El rendimiento del bono del Tesoro de EE. UU. a 10 años ha aumentado por encima del 5%, planteando preguntas sobre el futuro de las stablecoins de rendimiento en el mercado tokenizado del Tesoro de EE. UU. - ¿seguirán prosperando o su 'alegría brutal' terminará en brutalidad?

¿"Tasa de referencia del mercado de criptomonedas"? En 2022, UST/Anchor logró un rendimiento anual fijo del 20% utilizando un método autodestructivo, destruyendo su gran visión y desencadenando un doloroso período de disminución de las tasas de interés en el mercado DeFi.

A medida que cambia el tiempo, el rendimiento del Tesoro de EE. UU. a 10 años, conocido como el "ancla de fijación de precios de activos globales", ha estado subiendo constantemente durante los últimos dos trimestres. Anoche incluso rompió la marca del 5%, alcanzando un máximo de 16 años desde julio de 2007. Sin embargo, con un cambio repentino de importantes bajistas del Tesoro de EE. UU. como Bill Ackman y el "Rey de los bonos" Bill Gross, los rendimientos del Tesoro cayeron rápidamente durante el día y cerraron por debajo del 5%.

En medio de estas dinámicas, el aumento de los rendimientos del Tesoro de EE. UU. ha estimulado a numerosas instituciones a lanzar una gran cantidad de proyectos 'tokenizados' respaldados por los Tesoros de EE. UU., inaugurando una era dorada para el segmento de renta fija del mercado criptográfico.

Foresight News tiene como objetivo proporcionar una visión general de los proyectos actuales de ingresos fijos DeFi que aprovechan los Bonos del Tesoro de EE. UU. y explorar las fuentes de sus rendimientos del 4%, 5% o incluso más altos, así como posibles preocupaciones futuras en medio del aumento de las tasas de los Bonos del Tesoro de EE. UU.

Resumen de los productos de renta fija "Tokenizados" del Tesoro:

Los proyectos que involucran la "tokenización" de los bonos del Tesoro de EE. UU. vinculan principalmente las criptomonedas con los activos del Tesoro de EE. UU. Tener un token en la cadena de bloques equivale a poseer el activo financiero subyacente: los bonos del Tesoro de EE. UU. Estos activos subyacentes suelen ser custodiados por las instituciones para garantizar la redención, mientras que la tokenización en la cadena de bloques mejora su liquidez y las oportunidades de una mayor financiarización (apalancamiento, préstamos, etc.) a través de otros componentes de DeFi. Además de proyectos establecidos como MakerDAO y Frax Finance que amplían su alcance, los recién llegados como Mountain Protocol y Ondo Finance también han entrado en la arena.

EDSR de MakerDAO

MakerDAO, el proyecto líder en la pista de RWA, limita la proporción de activos que se pueden usar para comprar Tesorerías. Anteriormente, MakerDAO utilizaba USDC en su módulo PSM para cambiarlo por efectivo y comprar Tesorerías. Sin embargo, si demasiados usuarios almacenan DAI para ganar intereses, la tasa de interés podría incluso caer por debajo de la de las Tesorerías.

Actualmente, la Tasa de Ahorro DAI Mejorada (EDSR) es del 5%, con 1.73 mil millones de DAI en el DSR, lo que hace que la tasa de utilización general del contrato DSR (DAI en el contrato DSR / suministro total de DAI) supere el umbral del 20%, alcanzando el 31%.

Si la tasa de utilización de DSR supera el 35% posteriormente, el rendimiento de EDSR seguirá disminuyendo:

1. Entre el 35% y el 50%, el multiplicador EDSR es 1.35 veces la tasa base de ahorro DAI, aproximadamente 4.15%.
2. Más del 50%, EDSR se vuelve ineficaz y solo se utiliza el valor base de DSR del 3.19%.

USDM del Protocolo Mountain

Como protocolo de stablecoin de rendimiento en el que invierte Coinbase Ventures, ha lanzado su stablecoin de rendimiento, USDM, respaldada principalmente por bonos del Tesoro de los EE. UU. a corto plazo. Después de completar la verificación KYB, los inversores de todo el mundo pueden acceder y compartir los rendimientos de los bonos del Tesoro de los EE. UU.

Además, USDM ofrece recompensas diarias a sus usuarios en forma de Rebase, similar al mecanismo de stETH. La tasa de interés anual actual es del 5%. USDM también ha sido listado en Curve, lanzando el grupo de liquidez crvUSD-USDM. Esto significa que los usuarios no estadounidenses pueden comprar y mantener indirectamente USDM para obtener ganancias.

Según los datos de OKLink, el suministro circulante total actual de USDM es de aproximadamente 4.81 millones, con un total de 116 direcciones de tenencia.

La documentación oficial establece que al menos el 99.5% de sus activos totales están invertidos en efectivo, bonos del Tesoro de los EE. UU., notas y otros valores emitidos o garantizados por el Departamento del Tesoro de los EE. UU. tanto para el principal como para los intereses, así como acuerdos de recompra respaldados por tales valores o efectivo. Por lo tanto, se considera completamente respaldado por los Tesoros de los EE. UU., y los detalles específicos de los activos se actualizan mensualmente.

stEUR del Protocolo Angle

Como solución de ahorro en euros presentada por el protocolo de moneda estable descentralizada Angle Protocol, permite a los usuarios apostar por la moneda estable en euros agEUR para ganar stEUR, y también obtener un rendimiento anualizado del 4% pagado en agEUR. Sin embargo, este rendimiento del 4% es una configuración inicial y se actualizará periódicamente en función del uso del contrato. Principalmente respalda las deudas en euros a corto plazo con un rendimiento teórico de alrededor del 3.6%, pero el protocolo distribuye una parte de los ingresos a los titulares de agEUR, con una tasa de rendimiento actual de activos del protocolo de aproximadamente 1.6%.

El enfoque de distribución de beneficios es sencillo: complementar las ganancias de los usuarios con apuestas con los rendimientos de los titulares de agEUR no apostados. Dado que no todos los titulares de agEUR apostarán por stEUR, la ganancia para los usuarios de stEUR definitivamente superará el 1.6%. Por ejemplo, si solo el 50% del agEUR circulante está en el contrato de stEUR, significa que el 50% de stEUR está ganando el rendimiento total de agEUR, que es del 3.2%.

sFRAX de Frax Finance

Frax Finance, siempre ha sido uno de los proyectos DeFi más proactivos en alinearse con la Reserva Federal, incluida la solicitud de una cuenta maestra de la Reserva Federal (FMA) (según lo señalado por Foresight News, la FMA permite mantener dólares y realizar transacciones directas con la Fed), liberándose así de las limitaciones de usar USDC como garantía y los riesgos de fallos bancarios, convirtiendo a FRAX en lo más parecido a un dólar libre de riesgos.

El 12 de este mes, Frax Finance también lanzó su Bóveda de Rendimiento de Bonos del Tesoro, sFRAX, en colaboración con Lead Bank en Kansas City, abriendo una cuenta de corretaje para comprar bonos del Tesoro de EE. UU., lo que le permite rastrear la tasa de la Fed para mantener la relevancia. Los usuarios pueden depositar fondos en sFRAX y recibir una tasa de rendimiento del 10%. A medida que la escala aumenta, la tasa de rendimiento correspondiente se reducirá gradualmente a la tasa IORB actual de la Fed, que ronda el 5.4%.

Hasta el momento de la escritura, la cantidad total de participación en sFRAX ha superado los 43.46 millones de monedas. Lograr tal hazaña en menos de medio mes puede describirse como un crecimiento notablemente rápido. Mientras tanto, la tasa de interés anualizada actual ha caído al 6.18%.

Ondo Finanzas USDY

En agosto, Ondo Finance lanzó una nota tokenizada, USD Yield (USDY), respaldada por bonos del Tesoro de EE. UU. a corto plazo y depósitos bancarios a la vista. Sin embargo, los usuarios e instituciones estadounidenses no pueden usar USDY, y se puede transferir en la cadena de bloques 40 a 50 días después de la compra.

Como nota al portador, USDY puede pagar una tasa de interés variable a sus titulares, comenzando desde el 5% anual. Tanto individuos como instituciones pueden colaborar directamente con Ondo sin necesidad de certificación, lo que permite la emisión o redención diaria de USDY.

Ondo actualmente ha lanzado cuatro tipos de fondos de bonos: Fondo del Mercado Monetario de EE. UU. (OMMF), Fondo de Bonos del Tesoro de EE. UU. a Corto Plazo (OUSG), Fondo de Bonos de Grado de Inversión a Corto Plazo (OSTB) y Fondo de Bonos Corporativos de Alto Rendimiento (OHYG). De estos, OMMF ofrece un rendimiento anual del 4.7%, mientras que OUSG puede llegar a rendir hasta un 5.5%.

La mayoría de los proyectos invierten principalmente en bonos del gobierno a corto plazo y acuerdos de recompra inversa de bonos del gobierno, ofreciendo tasas de interés principalmente concentradas entre el 4% y el 5%. Esto se alinea con el espacio actual de rendimiento de los bonos del Tesoro de EE.UU. Los rendimientos más altos a menudo se complementan con otros ingresos (como EDSR) o sacrificando algunos usuarios de participación de segundo nivel para compensar a los usuarios de participación (como stEUR).

¿De dónde viene el alto rendimiento?

¿De dónde proviene el alto rendimiento? Es simple: proviene de los cada vez más altos 'intereses libres de riesgo' de los bonos del Tesoro de los EE. UU. (con algunos proyectos como stEUR anclados a bonos gubernamentales de sus respectivos países o regiones).

Es importante aclarar que, hasta ahora, la probabilidad de que la deuda nacional de los EE. UU. entre en mora sigue siendo muy baja. Por lo tanto, el rendimiento de los bonos del Tesoro de los EE. UU. a menudo se considera una tasa libre de riesgo por el mercado de capitales. Esto significa que poseer bonos del Tesoro de los EE. UU. es similar en riesgo a poseer dólares estadounidenses, pero con el beneficio adicional de los intereses.

Entonces, para resumir la idea principal de estos proyectos de renta fija: recopilan dólares estadounidenses de los usuarios, invierten en bonos del Tesoro de los EE. UU. y comparten una parte de los intereses generados con los usuarios.

En esencia, estos proyectos de renta fija introducen stablecoins respaldadas por bonos del Tesoro de los EE. UU. Los poseedores de estas stablecoins, al mantenerlas como un certificado, pueden disfrutar del 'ingreso de intereses' de la activo financiero subyacente, los bonos del Tesoro de los EE. UU.:

Los usuarios que completen KYC/KYB pueden acuñar/intercambiar con 1 USD, y la parte del proyecto compra bonos del tesoro correspondientes, permitiendo a los titulares de stablecoins disfrutar de los beneficios de los rendimientos de los bonos del tesoro, maximizando así la transmisión de intereses a los depositantes de stablecoins.

Actualmente, los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. a corto y mediano plazo están cerca o superan el 5%. Por lo tanto, las tasas de interés para la mayoría de los proyectos de renta fija respaldados por bonos del Tesoro de EE. UU. también se sitúan en el rango del 4%-5%.

Para ofrecer un ejemplo más intuitivo, estos stablecoins que generan rendimientos distribuyen esencialmente las ganancias de intereses de los bonos gubernamentales, que Tether/USDT monopoliza, a los poseedores más amplios de stablecoins:

Es importante reconocer que el proceso de emisión de USDT por parte de Tether es fundamentalmente sobre usuarios de criptomonedas que utilizan dólares para 'comprar' USDT; cuando Tether emite 10 mil millones de USDT, implica que los usuarios de criptomonedas han depositado 10 mil millones de dólares en Tether para adquirir estos 10 mil millones de USDT.

Una vez que Tether reciba estos 10 mil millones de dólares, no necesita pagar intereses a los usuarios correspondientes. Esto equivale a obtener fondos tangibles en dólares estadounidenses de los usuarios de criptomonedas sin costo alguno. Si se invirtiera en bonos del gobierno de EE. UU., esto resultaría en un ingreso de intereses libre de costos y sin riesgos.

Según el informe de certificación del segundo trimestre divulgado por Tether, mantiene directamente 55.8 mil millones de dólares en bonos del gobierno de EE. UU. Con la tasa de rendimiento actual de bonos del gobierno de alrededor del 5%, esto significa que Tether gana aproximadamente 2.8 mil millones de dólares anualmente (alrededor de 700 millones de dólares por trimestre) en ganancias puras. Los datos que muestran que el beneficio operativo de Tether supera los 1 mil millones de dólares en el segundo trimestre también confirman la naturaleza lucrativa de este modelo.

Además, estos stablecoins se pueden utilizar libremente en DeFi, incluidas las necesidades derivadas en escenarios como el apalancamiento, el préstamo, etc., a través de otros componentes del protocolo DeFi.

Preocupaciones sobre la agitación de los bonos del Tesoro de EE. UU.

En general, los riesgos potenciales a los que se enfrentan tales proyectos de renta fija respaldados por bonos del gobierno y sus stablecoins emitidos provienen principalmente de tres aspectos:

1. Riesgo psicológico de continuo descenso en los precios de los bonos del Tesoro de los EE. UU. Cuando el valor de los bonos (valor del Tesoro de los EE. UU.) no logra cubrir la deuda (valor del mercado de stablecoins), puede alcanzarse un umbral psicológico, lo que potencialmente desencadenaría una avalancha de desvinculación.

2. Riesgo de liquidez debido a desajustes en vencimientos. Si ocurren fluctuaciones significativas en el mercado de criptomonedas y los usuarios venden stablecoins para reponer liquidez, es altamente posible que se produzca una estampida en busca de estas monedas.

3. Riesgo de institución custodia. En general, todavía hay una dependencia significativa en la confianza en las instituciones que custodian los bonos gubernamentales subyacentes.

El riesgo de que los bonos del Tesoro de EE. UU. caigan

Como es bien sabido, los rendimientos de los bonos y los precios son dos caras de la misma moneda. Como se mencionó anteriormente, el continuo aumento de los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU., alcanzando nuevos máximos, implica que los precios de los bonos del Tesoro de EE. UU. están cayendo continuamente, alcanzando nuevos mínimos.

Esto incluye el avance de la rentabilidad del Tesoro de EE. UU. a 10 años superando el 5%, como se mencionó al principio del artículo. La causa subyacente no puede separarse del hecho de que desde que las negociaciones sobre el techo de la deuda se aprobaron en junio de este año, la escala de emisiones del Tesoro de EE. UU. ha superado con creces los niveles históricos para el mismo período:

Mirando los datos, a finales de mayo, el tamaño de la deuda del gobierno de EE. UU. era de 31,4 billones de dólares. Después de que se levantara el límite de la deuda en junio, el tamaño total de la deuda ha superado los 33 billones de dólares, lo que ha provocado alteraciones en la liquidez del mercado debido a los cambios en la oferta y la demanda de bonos del gobierno.

Esto también significa que el valor de mercado de los activos financieros subyacentes que respaldan estas stablecoins de rendimiento (es decir, los Bonos del Tesoro de EE. UU.) en realidad está depreciándose continuamente a medida que aumentan los rendimientos. Esta devaluación es solo una pérdida notional en papel siempre y cuando no se vendan realmente, lo que presenta un estado oculto de "activos insuficientes para cubrir pasivos". Según las previsiones, la emisión de Bonos del Tesoro de EE. UU. puede seguir siendo elevada en el cuarto trimestre. Si esta discrepancia entre la oferta y la demanda continúa, los precios de los Bonos del Tesoro de EE. UU. sin duda seguirán bajo presión. Este es un punto crítico para la acumulación de riesgos: si los rendimientos de los Bonos del Tesoro de EE. UU. siguen aumentando, sus precios seguirán cayendo. Una vez que los usuarios se den cuenta de que los precios de los activos que los respaldan han disminuido a un nivel inaceptable, alcanzando un umbral psicológico y provocando redenciones, entonces "las pérdidas notionales se convierten en pérdidas reales", y la situación de activos que no cubren pasivos se convierte en una realidad, lo que finalmente conduce a un colapso.

Riesgo de liquidez

El riesgo de liquidez es otro riesgo técnico potencial que merece atención. Si los precios de los bonos del Tesoro de EE. UU. caen, lo que lleva a una disminución del valor del activo detrás de los stablecoins de rendimiento, se agrava el problema a través de un desequilibrio en la estructura activo-pasivo. El problema principal es que los operadores del proyecto solo reciben rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. al vencimiento, pero los usuarios que poseen los activos RWA 'tokenizados' (es decir, los stablecoins que emiten) pueden canjearlos sin tener que esperar a que los bonos del Tesoro maduren. ¿De dónde proviene el dinero? Por ejemplo, incluso si los operadores del proyecto compran bonos del Tesoro de EE. UU. a 10 años con rendimientos apenas superiores al 5%, necesitan esperar hasta el vencimiento en 10 años para asegurar el rendimiento anual promedio del 5%. Mientras tanto, los titulares de tokens en la cadena de bloques pueden canjear casi al instante, ¿por qué es esto?

Desajuste de vencimientos

Como se analizó anteriormente, los altos rendimientos provienen del hecho de que el uso principal de las monedas estables emitidas por varias empresas no es como medio de intercambio, sino para proporcionar rendimientos a los titulares. Por lo tanto, los activos financieros subyacentes son principalmente deuda pública con vencimientos variables. Para garantizar un perfil de riesgo-recompensa coincidente para la cartera de inversiones y ofrecer un rendimiento fijo lo más alto posible a los titulares de tokens (dejando de lado temporalmente la inversión de los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. a corto y largo plazo), se utiliza una combinación de "bonos a largo plazo" y "bonos a corto plazo" para equilibrar la liquidez (para evitar reembolsos) y el rendimiento (para proporcionar un rendimiento fijo). Los desajustes financieros como estos son inherentes a la industria y una fuente primaria de ganancias, pero también son una fuente importante de riesgo de liquidez. Considere un escenario en el que el mercado de criptomonedas experimenta una volatilidad significativa, lo que lleva a llamadas de margen generalizadas o casi llamadas de margen entre los inversores. A continuación, los titulares pueden vender los APR para reponer la liquidez. Bajo tal presión de liquidez, los operadores de proyectos solo pueden vender bonos del Tesoro de EE. UU. para recuperar liquidez, comenzando con los bonos a corto plazo más líquidos y menos descontados. Sin embargo, si las demandas de reembolso superan las reservas de bonos a corto plazo, es posible que tengan que vender bonos a largo plazo con un descuento antes del vencimiento. Especialmente dado que los activos financieros subyacentes (es decir, los bonos del Tesoro de EE. UU.) se negocian solo durante las horas de trabajo, mientras que los activos tokenizados en la cadena de bloques se negocian las 24 horas del día, los 7 días de la semana, este desajuste en las horas de negociación puede impedir que los operadores de proyectos vendan bonos del Tesoro de EE. UU. a tiempo para recuperar la liquidez, lo que exacerba aún más las presiones del mercado durante los períodos volátiles. En este punto, los operadores de proyectos tienen que reducir sus tasas de rendimiento fijas anunciadas o acumular pérdidas silenciosamente. Sin embargo, la reducción de la tasa de rendimiento fijo podría desencadenar una crisis de confianza y una corrida bancaria, lo que exacerbaría la presión de venta y podría conducir a la desvinculación de las stablecoins y a un mayor riesgo de liquidez.

¿Te resulta familiar este escenario? De hecho, se parece mucho a la cadena de riesgo y las vías de transmisión que comenzaron en marzo de este año durante la crisis de Silicon Valley Bank. Esta crisis llevó a la quiebra de varios bancos, entre ellos Silicon Valley Bank y Signature Bank, lo que estuvo a punto de provocar un riesgo sistémico.

Riesgo de la Institución Custodia

Hasta cierto punto, el vínculo entre los proyectos de renta fija de 'tokenización' del Tesoro de los EE. UU. en el mercado de criptomonedas y el mercado financiero tradicional es bidireccional. Las fluctuaciones extremas en el mercado de criptomonedas podrían transmitirse al mercado financiero tradicional a través del canal 'RWA-Tesoro'. Sin embargo, la escala de dichos proyectos de renta fija sigue siendo bastante limitada, y la liquidez del mercado de bonos del Tesoro de los EE. UU. es más que suficiente para manejar tales impactos, por lo que es poco probable que esta presión de venta afecte los precios de los activos financieros subyacentes. Esto conlleva otro riesgo potencial: la confiabilidad de las instituciones custodias. Para los principales proyectos de criptomonedas como Circle, que poseen grandes cantidades de bonos del Tesoro de los EE. UU., la custodia suele estar a cargo de instituciones financieras de EE. UU. como BlackRock (Fondo de Reserva de Circle), lo que es relativamente seguro. Las stablecoins respaldadas por bonos del Tesoro de renta fija aún dependen en gran medida de la confianza en las instituciones custodias de los activos del Tesoro subyacentes, con una divulgación limitada de información, otro riesgo que no se puede ignorar.

Conclusión

En medio de las festividades de las tasas de interés crecientes, ¿terminará este placer brutal en brutalidad? Para la mayoría de los inversores ordinarios, los proyectos de renta fija que tokenizan bonos del Tesoro de los EE. UU. a través de canales de RWA ofrecen una rara oportunidad de compartir los beneficios de los bonos del gobierno de EE. UU., a pesar de ciertos umbrales de entrada. Esto también aporta una mayor afluencia de capital y activos subyacentes de alta calidad a los mercados DeFi y cripto, un desarrollo positivo para todo el sector cripto.

Sin embargo, como dice el refrán, "la cigarra siente la brisa otoñal antes de moverse". Desde junio, el aumento en la oferta de bonos del Tesoro de EE. UU. a corto plazo sugiere que el gobierno de EE. UU. ha logrado superar la fase incómoda de emitir bonos para cubrir las brechas de financiamiento. El umbral psicológico mencionado del 5% de tasa de interés, si bien significativo, también implica que tales altos rendimientos reales es poco probable que se mantengan a largo plazo.

Para los usuarios que actualmente esperan obtener ganancias a través de bonos del Tesoro de EE. UU. tokenizados, la gestión de expectativas y el control de riesgos son esenciales. Por un lado, nadie puede garantizar la continuación de rendimientos de bonos de EE. UU. del 4%, 5% o incluso más altos, y existe un valor crítico en la dinámica de “rendimiento-precio”. Una vez que los precios de los bonos del Tesoro de EE. UU. caen por debajo de cierto punto, el escenario en el que el valor de los bonos (valor de bonos del Tesoro de EE. UU.) no logra cubrir la deuda (valor de stablecoin) podría llevar a una desvinculación rápida y un efecto avalancha.

Por otro lado, los rendimientos fijos más altos por encima del 5% ofrecidos por las partes del proyecto pueden indicar desajustes más complejos de "deuda larga-corta" en la duración. Como se mencionó anteriormente, esto también significa que cuanto más alto sea el rendimiento fijo, mayor será el riesgo de liquidez potencial, y la probabilidad de una corrida bancaria aumenta proporcionalmente.

No hay fiestas eternas en los mercados financieros, y la industria de la criptomoneda no es una excepción. La ganancia y la pérdida son dos caras de la misma moneda. Después de haber experimentado la saga de UST/Anchor, deberíamos ser más conscientes de que las grandes narrativas de altos rendimientos, si no son completamente reversibles, son simplemente ilusorias. El tiempo nos dará la respuesta.

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