このアレンジメントは、いくつかの点で証券とは異なります。第一に、スマートコントラクトは32 ETH (を利用せず、投資資本を生産に使用する企業とは異なります)。撤回証明書のため、すべてのステーカーは識別可能であり、縛られた共同運命を形成せず、「水平的共通性」を欠いています。第二に、ステーキング報酬はサービスプロバイダー(ではなく、PoSアルゴリズムによって分配されるため、リターンは他者の努力から得られません。真の投資シナリオでは、ETHは検証ノードに渡され、これらの資産はリターンを生み出すために投資され、ステーカーに一部が分配されます。
暗号資産の証券を解明する：ハウイーテストが暗号資産規制に与える影響
暗号資産規制フレームワークの紹介
長年、暗号資産は規制のダモクレスの剣 - SECの監視の影に置かれてきました。この記事では、証券法の基本的な基準であるハウイーテストがどのようにデジタル資産が証券に該当するかを決定し、複雑な規制環境をナビゲートする投資家にとって重要な指針を提供するかを検討します。
米国証券法の進化
大恐慌の最中、議会とルーズベルト大統領は最初の連邦証券法を制定し、今日の暗号資産を支配する枠組みを確立しました。
1933年の証券法は、企業が公衆から資本を調達する方法を規制することに焦点を当てていました。それは、投資家の利益を保護するために、発行体が包括的で公正かつ真実の開示を提供することを要求しました-ルーズベルトが「証券法の真実」と呼んだものです。
1934年、議会は証券取引法を可決し、取引所やブローカーディーラーなどの仲介業者に監視を拡大しました。基本的な原則は、公開と保護は、新規株式公開時だけでなく、流通市場取引にも適用されるべきであるというものでした。
1940年までに、追加の法律により、ファンドマネージャーやアドバイザーは他者の資産を管理する前に登録する必要があり、投資会社法および投資アドバイザー法を通じて利益相反を防止することが求められました。
1933年証券法と1934年証券取引法では、「証券」を広く定義しており、株式や債券などの伝統的な投資ビークルだけでなく、「利益参加証明書」や「投資契約」などの非標準証券も含まれます。
最高裁判所の判事サースク・マシャルが指摘したように、「議会は証券の定義を広範に描いた。証券法の目的は、形や名称にかかわらず投資を規制することであった。」
ハウイーテスト：証券分類の決定
ハウイーテストは、証券法の下で取引が投資契約と見なされるかどうかを特定する基準を確立した1946年の landmark ケース(SEC対WJハウイーカンパニー)から生まれました。
この事件は、オレンジ農園を開発し、投資家に土地を販売するフロリダの不動産会社に関連しており、同時に投資家の代理として不動産を運営するための管理契約に入っていました。
取引が満たすHoweyテストの基準が多いほど、それが証券として適格である可能性が高くなります:
1. お金の投資
これには、買い手が金銭的な対価を通じてプロジェクトの開始者に資金を提供する必要があります。
2.一般企業への投資
これは、投資契約を1対1の私的契約から区別します。最高裁判所は、共同企業が「水平的共通性」、「広範な垂直共通性」、および「狭い垂直共通性」を示すことを要求します：
3.利益の期待
「利益」とは、初期投資や事業運営からの資本の評価増加や、購入者の資金を利用して生成された収益を含む場合があります。一般的なインフレの傾向や供給と需要に影響を与える経済発展などの外部市場の力からの価格上昇は、ハウイーテストにおいて「利益」とは見なされません。
4. 他者の努力からのみ得られる利益
そのためには、プロジェクトの発起人、主催者、または関連する第三者が、ビジネスの成功に大きな影響を与える重要な管理努力を行う必要があります。投資家は、プロジェクトの運営や管理に積極的に参加することなく、指定された手数料とコストを支払うだけで済みます。
ハウイーテストの核心的な哲学は「正当な投資家の利益を保護する」ことにあります。
「共通企業」の要件が存在するのは、最高裁判所が、そのようなシナリオでは、個人がデューデリジェンスとコミュニケーションに高いコストに直面することを認識したためです。個人投資家は、情報収集のために他者と協調するインセンティブを欠いており、プロジェクトの発起人と効果的に交渉することができず、力の不均衡を生み出しています。
この不均衡を是正するために、投資契約を証券として分類することで、投資家は投資プロジェクトをより適切に評価し、価格設定することができます。同様に、「他者の努力」基準は、証券開示義務の責任者を明確に定義します。
SECの暗号資産に対するアプローチ
2019年4月3日、SECはデジタル資産を分析するためのフレームワークを発表し、Howeyテストに基づいて暗号資産が証券に該当するかどうかを判断するための公式ガイダンスを提供しました。SECは、ほとんどのデジタル通貨が最初の2つのHowey基準である「資金の投資」と「共同事業への投資」を満たすと結論付けました。
残りの基準に関して、SECは、デジタル通貨の開発が企業または中央集権的な団体の努力に依存し、購入者が投資からの利益を合理的に期待する場合、その暗号資産は証券に該当すると示しました。しかし、デジタル通貨が十分な分散化を達成し、投資家の利益期待ではなくアプリケーションに関連する明確な使用例と価格変動がある場合、証券の分類を回避する可能性があります。SECはすでにビットコインとイーサリアムは証券ではないと述べています。
( ビットコイン )BTC###
元SEC財務部長のビル・ヒンマンは、2018年のスピーチで「ビットコインは証券ではなく、商品先物取引委員会(CFTC)の規制の下にある」と明確にしました。CFTCは主に先物、スワップ、特定のオプションを含むデリバティブ市場を監督しています。この分類は、ビットコインのマイニングが金や石油のような商品抽出に似ているという見解と一致しています。
(イーサリアム)ETH###
(#イーサリアムのICO
イーサリアムのイニシャル・コイン・オファリングは2014年8月に開始され、42日間にわたって開催され、31,000ビットコインを調達し、60,102,216イーサリアムトークンを販売しました(当時の為替レートで約1,840万ドル)。**このICOの歴史に基づくと、証券として適格となる可能性があります。
)#イーサリアムのPoWフェーズ
イーサリアムのプルーフ・オブ・ワークフェーズはビットコインに似たように機能していました。
イーサリアムのPoSフェーズ
イーサリアムは2022年9月15日にメインネットとビーコーンチェーンの統合を完了し、プルーフ・オブ・ステーク###PoS###に移行しました。PoSの下で、バリデーターはスマートコントラクトに32 ETHをステークし、引き出し権を証明する証明書を受け取ります。
このアレンジメントは、いくつかの点で証券とは異なります。第一に、スマートコントラクトは32 ETH (を利用せず、投資資本を生産に使用する企業とは異なります)。撤回証明書のため、すべてのステーカーは識別可能であり、縛られた共同運命を形成せず、「水平的共通性」を欠いています。第二に、ステーキング報酬はサービスプロバイダー(ではなく、PoSアルゴリズムによって分配されるため、リターンは他者の努力から得られません。真の投資シナリオでは、ETHは検証ノードに渡され、これらの資産はリターンを生み出すために投資され、ステーカーに一部が分配されます。
) ステーブルコイン
2月14日、SECの執行部門はBUSDステーブルコイン発行者Paxosに「ウェルズ通知」を発行しました。その日の後半、ニューヨーク州金融サービス局はPaxos Trust Co.に対して追加のBUSDトークンの発行を停止するよう命じました。
暗号通貨のステーブルコインについて、現在のSEC議長であるゲイリー・ゲンスラー氏は、2022年9月8日のスピーチで、ステーブルコインはマネーマーケットファンド、その他の証券、銀行預金と特性を共有しており、それらと競合する可能性があり、政策上の懸念が生じていると指摘しました。彼は、適切な投資家保護と違法行為に対する保護措置の重要性を強調しました。
ステーブルコインは、主に暗号プラットフォームへの参加手段として、または内部決済トークンとして機能します。それらがマネーマーケットファンドの株式を構成するか、他の証券タイプを構成するかは、アフィリエイトまたはその他の手段を通じて直接的または間接的に利息を支払うかどうか、その価値を維持するメカニズム、トークンが暗号エコシステム内でどのように提供、販売、使用されるかなど、特定の属性によって異なります。
( その他のトークン
SECのゲイリー・ゲンスラー委員長は、**ほとんどの仮想資産は証券として適格であると繰り返し述べています。
彼は、サポートとして1990年のサーヴィス・スコートのサーヴィス・サーヴィスの意見を引用しています。公共から資金を調達し、公共が利益に参加する場合、それは証券を構成します。SECは、発行者が証券法の下での開示および登録要件を遵守することを要求することにより、証券として分類されたこれらの暗号資産を規制し、投資家が情報に基づいた投資判断を行えるようにしています。さらに、SECは、投資家の利益を保護するために、暗号資産市場での詐欺や操作を監視しています。
ステーキングは証券ですか?
いくつかの取引プラットフォームは、ステーキングサービスがハウイーテストの基準を満たしていないと主張しています：
証券法は情報の非対称性を是正し、投資家の利益を保護することを目的としています。しかし、ステーキングにおいては、すべての参加者が透明なブロックチェーン上で取引検証のための同じ情報に平等にアクセスできるため、情報の非対称性は存在しません。ステーキングに証券法を適用しようとすることは、ユーザーに利益をもたらすことはありません。むしろ、不必要に攻撃的な承認要件は、ユーザーが基本的な暗号資産サービスにアクセスするのを妨げ、彼らをオフショアの規制されていないプラットフォームに追いやることになります。
投資家のための重要なポイント
暗号資産プロジェクトを評価する際には、潜在的な証券分類を評価するために、これらのハウイーテスト要素を考慮してください:
すべての4つの基準を満たすプロジェクトは、より高い規制の監視とコンプライアンス要件に直面します。これらの違いを理解することで、投資家は暗号資産の投資に関する情報に基づいた意思決定を行いながら、進化する規制の状況をナビゲートするのに役立ちます。
参照：
) 張超。証券トークン発行の法的性質と規制のパラダイムシフト—米国のデジタル資産投資契約分析フレームワークの視点から ###。金融法、2020###01[1]:85-100.
[J] シャオ、フェン。ブロックチェーン：分散型ビジネスとインテリジェントなデジタル未来、CITICプレス 2020。
( ポール・グレワル。Coinbaseのステーキングサービスは証券ではありません。その理由は以下の通りです。
** 2023-2-10**