## 価値投資家を困惑させたパラドックス**ウォーレン・バフェット**が1992年に**バークシャー・ハサウェイ**の株主宛てに書いた手紙には、衝撃的な指摘があった：「我々は『バリュー投資』という用語自体が冗長だと考えている。」彼のメッセージは明快だった—すべての賢明な投資は、根本的に価値を見つけることに尽きる。しかし、その知恵にもかかわらず、数多くの投資家は、我々の時代を代表する最大の富の源泉となった機会を体系的に拒否してきた。この不快な真実を考えてみよう：**Nvidia (NASDAQ: NVDA)**は、2019年に**P/E比率35**で取引されていた—これは**S&P 500の平均約25**を大きく上回っている。従来のバリュー投資の基準からすると、その株は割高だった。多くの伝統的なバリュー投資家は手を引いただろう。しかし、この「高価な」株は、その後5年間で**3,000%以上**のリターンをもたらし、過去10年で最もパフォーマンスの良い大型株となった。どうして高価と見なされたものが、今や「お買い得」になり得るのか？## 過去を振り返る指標の根本的な欠陥答えは、多くの投資家が価値にアプローチする際の盲点を明らかにしている。ほとんどの投資家は過去を測る財務指標に頼る。**P/E比率**は人気のある指標だが、これは企業の時価総額を過去の利益と比較しているだけだ。これが答えるのは一つの質問だけ：これは既に稼いだ分に対して安いのか？しかし、問題はここにある：**あなたは昨日ではなく、今日株を買う。**仮に二つの企業を考えよう。どちらも$50 億円の評価額だとする。A社は年間$50 百万円の利益を上げており、P/Eは1000。B社は$5 十億円の利益を上げており、P/Eは10。従来の指標では、B社の方が100倍安いように見える。しかし、A社が爆発的な成長の瀬戸際にある一方で、B社が停滞しているとしたらどうだろう？安い株が良い理由はさまざまだ。これがNvidiaのジレンマだった。2019年、**同社の時価総額は約$100 十億円**だった。そのP/E比率35は、過去の実績だけに焦点を当てると高く見えた。しかし、先を見通す投資家たちは違った視点を持っていた。彼らは、人工知能インフラの大規模な構築を取り込む位置にある企業を見ていた。その先見の明は正しかった。過去1年で、**Nvidiaは$100 十億円の純利益を生み出した**—つまり、2019年の評価額は、ほぼ現在の年間利益と同じ水準だった。あの時高く見えた株価は、振り返れば途方もなく安く見える。## 価値計算に欠けている要素バフェット自身も、同じ1992年の手紙でこのパラドックスを解く鍵を示している：「成長は _常に_ 価値の計算に含まれる。」この一言がすべてを変える。真のバリュー投資は、成長を否定しない—むしろ、それを取り込む。高い倍率で取引されている株も、事業が十分に速く成長していれば正当化される。一方、低い倍率の株も、事業が悪化していれば本当に高価になり得る。重要な変化は、「この株はどれだけ安いか？」を、「将来の利益に対してどれだけ安いか？」に置き換えることだ。**1株当たり利益 (EPS)**は、この物語を過去の指標よりも良く語る。NvidiaのEPSは、株価の上昇に追随しただけでなく、それを超えて加速した。既存の半導体メーカーから、AI革命の不可欠なプレイヤーへと変貌を遂げたことで、利益成長は企業の価値を根本的に再定義した。## 過去を測るよりも未来を予測する方が難しい理由正直なところ、明日のNvidiaを見つけるのは非常に難しい。バランスシートや評価倍率を見るのは簡単だが、技術の進展や市場の変化、企業間の競争を予測するのは全く別の話だ。規律ある投資家でさえこれを誤ることがある。問題は単にデータを集めることではなく、そのデータを未来の正確な世界観に統合することだ。産業の需要は予想通りに現れるのか？競争のダイナミクスは変わるのか？利益率は拡大するのか縮小するのか？このリスクが高いときこそ、トレンドを見極めて資本を適切に配分できる投資家だけが成功を収める。しかし、それはまた、確信と深い分析だけでは成功を保証できないことも意味している。## 今日の未発見の勝者を見つけるための枠組み将来のNvidia候補を見つけるには、投資家は二つの視点を持つ必要がある。**過去を振り返る要素**は依然重要だ。収益性、キャッシュフロー、バランスシートの強さ、過去のパフォーマンストレンドを調べる。これらは、企業が持続可能な競争優位を築いているかどうかを示す。**未来を見通す要素**は、多くの投資家がつまずく部分だ。次の産業の大きな変化は何か？この企業はその恩恵を受けるためにユニークな位置にいるのか？競争の堀はどのように強化または弱体化するのか？この企業は5年、10年後にどれだけの利益を生み出すことができるのか？次の10年に向けて最適な株は、今日では高い倍率に見えるかもしれない。それは現在の価値観にとって不快かもしれない。しかし、振り返ったときに巨大な割安と認識されるだろう—潜在能力を正しく見極めて行動した場合に限る。 結論は、評価の規律を放棄することではない。予見なしの評価は、過去を振り返るだけのポートフォリオ管理にすぎない。本当の価値は、未来を正確に予測し、それに応じてポジションを取るときに生まれる。
明日の勝者は、今日の伝統的なバリュー株のようには見えない
価値投資家を困惑させたパラドックス
ウォーレン・バフェットが1992年にバークシャー・ハサウェイの株主宛てに書いた手紙には、衝撃的な指摘があった：「我々は『バリュー投資』という用語自体が冗長だと考えている。」彼のメッセージは明快だった—すべての賢明な投資は、根本的に価値を見つけることに尽きる。しかし、その知恵にもかかわらず、数多くの投資家は、我々の時代を代表する最大の富の源泉となった機会を体系的に拒否してきた。
この不快な真実を考えてみよう：Nvidia (NASDAQ: NVDA)は、2019年にP/E比率35で取引されていた—これはS&P 500の平均約25を大きく上回っている。従来のバリュー投資の基準からすると、その株は割高だった。多くの伝統的なバリュー投資家は手を引いただろう。しかし、この「高価な」株は、その後5年間で3,000%以上のリターンをもたらし、過去10年で最もパフォーマンスの良い大型株となった。
どうして高価と見なされたものが、今や「お買い得」になり得るのか？
過去を振り返る指標の根本的な欠陥
答えは、多くの投資家が価値にアプローチする際の盲点を明らかにしている。ほとんどの投資家は過去を測る財務指標に頼る。P/E比率は人気のある指標だが、これは企業の時価総額を過去の利益と比較しているだけだ。これが答えるのは一つの質問だけ：これは既に稼いだ分に対して安いのか？
しかし、問題はここにある：あなたは昨日ではなく、今日株を買う。
仮に二つの企業を考えよう。どちらも$50 億円の評価額だとする。A社は年間$50 百万円の利益を上げており、P/Eは1000。B社は$5 十億円の利益を上げており、P/Eは10。従来の指標では、B社の方が100倍安いように見える。しかし、A社が爆発的な成長の瀬戸際にある一方で、B社が停滞しているとしたらどうだろう？安い株が良い理由はさまざまだ。
これがNvidiaのジレンマだった。2019年、同社の時価総額は約$100 十億円だった。そのP/E比率35は、過去の実績だけに焦点を当てると高く見えた。しかし、先を見通す投資家たちは違った視点を持っていた。彼らは、人工知能インフラの大規模な構築を取り込む位置にある企業を見ていた。
その先見の明は正しかった。過去1年で、Nvidiaは$100 十億円の純利益を生み出した—つまり、2019年の評価額は、ほぼ現在の年間利益と同じ水準だった。あの時高く見えた株価は、振り返れば途方もなく安く見える。
価値計算に欠けている要素
バフェット自身も、同じ1992年の手紙でこのパラドックスを解く鍵を示している：「成長は 常に 価値の計算に含まれる。」
この一言がすべてを変える。真のバリュー投資は、成長を否定しない—むしろ、それを取り込む。高い倍率で取引されている株も、事業が十分に速く成長していれば正当化される。一方、低い倍率の株も、事業が悪化していれば本当に高価になり得る。
重要な変化は、「この株はどれだけ安いか？」を、「将来の利益に対してどれだけ安いか？」に置き換えることだ。
**1株当たり利益 (EPS)**は、この物語を過去の指標よりも良く語る。NvidiaのEPSは、株価の上昇に追随しただけでなく、それを超えて加速した。既存の半導体メーカーから、AI革命の不可欠なプレイヤーへと変貌を遂げたことで、利益成長は企業の価値を根本的に再定義した。
過去を測るよりも未来を予測する方が難しい理由
正直なところ、明日のNvidiaを見つけるのは非常に難しい。バランスシートや評価倍率を見るのは簡単だが、技術の進展や市場の変化、企業間の競争を予測するのは全く別の話だ。
規律ある投資家でさえこれを誤ることがある。問題は単にデータを集めることではなく、そのデータを未来の正確な世界観に統合することだ。産業の需要は予想通りに現れるのか？競争のダイナミクスは変わるのか？利益率は拡大するのか縮小するのか？
このリスクが高いときこそ、トレンドを見極めて資本を適切に配分できる投資家だけが成功を収める。しかし、それはまた、確信と深い分析だけでは成功を保証できないことも意味している。
今日の未発見の勝者を見つけるための枠組み
将来のNvidia候補を見つけるには、投資家は二つの視点を持つ必要がある。
過去を振り返る要素は依然重要だ。収益性、キャッシュフロー、バランスシートの強さ、過去のパフォーマンストレンドを調べる。これらは、企業が持続可能な競争優位を築いているかどうかを示す。
未来を見通す要素は、多くの投資家がつまずく部分だ。次の産業の大きな変化は何か？この企業はその恩恵を受けるためにユニークな位置にいるのか？競争の堀はどのように強化または弱体化するのか？この企業は5年、10年後にどれだけの利益を生み出すことができるのか？
次の10年に向けて最適な株は、今日では高い倍率に見えるかもしれない。それは現在の価値観にとって不快かもしれない。しかし、振り返ったときに巨大な割安と認識されるだろう—潜在能力を正しく見極めて行動した場合に限る。
結論は、評価の規律を放棄することではない。予見なしの評価は、過去を振り返るだけのポートフォリオ管理にすぎない。本当の価値は、未来を正確に予測し、それに応じてポジションを取るときに生まれる。