バリーの警告：テスラの1.4兆ドルの評価額は脆弱な土台の上にある

誰も語らない収益性危機

テスラの成長エンジンは停滞しつつある。表面上は拡大を続けているものの、その条件は著しく悪化している。2024年の売上高は前年比わずか1%増の約977億ドルにとどまり、2023年の堅調な19%拡大から大きく鈍化している。最近の四半期の業績も安心材料にはならず、Q3では記録的な281億ドルの売上高を達成し、前年比12%増、49万7,099台の納車台数で7%増加(。

本当の問題は表面の下に潜んでいる。テスラの営業利益率は2024年に7.2%に縮小し、前年の9.2%から悪化していることは、単位経済性の悪化を示している。さらに懸念すべきは、最新の四半期で営業利益が40%急落し、わずか16億ドルにまで落ち込んだことだ。これはマージン圧力の高まりによるものである。この収縮は、テスラが積極的な価格戦略に依存し、コアの自動車事業の収益性から戦略的に逸脱し、自動運転ネットワークやヒューマノイドロボットといった投機的な事業へと舵を切っていることに起因している。

バリーが警鐘を鳴らす理由

著名な投資家マイケル・バリーは、金融危機時の住宅市場の空売りで有名だが、彼は自身の_カッサンドラ・アンチェインド_ニュースレターを使い、テスラを「馬鹿げなく過大評価されている」と断じている。彼の主張は、株主価値の破壊の核心に迫るもので、イーロン・マスクの報酬パッケージが)兆ドルに膨れ上がる一方で、テスラは株式買戻しを行わず、株主は無制限の希薄化を受け入れることになる—これは、コアのファンダメンタルズが弱まる中での株主の利益喪失を意味している。

この乖離は明白だ。経営陣は、2025年だけで$1 億ドルと見込まれる資本支出に何十億ドルも投入し、サイバーカーの製造能力、セミトラックの生産ライン、自動運転やロボティクスのためのAIインフラを構築している。これらの大規模投資は将来の利益を生む可能性がある一方で、短期的なフリーキャッシュフローを圧迫し、現在のマージンを縮小させている。

評価の乖離は無視できない

株価の現在のプレミアムは、従来の財務の重力に逆らっている。1株あたり(の株価で取引されているテスラは、市場資本は1.4兆ドルを超え、PERは294に達している。この評価は、即座にハイパーグロースに回帰し、利益率を過去最高に回復させ、未検証の自動運転ライドシェアリングエコシステムを完璧に実行するという、並外れた結果の連鎖を必要とする。

別の視点から見ると、そのギャップはさらに顕著だ。テスラは売上の約16倍で取引されているのに対し、トヨタやゼネラルモーターズのような成熟した自動車メーカーは、売上高倍率が1.0未満である。この16倍の差異は、現在の財務実績だけでは正当化できない。

強気派は、従来の比較がテスラのソフトウェアやAIの選択肢を無視していると反論する。Q3の決算発表時にマスクは、「オプティマスのスケールは無限の資金グリッチだ」と示唆し、ヒューマノイドロボットが車両事業を凌駕する可能性をほのめかした。経営陣もまた、「ハードウェア関連の短期的な利益」は最終的にAI、ソフトウェア、フリートベースの収益に圧倒されると強調している。

しかし、バリーの反論はまさにこのダイナミクスを狙っている。投機的な物語に過度に依存しながら、観測可能な自動車のマージンが悪化し続け、株主の所有比率に対する株式報酬の希薄化が進行している。

結論：過剰な投機と不確実性

テスラは確かに、ブランド力、技術力、エネルギー貯蔵やロボティクスの選択肢、そして潜在的なAIのアップサイドといった真の競争優位性を持っている。会社の製品ロードマップは、正当な成長の可能性を示している。しかし、その天文学的な評価は、誤差の余地をほとんど許さない。

根本的な緊張は、成長は実現可能だが、織り込まれた期待が基礎的な事業のファンダメンタルズを超えてしまっていることだ。利益圧縮が続き、新たな収益源が予想より遅れて出現した場合、今日の評価は失望に対するバッファーをほとんど持たない。

リスクを意識する投資家にとっては、慎重さとポジションサイズの規律が賢明だ。ロボタクシーやヒューマノイドロボットがコンセンサスより早く展開されれば、サプライズもあり得る。しかし、熱狂は財務の現実から乖離しており、これは投資の機会というよりも、遠い可能性への投機に過ぎない。