Bitwise CIO：2026年は非常に強力になる；ICOが再び盛り上がる

ポッドキャスト出典：Empire

放送日時：2025年12月8日

ゲスト：Bitwise チーフ・インベストメント・オフィサー（CIO）Matt Hougan

翻訳・編集：BitpushNews

本記事は、暗号資産ポッドキャスト「Empire」の最新エピソード「Institutional Flows Will Overpower the 4-Year Cycle」から内容を整理したものです。ゲストはBitwise CIOのMatt Hougan。

番組では、Mattが「ビットコインの4年周期の影響力は弱まっているのか」「機関投資家の資金流入が加速している現状」「Strategyに本当に強制売却リスクはあるのか」などの重要テーマについて深く議論。また、Haseeb–SantiによるL1パブリックチェーンの評価論争について自身の見解を示し、次の暗号資産市場成長の原動力についても語っています。

（以下、インタビュー内容の整理）

Q1：最近マーケットが激しく変動しています。特に週末に急落することが多いですが、どのように見ていますか？

Matt Hougan：

短期的な変動自体は特に意味はありませんが、ここ数か月で確かに「週末パニックモード」が形成されてきました。暗号資産市場は年中無休で取引されていますが、人間はずっと起きていられるわけではありません。週末は市場の流動性が自然と低下し、加えて多くの重要なマクロ政策が金曜午後に発表されることが多いです。そのため、暗号市場は情報を事前に織り込む必要があり、週末に動きが拡大しやすいのです。

したがって、これはファンダメンタルズの変化ではありません。実際、今私たちが議論しているのは今年全体で見れば横ばいの市場ですが、感情がまるで暴落を経験したかのように増幅されています。多くの投資家が今ナーバスになっているのは、「週末は何か起こる」という記憶があるからです。これは長期的なトレンドのシグナルではありません。

Q2：よりマクロな観点で、2025～2026年の市場をどう判断しますか？4年周期はまだ有効でしょうか？

Matt：

私は何度も言っていますが、いわゆる「4年周期」はほぼ機能しなくなったと考えています。かつては特定の要因が重なって成立していましたが、今ではそれらの影響力は十分とは言えません。

半減期による供給ショックは減衰傾向にあり、市場への影響も緩やかです。金利環境も過去2回の「周期的な調整年」（2018年、2022年）とは全く異なり、今は利下げ局面です。以前の周期で大きな調整を引き起こした「システミックな爆発リスク」も大幅に低下しています。つまり、従来サイクルを牽引していた原動力は弱まっています。

しかし一方で、機関投資家の資本流入という力がますます強まっています。過去6か月で、Bank of America、Morgan Stanley、UBS、Wells Fargoといった伝統的な大手が暗号資産のアロケーションを解禁し、総規模は15兆ドルを超えます。これは10年以上続く規模で、4年周期などを上回る力です。

だから私ははっきり言います：2026年が下落年になるとは思いません。むしろ非常に強い年になると考えています。

Q3：「古参ホルダーによる売り圧」がオンチェーンからは見えないとのことですが、売り圧はどこから来ているのでしょうか？

Matt：

多くのOG保有者はここ数年コインを直接売却していません。なのでオンチェーンデータでは「古いウォレットの移動」は見えませんが、彼らは別の形で等価な売り圧を生み出しています。それが**カバードコール（covered call）**です。

簡単に言えば、長年保有してきたビットコインを売りたくはない（税負担が大きいから）が、利益を現金化したい。そのためビットコインを担保にオプションを書き、年率10～20%のリターンを得ます。この手法は**将来の上昇分を市場に「売る」**のと同じで、価格への圧力としては一部売却と等価ですが、オンチェーンでは「古いアドレスからの資産移動」として記録されません。

このビジネスはBitwiseでも急速に成長しており、私たちだけが提供しているわけではありません。市場には数十億ドル規模の隠れた構造的売り圧がこの方法で生まれていると推測しています。

Q4：Strategyは本当に強制売却リスクがあるのでしょうか？なぜ市場は繰り返し懸念するのでしょうか？

Matt：

全く心配する必要はありません。私はむしろ誤解だと思います。

MicroStrategyの年間利息支出は約8億ドル、現金は144億ドルあり、今後18か月は問題ありません。負債規模は約80億ドル、保有するビットコインは600億ドル以上です。さらに返済期限が最も早い債務も2027年です。

ビットコイン価格が90%暴落しない限り、「強制売却」はありません。仮に90%下落したら、業界全体がMicroStrategy以上に厳しい状況です。

ですから、本当に気をつけるべきは「彼らが売るか」ではなく、「今後これまでほど買わなくなるかもしれない」点です。これが本当のマージナルな影響です。

Q5：どのような企業や機関の売り圧を懸念していますか？

Matt： 「伝道者と傭兵」モデルを参考にすると、

• 伝道者型（例：Saylor）：ほぼ売却しないでしょう。
• 傭兵型（MicroStrategyの模倣をする小規模企業）：将来的に退出するが、規模が小さいため、全て売ってもシステミックな影響はありません。

Q6：大手金融機関とのミーティングで、彼らが最も気にすることは？

Matt：

私は今、これらの機関と大量にコミュニケーションを取っています。彼らの質問は非常に基本的なものです。「ビットコインはなぜ価値があるのか」「どう評価するのか」「既存資産との相関は」「ポートフォリオでの役割は何か」などです。

しばしば見落とされる事実は：機関の意思決定は非常に遅い。
Bitwiseの機関顧客の平均は8回のミーティングを経て初めて購入します。しかもこれらは四半期に1回のこともあるため、なぜハーバード大学が今になってビットコインを増やしたのかが理解できるでしょう。ETF上場日に調査を始め、実際に承認されるまでちょうど1年かかるのです。

Bank of Americaのような大手は3.5兆ドルを運用しており、たった1%でも350億ドル。これは現在の全ビットコインETFの純流入額を上回ります。

だから私はこう言います：機関採用こそが今後数年の市場で最も重要な力です。

Q7：なぜファイナンシャルアドバイザー（FA）は暗号資産の受け入れが遅いのでしょうか？

Matt： 彼らの目標はポートフォリオの最大リターンではなく、

「損失でクライアントに解雇されることを避ける」

もしFAが2021年に顧客資金をビットコインに配分し、2022年のFTX事件で資産が75%下落したら、顧客は即座に解雇するでしょう。
AI株（例：Nvidia）も50%下落する可能性はありますが、「将来トレンド」というストーリーがあるため、暗号資産よりは受け入れられています。暗号資産は依然としてメディアの疑念が強く、「解雇リスク」が高いのです。

ボラティリティの低下、ステーブルコインや資産トークン化（RWA）のストーリーが強まるにつれ、暗号資産は「プロのアドバイザーにも受け入れやすく」なっています。

Q8：イーサリアム、SolanaなどL1について、機関投資家にどのように違いを説明していますか？

Matt： 戦略はとてもシンプルです。

1. まず違いを強調する（技術的アプローチ、速度、コスト、設計理念）
2. そして「全部少しずつ買いましょう」と勧める

理由は、アドバイザーが週にポートフォリオ研究に使える時間は5時間、うち暗号資産に割けるのは3分程度しかないからです。

Matt曰く：

「毎週3分しか暗号資産を研究できないなら、どのチェーンが最終的に勝つかは絶対判断できません。だから分散保有が最善です。」

分かりやすさで言えば：

• Uniswap、Aaveは最も分かりやすい。「分散型Coinbase」「暗号版の銀行」と説明できるからです。
• Chainlinkも機関に非常に人気です。なぜならこう説明できるからです：

「Chainlinkはブロックチェーン界のBloomberg端末です。」

Q9：HaseebまたはSantiによるL1評価論争をどう見ますか？

（Bitpush注：****Haseeb Qureshiは暗号VCのDragonfly Capitalのパートナーで、長期主義的な立場。市場はパブリックチェーン（L1）の将来の取引規模やネットワーク効果を著しく過小評価していると主張し、現状データで評価すると長期的な可能性を見誤ると考える。

Santi Santosは暗号投資家・リサーチャーで、より伝統金融的な理性的評価派。パブリックチェーンは収益、手数料、実際の経済価値で最終的に評価されるべきで、現状の一部L1は将来期待を織り込みすぎていると指摘。）

Matt：

私は両者とも正しいと言えると思いますが、注目点が異なります。

長期的な構造から見れば、私はどちらかといえばHaseebに近い立場です。現状、オンチェーン取引規模や経済活動、資産決済頻度への想像力が保守的すぎます。単純な例ですが、なぜ給料は2週間ごとなのか？本当は時給や分単位での決済も可能で、そうなればオンチェーン取引量は指数関数的に増加します。

しかしSantiの指摘にも同意します。最終的に全てのL1は実際の経済指標で評価されるという点です。収益、手数料、プロトコルが捕捉する価値などは避けて通れません。ただし、今見えている財務データは将来のネットワーク規模を全く反映していません。

要するに、
評価は最終的に財務実績に基づく（Santiが正しい）が、将来の経済規模は今のモデルを遥かに超える（Haseebも正しい）。

Q10：もしあなたがトークンプロジェクトの創業者なら、今何をすべきだと考えますか？

Matt：

暗号プロジェクトは「純粋なコミュニティストーリー時代」から「準・上場企業時代」へ移行しつつあると思います。これは、プロジェクト側が伝統的な資本市場の成熟したやり方を学ぶ必要があることを意味します。例えば：

• 定期的な透明性のある運営・財務データの公開
• 四半期ごとのアップデートカンファレンスの開催
• インベスターリレーションズ（IR）チームの設置
• プロトコルの収益、経済モデル、長期ビジョンの明確な説明

ここ数年、多くの財団が過剰に資金調達し、資金効率が高くありませんでした。今後はArbitrumのように、財庫を本物の投資ポートフォリオとして管理し、短期的な補助金メカニズムではなく資本効率を重視すべきです。

これらは形だけのものではなく、資本市場が何十年もかけて検証してきた有効なコミュニケーション手法です。

Q11：ICOやトークン発行モデルは今後どのように変化すると考えますか？

Matt：

私は2017年のICOは「時期尚早だったが正しい試み」だと思っています。アイデア自体は正しかったものの、当時は経済モデルが未熟で規制も不明確だったため、多くのプロジェクトが約束を果たせませんでした。

今後ICOは再来し、しかも2017年より遥かに大規模になると考えています。従来のIPOに比べて、ICOはより迅速で民主的、コストも低く、今は規制環境も改善し、トークンとプロトコル経済活動が直接結びつけられるようになりました。これによりトークンは真の経済価値を持ちます。

長期的には、上場の方法自体がIPOからトークン発行へ、あるいは両者の融合へと進化すると考えています。

Q12：Zcashなどプライバシーコインの機関投資家受け入れについてどう見ますか？

Matt： Zcashのストーリーは非常に明確ですが、今は規制側が依然として敏感です。特に「デフォルトプライバシーvs選択的プライバシー」の適合性が議論されています。
そのため、ETFや機関向け商品がZcashに触れるのは難しいのが現状です。

しかし彼は強調します：

「今後、暗号資産のストーリーは1つから10に拡大し、プライバシーもその1つとなるでしょう。」

ただし、今はまだ機関がプライバシー資産に参入するタイミングではありません。

Q13：最終的に2026年をどう見ていますか？

Matt Hougan： 私は2026年は非常に強い年になると考えています。機関流入が勢いを増し、規制環境も逆風から追い風へ、新たなストーリーとしてステーブルコイン、資産トークン化、オンチェーン金融が広がっています。市場は時にこれらのストーリーに失望するかもしれませんが、それはペースの問題であり、方向性の問題ではありません。

一言でまとめると、
私たちは今、次の大きな成長サイクルの入り口に立っているだけです。