Huobi Growth Academy｜Laporan Penelitian Kedalaman Strategi stablecoin Global: Dari Hegemoni Dolar ke Sistem Operasi Keuangan

Ringkasan

Stablecoin telah berkembang dari “mata uang penyelesaian asli kripto” menjadi “infrastruktur digital dolar global”. Dalam dua tahun terakhir, total kapitalisasi pasar stablecoin global melonjak dari sekitar 120 miliar dolar AS menjadi kisaran 2900–3000 miliar dolar AS, mencetak rekor tertinggi dalam sejarah; penyelesaian lintas batas on-chain dan pemindahan dana menjadi kasus penggunaan dunia nyata yang paling kuat, sementara permintaan “penggantian mata uang” di pasar berkembang memberikan angin struktural jangka panjang. AS telah menyelesaikan penetapan kerangka federal untuk stablecoin melalui Undang-Undang GENIUS, membentuk resonansi segitiga “aturan - pasokan - permintaan” dengan ekspansi stablecoin dolar AS; Uni Eropa, Hong Kong, Jepang, dan ekonomi utama lainnya juga memberikan jalur regulasi dan industrialisasi masing-masing. Sementara itu, konsentrasi struktural “over-dollarization”, perbedaan antara aset cadangan dan insentif operasional, serta potensi “efek crowding out” dari CBDC (mata uang digital bank sentral) menjadi inti dari kebijakan dan permainan bisnis tahap berikutnya.

I. Gambaran Umum Dasar tentang Jalur Stablecoin

Dari segi skala dan struktur, stablecoin sedang mengalami titik belok tiga kali lipat dari “kuantitas-harga-penggunaan”. Pertama adalah dari sisi “kuantitas”: sejak kuartal ketiga 2025, berbagai suara dari media otoritatif dan industri hampir bersamaan memberikan pengamatan pada kisaran “mendekati/melampaui 300 miliar USD”, sementara asosiasi industri di sisi pasar modal, AFME, pada laporan September memberikan angka yang lebih hati-hati sebesar 286 miliar USD. Perbedaan ini lebih banyak disebabkan oleh jendela statistik dan cakupan yang berbeda, tetapi arah “kembali dan menyegarkan posisi tertinggi historis” sudah tidak diragukan lagi, dan AFME lebih lanjut menunjukkan bahwa proporsi stablecoin yang dinilai dalam dolar mencapai 99,5%, yang menempatkan kepastian struktur “dolarisasi unipolar” pada puncak sejarah; pada saat yang sama, FN London, di bawah Financial Times, mengamati pola penerbitan, menampilkan USDT dan USDC sebagai duopoli jangka panjang dalam pangsa pasar dan likuiditas, dengan total pangsa mereka tetap di kisaran 70-80% pada berbagai ukuran/waktu, sehingga memperkuat stabilitas bahwa stablecoin dolar mengikat kurva dana on-chain dan sistem penawaran. Kedua adalah dari sisi “penggunaan”: penyelesaian lintas batas/remitansi dan pemindahan dana B2B menjadi mesin pengadopsian dunia nyata yang paling kuat. Morgan Stanley Investment Management mengungkapkan bahwa pada tahun 2024, skala pembayaran stablecoin lintas batas di Turki akan melebihi 63 miliar USD, sementara India, Nigeria, Indonesia, dan lainnya masuk ke dalam urutan negara dengan adopsi tinggi; permintaan semacam ini bukanlah “siklus internal di dunia kripto”, tetapi merupakan pengganti sistemik terhadap gesekan dan ketidakpastian keuangan lintas batas tradisional; lebih jauh lagi, white paper terbaru Visa memperluas cakupan teknologi stablecoin dari “pembayaran” ke “kredit lintas batas/infrastruktur kredit on-chain”, menekankan bahwa di bawah kombinasi uang yang dapat diprogram dan kontrak pintar, peminjaman global akan mengalami otomatisasi, gesekan rendah, dan verifikasi tinggi untuk seluruh siklus hidup “pertemuan-penandatanganan-pelaksanaan-settlement”. Ini berarti nilai marginal stablecoin akan beralih dari “mengurangi biaya pembayaran lintas batas” menjadi “menulis ulang fungsi produksi kredit lintas batas”. Ketiga adalah dari sisi “harga” (yaitu efisiensi dan kondisi keuangan): Ethereum L2 (seperti Base) dan blockchain berkinerja tinggi (seperti Solana) mengembangkan jaringan penyelesaian “last mile” dengan latensi lebih rendah dan biaya lebih rendah, berkolaborasi dengan kepatuhan aset tokenisasi RWA dan obligasi pemerintah jangka pendek, sehingga stablecoin bukan hanya “dolar yang dapat dipindahkan”, tetapi juga “dolar yang dapat dipertaruhkan ulang, dapat masuk ke kurva dana”, sehingga memperkecil radius perputaran dana dan memperbesar efisiensi perputaran dalam satuan waktu. Tiga peningkatan di atas secara bersama-sama mendorong perubahan paradigma dari rebound siklis menuju permeasi struktural: kapitalisasi pasar “dibuat lebih tebal”, jangkar dolar “diperkuat”, dan skenario “diperdalam”, dan melalui tingkat reutilisasi dana yang lebih tinggi, stablecoin diupgrade dari “media pertemuan” menjadi “dasar modal kerja dan pembangkitan kredit”. Dalam kurva ini, opini publik jangka pendek atau peristiwa kasus (misalnya, beberapa stablecoin baru-baru ini yang salah cetak berlebih selama tahap transfer internal dan dengan cepat membatalkan) lebih banyak berfungsi sebagai uji tekanan untuk “manajemen risiko dan visualisasi audit”, dan tidak mengubah tren utama: tingkat historis baru dalam total, ekstrem dolar dalam struktur, dan ekstensi dari “pembayaran” ke “kredit” dalam penggunaan.

Dalam hal pendorong, sisi permintaan dan sisi penawaran membentuk penumpukan kurva hiperbolik “kebutuhan nyata x keuntungan regulasi”, yang memperkuat tiga lapisan di atas. Sisi permintaan berasal pertama dari “penggantian mata uang” yang mendesak di pasar baru muncul, di mana dalam konteks makro inflasi tinggi dan depresiasi tinggi, adopsi dolar di blockchain sebagai “mata uang keras” dan media penyelesaian semakin terlihat. Observasi bersama Morgan Stanley dan Chainalysis menunjukkan bahwa pembayaran/remitansi lintas batas yang berasal dari bawah menjadi celah penetrasi stablecoin yang paling cepat, dan memiliki karakteristik kontra-siklus yang khas, yaitu “semakin gelisah, semakin banyak volume”; Sisi permintaan kedua berasal dari batasan efisiensi modal kerja perusahaan global: e-commerce lintas batas, perdagangan luar negeri, platform luar negeri, dan ekonomi pengembang semua memerlukan penyelesaian T+0/dalam hitungan menit dan kepastian penolakan yang rendah, sehingga stablecoin menjadi “jalur kedua untuk menggantikan jaringan SWIFT/bank agen”, dan di bawah keuntungan teknis dari paralel multi-rantai dan popularitas L2 terus menurunkan biaya “kilometer terakhir”. Penyelesaian/remitansi lintas batas, pembayaran B2B, dan perputaran pool dana, menjadi skenario kuat pertama dari “adopsi dunia nyata”. Sisi penawaran terutama tercermin dalam kurva keuntungan regulasi: Undang-undang GENIUS AS ditandatangani dan berlaku pada 18 Juli 2025, untuk pertama kalinya menetapkan garis dasar regulasi stablecoin secara federal, dengan persyaratan keras untuk cadangan likuiditas tinggi 100% (dolar atau obligasi AS jangka pendek, dll.) dan pengungkapan cadangan bulanan, serta secara jelas menetapkan hak penebusan, kustodian, pengawasan, dan penegakan hukum, setara dengan menulis “aman - transparan - dapat ditebus” ke dalam regulasi sebagai batasan yang kuat; Peraturan Stablecoin Hong Kong mulai berlaku pada 1 Agustus 2025, membangun kerangka perizinan dan batas aktivitas, dan Otoritas Moneter telah menerbitkan halaman pendukung dan pedoman untuk memastikan kualitas cadangan, mekanisme penebusan, dan manajemen risiko yang transparan; Uni Eropa MiCA mulai berlaku secara bertahap mulai akhir 2024, sementara ESMA berturut-turut menerbitkan standar teknis regulasi tingkat dua dan tiga serta pedoman pengetahuan/kompetensi, menandakan bahwa Eropa memasukkan stablecoin ke dalam sistem regulasi kehati-hatian “tingkat infrastruktur keuangan”. Hasil dari kejelasan regulasi memiliki dua aspek: pertama, secara signifikan mengurangi ketidakpastian kepatuhan dan biaya kepatuhan lintas batas bagi penerbit, jaringan penyelesaian, dan merchant, sehingga gesekan dari “adopsi dunia nyata” terus menurun; kedua, mengubah fungsi “risiko - imbalan - skala” industri, dengan menginternalisasi eksternalitas keamanan cadangan dan pengungkapan informasi menjadi biaya kepatuhan, yang pada gilirannya meningkatkan ambang batas industri dan mempercepat kekuatan yang semakin kuat. Penumpukan kurva teknologi blockchain (popularitas L2/tingkat TPS tinggi) dan kurva dana RWA (tokenisasi utang jangka pendek/fund pasar uang di blockchain), stablecoin telah menyelesaikan transisi dari “pintu masuk pembayaran lintas batas” menjadi “landasan kredit lintas batas dan pasar modal di blockchain”: Visa dalam white paper terbaru secara jelas menyatakan bahwa stablecoin akan menjadi lapisan dasar “ekosistem kredit global”, kemampuan otomatisasi dalam pencocokan sebelum pinjaman, pemantauan selama pinjaman, serta penyelesaian dan pengelolaan setelah pinjaman, berarti bahwa penciptaan, peredaran, dan penetapan harga kredit akan beralih dari “manual dan berbasis bukti” menjadi “kode dan data”; ini juga menjelaskan mengapa pada saat totalitas dampak mencapai puncak historis dan struktur terdepresiasi secara ekstrem, logika industri telah beralih dari “pemulihan siklis” ke “penetrasi struktural”. Dalam proses ini, penetapan patokan federal AS - pelaksanaan perizinan Hong Kong - pelaksanaan MiCA Uni Eropa merupakan tiga anak panah yang bersatu, membentuk kekuatan institusi lintas benua, membuat ekspansi global stablecoin beralih dari “fenomena komersial” menjadi “kolaborasi kebijakan dan infrastruktur keuangan” serta menyediakan untuk modul pembiayaan perdagangan yang lebih kompleks seperti kredit lintas batas, sekuritisasi piutang, pembiayaan inventaris, dan faktoring, lapisan kas dan penyelesaian yang dapat dipercaya, dapat diaudit, dan dapat dikombinasikan.

II. Tren dan Analisis Stablecoin Dolar AS

Dalam pola stabilcoin global, stabilcoin dolar AS bukan hanya produk pasar, tetapi merupakan titik tumpu kunci yang terintegrasi dalam kepentingan negara dan strategi keuangan geopolitik. Logika di baliknya dapat dipahami dari tiga dimensi: mempertahankan hegemoni dolar, meredakan tekanan fiskal, dan mendominasi pembuatan aturan global. Pertama, stabilcoin dolar menjadi alat baru untuk mempertahankan posisi internasional dolar. Hegemoni dolar dalam arti tradisional bergantung pada status mata uang cadangan, sistem SWIFT, dan mekanisme dolar minyak, tetapi dalam dekade terakhir, meskipun tren 'de-dollarization' global berlangsung lambat, hal itu terus menggerogoti pangsa penyelesaian dan bobot cadangan dolar. Dalam konteks ini, ekspansi stabilcoin dolar menawarkan jalur asimetris, yaitu melewati sistem mata uang kedaulatan dan kontrol modal, secara langsung menyampaikan 'klaim nilai dolar' kepada pengguna akhir. Baik di negara-negara dengan ekonomi hiperinflasi seperti Venezuela dan Argentina, maupun dalam skenario perdagangan lintas batas di Afrika dan Asia Tenggara, stabilcoin pada dasarnya telah menjadi 'dolar on-chain' yang dipilih secara aktif oleh penduduk dan perusahaan, meresap ke dalam sistem keuangan lokal dengan cara yang biaya rendah dan frictionless. Penetrasi semacam ini tidak memerlukan alat militer atau geopolitik, tetapi dicapai melalui perilaku pasar yang terjadi secara spontan yang disebut 'digital dollarization', sehingga memperluas jangkauan ekosistem dolar. Seperti yang ditunjukkan oleh penelitian terbaru JPMorgan, hingga tahun 2027, ekspansi stabilcoin dapat memberikan tambahan permintaan struktural sebesar 1,4 triliun dolar untuk dolar, secara efektif mengimbangi sebagian dari tren 'de-dollarization', yang berarti AS telah mencapai perpanjangan hegemoni moneter dengan biaya rendah melalui stabilcoin.

Kedua, stablecoin dolar AS telah menjadi pembeli baru yang penting untuk mendukung pasar Treasury AS di tingkat fiskal. Meskipun permintaan global saat ini untuk obligasi AS masih kuat, ekspansi defisit fiskal yang berkelanjutan dan fluktuasi suku bunga telah menempatkan pemerintah AS di bawah tekanan jangka panjang di sisi pembiayaan. Mekanisme penerbitan stablecoin secara alami terikat pada kebutuhan alokasi cadangan yang sangat likuid, dan di bawah persyaratan eksplisit dari Undang-Undang GENIUS, cadangan ini harus terutama obligasi AS jangka pendek atau setara kas. Ini berarti bahwa ketika kapitalisasi pasar stablecoin secara bertahap berkembang dari ratusan miliar dolar menjadi triliunan dolar di masa depan, aset cadangan di belakangnya akan menjadi kekuatan beli yang stabil dan berkembang di pasar obligasi AS, bertindak seperti “pembeli bank sentral semu”. Ini tidak hanya akan meningkatkan struktur jatuh tempo utang AS, tetapi juga dapat mengurangi biaya pembiayaan secara keseluruhan dan memberikan “poros struktural” baru untuk keuangan AS. Sejumlah lembaga penelitian telah memodelkan bahwa ukuran potensial stablecoin diperkirakan akan mencapai $1,6 triliun pada tahun 2030, dan permintaan tambahan untuk utang AS akan mencapai ratusan miliar dolar. Akhirnya, Amerika Serikat telah mencapai pergeseran strategis dari “penindasan” ke “kooptasi” di tingkat pembuatan aturan. Sikap regulasi awal tidak ramah terhadap stablecoin, dan anggota parlemen khawatir bahwa mereka menimbulkan ancaman bagi kebijakan moneter dan stabilitas keuangan. Namun, ketika pasar terus berkembang, Amerika Serikat segera menyadari bahwa mereka tidak dapat menahan tren ini melalui represi, dan beralih ke model “konfirmasi-mengatur-kooptasi”. Undang-Undang GENIUS, sebuah undang-undang penting, mulai berlaku pada Juli 2025, menetapkan kerangka peraturan yang seragam di tingkat federal. RUU tersebut tidak hanya mengedepankan persyaratan wajib untuk kualitas cadangan, likuiditas, dan transparansi, tetapi juga mengklarifikasi legalitas paralel saluran penerbitan bank dan non-bank, dan pada saat yang sama menggabungkan AML/KYC, mekanisme penebusan, dan tanggung jawab penitipan ke dalam batasan keras kepatuhan untuk memastikan bahwa operasi stablecoin selalu berada dalam batas yang dapat dikendalikan. Lebih penting lagi, RUU tersebut telah memenangkan keuntungan penggerak pertama bagi Amerika Serikat dalam perumusan standar internasional, dan melalui efek demonstrasi undang-undang federal, Amerika Serikat dapat mengekspor logika regulasi stablecoinnya sendiri pada platform multilateral seperti G20, IMF, dan BIS di masa depan, sehingga stablecoin dolar tidak hanya mendominasi pasar, tetapi juga menjadi “standar default” dalam sistem.

Secara keseluruhan, logika strategis Amerika Serikat mengenai masalah stablecoin dolar AS telah mencapai tiga aliran: dalam dimensi mata uang internasional, stablecoin adalah perpanjangan dari dollar digital, yang secara biaya rendah mempertahankan dan memperluas dominasi dolar; dalam dimensi keuangan dan fiskal, stablecoin menciptakan pembeli jangka panjang baru untuk pasar obligasi AS, yang meringankan tekanan fiskal; dalam dimensi regulasi dan sistem, Amerika Serikat melalui Undang-Undang GENIUS telah menyelesaikan pengakuan dan pengintegrasian stablecoin, memastikan dominasi dalam tatanan keuangan digital global di masa depan. Tiga titik strategis ini tidak hanya saling melengkapi, tetapi juga secara praktis membentuk resonansi yang seirama: ketika kapitalisasi pasar stablecoin dolar AS meluas hingga triliunan dolar, itu akan memperkuat status dolar sebagai mata uang internasional, mendukung keberlanjutan pembiayaan fiskal domestik, dan juga akan menetapkan standar global di tingkat hukum dan peraturan. Efek tumpang tindih dari 'prioritas institusi' dan 'keunggulan jaringan' ini menjadikan stablecoin dolar bukan hanya produk pasar, tetapi juga alat penting dalam memperluas kepentingan nasional Amerika. Dalam pola persaingan stablecoin global di masa depan, parit pertahanan ini akan ada dalam jangka panjang, sementara stablecoin non-dolar meskipun mungkin memiliki ruang pengembangan tertentu di pasar regional, sulit untuk menggoyang posisi inti stablecoin dolar dalam waktu dekat. Dengan kata lain, masa depan stablecoin bukan hanya pilihan pasar dalam keuangan digital, tetapi juga strategi moneter dalam persaingan kekuatan besar, dan Amerika jelas telah mengambil posisi tinggi dalam persaingan ini.

Tiga, Tren dan Analisis Stablecoin Non-Dolar

Pola keseluruhan stablecoin non-dolar mulai menunjukkan karakteristik “global lemah, lokal kuat” yang khas. Mengingat kembali tahun 2018, pangsa pasar stablecoin non-dolar pernah mendekati 49%, hampir seimbang dengan stablecoin dolar. Namun, dalam waktu singkat, pangsa ini telah jatuh menjadi kurang dari 1% atau “nol koma beberapa poin”, dengan platform data industri RWA.xyz bahkan memberikan perkiraan titik terendah ekstrem sebesar 0,18%. Stablecoin euro menjadi satu-satunya yang memiliki visibilitas yang jelas dalam skala absolut, dengan total nilai pasar sekitar 456 juta dolar, menguasai sebagian besar ruang stablecoin non-dolar, sementara stablecoin mata uang lain seperti yang berasal dari Asia dan Australia masih berada dalam tahap awal atau percobaan. Sementara itu, Asosiasi Industri Pasar Modal Uni Eropa (AFME) dalam laporan bulan September menyebutkan bahwa pangsa pasar stablecoin dolar telah mencapai 99,5%, yang berarti likuiditas on-chain global hampir sepenuhnya tergantung pada dolar sebagai titik tunggal. Konsentrasi yang berlebihan ini membentuk risiko struktural, dan jika terjadi regulasi ekstrem, guncangan teknologi, atau guncangan kredit di dalam negeri AS, efek limpahan akan dengan cepat menyebar ke pasar global melalui lapisan penyelesaian. Oleh karena itu, mendorong stablecoin non-dolar bukan hanya merupakan persaingan bisnis yang sederhana, melainkan merupakan keharusan strategis untuk menjaga ketahanan sistem dan kedaulatan mata uang.

Di kubu non-dolar, Zona Euro berada di garis depan. Penerapan Undang-Undang MiCA Uni Eropa memberikan kepastian hukum yang belum pernah terjadi sebelumnya untuk penerbitan dan sirkulasi stablecoin, dan Circle mengumumkan bahwa produk USDC/EURC-nya sepenuhnya sesuai dengan persyaratan MiCA dan secara aktif mempromosikan strategi penerapan multi-rantai. Akibatnya, kapitalisasi pasar stablecoin euro telah mencapai pertumbuhan tiga digit pada tahun 2025, dengan EURC saja naik 155% menjadi $298 juta, naik dari $117 juta pada awal tahun. Meskipun ukuran absolutnya masih jauh lebih kecil dari stablecoin USD, momentum pertumbuhannya terlihat jelas. Parlemen Eropa, ESMA, dan ECB secara intensif memperkenalkan standar teknis dan aturan peraturan, yang mengajukan persyaratan ketat untuk penerbitan, penebusan, dan cadangan, dan secara bertahap membangun ekosistem cold-start yang sesuai. Jalan Australia berbeda dari zona euro, dengan eksperimen top-down yang dipimpin bank yang lebih tradisional. Di antara empat bank besar, ANZ dan NAB masing-masing telah meluncurkan A$DC dan AUDN, sementara di pasar ritel, AUDD, perusahaan pembayaran berlisensi, telah mengisi kesenjangan, dengan fokus pada pembayaran lintas batas dan optimalisasi efisiensi. Namun, pengembangan keseluruhan masih dalam tahap percontohan lembaga dan skenario skala kecil, dan telah gagal membentuk aplikasi ritel skala besar. Ketidakpastian terbesar terletak pada kenyataan bahwa kerangka hukum nasional terpadu belum diperkenalkan, sementara Reserve Bank of Australia (RBA) secara aktif mengerjakan dolar Australia digital (CBDC) yang, setelah diluncurkan secara resmi, dapat menggantikan atau bahkan menekan stablecoin swasta yang ada. Di masa depan, jika pintu air peraturan dibuka, mengandalkan keunggulan ganda dari dukungan bank dan skenario pembayaran ritel, stablecoin dolar Australia memiliki potensi untuk bereplikasi dengan cepat, tetapi hubungan alternatif atau pelengkapnya dengan CBDC masih merupakan masalah yang belum terpecahkan. Pasar Korea Selatan menghadirkan paradoks: terlepas dari penerimaan aset kripto yang tinggi secara keseluruhan, pengembangan stablecoin hampir terhenti. Kuncinya adalah bahwa undang-undang tersebut sangat tertinggal, dan diperkirakan tidak akan berlaku paling cepat hingga 2027, membuat chaebol dan platform Internet besar memilih untuk menunggu dan melihat. Selain itu, kecenderungan regulator untuk mempromosikan “rantai swasta yang dapat dikendalikan”, serta kelangkaan dan imbal hasil pasar obligasi treasury jangka pendek domestik yang rendah, membuat emiten menghadapi kendala ganda dalam hal model keuntungan dan insentif komersial. Hong Kong adalah salah satu dari sedikit kasus di mana “undang-undang dan peraturan berada di depan kurva”. Pada Mei 2025, Dewan Legislatif Hong Kong mengesahkan Ordonansi Stablecoin, yang mulai berlaku pada 1 Agustus, menjadi pusat keuangan utama pertama di dunia yang memperkenalkan kerangka peraturan yang komprehensif untuk stablecoin. Selanjutnya, Otoritas Moneter Hong Kong (HKMA) mengeluarkan aturan implementasi yang mengklarifikasi batas kepatuhan antara penahan dolar Hong Kong dan penerbitan di darat. Namun, sementara sistem diutamakan, ada “pendinginan parsial” di pasar. Di bawah sikap hati-hati regulator daratan, beberapa institusi Tiongkok telah memilih untuk tetap rendah hati atau menangguhkan aplikasi mereka, yang mengakibatkan penurunan panas pasar. Diharapkan pada akhir tahun 2025 atau awal 2026, otoritas pengatur akan mengeluarkan sejumlah kecil lisensi batch pertama, dan percontohan bergulir akan dilakukan dengan cara “tempo yang bijaksana - liberalisasi bertahap”. Ini berarti bahwa meskipun Hong Kong memiliki keunggulan sebagai pusat keuangan internasional dan undang-undang dan peraturan terkemuka, laju perkembangannya dibatasi oleh kontrol modal lintas batas daratan dan pertimbangan isolasi risiko, dan luasnya serta kecepatan ekspansi pasar masih belum pasti. Jepang, di sisi lain, telah memulai jalur unik dalam desain kelembagaan dan telah menjadi model inovatif dari “pengawasan kuat berbasis kepercayaan”. Melalui Amandemen Undang-Undang Penyelesaian Dana, Jepang telah menetapkan model regulasi “trust custody + lembaga keuangan berlisensi terkemuka” untuk memastikan bahwa stablecoin beroperasi dalam kerangka kepatuhan. Pada musim gugur 2025, JPYC disetujui sebagai stablecoin yen pertama yang sesuai, yang dikeluarkan oleh platform Progmat Coin Mitsubishi UFJ Trust, dan berencana untuk menerbitkan kumulatif 1 triliun yen selama tiga tahun. Aset cadangan ditambatkan pada Bank of Japan Deposits and Treasury Bonds (JGB), yang bertujuan untuk menghubungkan pengiriman uang lintas batas, penyelesaian perusahaan, dan ekosistem DeFi.

Secara keseluruhan, keadaan perkembangan stablecoin non-Dolar dapat dirangkum sebagai “kesulitan keseluruhan, pemisahan lokal”. Dalam skala global, konsentrasi ekstrem stablecoin Dolar mengurangi ruang untuk mata uang lain, menyebabkan pangsa stablecoin non-Dolar mengalami penurunan yang signifikan. Namun, dalam dimensi regional, Euro dan Yen mewakili jalur jangka panjang “kedaulatan dan kepastian kepatuhan”, yang diharapkan dapat membentuk daya saing yang berbeda dalam pembayaran lintas batas dan pembiayaan perdagangan; Hong Kong mempertahankan posisi uniknya dengan keunggulan sebagai pusat keuangan dan sistem yang lebih maju; Australia dan Korea Selatan masih berada dalam tahap eksplorasi dan pengamatan, kemampuan untuk cepat terobosan tergantung pada kerangka hukum dan penempatan CBDC. Dalam sistem stablecoin di masa depan, stablecoin non-Dolar mungkin tidak mampu menantang dominasi Dolar, tetapi keberadaannya sendiri memiliki makna strategis: dapat berfungsi sebagai penyangga dan rencana cadangan terhadap risiko sistemik, serta membantu negara-negara dalam mempertahankan kedaulatan mata uang di era digital.

Empat, Prospek Investasi dan Risiko

Logika investasi stablecoin sedang mengalami perubahan paradigma yang mendalam, beralih dari pemikiran “berbasis koin” yang berfokus pada harga token dan pangsa pasar ke kerangka “berbasis arus kas dan aturan” yang didasarkan pada arus kas, institusi, dan aturan. Peralihan ini tidak hanya merupakan peningkatan dari sudut pandang investasi, tetapi juga merupakan tuntutan yang tak terhindarkan bagi seluruh industri yang beralih dari tahap asli kripto menuju infrastruktur keuangan. Dari sudut pandang lapisan rantai industri, bagian yang paling langsung diuntungkan adalah sisi penerbitan. Penerbit stablecoin, penjaga, lembaga audit, dan manajer cadangan, dengan adanya pelaksanaan “GENIUS Act” di Amerika Serikat serta pelaksanaan MiCA Uni Eropa dan “Regulasi Stablecoin” di Hong Kong, telah mendapatkan jalur kepatuhan dan jaminan institusi yang jelas. Persyaratan cadangan wajib dan pengungkapan informasi bulanan meskipun meningkatkan biaya operasional, tetapi juga meningkatkan ambang batas masuk industri, sehingga mempercepat peningkatan konsentrasi industri, memperkuat keunggulan skala penerbit terkemuka. Ini berarti bahwa institusi terkemuka dapat mengandalkan pendapatan selisih, pengelolaan aset cadangan, dan keuntungan kepatuhan untuk mencapai arus kas yang stabil, membentuk pola “yang kuat semakin kuat.”

Selain penerbit, jaringan kliring dan penerimaan pedagang akan menjadi arah investasi penting berikutnya. Siapa pun yang pertama mengintegrasikan stablecoin ke dalam sistem ERP dan jaringan pembayaran lintas batas perusahaan dalam skala besar akan dapat membangun arus kas yang berkelanjutan dalam pembayaran komisi, biaya penyelesaian, dan layanan keuangan manajemen modal kerja. Potensi stablecoin tidak hanya terletak pada pertukaran on-chain, tetapi juga pada apakah mereka dapat menjadi “alat moneter sehari-hari” dalam proses operasi bisnis. Penyematan ini, setelah diterapkan, akan membebaskan arus kas jangka panjang yang dapat diprediksi, mirip dengan parit yang dibangun oleh perusahaan jaringan pembayaran. Tautan penting lainnya adalah RWA (aset dunia nyata) dan tokenisasi utang jangka pendek. Dengan perluasan stablecoin, alokasi dana cadangan pasti perlu menemukan saluran pendapatan, dan tokenisasi obligasi treasury jangka pendek dan dana pasar uang tidak hanya memenuhi persyaratan kepatuhan cadangan, tetapi juga membangun jembatan yang efisien antara stablecoin dan pasar keuangan tradisional. Akhirnya, pasar pendanaan token obligasi jangka pendek stablecoin diperkirakan akan membentuk lingkaran tertutup, membuat seluruh kurva likuiditas dolar on-chain lebih matang. Selain itu, Regtech dan manajemen identitas on-chain juga merupakan area yang layak diterapkan. Undang-Undang GENIUS Amerika Serikat, MiCA Uni Eropa, dan peraturan Hong Kong bersama-sama menekankan pentingnya KYC, AML, dan manajemen daftar hitam, yang berarti bahwa “rantai publik terbuka yang dapat diatur” telah menjadi konsensus industri. Perusahaan teknologi yang menyediakan modul identitas dan kepatuhan on-chain akan memainkan peran penting dalam ekosistem stablecoin di masa depan. Dari perspektif perbandingan regional, Amerika Serikat tidak diragukan lagi adalah pasar dengan dividen skala terbesar. Keuntungan penggerak pertama dari dolar AS dan kejelasan undang-undang federal memungkinkan bank, raksasa pembayaran, dan bahkan perusahaan teknologi untuk terlibat secara mendalam dalam jalur stablecoin. Target investasi meliputi emiten dan pembangun infrastruktur keuangan. Peluang untuk UE terletak pada penyelesaian B2B tingkat institusional dan ekosistem DeFi berdenominasi euro, dan kerangka kerja kepatuhan MiCA dan ekspektasi euro digital bersama-sama membentuk ruang pasar dengan “kekokohan + kepatuhan” sebagai intinya. Hong Kong diperkirakan akan menjadi jembatan untuk RMB lepas pantai, dolar Hong Kong, dan alokasi aset lintas batas, terutama dalam konteks promosi lembaga China yang sederhana, dan lembaga keuangan asing dan lokal mungkin mendapatkan akses yang lebih cepat. Jepang, di sisi lain, telah menciptakan model yang sangat aman melalui model “pengawasan kuat berbasis kepercayaan”, dan jika JPYC dan produk lanjutannya dapat mencapai skala penerbitan triliunan yen, itu dapat mengubah struktur penawaran dan permintaan beberapa JGB. Australia dan Korea Selatan masih dalam tahap eksplorasi, dan peluang investasi lebih tercermin dalam uji coba skala kecil dan periode jendela setelah rilis dividen kebijakan. Dalam hal kerangka penilaian dan penetapan harga, model pendapatan emiten dapat disederhanakan menjadi pendapatan bunga dari aset cadangan dikalikan dengan AUM, disesuaikan dengan rasio saham dan biaya insentif. Skala, spread, tingkat penebusan, dan biaya kepatuhan adalah faktor kunci dalam menentukan profitabilitas. Pendapatan jaringan penyelesaian dan penerimaan terutama berasal dari pembayaran komisi, biaya penyelesaian, dan nilai tambah keuangan, dan variabel intinya adalah kepadatan pedagang, kedalaman integrasi ERP, dan tingkat kerugian kepatuhan. Pendapatan pasar modal on-chain berhubungan langsung dengan margin bunga bersih, stok kredit yang dapat diprogram, dan pengembalian modal yang disesuaikan dengan risiko, dan kuncinya terletak pada stabilitas sumber aset dan efisiensi pembuangan gagal bayar.

Namun, risiko di jalur stablecoin juga tidak dapat diabaikan. Risiko paling mendasar terletak pada konsentrasi sistemik. Saat ini, proporsi stablecoin dolar AS mencapai 99,5%, likuiditas on-chain global hampir sepenuhnya bergantung pada titik tunggal dolar AS. Jika terjadi pembalikan legislasi besar, pengetatan regulasi, atau peristiwa teknis di dalam negeri AS, dapat memicu guncangan de-leveraging global yang bersifat rantai. Risiko penetapan ulang regulasi juga ada, meskipun AS telah memiliki “GENIUS Act”, rincian pelaksanaannya dan koordinasi antar lembaga masih dapat mengubah kurva biaya dan batasan penerbit non-bank. Pembatasan ketat dari Uni Eropa melalui MiCA mungkin memaksa beberapa penerbit luar negeri untuk “keluar dari Eropa” atau beralih ke mode terbatas; biaya kepatuhan yang tinggi di Hong Kong dan Jepang, serta ketentuan penyimpanan dan penambahan yang ketat, meningkatkan ambang batas modal dan teknologi. Potensi “efek pengusiran” dari CBDC juga tidak boleh diabaikan; begitu euro digital dan dolar Australia digital digunakan, dapat terjadi kecenderungan sistem dalam layanan publik, pajak, dan distribusi kesejahteraan, yang mengurangi ruang stablecoin swasta dalam skenario denominasi mata uang lokal. Risiko operasional juga terlihat jelas; baru-baru ini, beberapa penerbit mengalami insiden pencetakan berlebih, meskipun dapat dengan cepat dibatalkan, namun mengingatkan akan perlunya audit waktu nyata terhadap akuntabilitas cadangan dan mekanisme pencetakan serta penghancuran. Ketidaksesuaian suku bunga dan jangka waktu adalah risiko potensial lainnya; jika penerbit mengejar imbal hasil dan tidak mencocokkan aset dengan kewajiban penebusan, dapat memicu penarikan dan gejolak pasar. Akhirnya, risiko kepatuhan geopolitik dan sanksi juga meningkat; stablecoin sebagai perpanjangan dolar AS, dalam skenario tertentu akan menghadapi tekanan kepatuhan yang lebih tinggi dan tantangan manajemen daftar hitam. Secara keseluruhan, prospek masa depan investasi stablecoin sangat besar, tetapi tidak lagi merupakan cerita “sekadar berjudi pada skala”, melainkan permainan komposit dari arus kas, aturan, dan kepastian institusional. Investor perlu memperhatikan entitas mana yang dapat membangun model arus kas yang stabil dalam kerangka kepatuhan, wilayah mana yang dapat melepaskan peluang struktural dalam evolusi aturan, dan jalur mana yang dapat menghasilkan nilai jangka panjang melalui teknologi kepatuhan dan kredibilitas on-chain. Pada saat yang sama, harus sangat waspada terhadap potensi guncangan dari konsentrasi sistemik dan penetapan ulang regulasi, terutama dalam konteks dominasi dolar dan percepatan pengembangan CBDC di berbagai negara.

Lima, Kesimpulan

Evolusi stablecoin telah mencapai titik perubahan kualitatif, bukan lagi sekadar cerita tentang “seberapa banyak kapitalisasi pasar dapat meningkat”, tetapi merupakan loncatan dari token dolar AS ke sistem operasi keuangan global. Pertama-tama, ia berfungsi sebagai aset, membawa fungsi dasar perdagangan netral pasar dan transaksi di blockchain; kemudian melalui efek jaringan, masuk ke dalam tahap penyelesaian frekuensi tinggi B2B dan B2C di tingkat kecil; akhirnya, dengan dukungan regulasi dan kode ganda, berkembang menjadi lapisan uang yang dapat diprogram, yang mampu menangani layanan keuangan kompleks seperti pemberian kredit, jaminan, surat berharga, dan pembiayaan inventaris. Di bawah kolaborasi tiga jalur dalam moneter, fiskal, dan regulasi, AS membentuk stablecoin dolar AS sebagai alat keluaran institusi digitalisasi dolar: tidak hanya memperluas penetrasi global dolar, tetapi juga menstabilkan permintaan obligasi AS, sekaligus mengunci kekuasaan naratif internasional. Meskipun stablecoin non-dolar memiliki kekurangan bawaan dalam efek jaringan dan selisih suku bunga, keberadaannya mendukung kedaulatan keuangan regional dan ketahanan sistem, dengan Uni Eropa, Jepang, Hong Kong, dan lainnya membangun ruang keberadaan mereka melalui kepatuhan yang lebih dulu atau desain institusi. Bagi investor, kuncinya adalah menyelesaikan peralihan kerangka: dari imajinasi harga koin dan pangsa pasar, beralih ke pemvalidasian model bisnis aliran kas, regulasi, dan teknologi kepatuhan. Dalam dua hingga tiga tahun ke depan, stablecoin akan menyelesaikan penerapan model yang sesuai di berbagai yurisdiksi, berevolusi dari “aset saluran luar” menjadi “fondasi sistem operasi keuangan global”, secara mendalam mengubah jalur transmisi uang dan cara produksi layanan keuangan.