Einführung

Verleihen und Ausleihen sind Anwendungsfälle für Kryptowährungen, die sowohl onchain als auch offchain eine starke Produkt-Markt-Anpassung gefunden haben, wobei die Kategorie insgesamt in ihrem Höhepunkt eine Marktkapitalisierung von über 64 Milliarden US-Dollar erreichte. Der Kreditmarkt hat auch eine wichtige Rolle beim Aufbau eines Finanzökosystems auf digitalen Vermögenswerten gespielt, wodurch Benutzer Liquidität für ihre Bestände erhalten, um diese in DeFi einzusetzen und über onchain- und offchain-Plattformen zu handeln.

Dieser Bericht untersucht die Onchain- und Offchain-Kryptowährungskreditmärkte. Er ist in zwei Abschnitte unterteilt: Der erste bietet eine Geschichte des Kryptokreditmarktes, der Akteure darin, seiner historischen Größe (Onchain und Offchain) und einiger Wendepunkte im Sektor. Der zweite Teil des Berichts geht darauf ein, wie einige Kreditprodukte und andere Quellen für Hebelwirkung in Onchain- und Offchain-Einstellungen funktionieren, wer sie nutzt und welche Risiken damit verbunden sind. Der Bericht bietet einen umfassenden Blick auf den Kryptokreditmarkt und erhellt einen der am weitesten verbreiteten, aber undurchsichtigen Sektoren der Kryptoökonomie. Der Bericht bietet entscheidende Einblicke in die Größe des Offchain-Kreditmarktes, einen historisch undurchsichtigen Teil der Branche.

Kernpunkte

• Die Gesamtgröße des Kryptokreditmarktes liegt immer noch deutlich unter den Höchstständen am Ende des Krypto-Bullenmarktes 2020-2021. Die Gesamtgröße des Kryptokreditmarktes beträgt im vierten Quartal 2024, einschließlich krypto-gedeckter Schuldenpositionen (CDP) bei stabilen Münzen, 36,5 Milliarden US-Dollar, was einem Rückgang von 43% vom Allzeithoch von 64,4 Milliarden US-Dollar im vierten Quartal 2021 entspricht. Der Rückgang kann auf die Vernichtung von Kreditgebern auf der Angebotsseite sowie auf Fonds, Einzelpersonen und Unternehmensorganisationen auf der Nachfrageseite zurückgeführt werden.
• Zu den Top-3-CeFi-Kreditgebern im 4. Quartal 2024 gehören Tether, Galaxy und Ledn, die zum Ende des 4. Quartals 2024 zusammen ein Kreditbuchvolumen von 9,9 Mrd. $ aufweisen. Zusammen machen sie 88,6 % des CeFi-Kreditmarktes und 27 % des gesamten Krypto-Kreditmarktes aus, einschließlich kryptogestützter CDP-Stablecoins.
• Onchain-Kreditanwendungen verzeichneten seit dem Tiefstand des Bärenmarktes von 1,8 Milliarden US-Dollar an offenen Krediten am Ende des vierten Quartals 2022 ein starkes Wachstum. Zum vierten Quartal 2024 gab es 19,1 Milliarden US-Dollar an offenen Krediten auf 20 Kreditanwendungen und 12 Blockchains. Dies entspricht einem Anstieg von 959% bei offenen DeFi-Krediten über acht Quartale.

Der Markt

Es gibt zwei Hauptkanäle, durch die Krypto-basierte Kredit- und Verleihdienste angeboten werden, darunter DeFi und CeFi, von denen jeder seine eigenen Qualitäten und angebotenen Produkte hat. Nachfolgend finden Sie einen kurzen Überblick über CeFi- und DeFi-Kredite und -Verleih.

1. Zentralisierte Finanzen (CeFi) – zentralisierte Off-Chain-Finanzunternehmen, die Kredit- und Darlehensdienstleistungen für Kryptowährungen und krypto-bezogene Vermögenswerte anbieten. Einige dieser Unternehmen nutzen die On-Chain-Infrastruktur oder haben ihr gesamtes Geschäft On-Chain aufgebaut. Es gibt drei Hauptarten von CeFi-Darlehen:
   1. Over-the-Counter (OTC) – OTC-Transaktionen werden von zentralisierten Institutionen angeboten und bieten eine umfassende Palette maßgeschneiderter Kreditlösungen und -produkte. OTC-Transaktionen werden auf bilateraler Basis durchgeführt, was maßgeschneiderte Vereinbarungen zwischen Kreditnehmern und -gebern ermöglicht. Die Bedingungen von OTC-Vereinbarungen werden individuell angepasst, um den spezifischen Bedürfnissen beider Parteien gerecht zu werden, einschließlich Zinssätzen, Fälligkeiten und Kredit-zu-Wert (LTV)-Verhältnissen. Diese Angebote sind in der Regel nur für akkreditierte Anleger und Institutionen verfügbar.
   2. Prime Brokerage – eine integrierte Handelsplattform, die Margenfinanzierung, Handelsausführung und Verwahrungsdienste anbietet. Benutzer können entweder Margenfinanzierung von Prime-Brokern abheben, um sie anderswo zu verwenden, oder sie auf der Plattform für Handelsaktivitäten belassen. Prime-Broker bieten in der Regel Finanzierungen für eine begrenzte Anzahl von Krypto-Assets und Krypto-ETFs an.
   3. Onchain Private Credit – ermöglicht es Benutzern, Gelder auf der Blockchain zu bündeln und sie über Offchain-Vereinbarungen und -Konten einzusetzen. In diesem Fall wird die zugrunde liegende Blockchain effektiv zu einer Crowdsourcing- und Buchhaltungsplattform für die Offchain-Nachfrage nach Krediten. Die Schulden werden oft tokenisiert, entweder als Collateral Debt Position (CDP) Stablecoins oder direkt durch Token, die Anteile am Schuldenpool repräsentieren. Die Verwendung der Erlöse ist in der Regel begrenzt.
2. Dezentralisierte Finanzen (DeFi) – smart contract-betriebene Anwendungen, die auf Blockchains leben und es Benutzern ermöglichen, gegen ihre Kryptowährungen zu leihen, sie für Rendite zu verleihen oder sie zum Erwerb von Hebelwirkung beim Handel zu verwenden. DeFi-Kredite und -Darlehen zeichnen sich durch den Betrieb rund um die Uhr und sieben Tage die Woche aus, bieten eine breite Palette von Vermögenswerten, die ausgeliehen und als Sicherheit verwendet werden können, und sind vollständig transparent und von jedermann überprüfbar. Kredit-Apps, kollaterale Schuldposition-Stablecoins und dezentrale Börsen ermöglichen es den Benutzern, Onchain-Hebel zu erhalten.
   1. Kreditanwendungen - Onchain-Apps, die es Benutzern ermöglichen, Sicherheiten wie BTC und ETH zu hinterlegen, gegen die sie andere Kryptowährungen ausleihen können. Die Bedingungen der Darlehen, die auf den bereitgestellten Sicherheiten und den ausgeliehenen Vermögenswerten basieren, werden durch Risikobewertungen festgelegt, die von der Anwendung durchgeführt werden. Das Verleihen und Ausleihen über diese Anwendungen ähnelt dem traditionellen Überbesicherungskredit.
   2. Kollateralisierte Schuldenpositionen Stablecoins - US-Dollar-Stablecoins, die durch einzelne Kryptowährungen oder einen Korb von ihnen überkollateralisiert sind. Es ähnelt im Prinzip der überkollateralisierten Kreditvergabe und -aufnahme, jedoch wird ein synthetisches Asset gegen das von den Benutzern hinterlegte Kollateral ausgegeben.
   3. Dezentralisierte Börsen - einige dezentralisierte Börsen ermöglichen es den Benutzern, Hebel zu erwerben, um ihre Handelspositionen zu verstärken. Während die Funktionalität dezentralisierter Börsen unterschiedlich ist, ist die Rolle derjenigen, die Margen anbieten, ähnlich der von CeFi-Prime-Brokern. Die Erträge sind in der Regel nicht von der dezentralisierten Börse übertragbar.

Die nachfolgende Marktübersicht hebt einige der wichtigsten früheren und aktuellen Akteure auf dem CeFi- und DeFi-Krypto-Kreditmarkt hervor. Einige der größten CeFi-Kreditgeber nach Kreditbuchgröße brachen in den Jahren 2022 und 2023 zusammen, als die Preise für Krypto-Assets einbrachen und die Liquidität auf dem Markt versiegte. Insbesondere Genesis, Celsius Network, BlockFi und Voyager meldeten alle innerhalb des zweijährigen Zeitraums Konkurs an. Dies führte zu einem geschätzten Rückgang von 78% in der Größe der kombinierten CeFi- und DeFi-Kreditmärkte vom Höchststand 2022 bis zum Tiefpunkt des Bärenmarktes, wobei CeFi-Kredite 82% ihrer offenen Ausleihungen verloren. Mehr zur Geschichte, Entwicklung und Größe des Krypto-Kreditmarktes wird in den folgenden Abschnitten behandelt.

Die Tabelle unten zieht Vergleiche zwischen einigen der größten CeFi-Krypto-Kreditgeber historisch. Einige der aufgeführten Unternehmen bieten Investoren mehrere Dienstleistungen an, wie z.B. Coinbase, das hauptsächlich als Börse fungiert, aber Kredite an Investoren über OTC-Kryptowährungskredite und Margenfinanzierung anbietet.

Geschichte des Krypto-Verleihens

Obwohl das Onchain- und Offchain-Kryptoleihen erst spät 2019/früh 2020 weit verbreitet wurden, gründeten einige der aktuellen und historisch wichtigen Akteure bereits 2012. Insbesondere wurde Genesis, das ein Kreditbuch von bis zu 14,6 Milliarden Dollar hatte, im Jahr 2013 gegründet. Onchain-Leihen und CDP-Stablecoin-Giganten wie Aave, Sky (ehemals MakerDAO) und Compound Finance wurden zwischen 2017 und 2018 auf Ethereum eingeführt. Diese Onchain-Leih-/Borrowing-Lösungen wurden erst durch das Aufkommen von Ethereum und Smart Contracts möglich, die im Juli 2015 live gingen.

Das Ende des Bullenmarktes 2020-2021 markierte den Beginn einer turbulenten 18-monatigen Phase, die von Konkursen am Kryptokreditmarkt geplagt war. Bemerkenswerte Ereignisse um diese Zeit herum waren die Aufhebung des Fixkurses von Terras Stablecoin, UST, der letztendlich zusammen mit LUNA wertlos wurde; die Aufhebung des größten Ethereum-Liquiditätsstakings-Tokens (LST), stETH; und Anteile am Bitcoin Trust von Grayscale, GBTC, die nach Jahren des Handels mit einem wachsenden Aufschlag zu einem Rabatt auf den Nettoinventarwert (NAV) gehandelt wurden.

Marktgröße abschätzen

Die kombinierte Größe der DeFi- und CeFi-Kryptokreditmärkte liegt immer noch deutlich unter den Höchstständen, die im ersten Quartal 2022 anhand von Quartalsend-Schnappschüssen erreicht wurden. Dies ist größtenteils auf das Fehlen einer Erholung bei CeFi-Krediten nach dem Bärenmarkt 2022 und die Dezimierung der größten Kreditgeber und -nehmer auf dem Markt zurückzuführen. Im Folgenden wird die Größe des Kryptokreditmarktes unter den Gesichtspunkten von CeFi und On-Chain-Plattformen betrachtet.

Bei ihrem Höchststand schätzt Galaxy Research, dass die kombinierten Kreditbücher der CeFi-Kreditgeber mit zugänglichen Daten 34,8 Milliarden Dollar betrugen; am Tiefpunkt schätzt das Team, dass der CeFi-Kreditmarkt einen Wert von 6,4 Milliarden Dollar hatte (ein Rückgang von 82%). Zum Abschluss des vierten Quartals 2024 beträgt die Gesamtgröße der ausstehenden CeFi-Kredite 11,2 Milliarden Dollar, was 68% unter dem Allzeithoch liegt und 73% über dem Tiefpunkt des Bärenmarktes liegt.

Da sich der CeFi-Kreditmarkt in den letzten drei Jahren eingeschränkt hat, haben sich die ausstehenden Kredite auf weniger Kreditgeber konzentriert. Zum Höhepunkt des CeFi-Kreditmarktes im 1. Quartal 2022 entfielen 76 % des Marktes auf die drei größten Kreditgeber (Genesis, BlockFi und Celsius), die 26,4 Milliarden Dollar der 34,8 Milliarden Dollar an ausstehenden Krediten der CeFi-Kreditgeber ausmachten. Heute halten die drei größten Kreditgeber (Tether, Galaxy und Ledn) zusammen einen Marktanteil von 89 %.

Bei der Beurteilung der Marktherrschaft eines Kreditgebers gegenüber einem anderen ist es wichtig, die Unterschiede zwischen den einzelnen Kreditgebern zu beachten, da nicht alle CeFi-Kreditgeber gleich sind. Einige Kreditgeber bieten nur bestimmte Arten von Darlehen an (z. B. nur BTC-besicherte, Altcoin-besicherte Produkte und Barkredite, die keine Stablecoins enthalten), bedienen nur bestimmte Arten von Kunden (z. B. institutionelle gegenüber Einzelhandel) und operieren nur in bestimmten Rechtsgebieten. Die Summe dieser Punkte ermöglicht es einigen Kreditgebern, sich standardmäßig größer zu skalieren als andere.

Wie aus der unten stehenden Grafik hervorgeht, hat das DeFi-Lending über Onchain-Anwendungen wie Aave und Compound seit dem Tiefstand des Bärenmarktes von 1,8 Milliarden US-Dollar an offenen Krediten ein starkes Wachstum verzeichnet. Zum Abschluss des vierten Quartals 2024 beliefen sich die offenen Kredite auf 19,1 Milliarden US-Dollar verteilt auf 20 Kreditanwendungen und 12 Blockchains. Dies bedeutet einen Anstieg von 959 % bei den offenen DeFi-Krediten auf den beobachteten Blockchains und Anwendungen in den acht Quartalen seit dem Tiefststand. Zum Zeitpunkt der Aufnahme des vierten Quartals 2024 war der Betrag der ausstehenden Kredite über Onchain-Kreditanwendungen um 18 % höher als der vorherige Höchststand von 16,2 Milliarden US-Dollar, der während des Bullenmarktes 2020-2021 erreicht wurde.

DeFi-Kredite haben eine stärkere Erholung erlebt als die von CeFi-Krediten. Dies kann auf die Erlaubnislosigkeit von auf der Blockchain basierenden Anwendungen und das Überleben von Kreditanwendungen durch das Chaos des Bärenmarktes zurückgeführt werden, das große CeFi-Kreditgeber stürzte. Im Gegensatz zu den größten CeFi-Kreditgebern, die bankrott gingen und nicht mehr tätig sind, mussten die größten Kreditanwendungen und Märkte nicht alle schließen und konnten weiter funktionieren. Dies ist ein Beweis für das Design und die Risikomanagementpraktiken der großen Onchain-Kredit-Apps und die Vorteile von algorithmischen, überbesicherten und angebots-/nachfragebasierten Krediten.

Der Krypto-Kreditmarkt, exklusive der Marktkapitalisierung von krypto-besicherten CDP-Stablecoins, erreichte zum Abschluss des vierten Quartals 2021 mit insgesamt offenen Krediten einen Höchststand von 48,4 Milliarden US-Dollar. Der kumulative Markt erreichte vier Quartale später im vierten Quartal 2022 sein Tief von 9,6 Milliarden US-Dollar, was einem Rückgang von 80 % gegenüber dem Höchststand entspricht. Seitdem hat sich der Gesamtmarkt auf 30,2 Milliarden US-Dollar ausgeweitet, hauptsächlich getrieben durch die Expansion von DeFi-Kredit-Apps, was einem Wachstum von 214 % anhand von Momentaufnahmen Ende des vierten Quartals 2024 entspricht.

Bitte beachten Sie, dass es das Potenzial für doppelte Zählung zwischen der Gesamtgröße des CeFi-Kreditbuchs und DeFi-Krediten gibt. Dies liegt daran, dass einige CeFi-Unternehmen auf DeFi-Kreditanwendungen angewiesen sind, um Kredite an Off-Chain-Kunden zu bedienen. Zum Beispiel könnte ein hypothetischer CeFi-Kreditgeber sein brachliegendes BTC nutzen, um USDC On-Chain zu leihen und dann denselben USDC Off-Chain an einen Kreditnehmer zu verlängern. In diesem Fall wird die On-Chain-Ausleihe des CeFi-Kreditgebers sowohl in den Offenen Krediten von DeFi als auch in den Finanzberichten des Kreditgebers als offene Ausleihe an seinen Kunden präsent sein. Das Fehlen von Offenlegungen und On-Chain-Attribution macht es schwierig, diese Dynamik zu filtern.

Eine bemerkenswerte Entwicklung des Kryptokreditmarktes ist die Dominanz von DeFi-Kredit-Apps gegenüber CeFi-Plattformen, während sich der Markt im Bärenmarkt entwickelte und zu erholen begann. Der Anteil von DeFi-Kreditanwendungen an den gesamten Kryptowährungskrediten, mit Ausnahme der Marktkapitalisierung von krypto-besicherten CDP-Stablecoins, erreichte nur 34% während des Bullenzyklus von 2020 - 2021; Stand Q4 2024 beträgt er 63%, fast eine Verdoppelung seiner Dominanz.

Einschließlich der Marktkapitalisierung von durch Krypto besicherten CDP-Stablecoins hat die Gesamtgröße des Krypto-Kreditmarktes im vierten Quartal 2021 die Marke von 64,4 Milliarden Dollar überschritten. Am Tiefpunkt des Bärenmarktes im dritten Quartal 2023 belief sich der Wert nur auf 14,2 Milliarden Dollar, was einem Rückgang von 78 % gegenüber dem Höchststand im Bullenmarkt entspricht. Bis zum vierten Quartal 2024 hat sich der Markt um 157 % von seinem Tiefststand im dritten Quartal 2023 erholt und erreicht eine Gesamtgröße von 36,5 Milliarden Dollar.

Beachten Sie, dass es wie bei Krediten über DeFi-Kredit-Apps ein Potenzial für doppelte Zählung zwischen der Gesamtgröße des CeFi-Kreditbuchs und dem CDP-Stablecoin-Angebot gibt. Dies liegt daran, dass einige CeFi-Unternehmen darauf angewiesen sind, CDP-Stablecoins mit Kryptowährungsbesicherung zu prägen, um Kredite an Offchain-Kunden zu bedienen.

Ein übertriebenerer Trend beim wachsenden Marktanteil von Onchain-Kreditvergabe und -aufnahme ist feststellbar, wenn man krypto-gedeckte CDP-Stablecoins einbezieht. Zum Abschluss des vierten Quartals 2024 eroberten DeFi-Kreditanwendungen und CDP-Stablecoins gemeinsam 69% des gesamten Marktes. Ihr Anteil befindet sich seit dem vierten Quartal 2022 in einem stetigen Aufwärtstrend. Eine bemerkenswerte Beobachtung ist die schwindende Dominanz von CDP-Stablecoins als Quelle für krypto-besicherten Hebel. Dies kann teilweise auf die erhöhte Liquidität von Stablecoins und verbesserte Parameter bei Kreditanwendungen sowie die Einführung von delta-neutralen Stablecoins wie Ethena zurückgeführt werden.

Marktdatenlogik und -quellen

Die Tabelle unten hebt jede der Quellen und Logik hervor, die zur Zusammenstellung der DeFi- und CeFi-Kreditmarktdaten verwendet wurden. Während die DeFi- und cDeFi-Daten über Onchain-Daten abrufbar sind, die transparent und leicht zugänglich sind, ist das Abrufen der CeFi-Daten kniffliger und weniger verfügbar. Dies liegt an Inkonsistenzen in der Art und Weise, wie CeFi-Kreditgeber ihre ausstehenden Kredite verbuchen, den Häufigkeiten, mit denen sie die Informationen öffentlich machen, und den Schwierigkeiten im Zusammenhang mit der allgemeinen Zugänglichkeit dieser Informationen.

Venture Investing und Krypto-Kredite

CeFi- und DeFi-Kredit-/Kreditanwendungen und -plattformen haben in 89 Deals zwischen dem 1. Quartal 2022 und dem 4. Quartal 2024 insgesamt 1,63 Milliarden US-Dollar durch Vereinbarungen mit bekannten Beträgen aufgebracht. Die Kategorie erzielte im 2. Quartal 2022 das meiste Kapital auf Quartalsbasis und sammelte in acht Deals mindestens 502 Millionen US-Dollar ein. Das vierte Quartal 2023 war mit insgesamt 2,2 Millionen US-Dollar die niedrigste Monatszahlung.

Die Zuweisung von Risikokapital an Kredit- und Kreditanwendungen macht nur einen kleinen Teil des insgesamt in die Krypto-Wirtschaft investierten VC-Kapitals aus. Im Durchschnitt haben Kredit- und Kreditanwendungen nur 2,8% des gesamten VC-Kapitals auf vierteljährlicher Basis zwischen Q1 2022 und Q4 2024 eingenommen. Kredit- und Kreditanwendungen machten ihren größten Anteil an der gesamten vierteljährlichen Finanzierung von 9,75% im Q4 2022 aus. Im letzten Quartal, Q4 2024, machten sie nur 0,62% der Gesamtfinanzierung aus.

Referenz Galaxy Research’sAbdeckungder Krypto-Venture-Capital-Szene für einen umfassenderen Überblick über historische Trends bei der Finanzierung von Krypto-VC.

Was ist schief gelaufen?

Die zweite Hälfte des Jahres 2022 bis zu den frühen Monaten des Jahres 2023 sah einen aggressiven Zusammenbruch des Kryptokreditmarktes, da die größten Akteure des Sektors bankrott gingen. Dazu gehörten BlockFi, Celsius, Genesis und Voyager, die zusammen 40% des gesamten Kryptokreditmarktes und 82% des CeFi-Kreditmarktes zu ihren Spitzenzeiten ausmachten. Der Sturz dieser Kreditgeber war letztendlich auf die Implosion des Kryptomarktes insgesamt zurückzuführen, obwohl die Misswirtschaft dieser Kreditgeber und ihre Akzeptanz von toxischen Sicherheiten von den Kreditnehmern ihre Probleme verschärften.

Krypto-Marktimplosion und Auswirkungen auf die Beleihungswerte

Der Zusammenbruch der Vermögenspreise war der führende Faktor, der den Kreditabbau auf dem Krypto-Kreditmarkt erzwang. Mit Ausnahme von BTC, USDC und USDT verlor die Marktkapitalisierung digitaler Vermögenswerte in dem 406-tägigen Zeitraum nach Erreichen des Höchststands am 9. November 2021 fast 1,3 Billionen Dollar (77%) an Wert. In dieser Zahl enthalten war der Gesamtverlust von ca. 18,7 Milliarden Dollar Terra's UST.Stablecoinund ~39 Milliarden Dollar der LUNAToken. Dies führte zu Sicherheiten, die entweder wertlos oder schwer zu liquidieren waren, da die Liquidität austrocknete, und ließ Kreditnehmer in Geschäften stecken, die nicht mehr über Wasser waren.

Grayscale’s Bitcoin Trust und Liquid Staked ETH

Der Abwärtstrend auf dem Markt führte dazu, dass weit verbreitete Sicherheiten bei institutionellen Kreditnehmern toxisch wurden. Insbesondere illiquide Vermögenswerte wie stETH, GBTC und ASIC (Application Specific Integrated Circuit) Bitcoin-Mining-Maschinen führten zu einer beschleunigten Abwertung weit verbreiteter Sicherheiten.

Das Problem bei stETH und insbesondere GBTC war, dass sie den Anlegern nicht das Privileg einräumten, ihre zugrunde liegenden Vermögenswerte einzulösen: ETH im Fall von stETH und BTC im Fall von GBTC. Zu dieser Zeit, Ethereum Beacon Chain Staking Auszahlungenwaren nicht aktiviert, was es den Benutzern untersagte, die ETH zu beanspruchen, die sie in Staking-Verträgen gesperrt hatten, und GBTC erlaubte es den Anlegern nicht, die BTC unter jedem Anteil zu beanspruchen, aufgrund von Einschränkungen in der Struktur des Produkts. Dies bedeutete, dass die Liquidität im Sekundärmarkt für stETH und GBTC, die viel dünner war als die ihrer zugrunde liegenden Vermögenswerte, das volle Gewicht des Verkaufsdrucks tragen musste. Das Ergebnis war, dass diese Vermögenswerte zu Rabatten zum Wert ihrer zugrunde liegenden Vermögenswerte gehandelt wurden, wodurch der bereits intensive Druck auf Krypto-Asset-Collateral beschleunigt wurde. Der Rabatt von stETH fiel auf bis zu 6,25% und der Rabatt von GBTC sogar auf bis zu 48,9%, als der Markt sich entwirrte.

Bitcoin ASICs

Eine ähnliche Dynamik entfaltete sich bei bitcoin-ASIC-besicherten Krediten, die an Bergleute vergeben wurden. Das Problem bei ASICs als Sicherheit war zweifach: 1) der von ihnen generierte Umsatz und letztendlich ihr Wert sind an den Preis von BTC gebunden und Mining-Schwierigkeit, und 2) der Start neuerer Generationen von Maschinen setzt die Werte älterer Generationen unter Druck. Diese Faktoren, kombiniert mit der illiquiden Natur von Mining-Hardware, führten zu überdurchschnittlichen Verlusten bei den Werten von Maschinen im Vergleich zu Bitcoin oder der absoluten Unfähigkeit, die als Sicherheit verwendeten Maschinen zu entsorgen.

Hashpreis ist ein Maß für den geschätzten täglichen Umsatz pro Einheit der Mining-Leistung (vor Bergbaukosten) einer ASIC-Maschine. Es wird typischerweise in Dollar pro Terahash (TH/s) oder Dollar pro Petahash (PH/s) ausgedrückt. Zum Beispiel wird bei einer Maschine mit 0,1 PH/s Mining-Leistung zu einem Hashpreis von 100 US-Dollar pro PH/s geschätzt, dass sie vor Betriebskosten einen Umsatz von 10 US-Dollar pro Tag erzielt. Diese Zahl kann dann zusammen mit anderen Faktoren verwendet werden, um zukünftige Einnahmen/Gewinne zu ermitteln und zu diskontieren, um einen Wert für die Maschine zu ermitteln.

Das Diagramm unten zeigt den Trend des Hash-Preises und der Schwierigkeit durch den Bärenmarkt 2022 auf. Der Hash-Preis lag bei $403 pro PH/s zum Höchstpreis des Bitcoin-Zyklus von $67.600 und bei einer Schwierigkeit von ~21,7 Billionen Hashes im November 2021. In den 13 Monaten, die auf den Preisverfall von Bitcoin folgten, fiel der Preis um 75% auf ~$16.600 und die Schwierigkeit stieg um 58%, was den Hash-Preis und damit die geschätzten Einnahmen von ASICs um 86% senkte. Beachten Sie den 11% Unterschied zwischen der Leistung von Bitcoin und dem Zusammenbruch des Hash-Preises. Dieser Unterschied ist auf die Zunahme der Mining-Schwierigkeit zurückzuführen. Die steigende Schwierigkeit bedeutet mehr Wettbewerb zwischen den Minern, was zusammen mit der festen täglichen Ausgabe von Bitcoin zu weniger BTC und damit Einnahmen pro Einheit Hash-Leistung im Netzwerk führt. Dieser dynamische Prozess war ein Mitwirkungsfaktor für die überdurchschnittlichen Verluste, die beim Wert von ASICs erlebt wurden.

Der Rückgang der Einnahmen, die durch ASICs generiert wurden, hatte negative Auswirkungen auf die Werte, zu denen sie verkauft wurden. Jede Art von Maschine, kategorisiert nach Effizienz, erlebte einen Rückgang im Wert pro Einheit der Hash-Leistung von ihren Höchstwerten bis zum Tiefpunkt im Bitcoin-Preis im Dezember 2022, irgendwo zwischen 85% und 91%. Als Ergebnis verloren die als Sicherheit für Kredite an Bergleute verlängerten Vermögenswerte in einigen Fällen mehr als 90% ihres Werts. Beachten Sie, dass dieses Diagramm nur die ASICs nach Effizienz hervorhebt, die vor und während des Bärenmarktes am häufigsten verwendet wurden und die wahrscheinlicher als Sicherheit für Kredite an Bergleute verwendet wurden.

Der Rückgang des BTC-Preises und die Zunahme der Schwierigkeit waren nicht die einzigen Gegenwinde, mit denen ASIC-Werte konfrontiert waren. Neue, effizientere Maschinen kamen 2021 und 2022 auf den Markt, darunter die erste Sub-21 J/TH-Maschine von Bitmain im August 2022. Dies übte zusätzlichen Druck auf ältere Maschinen aus, die als Sicherheit verwendet wurden, da sie relativ weniger attraktiv wurden, um damit zu minen.

Risikomanagement

Die ohnehin schon schlechten Risikomanagementpraktiken vieler namhafter Kryptokreditgeber verschlimmerten die Situation. In der Folge des Bärenmarktes hat die Branche jedoch begonnen, sich im Fehlen klarer behördlicher Richtlinien selbst zu regulieren; dazu gehören strengeres Risikomanagement und gründlichere Due Diligence. Dennoch spielte der Mangel an und die mangelhafte Umsetzung von Risikomanagement durch Kreditgeber eine bedeutende Rolle beim Zusammenbruch digitaler Vermögenswerte in 2022 und 2023.

Asset-Liability Management

Kreditgeber der Vorphase von FTX haben die Liquidität ihrer Bücher nicht ordnungsgemäß verwaltet. Grundsätzlich würden viele Gruppen auf Termin verleihen und kurzfristige Ausleihen tätigen in der Erwartung, dass sie die Liquidität bei Bedarf wieder auffüllen könnten. Als die Kreditgeber jedoch in Massen ihr Geld zurückforderten, gab es nicht genug Liquidität, um die Nachfrage zu befriedigen. Die Kreditnehmer waren entweder zu stark im Minus, um das geliehene Kapital zurückzugeben, oder befanden sich in befristeten Krediten, die die Kreditgeber nicht zurücknehmen konnten.

Schlechtes Kreditrisikomanagement

Unbesichertes oder unterbesichertes Verleihen war eine gängige Praxis für Kryptokreditgeber in der Vork-FTX-Ära. Es wird geschätzt, dass Celsius, zum Beispiel hatte bis zu 36,6% seines institutionellen Kreditbuchs von ungesicherten Kreditnehmern besetzt und BlockFi geliehenunbesichert an FTX. Die Kreditgeber hatten auch unzureichende Prüfverfahren, versäumten es angemessen zu prüfen, ob Gegenparteien zahlungsfähig waren, und verliehen Kapital an unwürdige Kreditnehmer.

Schlechte interne Risikokontrollen

Versäumnisse bei der Vermögens- und Passivseite sowie beim Kreditrisikomanagement führten zu schlechten internen Risikokontrollen. Viele Kreditgeber in der Vorphase von FTX hatten keine definierten Risikoparameter oder Vorlagen für Kreditlimits. Das Problem schlechter interner Kontrollen war größtenteils unternehmensspezifisch und kein branchenweites Problem. Einige Kreditgeber, die Opfer der weit verbreiteten Ansteckung des Zusammenbruchs des Kryptomarktes im Jahr 2022 wurden, hatten Kreditstandards und Kontrollen implementiert, die ihnen halfen, den Bärenmarkt zu überstehen.

Was kommt als nächstes auf den Kryptokreditmarkt?

Jetzt, da der Markt begonnen hat, sich zu erholen und das Krypto-Lending ansteigt, gibt es einige wichtige Verschiebungen, auf die man im kommenden Jahr achten sollte. Sie sind:

Für CeFi-Kredite sind traditionelle Institutionen wie Cantor Fitzgerald, Prime-Kreditgeber und Banken, die in den Markt eintreten, schaffen Möglichkeiten, über etablierte Bankkanäle auf Kapital zuzugreifen, erhöhen den Wettbewerb und senken die Kapitalkosten. Diese erhöhte Konkurrenz und der Zugang zu kostengünstigerem Kapital verbessern auch die Liquidität und die Zugänglichkeit/den Umfang der Dienstleistungen, da diese Institutionen über umfangreiche finanzielle Ressourcen und eine robuste Marktinfrastruktur verfügen. Diese Unternehmen treten in die Kryptowirtschaft durch individuelles Interesse und als Ergebnis von Maßnahmen der Regulierungsbehörden ein. Besonders bemerkenswert ist die Aufhebung der SEC vonSAB-121durch die Ausgabe von SAB-122 werden den Krypto-Krediten Rückenwind verschafft, indem eine Anforderung entfernt wird, dass börsennotierte Unternehmen und viele Banken börsennotiert sind und digitale Vermögenswerte der Kunden in ihren eigenen Bilanzen führen müssen. Diese Anforderung aus SAB-121, in Verbindung mit separaten bankinternen Kapitalanforderungen, hatte es praktisch unmöglich gemacht, dass Banken Krypto-Verwahrungsdienste anbieten, und somit ihre Fähigkeit zur Bereitstellung von Nebendiensten wie Krediten behindert. Darüber hinaus hat der Aufstieg von Bitcoin-ETPs in den USA den Eintritt von Prime-Lending-Desks ermöglicht, um Hebelwirkung und Kredite mit ETPs als Sicherheit anzubieten, wodurch der krypto-bezogene Kreditmarkt weiter ausgedehnt wird.

Für Onchain-Privatkredite liegt die Zukunft in der Tokenisierung, Programmierbarkeit, Nützlichkeit und damit einhergehend Renditeausweitung. Die Tokenisierung von Offchain-Schulden führt Elemente der Transparenz und Automatisierung ein, die in herkömmlichen Schuldeninstrumenten nicht zu finden sind. Die Kombination dieser beiden Faktoren ermöglicht eine bessere Risikoverwaltung und damit eine höhere Risikotoleranz der Kreditgeber und niedrigere Verwaltungskosten, die dazu führen können, dass die Kreditgeber weiter entlang der Risikkurve gehen und mehr Rendite generieren. Darüber hinaus wird die Nützlichkeit von Privatkredit-Token in der Onchain-Wirtschaft voraussichtlich zunehmen. Die Verwendung als Sicherheit in Kredit-Apps oder zur Prägung von CDP-Stablecoins dürfte der erste wichtige Anwendungsfall für diese Token Onchain sein.

Für DeFi-Kredite liegt die Zukunft in der Erweiterung ihrer institutionellen Nutzerbasis und zentralisierten Off-Chain-Unternehmen, die auf den Technologiestapeln von Kreditanwendungen aufbauen. Das Wachstum der institutionellen Adoption resultiert aus 1) Finanzunternehmen, die mit Blockchain und den Risiken von On-Chain-Anwendungen vertrauter werden, 2) den Vorteilen der Ergänzung von Off-Chain-Operationen mit On-Chain-Outlets, 3) regulatorischer Klarheit für digitale Assets von wichtigen Regierungen und 4) der Liquiditätsbasis und dem relativen Ausmaß der Kreditaktivitäten On-Chain, die gegenüber Off-Chain wachsen. Darüber hinaus ist es etwas, auf das man achten sollte, dass zentralisierte Unternehmen auf den Technologiestapeln von Kreditanwendungen aufbauen. Wenn diese Unternehmen Vermögenswerte ausgeben (z. B. private Kredit-Token) und mehr ihres Geschäfts On-Chain verlagern, besteht die Möglichkeit, dass sie die Blockchain-Infrastruktur nutzen möchten, um den Nutzen ihrer Token und Unternehmensoperationen zu unterstützen. Ein Beispiel hierfür ist das Flux-Protokoll von Ondo Finance, das einGabel von Compound v2 erstellt, um die Funktionalität seines OUSG-Treasury-Token zu unterstützen.

Datengetriebene Einblicke in Krypto-Kredite

Im Folgenden werden historische Trends bei der Onchain- und Offchain-Kreditvergabe beleuchtet, einschließlich der Zinssätze, der Größe verschiedener CDP-Stablecoins und der am häufigsten geliehenen und als Sicherheiten verwendeten Vermögenswerte.

Aktivität

Verleihen ist die größte DeFiKategorieüber alle Blockchains hinweg, wobei Ethereum die größte Kreditkette nach eingezahlten und ausgeliehenen Vermögenswerten ist. Stand 31. März 2025 belaufen sich die Vermögenswerte auf insgesamt 33,9 Milliarden Dollar über zwölf auf der Ethereum Virtual Machine basierende (EVM) Blockchains der Layer 1 (L1) und Layer 2 (L2). Auf Solana gibt es zusätzliche Einlagen in Höhe von 2,99 Milliarden Dollar, die unten nicht abgebildet sind. Ethereum L1 beherbergt 30 Milliarden Dollar (81%) dieser Einlagen. Aave V3 auf Ethereum L1 ist der größte Kreditmarkt und verwaltet zum Stand 31. März 2025 Einlagen in Höhe von 23,6 Milliarden Dollar. Beachten Sie, dass Einlagen von Kreditanwendungen Vermögenswerte erfassen, die als Sicherheit verwendet werden, sowie Vermögenswerte, die ausschließlich zur Generierung von Renditechancen eingezahlt werden. Mehr zu den Vermögenswerten, die aktiv als Sicherheit bei Aave V3 auf Ethereum verwendet werden, finden Sie unten.

Wrapped Bitcoin-Token (WBTC, cbBTC und tBTC), ETH und ETH Liquid (Re)Staking (stETH, rETH, ETHx, cbETH, osETH und eETH) Token werden am häufigsten als Sicherheiten auf Aave V3 auf Ethereum verwendet. Insgesamt gibt es 13,5 Milliarden Dollar an Sicherheitenwerten, gegen die aktiv Kredite erhoben werden. Insgesamt belaufen sich diese Vermögenswerte auf 8,9 Milliarden Dollar an Krediten, was einem durchschnittlichen LTV von 65,9% auf der Anwendung entspricht.

Der ausstehende Betrag der Kredite auf den gleichen dreizehn Ketten, die in der Angebotsanalyse beobachtet wurden (einschließlich Solana mit 1,13 Milliarden Dollar an Krediten), betrug am 31. März 2025 15,33 Milliarden Dollar. Kumulativ stellt dies eine Auslastungsrate von 41,45% über alle Ketten hinweg dar. 8,9 Milliarden Dollar (58%) der offenen Kredite entfallen allein auf Aave V3 auf Ethereum. Die Gesamtsumme der offenen Kredite erreichte am 24. Januar 2022 mit 20,06 Milliarden Dollar einen historischen Höchststand über die 12 beobachteten EVM-Ketten hinweg.

Stablecoins und nicht gesteckte ETH sind die am meisten ausgeliehenen Vermögenswerte auf Aave V3 auf Ethereum. Dies liegt daran, dass viele Benutzer ihre Kryptowährungen als Sicherheit für Dollarliquidität hinterlegen, um neue Geschäfte zu finanzieren; und das Ausleihen von ETH gegen flüssige (neu) gesteckte ETH ermöglicht es den Benutzern, gehebelte Expositionen gegenüber ETH zu erhalten oder es zu niedrigen Nettotragungskosten zu verkaufen. Der in flüssige (neu) gesteckte Token eingebaute native Staking-Ertrag, der in ETH denominiert ist, deckt in diesem Fall einige der Kosten des ETH-Darlehens ab. Weitere Details zu den onchain-Zinssätzen und anderen Details werden unten erläutert.

Zinssätze

Dieser Abschnitt enthält Angaben zu den Zinssätzen und Stabilitätsgebühren, die auf den führenden Stablecoins wie USDT, USDC, GHO und DAI/USDS sowie BTC und ETH in On-Chain-Kreditmärkten und Off-Chain-Plattformen gezahlt werden.

Onchain Zinssätze

Der folgende Abschnitt untersucht die Zinssätze und Stabilitätsgebühren von Stablecoins, ETH und (W)BTC über eine Reihe von Ketten und On-Chain-Kreditmärkten.

Stablecoins

Der kombinierte gewichtete Durchschnittszinssatz und die Stabilitätsgebühr nach geliehener Menge an Stablecoins im Ethereum-Hauptnetz betrugen am 31. März 2025 5,67% unter Verwendung des 30-Tage-Durchschnitts. Die Zinssätze für Stablecoins onchain spiegeln weitgehend die Preise digitaler Vermögenswerte wie Bitcoin und Ethereum wider. Wenn sich Vermögenswerte im Wert steigern, steigen in der Regel die Zinssätze für Kredite, und umgekehrt.

Die Tabelle unten zeigt den Leih-APR von Stablecoins auf Kreditanwendungen wie Aave und Compound sowie die Stabilitätsgebühren von CDP-Stablecoins wie DAI/USDS und GHO auf. Sie hebt die Kosten für das Ausleihen von LP-Einlagen auf Kreditanwendungen gegenüber den Kosten für das Prägen von CDP-Stablecoins hervor. Beachten Sie die relative geringe Volatilität bei den Stabilitätsgebühren von CDP-Stablecoins im Vergleich zu den marktgetriebenen Zinssätzen für Kredite von Kreditanwendungen. Dies ist auf Unterschiede in der Art und Weise zurückzuführen, wie ihre Zinssätze bestimmt werden, die im Falle von Kreditanwendungen marktgetrieben sind und im Falle von CDP-Stablecoins durch regelmäßige Governance-Vorschläge oder Updates.

BTC

Die Tabelle unten zeigt den gewichteten Leihzins für WBTC auf Kredit-Apps über eine Reihe von Kreditanwendungen und Ketten hinweg. Die Kosten für das Ausleihen von WBTC onchain sind oft niedrig aufgrund des Mangels an Leihnachfrage für das Asset. Wie bereits gezeigt, werden Wrapped Bitcoin-Token hauptsächlich als Sicherheit in Onchain-Kreditmärkten verwendet und weisen keine relativ hohen Nutzungsquoten auf, die die Leihkosten in die Höhe treiben. Hinzu kommt ein Mangel an Volatilität bei den Kosten für das Ausleihen von BTC onchain, der in der Regel mit Nutzern einhergeht, die häufig Münzen ausleihen und Schulden begleichen.

Im Zusammenhang mit dem Ausleihen und Verleihen von BTC onchain ist es wichtig zu bedenken, dass native BTC nicht mit Smart-Contract-fähigen Blockchains wie Ethereum kompatibel ist. Daher werden gewickelte Bitcoin-Token, die im Fall von Ethereum ERC-20-Stablecoins sind, die an native BTC gebunden sind, auf onchain-Kreditmärkten verwendet. Dies fügt dem Ausleihen und Verleihen von BTC onchain ein Risikoelement hinzu, das nicht immer beim Offchain-Ausleihen und Verleihen von BTC zu finden ist, das native BTC umfassen kann.

ETH & stETH

Das Diagramm unten zeigt den gewichteten Leihzins für ETH und stETH auf Kredit-Apps über eine Reihe von Ketten hinweg. Trotz dieser Token, die beide ETH-zentriert sind, entweder direkt oder als Gutscheintoken, das ETH beansprucht, das auf der Beacon Chain gesperrt ist, gibt es einen Unterschied zwischen ihren Leihkosten. Dies liegt an Unterschieden in ihren Zinskurven und Nutzungsverhältnissen auf Kredit-Apps. Mehr zu den Mechanismen von Zinskurven wird in einem späteren Abschnitt behandelt, der Onchain-Kreditanwendungen detailliert.

Auf dem größten Kreditmarkt von Ethereum wird stark geborgtes ungestaktes ETH verwendet, während Ethereum LSTs als primäres Sicherheitsmittel dienen. Durch die Verwendung von LSTs - die einen Netzwerk-Staking-APY verdienen - als Sicherheit sichern Benutzer ETH-Kredite zu niedrigen, oft negativen, Netto-Leihzinsen. Diese Kosteneffizienz treibt eine Schleifenstrategie an, bei der Benutzer wiederholt LSTs als Sicherheit verwenden, um ungestaktes ETH zu leihen, es zu staken und dann die resultierenden LSTs zu recyceln, um noch mehr ETH zu leihen, wodurch sie ihre Exposition gegenüber dem ETH-Staking-APY verstärken. Das beigefügte Diagramm zeigt die netto gewichteten durchschnittlichen Kosten für das Ausleihen von ETH unter Verwendung von stETH als Sicherheit, die durch Subtrahieren des stETH-Staking-APR und seines Kreditangebotsatzes vom gewichteten durchschnittlichen ETH-Leih-APR abgeleitet wurden.

OTC Zinssätze

Der folgende Abschnitt hebt die Off-Chain, OTC-Verleihzinsen von USDC, USDT, BTC und ETH hervor und vergleicht sie mit ihren entsprechenden On-Chain-Zinsen.

Stablecoins

Offchain-Stablecoin-Kurse verfolgen wie Onchain-Stablecoin-Kurse eng die Kryptopreisbewegungen und werden durch die Nachfrage nach Hebelwirkung angetrieben. Beispielsweise erreichten die Offchain-Stablecoin-Kurse im Sommer 2023 ihren Tiefstand, mehrere Monate nachdem der FTX-Zusammenbruch die Kryptokreditkrise und den Bärenmarkt ausgelöst hatte. Seitdem sind die Offchain-Kurse gestiegen, insbesondere ab März 2024, was den Beginn des aktuellen Bullenmarktes markiert. Onchain-Kurse, die von Natur aus volatiler sind, stiegen auf über 15 %, während OTC-Kurse im Bereich von 7 % bis 10 % verharrten. Im Sommer hatten sich sowohl Onchain- als auch OTC-Kurse angesichts einer seitwärts gerichteten Preisbewegung normalisiert. Insgesamt neigen Onchain- und OTC-Stable Rates dazu, sich im Einklang miteinander zu bewegen, wobei die OTC-Kurse weniger volatil sind.

Beachten Sie, wie die Offchain-Kurse für USDC und USDT etwa gleich sind und sich in ähnlichen Rhythmen anpassen, während die Onchain-Kurse volatiler sind und nicht immer gleich sind. Dies liegt an den Unterschieden im relativen Risiko und Nutzen dieser Stablecoins Onchain im Vergleich zu dem, wofür sie durch Offchain-Kredite verwendet werden und wie ihr Risiko von Offchain-Kreditgebern bewertet wird.

USDC

USDT

BTC

BTC-Kurse zeigen eine klare Divergenz zwischen Onchain- und OTC-Märkten. Auf dem OTC-Markt wird die BTC-Nachfrage hauptsächlich von zwei Faktoren angetrieben: dem Bedarf, BTC zu shorten, und der Verwendung von BTC als Sicherheit für Stablecoin-/Bargeldkredite. Beispielsweise stiegen 2022 nach dem Zusammenbruch von FTX die OTC-Kurse, als die Nachfrage nach BTC zum Shorten sprunghaft anstieg. Ebenso stiegen im Februar 2024 zu Beginn des Bullenmarktes die OTC-Kurse, als Unternehmen versuchten, BTC als Sicherheit zu leihen, um Stablecoin- oder Bargeldkredite abzusichern. Im Gegensatz dazu sind die Onchain-BTC-Kurse weitgehend stabil geblieben. Der Onchain-Markt weist keine signifikante Nachfrage auf, mit nur wenigen Renditemöglichkeiten, und die meisten Onchain-Teilnehmer verwenden BTC nur als Sicherheit für Dollarliquidität.

ETH

Offchain ETH-Raten sind in der Regel am stabilsten, da der Ertrag aus ETH-Staking einen Basiszinssatz liefert, dem der Markt tendiert zu folgen. Onchain-Raten bleiben in der Regel nahe an diesem Staking-Ertrag, da Kreditgeber Anreize haben, unter dem Staking-Satz zu verleihen, während Kreditnehmer nur begrenzte Anreize haben, ETH zu leihen, angesichts des Mangels an renditeträchtigen Möglichkeiten, die das Staking übertreffen. Auf dem OTC-Markt spielt sich eine ähnliche Dynamik wie bei BTC ab, wenn auch weniger ausgeprägt. In Bärenmärkten steigt die Nachfrage nach Leerverkäufen von ETH, während in Bullenmärkten die Nachfrage nach dem Verleihen von ETH, um sie als Sicherheit für Stablecoin-Darlehen zu verwenden, steigt. Das Verleihen gegen ETH ist jedoch im OTC-Bereich weniger verbreitet als das Verleihen gegen BTC, da Unternehmen ihre Vermögenswerte lieber staken, anstatt sie als Sicherheit zu hinterlegen.

CDP Stablecoins

Das kombinierte Angebot an bedeutenden CDP-Stablecoins betrug am 31. März 2025 9,6 Milliarden US-Dollar. DAI/USDS, ausgegeben von Sky, war der größte CDP-Stablecoin mit einem Angebot von 8,7 Milliarden US-Dollar, einschließlich aller Arten von Sicherheiten (z.B. RWA, privater Kredit und Krypto). Trotz des gesamten AngebotBei Stablecoins sind die CDP-Stablecoins immer noch 46% unter dem Hoch von 17,6 Milliarden US-Dollar, das Anfang Januar 2022 erreicht wurde, in der Nähe des Allzeithochs.

Der Anteil der CDP-Stablecoins am Gesamtmarktwert der Stablecoins ist ebenfalls von einem Höchststand von 10,3% auf nur noch 4,1% am 31. März 2025 zurückgegangen. Dies ist auf die zunehmende Bedeutung zentralisierter Stablecoins zurückzuführen, wie USDT, und ertragsbringende Stablecoins, wie USDe, gepaart mit geringer Nachfrage nach CDP-Stablecoins als Quelle für Dollarliquidität onchain.

Das Diagramm unten zeigt die Krypto-besicherte Marktkapitalisierung von CDP-Stablecoins (d. h. die Marktkapitalisierung von CDP-Stablecoins, die direkt durch Krypto-Assets gedeckt sind). Nachdem sie im Januar 2022 17,3 Milliarden Dollar erreicht hatte, ist die Marktkapitalisierung dieses CDP-Stablecoin-Kohorten um 55% auf 7,9 Milliarden Dollar gesunken.

Der Krypto-besicherte CDP-Stablecoin-Marktanteil, der von den Allzeithochs durch den Bärenmarkt von 2022 - 2023 zurückgegangen ist, entspricht dem von offenen Krediten auf Kreditanwendungen, was die Ähnlichkeiten zwischen ihren Funktionalitäten und Zwecken als Quellen für Onchain-Kredite hervorhebt.

Die Tabelle unten bietet eine nicht aggregierte Ansicht der Stabilitätsgebühren für CDP-Stablecoins über Bitcoin- und Ethereum-Vaults. Sie repräsentieren die Kosten für das Prägen von CDP-Stablecoins gegen Bitcoin und Ethereum über die beobachteten Plattformen. Beachten Sie die Unterschiede in den Stabilitätsgebühren zwischen ETH- und BTC-Vaults, obwohl die Vermögenswerte als Sicherheit verwendet werden, um dieselben synthetischen Vermögenswerte zu prägen. Dies ist ein unterscheidender Faktor einiger CDP-Stablecoins im Vergleich zu ihren Alternativen für Kreditanwendungen, bei denen das Sicherheitsvermögen die Prägeraten bestimmt, anstatt das ausgeliehene Vermögen. Mehr dazu und zu CDP-Stablecoins im Allgemeinen wird in einem späteren Abschnitt behandelt, der die Mechanik des Onchain-Verleihens und -Borgens detailliert beschreibt.

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Wie Krypto-Kreditvergabe durch DeFi und CeFi funktioniert

Der Rest des Berichts behandelt jede Sparte des CeFi- und DeFi-Kreditgeschäfts, wie sie funktionieren, die damit verbundenen Risiken und wie DeFi-Märkte die Offchain-Kreditvergabe ergänzen.

Warum Krypto verleihen und ausleihen?

Bevor wir uns damit befassen, wie Kryptowährungen ausgeliehen und verliehen werden, sollten wir klären, warum Unternehmen und Einzelpersonen sich an dieser Aktivität beteiligen. Die Gründe dafür sind:

• Erhalten Sie Liquidität für ihre Münzen - ermöglicht es Kreditnehmern, Liquidität zu erhalten, ohne ihre Vermögenswerte zu verkaufen, und bewahrt das Potenzial für zukünftige Gewinne.
• Erzielen Sie Rendite auf ihre Münzen – ermöglicht es Kreditgebern, passive Zinsen auf ihre ungenutzten Vermögenswerte zu verdienen.
• Nutzen Sie den Hebelhandel – Einzelpersonen können ihre Position durch den Handel mit geliehenen Geldern verstärken.
• Hedge long exposure – ermöglicht es Einzelpersonen, das Risiko bestehender langer Positionen durch die Etablierung von gegensätzlichen Short-Positionen zu mindern, um das Portfolio-Delta effektiv zu verwalten und die Richtungsbelastung zu verringern.
• Ermöglicht es Händlern, sich kurzzeitig zu positionieren, indem sie Vermögenswerte ausleihen und verkaufen, von denen sie erwarten, sie später zurückzukaufen, basierend auf erwarteten Preisrückgängen.
• Finanzgeschäftsbetrieb - ermöglicht es Unternehmen, auf Liquidität zuzugreifen, die zur Finanzierung von Geschäftstätigkeiten verwendet werden kann.

Je nachdem, aus welchem konkreten Grund geliehen/verliehen wird, welche Vermögenswerte ein Kreditnehmer oder -geber besitzt und wo sie diese halten, sowie wie viel Kapital sie zu leihen oder zu verleihen suchen, kann der beste Kanal, der genutzt werden soll, beeinflusst werden.

CeFi Darlehen

CeFi-Kreditvergabe kann in drei Kategorien unterteilt werden: Over-the-Counter (OTC), Prime Brokerage und Onchain-Privatkredite.

OTC-Kredite

Die folgenden Punkte zeigen die groben Details des CeFi OTC-Kreditvergabesystems:

Wie funktioniert das? Gegenparteien stehen sich in bilateralen Vereinbarungen gegenüber. Jeder Handel wird separat verhandelt und dokumentiert und wird in der Regel über Sprach- oder Chatdienste (z. B. Telefon oder Videotelefonie, oder über E-Mail oder Messaging-Anwendungen) abgewickelt. Die Onchain-Borrower-Collateral wird in der Regel gehalten in einerMultisigvom Kreditgeber kontrolliert. In einigen Fällen, in denen Drei-Parteien-Vereinbarungen getroffen werden, können Kreditnehmer, Kreditgeber und Verwahrer ihre eigenen Schlüssel für das Multisig kontrollieren.

Wer bietet es an und wer nutzt es? Einige der wichtigsten OTC-Verleiher im Raum sind Galaxy und Coinbase in den USA; andere große Börsen weltweit bieten ähnliche Dienste an. Die Kreditnehmer sind in der Regel Hedgefonds, vermögende Privatpersonen, Family Offices, Miner und andere Krypto- oder krypto-angrenzende Unternehmen, die die Anforderungen an teilnahmeberechtigte Vertragspartner (ECP) erfüllen.

Welche Anwendungsfälle gibt es für geliehene Gelder? Sobald Kredite ausgeführt sind, sind die Kreditnehmer in der Regel frei, mit den Erlösen des Darlehens zu tun, was sie wollen. Einige gängige Verwendungen sind der Handel mit Hebelwirkung, die Finanzierung von Betriebsabläufen oder die Umschuldung anderer Kredite.

Weitere Details zum OTC-Verleih: Einige OTC-Verleiher verwenden Onchain-Anwendungen zur Ergänzung ihres Geschäfts. Dies trägt zur Transparenz und Buchführung ihrer Bücher bei, zur Möglichkeit, rund um die Uhr und an allen Tagen der Woche zu arbeiten, zu Liquidationen und vorab festgelegten Maßnahmen sowie zum Aufbau von Produkten auf freier und offener Infrastruktur.

OTC-Kredite an Privatpersonen und kleine Unternehmen: Während institutionelle Aktivitäten ein wesentlicher Treiber des OTC-Kreditmarktes sind, sind auch Privatpersonen und kleine Unternehmen aktiv in diesem Bereich. Einige CeFi-Kreditgeber wie Ledn, Unchained und Arch bieten Dienstleistungen für Privatpersonen an, die ihre Kryptowährung als Sicherheit für Aktivitäten wie den Kauf von Immobilien und die Gründung von Unternehmen nutzen möchten. Diese Art von Kunden wird oft von Finanzdienstleistungen bei traditionellen Banken ausgeschlossen, die bis zu diesem Zeitpunkt keine digitalen Vermögenswerte als Sicherheiten akzeptieren. Als Ergebnis fungieren diese Kreditgeber als Lebensader für diese Kategorie von Kreditnehmern, die oft vermögend an digitalen Vermögenswerten sind, jedoch nicht unbedingt in Fiat-Beträgen.

Prime Brokerage

Im Folgenden werden die wichtigsten Details des traditionellen CeFi-Prime-Broker-Geschäfts hervorgehoben:

Wie funktioniert das? Unternehmen mit Konten bei Prime Brokern können Richtungspositionen in Kryptowährungs-ETFs eingehen. Die ETFs sind nach Typ und Emittent begrenzt, wobei nur der Bitcoin-ETF von ausgewählten Gruppen als akzeptable Sicherheit gilt. In der Regel beträgt die Marge zur Offenhaltung der Position nur 30-50%. Positionen unterliegen in der Regel täglichen Mark-to-Market-Bewertungen, und zusätzliche Margins werden täglich vorgenommen.

Wer bietet/es an/ verwendet es? Geschäfte wie Fidelity, Marex und Hidden Road bieten traditionelle Prime-Brokerage-Dienstleistungen für Krypto-ETFs an.

Welche Verwendungszwecke gibt es für geliehene Gelder? In der Regel werden sie für den Handel oder kurzfristige Finanzierungspositionen (offener Termin) verwendet.

Krypto Prime

Ähnliche Prime-Dienste, die bei Krypto-ETFs angeboten werden, sind auch bei Spot-Kryptowährungen verfügbar. Allerdings bieten nur wenige Plattformen, wie Coinbase Prime und Hidden Road, diese Dienste an. Die Spot-Krypto-Prime-Broker-Dienste sind ähnlich aufgebaut wie die traditionellen Dienste bei ETFs, wobei der Hauptunterschied in konservativeren Margenanforderungen und Loan-to-Value (LTV) liegt.

Onchain Private Credit

Onchain Private Credit, das im Jahr 2021 weitgehend an Popularität gewonnen hat, ermöglicht es Benutzern, Mittel onchain zu bündeln und sie über offchain-Vereinbarungen und Konten einzusetzen. In diesem Fall wird die zugrunde liegende Blockchain effektiv zu einer Crowd-Sourcing- und Buchhaltungsplattform für die offchain-Kreditnachfrage. cDeFi-Unternehmen waren die Hauptanbieter dieser Art von Krediten und verwalten sowohl die onchain- als auch die offchain-Enden des Kreditlebenszyklus – oft mit offchain-Partnern. Der onchain-Teil des Geschäfts umfasst das Starten von Smart Contracts, das Entwerfen von Token für jeden Kredit und das Betreiben der erforderlichen Infrastruktur zur Unterstützung einer onchain-Anwendung. Der offchain-Teil des Geschäfts umfasst das Anziehen von Kreditnehmern, das Einrichten des erforderlichen rechtlichen Kanals zur Beschaffung von onchain-Mitteln und die Einrichtung der Verfahren und Infrastruktur, die benötigt werden, um Mittel on- und offchain zu bewegen.

Die Verwendung der Erlöse ist in der Regel eng und reicht von der Startfinanzierung für Unternehmen über Brückenfinanzierungen für Immobilien bis hin zu Schatzwechsel-Fonds, wobei die Darlehensbedingungen auf Basis von Kreditnehmer zu Kreditnehmer vorbereitet werden. Historisch gesehen wurden Stablecoins hauptsächlich in dieser Anwendung verwendet. Der Offchain-Bestandteil dieser Produkte birgt einzigartige Risiken hinsichtlich der Überprüfbarkeit und Transparenz der Darlehenserlöse, die onchain aufgebracht wurden, sowie der Leistung des Darlehens selbst. Dies war in einigen Fällen problematisch, wo Kreditnehmer missbrauchtKreditmittel für Zwecke außerhalb des Rahmens des Kreditvertrags aufgrund des Mangels und der Schwierigkeiten bei der Prüfung von Offchain-Fonds.

Private Kredit und Stablecoin Sicherheiten

Onchain-Privatkredit wurde in DeFi einzigartig als Renditeträger für stabile Münzen verwendet, wobei die Offchain-Schulden und Zinsen die Onchain-stabile Münze absichern. Dies wurde am populärsten zwischen Sky und Centrifuge umgesetzt, einem Onchain-Privatkredit- und Realwelt-Asset (RWA)-Emittenten. Sky wies einem Teil von DAI/USDS auf Centrifuge zu, die die stabilen Münzen in Offchain-strukturierten Kreditprodukten mit Investment-Grade-Ratings, Immobilienfinanzierungen und anderen Anwendungen verwendeten. Die Zuteiler zahlten dann den Kapitalbetrag von ihnen ausgegebenen DAI sowie die Zinsen, die sie im Offchain-Schuldvertrag verdienten, an das Sky-Protokoll zurück. Dieses Modell, Onchain-Assets mit Offchain-Schulden abzusichern, ähnelt dem traditionellen Modell der Collateralized Debt Position (CDP)-Stablecoins, bei dem Onchain-Schulden als stabile Münzenkollateral dienen. Mehr über Onchain-Kredite und CDP-Stablecoins werden in den folgenden Abschnitten behandelt; und diese Galaxy-ForschungBerichtbehandelt auch die Schnittstelle von privatem Kredit und DeFi genauer.

DeFi-Kreditvergabe

Einige Kreditprodukte und -dienste, die über Off-Chain-Kanäle existieren, existieren auch als genehmigungslose Smart-Vertragsanwendungen. Bemerkenswert ist, dass Kreditanwendungen wie Aave und Kollateralschuldposition (CDP)-Stablecoin-Ausgeber wie Sky es Benutzern ermöglichen, gegen ihre Vermögenswerte onchain zu leihen. Alternative Möglichkeiten, Zugang zu onchain-Krediten zu erhalten, wie perps dexes, ermöglichen es Benutzern, auf maßgeschneiderte Bedürfnisse wie Hebelhandel zuzugreifen. Während ähnliche Dienste angeboten werden, verleiht die onchain-Natur von Kreditanwendungen und die Beschaffung anderer Mittel für Kredite onchain dem Kanal eine Reihe von Schlüsselunterscheidungen von ihren zentralisierten, offchain-Alternativen. Die folgende Tabelle zeigt, wie einige dieser Unterschiede aussehen:

Wie funktioniert DeFi-Kreditvergabe?

DeFi-Kreditvergabe und -Kreditaufnahme funktionieren ähnlich wie die gesicherte Offchain-Kreditvergabe und -aufnahme. Die Hauptunterschiede liegen darin, dass 1) DeFi-Kreditvergabe programmgesteuert über Smart Contracts funktioniert, die vordefinierte Parameter durchsetzen, anstelle von durch menschlich geführte Prozesse, 2) wo das Kreditrisiko unterlegt ist, und 3) wo Risikokompensationsmaßnahmen angewendet werden (z. B. Kreditgeberrendite und Liquidatorbelohnungen).

Die Parameter, zu denen Komponenten wie Zinskurven, Beleihungswert und Liquidationsschwellen gehören, werden auf der Asset-Ebene konzipiert. Sie werden verwendet, um Risiken zu steuern, Anreize zu schaffen und die maximale Effizienz der Kreditmärkte zu fördern.

Risikoleitplanken über Asset-Parameter bedeuten, dass es Unterschiede gibt, wo und wie das Risiko letztendlich zwischen Onchain- und Offchain-Krediten unterzeichnet wird. Bei Offchain-Krediten wird das Risiko durch Komponenten wie LTV und Zinssätze auf einer pro Kreditnehmerbasis unterzeichnet, wobei die Kreditnehmerhistorie, das hinterlegte Vermögen/die geliehenen Vermögenswerte und die Kreditlaufzeit berücksichtigt werden. Bei Onchain-Krediten hingegen basiert die Risikobewertung eines bestimmten Kredits ausschließlich auf der Kombination von hinterlegtem Vermögen/geliehenen Vermögenswerten. Das heißt, jeder Kreditnehmer, der dasselbe hinterlegte Vermögen und dieselben geliehenen Vermögenswerte verwendet, trägt identische Kredite vom Standpunkt der LTV, der Zinssätze und aller anderen Parameter. Dies liegt daran, dass Benutzer, ihre Fähigkeit, geliehene Mittel zurückzuzahlen, und die Kreditlaufzeit keine existenzielle Bedrohung für die Funktionalität der Anwendung oder das Kapital der Kreditgeber darstellen. Vielmehr sind das hinterlegte Vermögen, das sie bereitstellen, und das Vermögen, das sie leihen, diejenigen, da hinterlegte Vermögensliquidationen Kreditgeber und Anwendungen im Falle einer Kreditbeeinträchtigung vollständig machen.

Jeder Parameter, der vollständig transparent und im Voraus bekannt ist, richtet sich an einen oder mehrere der drei Schritte des DeFi-Kreditflusses aus:

1. Hinterlegung von Sicherheiten
2. Auswahl des zu leihenden Vermögenswert(e)
3. Rückzahlung von Darlehen und Liquidationen

Im Folgenden wird der Lebenszyklus von DeFi-Krediten aus der Perspektive von Vermögensparametern und den sie regelnden Risikomanagementmaßnahmen genauer betrachtet.

Hinterlegung von Sicherheitenassets

Effektiv ist alle Kreditaktivität in DeFi überkollateralisiert. Dies erfordert, dass Benutzer Vermögenswerte bereitstellen, gegen die sie sich leihen können. Diese Einlagen sind für die Dauer des Darlehens auf der Anwendung gesperrt und an leihende Benutzer verliehen, wodurch die Effizienz aller auf der Anwendung hinterlegten Kapital maximiert wird. Die Wahl des Sicherheitswerte(s) eines Benutzers bestimmt Parameter wie1] [2] [3], die je nach Vermögenswert variieren:

• Versorgungs-APR - die Rendite, die Benutzer auf ihre hinterlegten Sicherheiten erzielen, die eine Funktion des Kredit-APR ist. Die Rendite, die aus diesen Einlagen erzielt wird, ist das von den Kreditnehmern gezahlte Zinsen. Diese Rendite kommt zusätzlich zur nativen Rendite der bereitgestellten Sicherheiten (z. B. Staking-Rendite auf stETH). Je risikoreicher eine Anwendung eine Vermögenswert wahrnimmt, desto größer ist der Versorgungs-APR im Verhältnis zu seiner Nutzungsrate. Dies geschieht, um die Lieferanten für das Risiko zu entschädigen, das sie eingehen, und das Risiko für Anwendungen auf der Kredit-/ Liquiditätsseite ihrer Funktionalität zu steuern.
• Loan-to-Value (LTV) – der maximale Betrag des relativen Werts, den ein Benutzer gegen seine Sicherheiten ausleihen kann. Wenn beispielsweise ein Sicherheitenwert eine LTV von 50% hat, kann ein Benutzer bis zu 50 Cent pro Dollar der hinterlegten Sicherheiten ausleihen. Je niedriger die LTV eines bestimmten Sicherheitenwerts ist, desto riskanter wird die Anwendung wahrgenommen, und umgekehrt.
• Liquidationsschwelle – der LTV, bei dem ein Benutzerkredit als unterbesichert gilt und sein Sicherheitenbestand liquidiert und an die Kreditgeber/Liquidatoren zurückverteilt wird. Die Liquidationsschwelle liegt immer über dem maximalen LTV. Typischerweise besteht ein direkter Zusammenhang zwischen der Volatilität und dem Risiko eines Sicherheitenwertes und der Spanne zwischen seinem maximalen LTV und der Liquidationsschwelle. Dies geschieht, um einen Sicherheitspuffer zu schaffen, um sich gegen sofortige Liquidation beim Ausleihen am maximalen LTV zu schützen.
• Strafe bei Liquidation - ausgedrückt als Prozentsatz des liquidierten Vermögensbetrags, ist die Strafe bei Liquidation eine Bonusbelohnung, die an Entitäten gezahlt wird, die die Sicherheiten der Benutzer liquidieren. Die Strafe bei Liquidation wird auch als „Liquidationsspanne“ bezeichnet, da sie den prozentualen Rabatt darstellt, zu dem Liquidatoren die Benutzersicherheiten erwerben können. Zum Beispiel, wenn ein Benutzer liquidierbare Sicherheiten im Wert von 100 $ hat, kann ein Liquidator sie mit einer Strafe von 5 % für 95 $ kaufen, zum Marktwert verkaufen und den Unterschied einstecken. Kredit-Apps schneiden in der Regel eine Gebühr von der Bonusbelohnung ab. Einige Kredit-Apps verwenden statt festgelegter Liquidationsstrafen Auktionen, die es dem Markt ermöglichen zu bestimmen, welcher angemessene Rabatt ist. Je höher die Liquidationsstrafe eines Sicherheitenvermögens ist, desto risikoreicher wird die Anwendung wahrgenommen. Dies geschieht, um die Liquidation von Sicherheiten angemessen zu incentivieren und die Möglichkeit von faulen Schulden zu begrenzen.
• Versorgungsobergrenzen – Sicherheiten auf einigen Kreditanwendungen haben harte Einzahlungslimits, die absichtlich ihre Exposition drosseln. Die Versorgungsobergrenze kann begrenzen, wie viel eines bestimmten Sicherheitenvermögens ein Benutzer einzahlen kann. Eine niedrige Versorgungsobergrenze kann auf das Risikoprofil eines Vermögenswerts zurückzuführen sein, bei dem die Anwendung ihre Exposition darauf beschränkt. Es kann auch ein Zeichen dafür sein, dass ein Vermögenswert eine relativ geringe Marktkapitalisierung hat und eine Anwendung nicht mehr als einen bestimmten Anteil seines Gesamtwerts darauf hinterlegt haben möchte.
• Beleihungsgewicht und LTV-Multiplikatoren – ein Faktor, der auf den Wert des hinterlegten Sicherheitstokens angewendet wird, um den Umfang zu drosseln, in dem es für Risikominderungszwecke verwendet werden kann oder den Inhaber zu erhöhten maximalen LTV-Verhältnissen berechtigt, und somit Liquidationsschwellen. Vermögenswerte, die von einer Anwendung als risikoreicher angesehen werden, haben ein Gewicht von weniger als 1, um einen Puffer zwischen ihrem Marktwert und dem Anteil anzuwenden, der als Sicherheit für Kredite verwendet werden kann. Zum Beispiel hat $100 Wert an Sicherheit, das ein Gewicht von 0,85 hat, eine Kreditkraft von $85, auf die das maximale LTV angewendet wird. Sicherheiten <> Kreditkraft-Paare, die eine Kreditanwendung als stark korrelierte Werte (z. B. Kreditaufnahme von ETH gegen Ethereum LST) findet, berechtigen Benutzer zu bevorzugten maximalen LTV-Verhältnissen, da es unwahrscheinlicher ist, dass sich die Sicherheit und Kreditkraft schnell gegeneinander aufwerten oder abwerten. LTV-Multiplikatoren und Beleihungsgewichte sind nur für bestimmte Vermögenswerte verfügbar und werden nicht von allen Kreditanwendungen verwendet.
• Isolationsstatus – Vermögenswerte mit Isolationsstatus können nicht mit anderen Sicherheitsvermögenswerten gepaart werden, um Kredite zu finanzieren. Darüber hinaus können Sicherheitsvermögenswerte im Isolationsmodus nur bis zu einer bestimmten Schuldenobergrenze geliehen werden, was die Höhe der möglichen Kreditaufnahme begrenzt. In anderen Fällen bedeutet der Isolationsstatus, dass ein Vermögenswert nur geliehen werden kann und, wenn er geliehen wird, keine anderen Vermögenswerte in den Portfolios der Benutzer geliehen werden können. In Anwendungen, die Sicherheitsgewichte verwenden, haben isolierte Vermögenswerte ein Gewicht von 0. Die Isolierung von Vermögenswerten wird als Mittel verwendet, um junge oder volatile Vermögenswerte auf eine risikovermindernde Weise in eine Kreditanwendung einzuführen; es ermöglicht auch Anwendungen, eine größere Auswahl an Vermögenswerten zu hosten, während sie das damit verbundene Risiko ausgleichen.

Die spezifische Sammlung von Parametern, die ein Kollateralvermögen regeln, und ihre genauen Werte variieren je nach Anwendung, Kette und Vermögenswert. Zum Beispiel USDC auf Aave V3 auf OP Mainnethat andere Parameter als USDC auf Ethereumda es sich um zwei verschiedene Token handelt (die unterschiedliche Token-Vertragsadressen in verschiedenen Ketten haben), die in verschiedenen Ökosystemen existieren; und MarginFi auf Solana verwendet Sicherheitsgewichte, um Risiken zu verwalten, während Aave dies nicht tut.

Jeder dieser Parameter wird algorithmisch durchgesetzt und variiert nur durch Kombinationen von Kollateral-/Kreditassets. Alle Aktionen aus der Sicht der Anwendung, insbesondere die Durchsetzung von Parametern und die erforderliche Buchführung sowie die Verteilung der Kollateralrendite, werden autonom durch Smart Contracts durchgeführt; und jeder Benutzer, der dasselbe Kollateralasset einzahlt/das gleiche Asset leiht, unterliegt denselben vorbestimmten Parametern. Kreditwürdigkeit, Bonität und andere Offchain-Maßnahmen zur Kreditvergabe werden nicht verwendet, da die Anwendungen selbst unvoreingenommen sind und nur Kollateral erfordern, um Kredite aufzunehmen. Das Gleiche gilt für Kreditassets. Die Netzwerke, auf denen die Apps existieren, können jedoch Elemente der Zensur einführen, wenn auch durch Faktoren, die nichts mit DeFi-Kreditvergabe selbst zu tun haben (z. B. OFAC-Sanktionen).

Die „Qualität“ und das Risiko des zugrunde liegenden Sicherheitenvermögens, das seine Parameterwerte bestimmt, werden anhand einer Reihe von Elementen bewertet, einschließlich, aber nicht beschränkt auf die folgenden [1] [2]:

• Vermögensliquidität/ Markttiefe und Markttieferholungszeit
• Preisvolatilität von Vermögenswerten
• Vermögensmarktkapitalisierung
• Gegenparteirisiko (wie und von wem werden Vermögenswerte geregelt)
• Risiko von Smart Contracts (Integrität des Codes, der einem Vermögenswert zugrunde liegt)
• Liquidator-Ausführungskapazität (wie schnell zugewiesene Liquidatoren das Vermögen liquidieren können)
• Vertrauen der Orakel in die Preise, die sie den Sicherheiten zuweisen

Ähnliche Risiken von Kollateralwerten, die von einer bestimmten Kreditanwendung dargelegt werden, bestimmen auch die Parameter der geliehenen Vermögenswerte, die im nächsten Abschnitt erläutert werden.

Auswahl der Krypto-Assets zum Ausleihen

Nachdem ein Benutzer Sicherheiten hinterlegt hat, kann er ein Vermögenswert auswählen, um es auszuleihen. Einige Paare von Sicherheiten und ausgeliehenen Vermögenswerten sind festgelegte Märkte (z.B. CompoundV3 und Aave's LidoMärkte) zu Risikominderungszwecken, bei denen das bereitgestellte Sicherheiten nur zum Ausleihen eines einzigen Vermögenswerts oder eines bestimmten Satzes von Vermögenswerten in isolierten Pools verwendet werden kann; und einige sind freie Reichweite, bei der jedes Sicherheitenvermögen zum Ausleihen eines beliebigen Vermögenswerts in einer App verwendet werden kann. Kreditnehmer können die ausgeliehenen Vermögenswerte frei für jeden Zweck verwenden und die volle Eigentumsübernahme übernehmen. Das Vermögen, das ein Benutzer leiht, bestimmt eine beliebige Kombination dieser vier Komponenten:

• Borrow APR (Zinssatz) – die nominale annualisierte Kosten für das Ausleihen eines bestimmten Vermögenswerts. Die von den Kreditnehmern gezahlten Zinsen werden zwischen der Kreditanwendung (in Form des Reservefaktors) und den Benutzern aufgeteilt, die die ausgeliehenen Vermögenswerte hinterlegt haben (in Form des Bereitstellungs-APR). In einigen Anwendungen haben Benutzer die Wahl zwischen stabilen Zinssatzkrediten, bei denen der von ihnen gezahlte Zinssatz kurzfristig fest ist, aber langfristig auf Änderungen in den Marktbedingungen reagieren kann, und variablen Zinssatzkrediten, bei denen der von ihnen gezahlte Zinssatz in Echtzeit mit dem Markt schwankt. Die überwiegende Mehrheit der Onchain-Ausleihen sind variabel verzinsliche Kredite, da der feste Kreditzinssatz in der Regel viel höher ist als der variable und einige Anwendungen keine festen Zinssätze anbieten. Alle Benutzer, die denselben Vermögenswert ausleihen, zahlen denselben Zinssatz, der vom wahrgenommenen Risiko des ausgeliehenen Vermögenswerts der Anwendung und der Marktnachfrage bestimmt wird. Ausleihkurven sind so programmiert, dass sie bei Vermögenswerten, die eine Anwendung als risikoreicher betrachtet, höher sind, und umgekehrt. Kreditanwendungen verwenden ihre zugrunde liegende Risikobewertung eines bestimmten Vermögenswerts, um Zinssatzkurven zu bestimmen.
• Reservierungsfaktor – der Anteil der von den Kreditnehmern gezahlten Zinsen, der an die Kreditanwendung, ihre DAO (dezentralisierte autonome Organisation) oder andere von der Anwendung verwaltete Fonds zurückgeführt wird. Er wird als Prozentsatz der von den Kreditnehmern gezahlten Zinsen ausgedrückt.
• Haftungsgewicht - ein Faktor, der auf den Wert des Pfandrechts eines Einzahlers angewendet wird und die Höhe begrenzt, um die es gegen das bereitgestellte Pfand ausgeliehen werden kann. Zum Beispiel hat ein Betrag von $100 ausgeliehenen Vermögenswerten, die ein Haftungsgewicht von 1,15 haben, einen Ausleihwert von $115, der auf den LTV des Darlehens angewendet wird. Dies wird als Risikominderungsinstrument für ausgeliehene Vermögenswerte verwendet, die als Risiko für die Kreditvergabeanwendung angesehen werden.
• Borrow caps – borrow assets on some lending applications have hard limits that intentionally throttle their exposure to it; this is done for liquidity management and insolvency mitigation purposes. The hard borrow cap can limit how much of a given asset a user can borrow if liquidity isn’t abundant enough. Other apps have “soft” borrow caps where borrow limits are only bound by the amount of an asset supplied to the protocol. In these cases, the protocol supports an unlimited amount of asset supplies and borrows, but users can only borrow to the extent that assets are supplied, and liquidity is available. Hard borrow caps are typically lower than their corresponding supply caps and can never be higher. Note, borrow caps are typically applied globally and not on a user-to-user-basis (i.e. a single user can borrow up to 100% of an asset’s available liquidity or borrow cap if they have the collateral to do so, apps typically do not limit the size of a single borrow).

Jede dieser Komponenten basiert auf dem wahrgenommenen Risiko des geliehenen Vermögenswerts, den Zielliquiditätsniveaus und der relativen Einkommensgenerierung für Kreditgeber und die App selbst sowie der Strategie zur Positionierung der Kreditkosten gegenüber konkurrierenden Anwendungen auf demselben Markt. Die Risiken von Kreditvermögenswerten und die spezifische Sammlung von Parametern, die sie regeln, und ihre genauen Werte variieren je nach Anwendung, Netzwerk und Vermögenswert.

Berechnung der Onchain-Zinssätze

Es gibt zwei wesentliche Inputs, die die von Onchain-Kreditnehmern gezahlten Zinssätze beeinflussen: 1) Nutzung und optimale Zinssätze und 2) die Steigungsberechnung der Zinskurve. Jede dieser Komponenten variiert je nach Vermögenswert und Kreditanwendung. Zum Beispiel sind der optimale Zinssatz und die Zinskurve von WBTC auf Aave V3 auf Ethereum anders als die von USDC; und die Zinskurve des Leihzinses von USDC auf Aave v3 auf Gate.Ethereumist anders als auf Aave V3 auf USDC auf OP Mainnet.

Nutzung und optimale Raten

Die Utilisierungsrate von On-Chain-Kreditmärkten ist ein Ausdruck für die relative Liquidität eines Vermögenswerts innerhalb einer App. Sie wird oft als Nachfrage / Angebot berechnet, wobei die Nachfrage die Menge eines ausgeliehenen Vermögenswerts und das Angebot die Menge eines in das Protokoll eingezahlten Vermögenswerts (einschließlich des von den Kreditnehmern hinterlegten Kollaterals) ist. Die absolute Liquidität eines Vermögenswerts, die entweder in Dollar oder in nativen Einheiten ausgedrückt wird, beträgt einfach Angebot - Nachfrage. In einigen Fällen wird die Angebotsseite dieser Berechnungen Reserven oder andere für ein bestimmtes Protokoll einzigartige Faktoren einschließen. Ein hoher Utilisierungsgrad ist daher ein Zeichen für eine geringe relative Liquidität, da mehr Vermögenswerte ausgeliehen werden, während weniger auf der Anwendung für Abhebungen, Liquidationen und zusätzliche Kredite verbleiben, und umgekehrt. Die Utilisierungsrate wird verwendet, um den genauen Zinssatz zu bestimmen, den Benutzer entlang der Zinskurve eines Vermögenswerts zahlen, wobei gilt, je höher die Utilisierungsrate ist, desto höher ist der Zinssatz. Der gezahlte Zinssatz schwankt auch in Echtzeit, wenn sich Angebot und Nachfrage ändern. Die Änderungen der Zinssätze können in Inkrementen erfolgen, die so kurz sind wie das Intervall eines Netzwerkblocks (die Zeit zwischen dem Hinzufügen neuer Blöcke zur Kette) oder die Häufigkeit, mit der Benutzer Vermögenswerte bereitstellen/zurückzahlen und ausleihen.

Die optimale Rate oder Knickrate (manchmal auch als Knickpunkt bezeichnet), bei der es sich um die Auslastungsrate handelt, ab der die Steigung der Zinskurve steiler wird und sich die Berechnung des Fremdkapitalzinssatzes ändert, bestimmt die Steigung der Kreditkurve und ist die Zielauslastungsrate (oder das relative Liquiditäts- und Zinsziel) für einen bestimmten Vermögenswert. Volatilere und illiquidere Vermögenswerte haben eine niedrigere optimale Rate, die auf eine geringere Auslastung abzielt, um eine ausreichende Liquidität für die Anwendung zu gewährleisten. Die Kreditkurve wird steiler, wenn die Auslastungsrate > die optimale Rate ist, um Anreize für Einlagen und Kreditrückzahlungen zu schaffen (Angebot zu erhöhen und Nachfrage zu senken) und neue Kredite zu entmutigen (Begrenzung der Nettoneunachfrage), wodurch die Auslastungsrate in Richtung der Zielrate gesenkt wird. Die Kreditkurve wird flacher, wenn die Auslastungsrate < die optimale Rate ist, um Anreize für die Kreditaufnahme zu schaffen und die Auslastung in Richtung des Zielzinssatzes zu bringen, ohne die Zinssätze mit neuen inkrementellen Krediten zu hoch zu treiben.

Zinsstruktur-Berechnungen

Jede Kreditanwendung hat eine einzigartige Gleichung zur Festlegung von Zinssätzen, die je nach wahrgenommenem Vermögensrisiko und Vermögensart variieren.1], aber sie werden alle von Nutzung und optimalen Raten beeinflusst und werden steiler, nachdem die tatsächliche Nutzung die optimale Rate überschritten hat. Es ist nicht ungewöhnlich, dass Kreditanwendungen mehrere Zinskurven pro Anlagentyp haben, um das gesamte Spektrum ihrer Risiken auszugleichen. Zum Beispiel kann eine Anwendung je nach Risikobewertung eine Zinskurve mit niedrigen Zinsen und eine Zinskurve mit hohen Zinsen für Dollar-Stablecoins haben. Im Folgenden sind einige Grundgleichungen aufgeführt, die zur Konstruktion der Zinskurven einiger Kreditanwendungen verwendet werden:

Diese Ausleihzinsgleichungen haben die allgemeine Form der untenstehenden Beispielkurve. Beachten Sie, wie die Steigung über und unter dem optimalen Zinssatz als separate Linien dargestellt wird. Dies liegt daran, dass verschiedene Steigungsgleichungen verwendet werden, um jeden zu berechnen.

Die Kombination aus flacheren und steileren Beinen der Zinskurve in Verbindung mit optimalen Nutzungsraten schafft einen selbstregulierenden Mechanismus, der autonom das relative Protokollliquidität/ Kreditgeber-Einkommen und die Kapitaleffizienz von Einlagen durch Anreizkräfte verwaltet. Die Protokollliquidität und das Kreditgeber-Einkommen werden durch den Zielanteil der eingezahlten Vermögenswerte, die ausgeliehen werden (Optimaler Satz), aufrechterhalten, der durch die dynamische Zinskurve durchgesetzt wird. Vermögenswerte mit einem höheren Risiko von Liquiditätsengpässen werden extrem steile Kurven jenseits des Optimalen Satzes haben, um dies angemessen auszugleichen. Infolgedessen sind Zinsen Liquiditätsmanagement-, Risikokompensations- und Kapitaleffizienz-Managementtools im On-Chain-Kreditgeschäft. Alle anderen Parameter werden verwendet, um die Exposition einer Anwendung gegenüber einem bestimmten Vermögenswert auszugleichen, die Möglichkeit des Aufbaus von faulen Krediten zu begrenzen, die Unfähigkeit zur Liquidation von Benutzerkollateral zu mildern (oder dies zum Nachteil des ausleihenden Benutzers oder der Gelder des Kreditgebers zu tun), und andere Risiken zu verwalten.

Rückzahlung von Darlehen und Liquidation

Der letzte Schritt im Onchain-Kreditfluss besteht darin, Kredite zurückzuzahlen und im schlimmsten Fall Liquidationen durchzuführen.

Schulden abbauen

Alle Schulden werden in dem Vermögenswert zurückgezahlt, der ausgeliehen wird. Bei einem USDC-Darlehen muss beispielsweise die Tilgung und die Zinszahlungen in USDC erfolgen usw. Darüber hinaus kann ein Darlehen so lange offen sein, wie der Kreditnehmer es benötigt, und es gibt keine festgelegten Zeitpläne, wann Tilgungs- und Zinszahlungen erfolgen müssen; Benutzer können ihre Schulden jedoch in beliebiger Häufigkeit oder Höhe tilgen. Alle Darlehen erwirtschaften jedoch Zinsen auf der Grundlage des ausstehenden Ausleihbetrags, was zusammen mit dem schwankenden relativen Wert ihrer Sicherheiten und ausgeliehenen Vermögenswerte den Gesundheitsfaktor ihrer Schulden beeinflusst.

Der Gesundheitsfaktor ist ein Maß für das Risiko der Liquidation eines Kreditnehmers. Er wird aus den Parametern des Kreditnehmers Sicherheiten und ausgeliehenen Vermögenswerten unter Verwendung des Werts der ausgeliehenen Vermögenswerte zuzüglich aufgelaufener Zinsen im Verhältnis zum Wert der Sicherheiten des Kreditnehmers abgeleitet. Dies ist eine wichtige Überlegung im Zusammenhang mit dem Ausleihen und Verleihen von Kryptowährungen mit volatilen Preisschwankungen, da ein Kreditnehmer liquidiert werden kann, wenn der Wert seiner Sicherheiten im Verhältnis zum ausgeliehenen Vermögenswert abstürzt; aber er kann auch liquidiert werden, wenn der Wert seines ausgeliehenen Vermögenswertes gegenüber seinen Sicherheiten steigt. In beiden Szenarien reicht der Wert der Sicherheiten nicht aus, um das Darlehen ausreichend zu besichern. Für die meisten Anwendungen führt ein Gesundheitsfaktor von 0 oder 1 zur Liquidation. Die folgende Tabelle zeigt, wie Aave und MarginFi die Gesundheit eines Darlehens berechnen.

Der nativ erwirtschaftete Ertrag und/ oder der durch den Angebot-APR der Kreditanwendungsversorgung auf Sicherheitswerten ist in ihren Wert einbezogen. Zum Beispiel profitiert der Wert eines Benutzers stETH-Sicherheiten vom staking-Ertrag, der nativ vom liquiden staking-Token (LST) erfasst wird, zusätzlich zum Angebot-APY, das aus Zinszahlungen auf geborgtem stETH stammt. Dies kann dazu beitragen, den Wert der Sicherheiten gegenüber geborgten Vermögenswerten stabiler zu halten und den Benutzern eine Element der Kapitaleffizienz einführen.

Liquidationen

Das von den Kreditnehmern hinterlegte Sicherheiten werden liquidiert, wenn ihre Schulden beeinträchtigt werden und ihr Gesundheitsfaktor den Liquidationspunkt erreicht. Im Folgenden wird erläutert, wie Liquidationen im Allgemeinen in DeFi-Kreditanwendungen funktionieren:

1. Ein Kreditprotokoll hat 1 Million USDC darauf hinterlegt. Ein Kreditnehmer möchte sein ungenutztes ETH verwenden, um einen Teil des an die App gelieferten USDC zu leihen. In diesem Beispiel hat ETH einen maximalen LTV von 75%, eine Liquidationsschwelle von 80% und eine Liquidationsstrafe von 10%. Unter Berücksichtigung dieser Details leiht der Nutzer 90.000 USDC von der App, wobei 120.000 USDC ETH als Sicherheit hinterlegt sind, was einem LTV von 75% entspricht. Dies hinterlässt 910.000 USDC auf der App und 90.000 USDC an ausstehenden Krediten, wobei 120.000 USDC an ETH von dem Kreditnehmer hinterlegt wurden.
2. Der USDC-Preis von ETH fällt, wodurch der Wert des Pfands des Benutzers auf 112.500 USDC sinkt und den Liquiditätsschwellenwert von 80% erreicht. Dies löst den Liquidationsprozess aus, der die Eigentumsrechte am Pfand des Benutzers auf die Kreditanwendung überträgt.
3. Die Anwendung öffnet dann die 112.500 USDC von ETH für einen Liquidator, der sie für 101.250 USDC kauft, wobei der Unterschied die 10%ige Liquidationsstrafe darstellt, die dem ETH-Kollateral zugewiesen ist. Nach diesem Zeitpunkt wird das ETH-Kollateral des Benutzers aus der Anwendung entfernt und an den Liquidator verteilt, und die Erlöse aus der Liquidation werden dem 910.000 USDC-Guthaben hinzugefügt, das in der Anwendung verblieben ist. Dies tilgt effektiv die ausstehende Schuld, macht die Kreditgeber vollständig und entfernt das entsprechende Kollateral aus der Anwendung. Der leihende Benutzer behält die 90.000 USDC, die er sich ursprünglich geliehen hat.
4. Am Ende gibt es 1.011.250 USDC auf der Anwendung (1.000.000 USDC ursprünglich eingezahlt – 90.000 USDC geliehen + 101.250 USDC aus dem Erlös der Liquidation) und X - 120.000 USDC im Wert von ETH, da das Sicherheiten des Kreditnehmers an den Liquidator verkauft wurde.

Beachten Sie, dieses Beispiel geht davon aus, dass 100% des verliehenen Kollaterals des Benutzers liquidiert wurde und 100% ihres Darlehens zur einfacheren Erklärung zurückgezahlt wurden. Einige Anwendungen erlauben dies nicht und setzen eine Obergrenze dafür, wie viel des Darlehens in einem einzelnen Liquidationsereignis zurückgezahlt werden kann. Darüber hinaus beanspruchen einige Anwendungen nicht das Eigentum am Kollateral vor der Liquidation und ermöglichen es Liquidatoren, das Kollateral des Benutzers direkt in einem offenen Marktformat bei Darlehensbeeinträchtigung zu erwerben.

Alternative Mittel für Onchain-Kredite

Kreditanträge sind nicht die einzige Quelle für kreditwürdiges Onchain-Krypto. Collateral Debt Position (CDP) Stablecoins und Perps Dexes bieten den Benutzern alternative Möglichkeiten, Kredite für verschiedene Zwecke zu erhalten.

Kollaterale Schuldpositions-Stablecoins

Kreditnehmer von Krypto-Stablecoins gewähren Kredite durch Mechanismen, die denen von Kreditanwendungen ähneln, und ermöglichen es den Benutzern, Liquidität aus ihrem ungenutzten Kapital zu ziehen. Wie bei Krediten über Kreditanwendungen wird auch das Risiko eines Kreditnehmers von Krypto-Stablecoins auf der Grundlage seiner Sicherheiten berücksichtigt. Anstatt Kredite mit bereits von Benutzern hinterlegten Vermögenswerten zu bedienen, emittieren sie jedoch ein synthetisches Asset, in der Regel USD-Stablecoins, gegen bereitgestellte Sicherheiten. Dadurch entsteht ein Vermögenswert, der effektiv durch den Wert der von Sicherheitenanbietern übernommenen Schulden gedeckt ist. Die folgende Grafik verdeutlicht die Unterschiede in der Art und Weise, wie Krypto-Stablecoins und Kreditanwendungen Kredite gewähren:

Sky's USDS und DAI sowie Aaves GHO sind Beispiele für CDP-Stablecoins. Die oben beschriebenen Parameter und Verfahren zum DeFi-Verleih regeln die Ausgabe des Aave GHO-Stablecoins. Es verwendet die Kollateralpools und Bezeichnungen der Anwendung sowie die vorhandene Marktinfrastuktur für Kreditvergaben, um neue GHO-Einheiten gegen die Kollateral der Kreditnehmer zu prägen. Sky hingegen besteht nur, um seine CDP-Stablecoins auszugeben. Daher unterscheiden sich seine Mechanismen und Parameter in einigen Bereichen von denen des GHO und des DeFi-Verleihs im Allgemeinen.

Die folgenden sind einige der Komponenten von CDP-Stablecoins, die sich mit DeFi-Kreditanwendungen überschneiden:

• Liquidationsschwelle – Die Schulden, die CDP-Stablecoins zugrunde liegen, halten Liquidationsschwellen ein, die denen bei der DeFi-Kreditvergabe ähneln. Der Hauptunterschied besteht darin, dass die Schwellenwerte in ihrem Kontext die Mindestbesicherungsquote des Stablecoins für einen bestimmten Sicherheitenwert darstellen. Wenn dieses Mindestverhältnis überschritten wird, werden die Sicherheiten der Nutzer ähnlich wie bei der DeFi-Kreditvergabe liquidiert.
• Liquidationsstrafe – die mit der Liquidation des CDP-Stablecoin-Sicherheiten verbundene Liquidationsstrafe ist genauso wie die von DeFi-Krediten. Einige CDP-Stablecoins, wie Sky, verwenden ein Auktionssystem zur Liquidation von Sicherheiten, bei dem Liquidatoren periodisch auf Schuldner-Sicherheiten bieten. Dies führt in einigen Fällen dazu, dass die tatsächliche Liquidationsstrafe (Rabatt, zu dem Sicherheiten gekauft werden) größer ist als die vom Protokoll festgelegte Rate.
• Borrow APR - im Gegensatz zu den Kreditzinsen bei traditionellen DeFi-Kreditanwendungen, die stark variabel sind und durch Liquidität bestimmt werden, sind CDP-Stablecoin-Zinssätze eher fest und werden durch den Governance-Prozess des Emittenten bestimmt. Emittenten aktualisieren die Zinssätze periodisch, wenn Änderungen auf dem Markt dies erfordern. Ein weiterer Unterscheidungsfaktor bei einigen CDP-Stablecoins ist, dass ihr Kredit-APR durch das bereitgestellte Sicherungsvermögen bestimmt wird, anstatt universell auf das ausgegebene synthetische Asset angewendet zu werden. Dies ist eine Risikoausgleichsmaßnahme, die es dem Emittenten ermöglicht, höhere Einnahmen aus Sicherungsvermögen zu erzielen, die sie als riskanter einschätzen. Wie bei DeFi-Krediten üblich, tilgt der Kreditnehmer seine Schulden in der geliehenen Währung (dem CDP-Stablecoin). Sky bezeichnet den Kredit-APR als "Stabilitätsgebühr".
• Schuldenobergrenze – Deckelung der Ausgabe von CDP-Stablecoins werden dem "Gate" zugeordnetTresore” und “Moderatoren„durch die sie ausgegeben werden. Die oberen Grenzen, die für sie festgelegt sind, entsprechen den Kreditobergrenzen in DeFi-Kreditanwendungen und dienen dem gleichen Zweck wie Liquiditäts- und Insolvenzrisikominderungsinstrumente.“

Folgende sind einige der Bestandteile von CDP-Stablecoins, die sich von DeFi-Kreditanwendungen unterscheiden:

• Supply APR – CDP-Stablecoin-Ausgeber bieten keine Rendite auf der Angebotsseite für Benutzer-Collateral, da die Vermögenswerte, die sie "verleihen", synthetisch sind und vom Aussteller zum Zeitpunkt der Kreditvergabe erstellt werden. Benutzer können jedoch immer noch die natürliche Rendite aus ihren Collateral-Vermögenswerten (z. B. Staking-Rendite von stETH) sammeln. Im Fall des GHO-Stablecoins von Aave können Benutzer jedoch immer noch Rendite auf der Angebotsseite aus ihrem Collateral verdienen, da die Anwendung es aktiv verleiht.
• Versorgungsobergrenzen - Es gibt keine Obergrenze dafür, wie viel Benutzer gegen die Menge des Stablecoins, den sie in einigen Fällen ausleihen, einzahlen können; sie können ihre Schulden überbesichern, so weit sie es für angemessen halten. Im Falle von Aave gelten die Versorgungsobergrenzen und alle anderen Parameter, die die Sicherheitenvermögenswerte betreffen, für den GHO-Stablecoin.
• Reservefaktor - CDP-Stablecoins tragen keinen Reservefaktor. Alle durch Zinszahlungen generierten Erträge gehen an den Emittenten, der die Einkünfte nach eigenem Ermessen umverteilen kann. Dies gilt auch für Aave im Vergleich zu seinem CDP-Stablecoin. Der Emittent kann diese Einnahmen an die Benutzer als Rendite auf den CDP-Stablecoin und Governance-Token-Rückkäufe weitergeben, wenn sie dies wünschen.
• Brennende zurückgezahlte Schulden – im Gegensatz zu Kreditanträgen, die Lieferanteneinlagen an Kreditnehmer verlängern, prägen CDP-Stablecoin-Emittenten das geliehene Vermögenswert. Als Ergebnis werden die zurückgezahlten Token verbrannt und aus dem Umlaufangebot entfernt, während die Kreditnehmer ihre Schulden begleichen.

Perps Dexes

Perps dexes funktionieren ähnlich wie Onchain-Kreditanwendungen und gewähren den Benutzern Kredite durch Liquiditätspools, die durch LP-Einlagen aufgebaut wurden. Sie dienen jedoch ausschließlich dazu, den Benutzern Kredite für den Handel mit Hebelwirkung Onchain zu gewähren. Wie Kreditanwendungen erleichtert die Anwendung die Zuweisung von LP-Einlagen an Händler, die dann die geliehenen Mittel nutzen können, um ihre Handelspositionen zu verstärken. Händler, die geliehene Mittel verwenden, zahlen dann die Finanzierung während der Dauer ihres Handels an die Anwendung und ihre LPs zurück.

Ineffizienzen innerhalb von Perps Dexes manifestieren sich ähnlich wie bei Kreditanwendungen, jedoch mit einigen Unterschieden. Wie bei Kreditanwendungen führt die Illiquidität von Perps Dexes, die durch hohe Nachfrage nach Hebelwirkung und geringes Angebot (LP-Einlagen) gekennzeichnet ist, zu erhöhten Finanzierungssätzen. Einzigartig kann die Illiquidität von Perps Dexes auch zu aufwärts oder abwärts gerichteten Preisauswirkungen auf Trades führen, abhängig davon, ob ein Trader long oder short geht. In diesen Fällen werden Trader zu Preisen gefüllt, die höher sind als der Spotpreis des gehandelten Vermögenswerts, wenn sie long gehen, und niedriger, wenn sie short gehen, was sich negativ auf die Performance des Trades auswirken kann.

Die Grafik unten verdeutlicht, wie Perps-Dexes auf einer hohen Ebene funktionieren.

Risiken des DeFi-Kreditwesens

Es gibt eine Reihe von Risiken, die mit Onchain-Kreditanwendungen verbunden sind, die in erster Linie zu vorübergehenden oder dauerhaften Geldverlusten führen. Sie lassen sich am besten als Technologierisiko und Risiko im Zusammenhang mit dem Protokolldesign und -management kategorisieren. Die Risiken in diesen Bereichen beziehen sich speziell auf die Kreditanwendungen selbst und ihre Parameter und kommen zusätzlich zu den Risiken der verliehenen und geliehenen Vermögenswerte, den Netzwerken, auf denen die Anwendungen laufen, sowie der allgemeinen Aktivität des Verleihens und Ausleihens.

Diese zusätzlichen Risiken werden unten nicht im Detail behandelt, umfassen jedoch mindestens die Onchain-Liquidität für die Kontrolle, die Emittenten über, und die Integrität des Codes, der den geliehenen Vermögenswerten zugrunde liegt; Zensur und Ausfallzeiten minimal auf Netzwerkebene; und Liquidation, Rehypothekation sowie Risiken für die Zahlungsfähigkeit von Kreditnehmern und Kreditgebern bestehen in der allgemeinen Tätigkeit des Verleihens und Leihens. Die Onchain-Natur von Kreditanwendungen zielt darauf ab, einige Risiken im Zusammenhang mit der Tätigkeit des Verleihens und Leihens zu mildern, die üblicherweise offchain gefunden werden, jedoch.

Technologierisiko

Das technologische Risiko von Kreditanwendungen und alternativen Anwendungen für On-Chain-Kredite betrifft hauptsächlich die Ausnutzung von Smart Contracts und die Manipulation oder Ungenauigkeiten von Orakeln, die zum Verlust von Geldern führen können. Die Integrität von Smart Contracts, die einer Anwendung zugrunde liegen, sichert und regelt direkt die Bewegung von Geldern. Schlecht geschriebener und/oder nicht überprüfter Code kann dazu führen, dass Gelder verloren gehen, wenn ein Smart Contract ausgenutzt wird. In den meisten Fällen ist es schwierig, Gelder, die durch die Ausnutzung von Smart Contracts verloren gegangen sind, wiederzuerlangen. Im Folgenden sind Beispiele für Smart Contracts in einigen Kreditanwendungen aufgeführt, die ausgenutzt werden können:

• Pool-Verträge – diese Verträge sind die primären Benutzer-verträge, die Einlagen beinhalten, von denen Kreditnehmer Liquidität abrufen. Angriffe auf diese Verträge ermöglichen es bösartigen Akteuren, Benutzerfonds in der Kreditanwendung abzuziehen.
• Token-Ausgabeverträge – diese Verträge geben Gutscheintoken aus, die verwendet werden, um Einlagen zu beanspruchen und ausstehende Schulden zu verrechnen. Exploits dieser Verträge können es bösartigen Akteuren ermöglichen, Vermögenswerte geltend zu machen, die auf Kreditanwendungen hinterlegt wurden, die ihnen nicht gehören, oder Ungleichgewichte zwischen Kollateral- und Schulden-Token auszunutzen. So funktioniert das Euler Finance Angreiferkonnte $197 Mio. an Benutzereinlagen stehlen.
• Betriebsberechtigungsverträge - diese Verträge delegieren Berechtigungen an Adressen, die mit einer Kreditanwendung interagieren. Angriffe auf diese Verträge können bösartigen Akteuren ungenehmigte Kontrolle über Anwendungs funktionen ermöglichen.

Darüber hinaus stellen externe Technologien, auf die Kreditanwendungen angewiesen sind, nämlich Orakel, Angriffsvektoren und Fehlerpunkte dar, die zum Verlust von Geldern führen können. Orakel, die Preis- und andere Daten in Kreditanwendungen einspeisen, spielen eine Schlüsselrolle bei der Verfolgung von Kredit- und Sicherheitswerten sowie bei Asset-Preiswerten im Fall von Perps-Dexes. Manipulationen von Orakel-Preisfeeds oder Ungenauigkeiten in den Daten, die sie in Kreditanwendungen übermitteln, können zu Liquidationen und Verlusten von Benutzerfonds führen. Dies war der Fall vor Kurzemin einem Morpho-Markt, als ein Dezimalfehler in einem Orakel einen der Token im Kreditpool überbewertet hat. Dies ermöglichte einem Benutzer, nur $350 als Sicherheit zu hinterlegen, um 230.000 USDC zu leihen.

Protokolldesign und Risikomanagement

Risiken im Zusammenhang mit dem Design und der Verwaltung des Protokolls betreffen 1) die Parameter, die das Verleihen und Ausleihen regeln, 2) die Komplexität der Anwendung und 3) das Maß an Kontrolle, das Entwickler und Managementteams über die Anwendung haben. Der erste Punkt ist ausschließlich für Verleihanwendungen relevant, da die Parameter spezifisch für die von ihnen angebotenen Dienste sind; während die Punkte zwei und drei auf jede Onchain-Anwendung angewendet werden können.

Kredit- und Kreditparameter und die zugrunde liegenden Bewertungen, aus denen sie bestehen, werden als Ausgleichsmechanismen verwendet, um die Kapitaleffizienz der hinterlegten Vermögenswerte zu maximieren und gleichzeitig eine reibungslose Funktionalität der Anwendungen zu ermöglichen, wie z. B. Liquidationen und Benutzerabhebungen. Infolgedessen können Fehleinschätzungen bei Parametern und Risikobewertungen von Vermögenswerten zu Liquiditätsengpässen, dem Aufbau von Forderungsausfällen und toxischen Liquidationskaskaden führen, bei denen die Liquidation von Benutzersicherheiten deren LTV innerhalb von Kreditanträgen verschlechtert. Dies kann zu vorzeitigen oder überfälligen Liquidationen führen, zur Unfähigkeit des Antrags auf Liquidation von Benutzersicherheiten, zur Unfähigkeit der Benutzer, ihre Vermögenswerte abzuheben, oder zum Aufbau von unterbesicherten oder unbesicherten Schulden. Es ist zwar unerlässlich, dass Parameter sorgfältig entworfen und nicht zu locker gestaltet werden, aber wenn die Parameter zu restriktiv sind, kann dies dazu führen, dass eine Anwendung mit einem nicht wettbewerbsfähigen Produkt oder Benutzern konfrontiert wird, die den Wert ihrer Ressourcen nicht maximieren.

Die Komplexität der Anwendungsfunktionalität und der angebotenen Dienste führt zu zusätzlichen Risikopunkten. Während dieses Risiko durch schlecht konstruierte und unauditierte Smart Contracts verschärft wird, führt eine übermäßig komplizierte Anwendung zu mehr potenziellen Ausfall- und Manipulationspunkten. Sie ermöglicht es auch Angreifern, verschiedene Bereiche der Anwendung gegen andere einzusetzen, um Angriffe durchzuführen, wie es bei Platypus Finance im Februar 2023 der Fall war.ausbeutenIn diesem speziellen Fall konnte der Angreifer Platypus-AMM-LP-Token (Automated Market Maker Liquiditätsbereitstellungstoken) verwenden, um die von Platypus ausgegebenen USP-Stablecoins anzugreifen.

Letztendlich hat der Grad der Kontrolle, den Entwickler und Managementteams über Anwendungen und deren Parameter haben, direkten Einfluss auf die Benutzerfonds. Die Aufgabe der Kontrolle über die Anwendung an eine kleine Anzahl von Entitäten ermöglicht es, Änderungen einseitig vorzunehmen, anstatt im besten Interesse der breiteren Benutzerbasis der App. Plötzliche Änderungen an Parametern oder Upgrades auf neue App-Versionen können im besten Fall gegen Benutzerfonds arbeiten und im schlimmsten Fall zu vollständigem Verlust oder Unzugänglichkeit von Vermögenswerten führen.

Risiken bei Kreditvergaben durch Onchain-Anwendungen gemindert

Während die Onchain-Natur von Kreditanwendungen einzigartige Risiken für das Kredit- und Darlehensgeschäft birgt, mildert ihre vorbestimmte bedingungsabhängige Governance und Transparenz einige Risiken ihres Offchain-Gegenstücks.

Die vorbestimmte bedingungsbasierte Governance von Kreditanträgen ermöglicht es Kreditgebern und Kreditnehmern, das Risiko besser zu steuern. Dies liegt daran, dass alle Parameter, die ihre geliehenen und verliehenen Vermögenswerte regeln, im Voraus bekannt sind und nicht festgelegte Parameterwerte, wie Leih- und Angebotsraten, auf einer Wenn-x-dann-y-Basis berechnet werden, wobei y immer bekannt ist. Bei bekannten Ergebnissen um Variablen herum müssen Kreditgeber und Kreditnehmer nur Annahmen über die Eingangskräfte treffen, die Änderungen der beobachteten Parameter bewirken.

Die Transparenz öffentlicher Blockchains ermöglicht es Kreditgebern und Kreditnehmern, diese Kräfte durch überprüfbar wahre Daten zu quantifizieren. Beispielsweise ermöglichen Onchain-Daten die Prüfung der Zahlungsfähigkeit des Kreditnehmers, des Hebels, der Werte der Sicherheiten und vieles mehr. Somit wissen Kreditnehmer und Kreditgeber unter allen Umständen immer, welche Parameter ihre Vermögenswerte regieren, und verfügen über die Daten, die notwendig sind, um zu verstehen, wie sich ihre Positionen auswirken können.

Die Transparenz, die für Onchain-Kreditmärkte charakteristisch ist, kommt auch denjenigen zugute, die nicht in ihnen engagiert sind. Marktteilnehmer können diese Anwendungen und die von ihnen produzierten Daten nutzen, um Markttrends zu verstehen. Dazu gehört unter anderem die Fähigkeit, zu erkennen, wie fremdfinanziert der Markt ist, wie nahe große Positionen an der Liquidation sind und wie sich die Kreditkosten bestimmter Vermögenswerte auf ihren Nutzen auswirken können.

Wer nutzt Onchain-Kredite und wie profitieren sie davon?

Die drei Hauptnutzer von Onchain-Kredit- und Kreditanwendungen sind:

Personen: umfasst Personen, die Einzelhandelskaufleute bis hin zu ultrahohen Vermögenswerten (UHNWI) sein können, die Vermögenswerte in der Blockchain halten und Zugang zu Liquidität benötigen oder Rendite erzielen möchten. Sie streben nach Liquidität für ihre Vermögenswerte, um sich an Farming- und Investitionsmöglichkeiten zu beteiligen, auf Mittel für persönliche Bedürfnisse und Notfälle zuzugreifen und Rendite aus brachliegenden Vermögenswerten zu erzielen. Der Hauptvorteil von Onchain-Krediten für Einzelpersonen besteht in einem diskriminierungslosen Zugang zu Kapital und der Möglichkeit, Rendite zu erzielen.

Unternehmen: umfasst Unternehmen und andere Geschäftseinheiten. Sie nutzen Onchain-Kreditanwendungen zur sofortigen, rund um die Uhr Liquidität, um ihre laufenden Geschäftstätigkeiten zu finanzieren und einen gesunden Cashflow aufrechtzuerhalten. Der Vorteil für Unternehmen, die bereit sind, Onchain-Risiken einzugehen, umfasst die Transparenz der Mittel und vergleichsweise günstige Finanzierungsoptionen.

Schatzmeister: Fachleute, die Finanzreserven für Organisationen verwalten. Sie konzentrieren sich darauf, Erträge aus ungenutzten Vermögenswerten zu erzielen, egal ob sie dezentrale autonome Organisationen (DAOs) oder traditionelle Offchain-Schatzkonten verwalten. Der Vorteil für diese Einheiten besteht in der Diversifizierung der Rendite und der Möglichkeit, Renditen aus den meisten Vermögenswerten zu erzielen, die onchain existieren.

Fazit

Die Entwicklung der Kreditmärkte für Kryptowährungen stellt einen bedeutenden Meilenstein in der Reifung der digitalen Vermögensinfrastruktur dar. Wie in diesem Bericht dargelegt, haben Kredit- und Bausparfähigkeiten sich als grundlegende Pfeiler sowohl des dezentralen als auch des zentralisierten Krypto-Finanzwesens erwiesen, die wesentliche Marktmechanismen schaffen, die den traditionellen Finanzsystemen ähneln und gleichzeitig innovative technologische Innovationen einführen.

Die Dominanz von Kreditprotokollen innerhalb des DeFi-Ökosystems unterstreicht die grundlegende Bedeutung dieser Dienste für die breitere Krypto-Wirtschaft. Die autonome, algorithmische Natur der On-Chain-Kreditinfrastruktur hat ein neues Paradigma für Marktoperationen geschaffen, das kontinuierlich und transparent funktioniert und programmatische Risikoverwaltung implementiert. Dieser technologische Rahmen stellt einen bedeutsamen Abgang von traditionellen Finanzsystemen dar und bietet möglicherweise eine verbesserte Effizienz und reduziertes Intermediärrisiko.

Ausblickend erscheint der Kryptowährungsleihmarkt bereit für eine neue Wachstumsphase, gekennzeichnet durch verbesserte Risikomanagement-Frameworks, eine größere institutionelle Beteiligung und klarere regulatorische Leitlinien. Die Konvergenz traditioneller Finanzexpertise mit auf Blockchain basierter Innovation legt nahe, dass eine Zukunft bevorsteht, in der Krypto-Leihdienste immer ausgefeilter und zuverlässiger werden, während sie die einzigartigen Vorteile der Blockchain-Technologie beibehalten. Mit der zunehmenden Reife des Sektors könnte er durchaus als Brücke zwischen traditioneller Finanzwirtschaft und dem aufstrebenden digitalen Vermögensökosystem dienen und eine breitere Akzeptanz von auf Kryptowährungen basierenden Finanzdienstleistungen erleichtern.

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