Mengapa tokenisasi saham mungkin merupakan sebuah pseudo-argument?

Question

Ditulis oleh: Pengacara Liu Honglin

Istilah "tokenisasi saham" sering muncul dalam berita pasar. Baik eksplorasi oleh Robinhood dan xStocks, maupun penelitian Nasdaq tentang kelayakan tokenisasi saham, tampaknya ada gelombang "mengubah saham menjadi Token" yang sedang datang.

Banyak orang menganggapnya sebagai terobosan revolusioner di pasar saham, bahkan ada yang mengatakan bahwa ini adalah pintu masuk terbaik untuk menggabungkan blockchain dengan keuangan tradisional.

Namun menurut saya, tokenisasi saham lebih mirip produk transisi yang bersifat sementara, bukan bentuk akhir. Kecemerlangannya berasal dari arbitrase regulasi dan imajinasi pasar, bukan logika bisnis yang sebenarnya. Dalam satu kalimat: tokenisasi saham mungkin adalah sebuah proposisi palsu, proposisi yang sebenarnya adalah blockchainisasi sistem bursa.

Esensi tokenisasi dan nilai transisi

Untuk memahami tokenisasi saham, kita harus kembali ke esensi Token. Token adalah sebuah sertifikat yang mencatat "apa yang saya miliki, hak apa yang dapat saya nikmati". Ini dapat mewakili uang, poin, tiket, dan juga dapat mewakili saham.

Namun, ketika sebuah saham "ditokenisasi", sifat hukum dan hak pemegang sahamnya tidak akan berubah secara fundamental hanya karena dipindahkan ke blockchain. Saham yang ditokenisasi tetap tunduk pada hukum perusahaan, hukum sekuritas, dan aturan bursa; ia tidak memiliki hak lebih dibandingkan saham tradisional, dan tidak memiliki tanggung jawab yang lebih sedikit dibandingkan saham tradisional. Dengan kata lain, esensi dari tokenisasi saham hanyalah memindahkan sebuah bukti dari sistem A ke sistem B.

Masalahnya adalah: Jika tokenisasi tidak mengubah hak dan kewajiban saham, dan tidak dapat menyelesaikan masalah mendasar, lalu mengapa di dunia nyata masih ada begitu banyak perusahaan dan platform yang mendorongnya?

Alasannya terletak pada kesenjangan antara realitas dan ideal.

"Bursa yang ideal" masih memerlukan waktu, tetapi permintaan pasar dan dorongan arbitrase tidak akan menunggu. Oleh karena itu, sebelum sistem sepenuhnya diperbarui, saham yang ter-tokenisasi menjadi solusi "patch". Ini tidak ada karena mengubah esensi saham, tetapi karena mengisi kekosongan antara sistem lama dan teknologi baru.

Daya tarik dari mode ini terutama terletak pada tiga aspek:

Menurunkan Hambatan: Investor tidak perlu membuka rekening lintas batas, hanya memerlukan satu dompet untuk mengakses saham AS atau sekuritas lainnya;
Meningkatkan likuiditas: Saham yang ditokenisasi dapat diperdagangkan 7x24 jam, menghindari batasan waktu pasar saham tradisional;
Menciptakan ruang arbitrase: Perbedaan harga mungkin muncul di antara berbagai pasar, sehingga menarik aliran dana lintas pasar.

Namun, keuntungan ini terlihat baru, pada dasarnya adalah produk sementara. Mereka dapat berdiri karena ada celah sistem antara pasar sekuritas dan pasar crypto saat ini: regulasi wilayah, ambang batas pembukaan akun, dan proses kliring yang tidak seragam. Saham yang ter-tokenisasi memanfaatkan ketidakseimbangan ini untuk menemukan ruang pasar di celah tersebut.

Jika ingin mencari analogi yang lebih intuitif, perannya mirip dengan beberapa "rekening perantara luar negeri" di masa lalu—investor daratan ingin membeli saham AS, tetapi tidak dapat menemukan saluran yang sesuai, sehingga hanya bisa melalui perantara untuk membeli. Namun, begitu transaksi lintas batas mulai dibuka, dan saluran resmi yang sesuai dibangun, model semacam ini secara alami akan menghilang. Nasib tokenisasi saham pun demikian.

Lebih penting lagi, tokenisasi saham tidak dapat menyelesaikan masalah inti pasar modal. Baik itu efisiensi penyelesaian, kurangnya transparansi, atau standar regulasi global yang tidak konsisten, ia tidak dapat memberikan jawaban yang mendasar. Ini seperti produk dari celah, keberadaannya lebih banyak berasal dari ketidaksesuaian antara sistem lama dan kebutuhan baru, bukan dari definisi masa depan.

Visi Masa Depan: Pertukaran di Blockchain

Bayangkan skenario sepuluh tahun ke depan: NYSE, Nasdaq, HKEX, bahkan SSE (ini memang sedikit menggairahkan), secara bertahap beralih ke arsitektur blockchain. Saat itu, setiap saham sejak saat lahirnya, adalah Token di blockchain. Pendaftaran, perputaran, dividen, distribusi saham, pemungutan suara, semuanya diselesaikan melalui kontrak pintar. Saham secara alami adalah Token, konsep tokenisasi akan secara otomatis terurai.

Apa artinya perubahan ini? Di masa lalu, penerbitan, pendaftaran, penyelesaian, dan penyelesaian saham membutuhkan bergantung pada beberapa tahap: perusahaan penyelesaian pendaftaran, bank kustodian, lembaga penyelesaian, bursa, yang saling terhubung, sering kali memerlukan T+2 untuk menyelesaikannya. Namun, dalam sistem berbasis blockchain, pendaftaran sama dengan penyelesaian, transaksi sama dengan penyelesaian, kepemilikan dan catatan transaksi diperbarui secara real-time di blockchain, secara signifikan mengurangi biaya perantara. Bagi investor, ini bukan hanya peningkatan efisiensi, tetapi juga revolusi dalam transparansi dan keamanan pasar keuangan.

Ketika bursa menyelesaikan reformasi rantai, batas antara perusahaan sekuritas dan bursa kripto akan perlahan-lahan menghilang: Anda dapat langsung membeli Bitcoin di akun perusahaan sekuritas, atau membeli saham Apple dan Tesla tanpa hambatan di bursa kripto. Infrastruktur dasar dari keduanya semakin menyatu, dan batas antara pasar tradisional dan pasar baru benar-benar dihancurkan. Lebih jauh lagi, cara produk keuangan dirancang juga akan berubah. Misalnya, saham di rantai dapat digabungkan dengan stablecoin, RWA (aset dunia nyata), untuk secara otomatis menghasilkan produk investasi terstruktur, bahkan dapat mewujudkan penyelesaian dalam hitungan detik dan staking di rantai.

Untuk memahami evolusi ini, kita dapat merujuk pada perubahan media musik selama 30 tahun terakhir. Awalnya, orang-orang menggunakan kaset, kemudian muncul pemutar musik portabel, diikuti oleh MP3 dan MP4, setiap generasi produk pernah menjadi fenomenal, tetapi pemenang akhirnya adalah smartphone—ia mengintegrasikan semua fungsi, membuat produk sebelumnya dengan cepat tereliminasi. Tokenisasi saham hari ini berada dalam keadaan yang mirip dengan pemutar musik portabel, tampak modern, tetapi pada dasarnya adalah bentuk transisi. Pengganggu sejati, tentu saja, adalah "momen smartphone" yang mendefinisikan kembali seluruh rantai ekosistem, yaitu perubahan rantai di bursa.

Dan perubahan ini, dalam arti tertentu, juga merupakan kompetisi di pasar modal global.

Keunggulan Amerika Serikat terletak pada sistem pasar saham yang matang dan likuiditas yang tak tertandingi. Jika mereka berhasil menyelesaikan reformasi rantai lebih dulu, mereka dapat memperluas dominasi finansial dolar AS ke tingkat blockchain, mengupgrade "settlement dolar" menjadi "settlement rantai dolar" secara langsung. Bayangkan jika di masa depan, perdagangan dan dividen saham Apple dan Tesla di blockchain diselesaikan sepenuhnya menggunakan stablecoin dolar AS, maka kekuatan dominasi dolar tidak hanya akan menjadi mata uang, tetapi juga menjadi protokol dasar dari seluruh pasar modal global.

Eksplorasi Hong Kong dapat dilihat sebagai eksperimen perintis untuk penggabungan pasar modal China dengan blockchain. Dengan keunggulan sistem "uji coba lebih dulu", Hong Kong menarik kumpulan pengusaha dan modal Web3 global. Terutama setelah pelaksanaan peraturan untuk bursa yang patuh dan uji coba legislatif stablecoin, Hong Kong sedang membangun model pasar modal "perpaduan timur dan barat". Jika di masa depan dapat berhasil menjalankan jalur reformasi blockchain, Hong Kong berpotensi menjadi pintu masuk baru untuk modal internasional—tidak hanya menghubungkan dana dari Wall Street dan Silicon Valley, tetapi juga menyediakan saluran baru bagi investor dan perusahaan daratan China untuk berlayar ke luar negeri.

Kesimpulan

Hype tentang saham tokenisasi pada dasarnya adalah produk transisi yang muncul dari celah regulasi. Ini memberikan beberapa kemudahan dan peluang arbitrase jangka pendek bagi investor, tetapi tidak benar-benar mengubah gen saham. Revolusi yang sebenarnya adalah pemindahan bursa ke blockchain.

Ini adalah peningkatan dalam arti teknologi dan sistem, serta merupakan kompetisi strategis baru di pasar modal global.