## エグゼクティブサマリー暗号資産市場は、2025年を特徴付けた重要な乖離に直面しながら2026年に入り、セクター全体を再形成しています。暗号エコシステムの総ロックされた価値（TVL）は世界的に拡大を続け、機関投資家の参加も前例のないマイルストーンに達しましたが、主要なブロックチェーンのトークン価格は急落しています。このオンチェーン経済活動と市場評価の構造的な乖離は、市場が成熟しつつあることを示しており、価値の獲得がベースレイヤートークンよりも生産的なアプリケーションに流れつつあることを明らかにしています。2026年2月時点では、2025年末から劇的に変化しています。ビットコインは78,610ドル（年初比-23.28%）、イーサリアムは2,430ドル（-26.38%）、ソラナは104.67ドル（-54.84%）で取引されています。しかし、これらの価格動向の背後では、主要エコシステムの暗号のTVLは拡大し続け、ステーブルコインの供給も急増し、アプリケーション層の収益も上昇を続けています。本レポートでは、機関資本、開発者活動、技術的アップグレードが2026年に向けて暗号インフラ層をどのように再構築しているかを検証します。## TVL暗号のパラドックス：インフラは強化される一方、価格は弱含む2025年は、基本的な指標と価格パフォーマンスが著しく乖離した前例のない市場構造を示しました。TVL暗号セクターは、投資リターンが大部分の大型トークンでマイナスに転じる中でも、驚くべき耐性を示しました。分析対象の8つのエコシステムのうち7つが、ネイティブトークンで測定したTVLの成長を記録し、いくつかのチェーンでは劇的な拡大が見られました。アバランチのTVLは156.25%増の1億2300万AVAXに達し、ソラナのTVLは56.86%増の1億3800万SOL（ただしUSD価値は35.3%減の184億ドル）となっています。一方、8つのネットワークのうち4つは日次取引活動が増加しており、マクロ経済の逆風にもかかわらずオンチェーンの関与が高まっていることを示唆しています。しかし、この拡大は物語の半分に過ぎません。すべての主要エコシステムでチェーンの手数料は崩壊し、ビットコインは94.61%、イーサリアムも94.61%、ソラナは82.10%の下落を記録しています。これは、資本がプロトコルに流入している一方で、ベースレイヤーの決済コストが急激に低下していることを示しています。暗号のTVLエコシステムは、決済手数料からアプリケーション層の収益化へと収益モデルをシフトさせつつあります。**重要な洞察**：Layer-1トークンは、暗号市場の総時価総額の90%を占めているにもかかわらず、ネットワーク手数料のわずか12%しか獲得していません（1年前の60%から減少）。アプリケーションの収益は、6つの主要エコシステムで増加し、Nearは驚異的な+190%の増加を示しました。これは、暗号の価値がベースレイヤートークンから乖離し、生産的なアプリケーションに集中しつつある根本的な再構築を意味します。## ビットコイン：機関投資家の採用が決済を再形成ビットコインの2025年の動きは、機関資本の暗号市場における役割の拡大を示しました。資産はピーク時に企業の財務管理の採用により126,080ドルまで高騰しましたが、その後、マクロ経済の不確実性の高まりにより78,610ドルに下落しました。### 機関TVL：新たなビットコインの物語ビットコインに関する主要な物語は、投機的なリテール需要から機関投資家の資本構造へと移行しています。米国のスポットETFは2025年を通じて236億ドルの純流入を記録しましたが、ビットコインを準備金として保有する企業（デジタル資産財務会社、DAT）は、5四半期連続でより大きな資本流入を引きつけました。現在、公開企業196社がビットコインの保有を開示しています。これらの機関投資家のTVLは、構造的な変化を示しており、これらの企業は借入、戦略的買収、レバレッジ戦略を通じてBTCを取得しています。ETFとDATの合計は、ビットコインの供給の12.8%を保有し、この比率は前年比35%増加しています。現行の採用ペースでは、2026年末までに機関投資家はビットコインの15-20%をコントロールし、マイナー発行を超える供給を吸収し続ける可能性があります。しかしながら、mNAV（市場純資産価値）比率はこの物語に異議を唱えます。ほとんどのDAT企業の時価総額は純資産価値を下回っており、新たな株式発行や追加のビットコイン取得の能力を制約しています。これにより、一部の組織は保有資産を売却して株式買戻しを行う必要に迫られ、積み増し戦略の逆行を招く可能性があります。### ビットコインのコモディティ化ビットコインのマクロダイナミクスは、2025年に根本的に変化しました。資産は、従来の防御的ヘッジではなく、高ベータのリスク資産として取引されるようになり、S&P 500との相関はボラティリティの高い期間中に0.80を超えました。一方、BTC/金の価格比は36から21に縮小し、ビットコインの時価総額比は10%から6%に低下しています。この再配置は、機関投資家がビットコインを代替通貨ではなく、テクノロジーセクターの保有資産として扱うことを反映しています。2025年第4四半期以降、マクロの不確実性が再び高まる中、ビットコインの下落は株式を上回り、多くの投資家が早期のブルのナarrativeで推奨された価値保存の観点と矛盾しています。### BTCFiとマイニング経済学ビットコインのレイヤー2ソリューションとBTCFiプロトコルは、TVL暗号配分額がほぼ80億ドルに達し、重要な構造的課題であるマイナーの持続可能性に対処しています。ビットコインのブロック報酬は現在3.125BTC/ブロックであり、取引手数料はマイナー収益のわずか1%にまで崩壊しています。上場企業のマイニング企業は、ビットコインの価格が安定的に4年ごとに倍増しなければ、収益を維持できないという数学的現実に直面しています。この圧力を反映し、過去2年間で約15の上場マイニング企業がAI重視のデータセンターインフラに方向転換を発表しています。トップ10のマイナーのうち7つは、すでにAI/HPC事業から意味のある収益を得ており、現在のハッシュレートと価格設定で利益を維持するために必要不可欠となっています。Stacks（Proof-of-Transferを使用）やBabylon（ビットコインのチェックポイントコミットメントを可能にする）などのソリューションは、継続的で避けられないオンチェーン取引を生み出し、持続可能な手数料収入を確保します。これらのBTCFiモデルは、ビットコインの半減期後の長期的なマイニングセキュリティへの最も信頼できる道筋を示しています。## イーサリアム：TVL拡大とベースレイヤー手数料の崩壊イーサリアムは、TVL暗号のパラドックスを完璧に体現しています。ETHは年初比26.38%の下落で2,430ドルに落ち込みましたが、ネットワークのTVLは2500万ETHから3100万ETHに拡大し、ステーブルコインの時価総額は1110億ドルから1660億ドルに急増、DEXの取引高も第4四半期で670億ドルから860億ドルに増加しています。それにもかかわらず、L1の手数料は月額1億ドルから15百万ドル未満に急落し、85%の減少を示しています。これは、イーサリアムのロールアップ中心戦略を裏付けるものです。### 機関流入とデジタル資産財務イーサリアムの機関流入は、ビットコインのパターンを踏襲しつつも、特徴的な違いを見せています。2025年7月以降、ETHに特化したDATが形成され、流通供給の約3.5%を保有しています。この機関TVLは、Q3までの大幅な価格上昇を牽引しましたが、Q4では流入が急速に鈍化しました。仮に四半期ごとの成長率が10%（Q3の200%成長と比較）で推移した場合、2026年末までにイーサリアムDATは流通供給の約4%をコントロールする見込みです。この継続的な機関の蓄積は、他の流動性源がなくともETH価格の動きを支えることになります。### ステーブルコインの利回り構造イーサリアムは、暗号全体のステーブルコイン利回り生成を支配しています。これらのプロトコルは、実世界資産の利回り（SkyやMakerDAOによる財務省証券の利回り）、暗号ネイティブのシンセティック利回り（Ethenaのベーシストレードや永久ファンディング）、貸付利回り（Aave）を通じてリターンを生み出しています。イーサリアム上のステーブルコインの時価総額は、約1150億ドルから1710億ドルに拡大しています。Ethenaのモデルは、市場状況に非常に敏感です。資金調達レートの低下によりTVLは148億ドルから76億ドルに崩壊し、シンセティック利回り（4.6%）は貸付の利回り（5.4%）に比べて競争力を失いました。このダイナミクスは、暗号のTVLが資金調達レートサイクルに脆弱であり、強気市場のセンチメントに依存してシンセティック利回りを維持していることを示しています。### 機関貸付とモジュール型プロトコルイーサリアムの貸付市場は、リテール中心のDeFi（Aaveのようなモノリシックなプロトコル）と機関向け信用の二分化を示しています。Maple Financeは、構造化された固定期間のソリューションを提供し、機関向け貸付のリーダーとして成長しています。市場の約10%を占めるEulerを中心としたモジュール型貸付プロトコルも注目されており、TVLは200百万ドルから800百万ドルに拡大しています。Risk Curatorsと呼ばれるエンティティが、エキゾチックな担保のためのカスタム貸付市場を作成し、ピーク時には100億ドルのTVLを記録しましたが、Stream Financeの事件後には60億ドルに縮小しています。これは、インセンティブ駆動型市場の脆弱性を示しています。## ソラナ：TVL集中とリテール主導のエコシステム支配ソラナのTVL暗号の動きは、価格動向と大きく乖離しています。SOLは54.84%下落して104.67ドルとなった一方、SOL建てのTVLは56.86%増の1億3800万SOLに拡大しています。この動きは、価格が大きく下落してもプロトコルの採用が増加していることを反映しており、従来の市場では資産価格の下落と資本流出が連動するのとは逆の動きです。### 機関資本とステーブルコイン決済ソラナは、16の公開企業DATと6つの新規スポットETFを通じて重要な機関流入を獲得しています。最大のソラナDATは、7百万SOL（供給の1.12%）を保有するForward Industriesです。この機関TVLにより、ソラナはビットコインとイーサリアムに次ぐ、総AUMで3番目のデジタル資産となっています。さらに、ソラナのステーブルコイン経済は、重要な転換点に達しています。USDCの送信者数は月間300万を超え、世界のUSDC活動の3分の1を占めています。2025年10月には、調整後のUSDC取引量が6260億ドルに達し、ピアツーピアの送金は980億ドルに上りました。これは、投機的取引ではなく、実際の決済用途の使用例です。### アプリケーション層の支配ソラナのDEX取引高は、SOLの価格下落にもかかわらず、引き続き業界をリードしています。Jupiterのアグリゲーターだけで1億5700万ドルの手数料を生み出しています。独自のAMMは、最適化された取引戦略をランタイムに直接埋め込むプロトコル（HumidiFiなど）を通じて、取引高の50%を占める変革的なアーキテクチャに進化しています。さらに、ソラナの貸付TVLは取引活動に比して未成熟です。JupLendはゼロから10億ドル超のTVLに急成長し、Jupiterのユーザ分布を活用して競争を激化させています。この競争は、総貸付TVLの拡大を促進し、勝者総取りの結果を生むのではなく、より広範な成長をもたらすと予想されます。### DePINとAIエージェントインフラソラナは、70以上のDePINプロジェクトと数百万の接続ノードをホストし、トークン化された物理ネットワークの主要インフラ層として位置付けられています。DePINの時価総額は120億ドルで、2028年までに3.5兆ドルに達すると予測されており、トークノミクスの改善次第でTVL暗号の成長余地は非常に大きいです。また、ソラナはAIエージェントとx402マイクロペイメントの決済層としても台頭しています。Baseは当初、ほぼすべてのx402活動を担っていましたが、ソラナのシェアは急速に50/50に近づき、最近ではドル取引量の95%以上を占めるまでになっています。これは、サブ秒の最終確定性、最小手数料、高いスループットといった技術的優位性が、マシン間の決済要件にぴったり合致していることを示しています。## XRPレジャー：決済を超えた機関向けインフラ構築XRPの2025年のパフォーマンス（3.68%増の1.66ドル、2026年2月時点で同じく1.66ドル）は、根本的な進化を隠していました。ネットワークは純粋な国際送金から、包括的な金融インフラへと移行し、主要な買収例として、Metaco（250百万ドルのカストディ）、Rail（200百万ドルのステーブルコイン決済）、GTreasury（10億ドルの財務管理）、Hidden Road/Ripple Prime（12.5億ドルのプライムブローカー）があります。### RWA TVLと機関採用XRPLのRWA（実世界資産）TVLは2025年に2億800万ドルに達し、米国財務省債務（1億5800万ドル）や民間信用（1億3800万ドル）が支配しています。現在、47の異なるRWA資産をサポートし、BlackRockのBUIDLファンドや、Ondo Finance、Backed Financeなどのトークン化された株式プラットフォームが機関採用を促進しています。2025年6月のXRPL EVMサイドチェーンの立ち上げにより、XRPLのスマートコントラクト機能が拡張され、洗練されたRWAやDeFiアプリケーションの展開が可能になっています。RippleのUSD担保ステーブルコインRLUSDは、最初の1年で時価総額12.6億ドルに達し、その82%がイーサリアム上で流通しています。XRPL EVMサイドチェーンの導入により、チェーン間のシームレスな資産移動が可能となり、従来のXRPを用いたコリドー決済への依存を低減し、長期的な企業採用の懸念に対処しています。### XRPFiの登場とTVL成長2025年2月のDoppler Financeの立ち上げは、XRPLのネイティブ利回り生成への進出を示し、年末までに約20億ドルのTVLに達しました。拡張機能は、完全なスマートコントラクトを必要とせずに、開発者が台帳のプリミティブにコードを付加できるモジュール型の革新であり、効率性を維持しつつ高度なロジックを可能にします。2026年第1四半期に開始されるSmart Escrowsは、認証者の承認や資格証明に基づく条件付きリリースを可能にします。これらの動きにより、XRPFiのTVLは2026年末までに2億ドルを超え、XRPL上のRWAトークン化は10億ドルを突破すると予想されており、利回り市場の拡大と、プログラム性の向上による機関参加の増加を反映しています。## アバランチ：機関向けRWAインフラの展望アバランチは、62%の価格下落で10.17ドルとなった一方、ファンダメンタルズは堅調です。TVLは156.25%増の1億2300万AVAXに達し、アプリ収益も320万ドルから450万ドルに拡大しています。ネットワークは、規制に準拠した資産（BlackRockのBUIDLやAvantのavUSDなど）を中心とした機関向けRWA決済層として成功を収めています。アバランチのRWA TVLは7億ドルに達し、価値獲得の戦略的シフトを示しています。Groveのオンチェーン信用（2億5000万ドル）やSkybridgeのトークン化資産（3億ドル）が、機関流入の柱となっています。サブ秒の最終確定性と、規制準拠を意識したサブネットアーキテクチャは、未成熟なプラットフォームから資金を逃す企業資本を惹きつけています。リキッドステーキングの拡大（BenqiのTVL：2000万ドルから3300万ドル）と、Restakingプロトコル（Suzaku）による生産的な担保層の構築により、暗号ネイティブ資本と規制準拠の機関資産をつなぐクロスチェーン資本配分が進んでいます。## カーダノ：開発者のコミットメントと市場の弱さの中でカーダノは2025年に苦戦し（ADAは68.67%下落の0.30ドル）、広範なL1の弱さを反映していますが、開発者の関与は一定に保たれています（毎月のアクティブ開発者：654から680）。ネットワークは、2025年1月のPlominハードフォークによる完全分散化により、CIP-1694ガバナンスを有効化し、3億6千万ADAを開発者、ビルダー、採用、運用の各カテゴリに割り当てました。### インフラの成熟とHydraのスケーリングカーダノの技術的ストーリーは、Hydra（レイヤー2のステートチャネル）による商用規模のスケーラビリティに焦点を当てています。Hydra v1は、2025年第3四半期のNIGHTトークン生成イベントを通じて本番運用の準備が整いました。このソリューションは、高速・低コストのオフチェーン取引を可能にし、カーダノをゲーム、マイクロペイメント、高頻度DeFiに適したプラットフォームにします。BitVMとの提携（SundialブリッジとBitlayer）やBitcoinOS、FairgateのCardinalプロトコルなどのUTXOネイティブな革新により、カーダノはビットコインの流動性にアクセスできるようになり、機関資本がリスク管理されたインフラを通じてビットコインへのエクスポージャーを求める動きが加速しています。## NEAR：チェーン抽象化とAIネイティブインフラNEARは73.97%の下落で1.20ドルとなったものの、革新的なインフラ開発を実現しています。ネットワークは、1秒あたり100万トランザクションの能力を達成し、クロスチェーン実行を可能にするチェーン署名を導入しました。NEAR Intentsは、1,000万以上のスワップ、65億ドル超の送金、1,000万ドル超の手数料を生み出し、本格的なチェーン抽象化を実現しています。### チェーン署名と意図駆動のUXチェーン抽象化により、ユーザーエクスペリエンスからブロックチェーンの複雑さが排除されます。NEAR Intentsを通じて、ユーザーは一つの資産で一つのチェーン上で支払いを行い、受取人は異なる資産を異なるチェーンで決済します。これは、MPCを活用したNEARのソルバー・ネットワークによって実現されます。このインフラは、2025年11月時点で24の統合ブロックチェーンを惹きつけており、2026年に向けて拡大が続きます。ZCashのCrossPayによるプライバシー決済も、実用性を示しています。プライベートZEC支払いを可能にし、送信者の匿名性を保ちながら、受取人はETH、USDC、BTCなどの資産で決済できます。現行の採用ペースでは、2026年までにシールドフローがトランスペアレントフローを追い越すと予測されており、長期的なセキュリティのための量子耐性やウォレットレベルのリカバリー機能も2026年に導入される見込みです。## 2026年展望：TVL暗号の再構築が加速2025年から2026年への移行は、TVL暗号の指標がトークン評価から乖離し始める根本的な市場再構築を明確に示しています。ETFやDATを通じた機関採用は引き続き拡大し、安定した資本吸収をもたらします。同時に、アプリケーション層の経済性は成熟し、持続可能な収益モデルがトークンインセンティブに取って代わる主要な防御策となっています。主な期待事項：- **TVLの成長持続**：2026年のマクロ環境は控えめながらも、機関資本のETFやコーポレート財務による資金投入は続き、暗号TVLは拡大し続ける見込みです。- **ベースレイヤー手数料の圧縮**：ロールアップやステートチャネル、サイドチェーンといったアプリケーション層のソリューションが取引量を取り込み、L1の決済手数料は引き続き圧縮される見込みです。価値の獲得は、実質的な商業的な採用性を持つプロトコルにシフトします。- **機関資本のポジショニング**：2026年末までにDATとETFは主要資産の12-20%を保有し、投機的なリテールの流入がなくとも、機関投資家の価格形成への影響は継続します。- **クロスチェーンプリミティブの成熟**：チェーン抽象化インフラ（NEAR Intents、ブリッジ、決済層）は、多チェーン間の資本流動をシームレスにし、流動性を分散させつつも、より深い機関の統合を可能にします。- **AIとDePINインフラ**：ソラナとNEARは、マシン間決済や自律エージェントのインフラ層として台頭し、従来のDeFiを超えた新たなTVL暗号カテゴリーを確立します。暗号市場の成熟は、トークン価格ではなく、TVLの拡大、機関参加、アプリケーション層の収益に明らかです。2026年は、暗号インフラが投機的資産クラスから、エンタープライズや消費者向けアプリケーションに組み込まれる基盤的な金融技術層へと移行し始める時期を示しています。
2026年の暗号市場の進化：価格圧力と機関投資家の変革の中でのTVL成長
2026年、暗号通貨市場は新たな段階に入りつつあります。価格の変動が激しい中、投資家の信頼を維持しながら、総ロックアップ額（TVL）が着実に増加しています。
*グラフは、2026年におけるTVLの推移を示しています*
この成長は、DeFi（分散型金融）やNFT（非代替性トークン）などの新しい資産クラスの普及によるものです。さらに、機関投資家の参入も増加しており、市場の成熟を促しています。
### 主要なポイント
- **価格圧力**：市場のボラティリティが高まる中、投資家は長期的な価値を見据えた戦略を採用しています。
- **機関投資家の変革**：伝統的な金融機関が暗号資産に本格的に参入し、規制やインフラ整備が進んでいます。
- **TVLの増加**：これらの要因により、全体のロックアップ資産が増加し、市場の信頼性と安定性が向上しています。
今後も、技術革新と規制の整備により、暗号市場はさらに進化し続けるでしょう。
エグゼクティブサマリー
暗号資産市場は、2025年を特徴付けた重要な乖離に直面しながら2026年に入り、セクター全体を再形成しています。暗号エコシステムの総ロックされた価値（TVL）は世界的に拡大を続け、機関投資家の参加も前例のないマイルストーンに達しましたが、主要なブロックチェーンのトークン価格は急落しています。このオンチェーン経済活動と市場評価の構造的な乖離は、市場が成熟しつつあることを示しており、価値の獲得がベースレイヤートークンよりも生産的なアプリケーションに流れつつあることを明らかにしています。
2026年2月時点では、2025年末から劇的に変化しています。ビットコインは78,610ドル（年初比-23.28%）、イーサリアムは2,430ドル（-26.38%）、ソラナは104.67ドル（-54.84%）で取引されています。しかし、これらの価格動向の背後では、主要エコシステムの暗号のTVLは拡大し続け、ステーブルコインの供給も急増し、アプリケーション層の収益も上昇を続けています。本レポートでは、機関資本、開発者活動、技術的アップグレードが2026年に向けて暗号インフラ層をどのように再構築しているかを検証します。
TVL暗号のパラドックス：インフラは強化される一方、価格は弱含む
2025年は、基本的な指標と価格パフォーマンスが著しく乖離した前例のない市場構造を示しました。TVL暗号セクターは、投資リターンが大部分の大型トークンでマイナスに転じる中でも、驚くべき耐性を示しました。
分析対象の8つのエコシステムのうち7つが、ネイティブトークンで測定したTVLの成長を記録し、いくつかのチェーンでは劇的な拡大が見られました。アバランチのTVLは156.25%増の1億2300万AVAXに達し、ソラナのTVLは56.86%増の1億3800万SOL（ただしUSD価値は35.3%減の184億ドル）となっています。一方、8つのネットワークのうち4つは日次取引活動が増加しており、マクロ経済の逆風にもかかわらずオンチェーンの関与が高まっていることを示唆しています。
しかし、この拡大は物語の半分に過ぎません。すべての主要エコシステムでチェーンの手数料は崩壊し、ビットコインは94.61%、イーサリアムも94.61%、ソラナは82.10%の下落を記録しています。これは、資本がプロトコルに流入している一方で、ベースレイヤーの決済コストが急激に低下していることを示しています。暗号のTVLエコシステムは、決済手数料からアプリケーション層の収益化へと収益モデルをシフトさせつつあります。
重要な洞察：Layer-1トークンは、暗号市場の総時価総額の90%を占めているにもかかわらず、ネットワーク手数料のわずか12%しか獲得していません（1年前の60%から減少）。アプリケーションの収益は、6つの主要エコシステムで増加し、Nearは驚異的な+190%の増加を示しました。これは、暗号の価値がベースレイヤートークンから乖離し、生産的なアプリケーションに集中しつつある根本的な再構築を意味します。
ビットコイン：機関投資家の採用が決済を再形成
ビットコインの2025年の動きは、機関資本の暗号市場における役割の拡大を示しました。資産はピーク時に企業の財務管理の採用により126,080ドルまで高騰しましたが、その後、マクロ経済の不確実性の高まりにより78,610ドルに下落しました。
機関TVL：新たなビットコインの物語
ビットコインに関する主要な物語は、投機的なリテール需要から機関投資家の資本構造へと移行しています。米国のスポットETFは2025年を通じて236億ドルの純流入を記録しましたが、ビットコインを準備金として保有する企業（デジタル資産財務会社、DAT）は、5四半期連続でより大きな資本流入を引きつけました。
現在、公開企業196社がビットコインの保有を開示しています。これらの機関投資家のTVLは、構造的な変化を示しており、これらの企業は借入、戦略的買収、レバレッジ戦略を通じてBTCを取得しています。ETFとDATの合計は、ビットコインの供給の12.8%を保有し、この比率は前年比35%増加しています。現行の採用ペースでは、2026年末までに機関投資家はビットコインの15-20%をコントロールし、マイナー発行を超える供給を吸収し続ける可能性があります。
しかしながら、mNAV（市場純資産価値）比率はこの物語に異議を唱えます。ほとんどのDAT企業の時価総額は純資産価値を下回っており、新たな株式発行や追加のビットコイン取得の能力を制約しています。これにより、一部の組織は保有資産を売却して株式買戻しを行う必要に迫られ、積み増し戦略の逆行を招く可能性があります。
ビットコインのコモディティ化
ビットコインのマクロダイナミクスは、2025年に根本的に変化しました。資産は、従来の防御的ヘッジではなく、高ベータのリスク資産として取引されるようになり、S&P 500との相関はボラティリティの高い期間中に0.80を超えました。一方、BTC/金の価格比は36から21に縮小し、ビットコインの時価総額比は10%から6%に低下しています。
この再配置は、機関投資家がビットコインを代替通貨ではなく、テクノロジーセクターの保有資産として扱うことを反映しています。2025年第4四半期以降、マクロの不確実性が再び高まる中、ビットコインの下落は株式を上回り、多くの投資家が早期のブルのナarrativeで推奨された価値保存の観点と矛盾しています。
BTCFiとマイニング経済学
ビットコインのレイヤー2ソリューションとBTCFiプロトコルは、TVL暗号配分額がほぼ80億ドルに達し、重要な構造的課題であるマイナーの持続可能性に対処しています。ビットコインのブロック報酬は現在3.125BTC/ブロックであり、取引手数料はマイナー収益のわずか1%にまで崩壊しています。上場企業のマイニング企業は、ビットコインの価格が安定的に4年ごとに倍増しなければ、収益を維持できないという数学的現実に直面しています。
この圧力を反映し、過去2年間で約15の上場マイニング企業がAI重視のデータセンターインフラに方向転換を発表しています。トップ10のマイナーのうち7つは、すでにAI/HPC事業から意味のある収益を得ており、現在のハッシュレートと価格設定で利益を維持するために必要不可欠となっています。
Stacks（Proof-of-Transferを使用）やBabylon（ビットコインのチェックポイントコミットメントを可能にする）などのソリューションは、継続的で避けられないオンチェーン取引を生み出し、持続可能な手数料収入を確保します。これらのBTCFiモデルは、ビットコインの半減期後の長期的なマイニングセキュリティへの最も信頼できる道筋を示しています。
イーサリアム：TVL拡大とベースレイヤー手数料の崩壊
イーサリアムは、TVL暗号のパラドックスを完璧に体現しています。ETHは年初比26.38%の下落で2,430ドルに落ち込みましたが、ネットワークのTVLは2500万ETHから3100万ETHに拡大し、ステーブルコインの時価総額は1110億ドルから1660億ドルに急増、DEXの取引高も第4四半期で670億ドルから860億ドルに増加しています。それにもかかわらず、L1の手数料は月額1億ドルから15百万ドル未満に急落し、85%の減少を示しています。これは、イーサリアムのロールアップ中心戦略を裏付けるものです。
機関流入とデジタル資産財務
イーサリアムの機関流入は、ビットコインのパターンを踏襲しつつも、特徴的な違いを見せています。2025年7月以降、ETHに特化したDATが形成され、流通供給の約3.5%を保有しています。この機関TVLは、Q3までの大幅な価格上昇を牽引しましたが、Q4では流入が急速に鈍化しました。
仮に四半期ごとの成長率が10%（Q3の200%成長と比較）で推移した場合、2026年末までにイーサリアムDATは流通供給の約4%をコントロールする見込みです。この継続的な機関の蓄積は、他の流動性源がなくともETH価格の動きを支えることになります。
ステーブルコインの利回り構造
イーサリアムは、暗号全体のステーブルコイン利回り生成を支配しています。これらのプロトコルは、実世界資産の利回り（SkyやMakerDAOによる財務省証券の利回り）、暗号ネイティブのシンセティック利回り（Ethenaのベーシストレードや永久ファンディング）、貸付利回り（Aave）を通じてリターンを生み出しています。イーサリアム上のステーブルコインの時価総額は、約1150億ドルから1710億ドルに拡大しています。
Ethenaのモデルは、市場状況に非常に敏感です。資金調達レートの低下によりTVLは148億ドルから76億ドルに崩壊し、シンセティック利回り（4.6%）は貸付の利回り（5.4%）に比べて競争力を失いました。このダイナミクスは、暗号のTVLが資金調達レートサイクルに脆弱であり、強気市場のセンチメントに依存してシンセティック利回りを維持していることを示しています。
機関貸付とモジュール型プロトコル
イーサリアムの貸付市場は、リテール中心のDeFi（Aaveのようなモノリシックなプロトコル）と機関向け信用の二分化を示しています。Maple Financeは、構造化された固定期間のソリューションを提供し、機関向け貸付のリーダーとして成長しています。市場の約10%を占めるEulerを中心としたモジュール型貸付プロトコルも注目されており、TVLは200百万ドルから800百万ドルに拡大しています。Risk Curatorsと呼ばれるエンティティが、エキゾチックな担保のためのカスタム貸付市場を作成し、ピーク時には100億ドルのTVLを記録しましたが、Stream Financeの事件後には60億ドルに縮小しています。これは、インセンティブ駆動型市場の脆弱性を示しています。
ソラナ：TVL集中とリテール主導のエコシステム支配
ソラナのTVL暗号の動きは、価格動向と大きく乖離しています。SOLは54.84%下落して104.67ドルとなった一方、SOL建てのTVLは56.86%増の1億3800万SOLに拡大しています。この動きは、価格が大きく下落してもプロトコルの採用が増加していることを反映しており、従来の市場では資産価格の下落と資本流出が連動するのとは逆の動きです。
機関資本とステーブルコイン決済
ソラナは、16の公開企業DATと6つの新規スポットETFを通じて重要な機関流入を獲得しています。最大のソラナDATは、7百万SOL（供給の1.12%）を保有するForward Industriesです。この機関TVLにより、ソラナはビットコインとイーサリアムに次ぐ、総AUMで3番目のデジタル資産となっています。
さらに、ソラナのステーブルコイン経済は、重要な転換点に達しています。USDCの送信者数は月間300万を超え、世界のUSDC活動の3分の1を占めています。2025年10月には、調整後のUSDC取引量が6260億ドルに達し、ピアツーピアの送金は980億ドルに上りました。これは、投機的取引ではなく、実際の決済用途の使用例です。
アプリケーション層の支配
ソラナのDEX取引高は、SOLの価格下落にもかかわらず、引き続き業界をリードしています。Jupiterのアグリゲーターだけで1億5700万ドルの手数料を生み出しています。独自のAMMは、最適化された取引戦略をランタイムに直接埋め込むプロトコル（HumidiFiなど）を通じて、取引高の50%を占める変革的なアーキテクチャに進化しています。
さらに、ソラナの貸付TVLは取引活動に比して未成熟です。JupLendはゼロから10億ドル超のTVLに急成長し、Jupiterのユーザ分布を活用して競争を激化させています。この競争は、総貸付TVLの拡大を促進し、勝者総取りの結果を生むのではなく、より広範な成長をもたらすと予想されます。
DePINとAIエージェントインフラ
ソラナは、70以上のDePINプロジェクトと数百万の接続ノードをホストし、トークン化された物理ネットワークの主要インフラ層として位置付けられています。DePINの時価総額は120億ドルで、2028年までに3.5兆ドルに達すると予測されており、トークノミクスの改善次第でTVL暗号の成長余地は非常に大きいです。
また、ソラナはAIエージェントとx402マイクロペイメントの決済層としても台頭しています。Baseは当初、ほぼすべてのx402活動を担っていましたが、ソラナのシェアは急速に50/50に近づき、最近ではドル取引量の95%以上を占めるまでになっています。これは、サブ秒の最終確定性、最小手数料、高いスループットといった技術的優位性が、マシン間の決済要件にぴったり合致していることを示しています。
XRPレジャー：決済を超えた機関向けインフラ構築
XRPの2025年のパフォーマンス（3.68%増の1.66ドル、2026年2月時点で同じく1.66ドル）は、根本的な進化を隠していました。ネットワークは純粋な国際送金から、包括的な金融インフラへと移行し、主要な買収例として、Metaco（250百万ドルのカストディ）、Rail（200百万ドルのステーブルコイン決済）、GTreasury（10億ドルの財務管理）、Hidden Road/Ripple Prime（12.5億ドルのプライムブローカー）があります。
RWA TVLと機関採用
XRPLのRWA（実世界資産）TVLは2025年に2億800万ドルに達し、米国財務省債務（1億5800万ドル）や民間信用（1億3800万ドル）が支配しています。現在、47の異なるRWA資産をサポートし、BlackRockのBUIDLファンドや、Ondo Finance、Backed Financeなどのトークン化された株式プラットフォームが機関採用を促進しています。2025年6月のXRPL EVMサイドチェーンの立ち上げにより、XRPLのスマートコントラクト機能が拡張され、洗練されたRWAやDeFiアプリケーションの展開が可能になっています。
RippleのUSD担保ステーブルコインRLUSDは、最初の1年で時価総額12.6億ドルに達し、その82%がイーサリアム上で流通しています。XRPL EVMサイドチェーンの導入により、チェーン間のシームレスな資産移動が可能となり、従来のXRPを用いたコリドー決済への依存を低減し、長期的な企業採用の懸念に対処しています。
XRPFiの登場とTVL成長
2025年2月のDoppler Financeの立ち上げは、XRPLのネイティブ利回り生成への進出を示し、年末までに約20億ドルのTVLに達しました。拡張機能は、完全なスマートコントラクトを必要とせずに、開発者が台帳のプリミティブにコードを付加できるモジュール型の革新であり、効率性を維持しつつ高度なロジックを可能にします。2026年第1四半期に開始されるSmart Escrowsは、認証者の承認や資格証明に基づく条件付きリリースを可能にします。
これらの動きにより、XRPFiのTVLは2026年末までに2億ドルを超え、XRPL上のRWAトークン化は10億ドルを突破すると予想されており、利回り市場の拡大と、プログラム性の向上による機関参加の増加を反映しています。
アバランチ：機関向けRWAインフラの展望
アバランチは、62%の価格下落で10.17ドルとなった一方、ファンダメンタルズは堅調です。TVLは156.25%増の1億2300万AVAXに達し、アプリ収益も320万ドルから450万ドルに拡大しています。ネットワークは、規制に準拠した資産（BlackRockのBUIDLやAvantのavUSDなど）を中心とした機関向けRWA決済層として成功を収めています。
アバランチのRWA TVLは7億ドルに達し、価値獲得の戦略的シフトを示しています。Groveのオンチェーン信用（2億5000万ドル）やSkybridgeのトークン化資産（3億ドル）が、機関流入の柱となっています。サブ秒の最終確定性と、規制準拠を意識したサブネットアーキテクチャは、未成熟なプラットフォームから資金を逃す企業資本を惹きつけています。
リキッドステーキングの拡大（BenqiのTVL：2000万ドルから3300万ドル）と、Restakingプロトコル（Suzaku）による生産的な担保層の構築により、暗号ネイティブ資本と規制準拠の機関資産をつなぐクロスチェーン資本配分が進んでいます。
カーダノ：開発者のコミットメントと市場の弱さの中で
カーダノは2025年に苦戦し（ADAは68.67%下落の0.30ドル）、広範なL1の弱さを反映していますが、開発者の関与は一定に保たれています（毎月のアクティブ開発者：654から680）。ネットワークは、2025年1月のPlominハードフォークによる完全分散化により、CIP-1694ガバナンスを有効化し、3億6千万ADAを開発者、ビルダー、採用、運用の各カテゴリに割り当てました。
インフラの成熟とHydraのスケーリング
カーダノの技術的ストーリーは、Hydra（レイヤー2のステートチャネル）による商用規模のスケーラビリティに焦点を当てています。Hydra v1は、2025年第3四半期のNIGHTトークン生成イベントを通じて本番運用の準備が整いました。このソリューションは、高速・低コストのオフチェーン取引を可能にし、カーダノをゲーム、マイクロペイメント、高頻度DeFiに適したプラットフォームにします。
BitVMとの提携（SundialブリッジとBitlayer）やBitcoinOS、FairgateのCardinalプロトコルなどのUTXOネイティブな革新により、カーダノはビットコインの流動性にアクセスできるようになり、機関資本がリスク管理されたインフラを通じてビットコインへのエクスポージャーを求める動きが加速しています。
NEAR：チェーン抽象化とAIネイティブインフラ
NEARは73.97%の下落で1.20ドルとなったものの、革新的なインフラ開発を実現しています。ネットワークは、1秒あたり100万トランザクションの能力を達成し、クロスチェーン実行を可能にするチェーン署名を導入しました。NEAR Intentsは、1,000万以上のスワップ、65億ドル超の送金、1,000万ドル超の手数料を生み出し、本格的なチェーン抽象化を実現しています。
チェーン署名と意図駆動のUX
チェーン抽象化により、ユーザーエクスペリエンスからブロックチェーンの複雑さが排除されます。NEAR Intentsを通じて、ユーザーは一つの資産で一つのチェーン上で支払いを行い、受取人は異なる資産を異なるチェーンで決済します。これは、MPCを活用したNEARのソルバー・ネットワークによって実現されます。このインフラは、2025年11月時点で24の統合ブロックチェーンを惹きつけており、2026年に向けて拡大が続きます。
ZCashのCrossPayによるプライバシー決済も、実用性を示しています。プライベートZEC支払いを可能にし、送信者の匿名性を保ちながら、受取人はETH、USDC、BTCなどの資産で決済できます。
現行の採用ペースでは、2026年までにシールドフローがトランスペアレントフローを追い越すと予測されており、長期的なセキュリティのための量子耐性やウォレットレベルのリカバリー機能も2026年に導入される見込みです。
2026年展望：TVL暗号の再構築が加速
2025年から2026年への移行は、TVL暗号の指標がトークン評価から乖離し始める根本的な市場再構築を明確に示しています。ETFやDATを通じた機関採用は引き続き拡大し、安定した資本吸収をもたらします。同時に、アプリケーション層の経済性は成熟し、持続可能な収益モデルがトークンインセンティブに取って代わる主要な防御策となっています。
主な期待事項：
TVLの成長持続：2026年のマクロ環境は控えめながらも、機関資本のETFやコーポレート財務による資金投入は続き、暗号TVLは拡大し続ける見込みです。
ベースレイヤー手数料の圧縮：ロールアップやステートチャネル、サイドチェーンといったアプリケーション層のソリューションが取引量を取り込み、L1の決済手数料は引き続き圧縮される見込みです。価値の獲得は、実質的な商業的な採用性を持つプロトコルにシフトします。
機関資本のポジショニング：2026年末までにDATとETFは主要資産の12-20%を保有し、投機的なリテールの流入がなくとも、機関投資家の価格形成への影響は継続します。
クロスチェーンプリミティブの成熟：チェーン抽象化インフラ（NEAR Intents、ブリッジ、決済層）は、多チェーン間の資本流動をシームレスにし、流動性を分散させつつも、より深い機関の統合を可能にします。
AIとDePINインフラ：ソラナとNEARは、マシン間決済や自律エージェントのインフラ層として台頭し、従来のDeFiを超えた新たなTVL暗号カテゴリーを確立します。
暗号市場の成熟は、トークン価格ではなく、TVLの拡大、機関参加、アプリケーション層の収益に明らかです。2026年は、暗号インフラが投機的資産クラスから、エンタープライズや消費者向けアプリケーションに組み込まれる基盤的な金融技術層へと移行し始める時期を示しています。