもある。もし、大手銀行が提供するマルチレバレッジ商品が、ビットコインの価格が20％急落したことで崩壊した場合、その損失は銀行のバランスシートだけにとどまらず、クライアントの資産も長期間破産裁判所に拘留されることになる。

さらに、これらのマルチレイヤー商品における再担保チェーンは不透明だ。担保を預けるとき、その資産はどこに行くのか？ヘッジファンドに貸し出されているのか？市場をショートするために使われているのか？TradFiは、影の銀行システムの不透明性を、透明性の高いデジタル資産の世界に持ち込んでいるのだ。