轉發原文標題《市場恐慌狀態及未來展望：以太坊仍是生產性資產嗎？》

加密貨幣市場目前被宏觀經濟束縛。

我的 X 推文時間線充滿了關於宏觀經濟的觀點，而不是空投攻略或值得購買的迷因幣推薦。

當我寫下這些內容時，加密貨幣和 TradFi 市場都處於“極度恐懼”水平（即使在取消了一些關稅之後）。

如今，駕馭加密市場比以往任何時候都更具挑戰性，作爲一名加密內容創作者，我從未感到如此無力。發布我那些平庸的宏觀觀點的誘惑也變得更強烈。

我同意 DonAlt 的觀點，即在這個瘋狂的世界中，加密貨幣往往被忽視。

不幸的是，如果這真的是世界秩序的轉變以及“大債務周期”終結的標志（如 Ray Dalio 所說），那麼我們將在未來數年面對一個不穩定的宏觀環境。

然而，仍然會有一些相對穩定的階段，在這些時期，關注點可以轉向加密體系內部的發展。

關稅暫停 90 天也可能帶來機遇綠洲。

比特幣——熊市還是牛市？

回頭看，我早該在二月發布 《牛市還是熊市：接下來是什麼？》 這篇博客時就清倉了。

我分享了各種比特幣的鏈上數據圖表，結果它從看漲迅速轉爲看跌（見下圖）。唉，請不要責怪我，我跟 X 上的大多數“專家”一樣迷茫。

我所知道的是，在由內部驅動的牛市中，鏈上數據的價值更高；而當市場由外部宏觀因素主導時（就像現在），鏈上數據的影響就變得次要。

比特幣已經成爲一種宏觀資產，兩種主要思想正在競相成爲“真理”：

• BTC是像股票一樣的風險資產嗎？
• BTC是像黃金一樣的避險資產嗎？

這是比特幣當前所面臨的一場關鍵之戰，但許多人並沒有給予足夠的重視。如果比特幣並非避險資產，而是像納斯達克一樣波動的風險資產，那麼它目前的市值就是站不住腳的，機構投資者也不會對此感興趣。

在我的 《2025 年加密貨幣的真相與謊言》 在這篇文章中，我將比特幣描述爲一種不那麼顯而易見的宏觀不確定性對沖工具。

比特幣不能同時成爲數字黃金和風險資產。

2025 年加密貨幣的真相與謊言

1月3日

到 2025 年，BTC 的價格將達到 25 萬美元，ETH 的價格將達到 1.2 萬美元。

貝萊德相關研究表明了這一點，甚至之前的比特幣懷疑論者 Ray Dalio 也承認比特幣是“財富的儲藏室”：

“在大債務周期的早期階段，貨幣是‘硬通貨’，意味着它既是交換媒介，也是不能輕易增加供應的財富儲藏工具，比如黃金、純銀和比特幣。像比特幣這樣的加密貨幣正在成爲被廣泛接受的硬通貨，因爲它在全球範圍內獲得了認可，並且其供應是有限的。貨幣最常見、最大的風險就是它會被大量印制。一旦你擁有印鈔的權力，很難不濫用它。凡是有能力印鈔的人，最終都會這麼做。”— 雷·達裏奧 (Ray Dalio) 國家如何破產：簡介和第一章

我強烈推薦閱讀 Ray Dalio 的新書《國家是如何破產的》。他在書中指出，美國目前正處於典型的“大債務周期”之中。根據 Dalio 的觀點，世界將不得不建立新的秩序，同時重組現有債務。

這是對當今世界正在發生的事情的一篇富有洞察力的解釋。

簡而言之：美國會印鈔，其他高負債國家也將效仿。在這種情境下，BTC 的表現可想而知。

你可以在 LinkedIn 免費閱讀這本仍在寫作中的書。

但問題是：比特幣的交易行爲更像是一種風險資產，而不是像黃金一樣的避險資產（目前黃金已創下歷史新高）。我認爲，那些把比特幣當作風險資產的人，其實正在把籌碼交給那些把它當作避險資產的人手中。

我非常喜歡貝萊德在接受 Bankless 採訪時的內容，他在訪談中諷刺了加密原生評論員/研究員，因爲他們總是堅持比特幣是風險資產，並根據失業率、非農就業數據或 ISM 制造業指數進行交易。

也許，用更簡單的理論解釋當前 BTC 走勢，就是——資金流動性與印鈔行爲。當市場緊縮時，比特幣表現得像個屎幣；而當印鈔機“嗶哩嗶哩”運轉時，比特幣的表現超過所有風險資產。

這也是 Crypto Hayes 一直在推動的敘事方式。

說實話，我預計 BTC 會隨着法定系統被壓垮而走低。

以太坊 - 從糟糕到……仍然同樣糟糕

如果我們通過活躍地址和費用等基本面來評估 ETH，那麼 ETH 回到 2018 年的水平是有意義的。

如果我們添加 L2 的活動地址，我們會看到進步，但這要歸功於 Base。Optimism、Arbitrum 等其他 L2 網絡幾乎處於停滯狀態。

首先，我並不認爲交易費用是衡量一條一層網絡（L1）價值的唯一標準，這一點我在這篇帖子中已經解釋過了（點擊圖片可跳轉 X 閱讀原文）：

與其只關注費用被稀釋、將 L2 視爲對 ETH 的威脅，不如將 ETH 看作一種生產性資產：

• 在 ICO 時代，ETH 是參與代幣銷售的主要貨幣：項目方的金庫資產基本以 ETH 計價。具有諷刺意味的是，這種情況至今仍在影響市場，因爲很多早期項目仍在拋售它們當年募集到的 ETH。
• 在 DeFi Summer 時期，ETH 是參與流動性挖礦的主要資產：爲了在 SUSHI/ETH 等流動性池中挖礦，比如獲取 SUSHI，你必須使用 ETH。
• 在 NFT 狂熱階段，ETH 是（目前仍然是）主要的交易貨幣。

我曾在 《牛市中的 DeFi Degen 操盤手冊》 中，將賭注壓在了 L1 網絡作爲生產性資產之上：SUI、STX、INJ、SOL 等被用來參與生態系統的空投挖礦。拿到空投 —— 賣掉換回 L1 資產 —— 然後重復操作。

但大多數這些 L1 並未成功擴展其生態系統。即便有些做到了（如 STX、SUI），空投質量也很一般。

我對 ETH 的押注是基於 Eigenlayer 的再質押機制，這讓我相信 ETH 會成爲區塊鏈歷史上最具生產力的資產：通過將 ETH 再質押，可以獲得比單純質押更高的收益，並從 Eigenlayer 生態中獲取大量空投。但最終，Eigenlayer 的表現令人失望。我曾以爲 Symbiotic 有機會改變局面，但目前來看，它也無關緊要。

有沒有看漲的信號？以太坊持有者的平均成本價爲 2200 美元，這意味着多數持有者目前處於虧損狀態。

目前，ETH 仍然具有一定的生產屬性，主要用於 DeFi 中作爲抵押品。但在本輪周期中，ETH 的生產力不如 SOL，後者在迷因幣狂熱中發揮了核心作用，既充當交易媒介，也作爲價值儲存手段。

我認爲 SOL 正在走 ETH 過去的路線。迷因幣泡沫崩潰後，目前還沒有新的敘事接替它來驅動 SOL 的需求。但由於 SOL 市值較低、發行獎勵高，在 Kamino Multiply 池中仍可獲得高達 25% 年化收益（APY）。你能找到 ETH 有這麼高收益的項目嗎？

要扭轉 $ETH 的趨勢需要：

• 穩定、抗風險的宏觀環境和有利的監管環境。
• 讓 ETH 成爲更具生產力的資產

美國正在發生的監管變革其實對 ETH 及其他 L1 是利好。它們將吸引更多穩定幣，推動資產代幣化，並促進整體應用的增長。

但即使在資產代幣化以太坊主導的極度看漲情境下，也不一定能真正帶動 ETH 本身漲。

想象一下，如果特斯拉（TSLA）股票上線以太坊，這對 DeFi 來說無疑是利好，因數十億甚至數萬億美元的傳統金融資產可以作爲抵押品，用於借出穩定幣進行日常消費。

又比如蘋果（AAPL）股票能在 Uniswap 上全球流通交易。這將爲 DeFi 協議（及其代幣）帶來黃金時代，我們將擺脫“內部循環 + 槓杆驅動”的階段，像 Aave、Fluid、Uniswap 等協議的手續費收入將激增。

但這對 ETH 作爲生產性資產意味着什麼？確實，交易量會上升，但以太坊基金會計劃大幅降低 L1 與 L2 的交易費用。

我更關心的是：真實世界資產（RWA）將會與 ETH 配對，還是與穩定幣配對？說實話，爲什麼要和 ETH 配對呢？

這些交易是否會發生在不與主網共享收入的 L2 網絡上，比如 Base？以太坊基金會是否會要求這些 L2 向主網繳納分潤？

這些關鍵問題，目前仍沒有明確答案。

代幣化無疑是 ETH 多頭陣營最看好的敘事之一，但如 Sam 在下文所說，這種敘事不一定能直接惠及以太坊本身。

更何況現在還有越來越多的項目在挑戰以太坊在代幣化與機構採用方面的地位：如 Plume、Ethena、Securitize 等正在推出面向 TradFi 的 L1 網絡，比如 Converge。

總的來說，我希望看到 ETH 再次成爲一個更具生產力的資產。低收益、不斷下跌的抵押品資產，顯然不足以支撐一個市值 2000 億美元的網絡繼續漲。

當前最具生產力的資產

那麼，現在哪些資產是最具生產力的？

Hyperliquid 的 HYPE

其主要原因有兩個：

• Hyperliquid 產生的費用比 Solana、以太坊更多，並用它來回購 $HYPE
• 以HYPE爲核心的HyperEVM生態系統正在興起

HyperEVM 生態中充滿了即將發布代幣的 DeFi 項目分叉。策略其實非常簡單：識別最有潛力的協議，把 HYPE 投進去。

大多數 dApp 專注於槓杆循環策略。基本操作流程如下：

1) 將資金質押到 HYPE 的 LST（流動性質押代幣）中；

2）使用 LST 作爲抵押品借出資產或鑄造穩定幣；

3）用借來的資產再次循環質押，繼續操作。

這種方式在市場波動時風險較高，因此我更偏向保守策略，比如僅質押在 LST 中，或僅使用 Hyperliquid 原生平台參與（Nansen 會提供空投！）

當然，dApp 的生命周期極短，來得快去得也快，所以我寫這篇內容時可能情況已經發生變化。這是一份我整理的最新協議列表，供你參考。

說實話，我目前的計劃就是參與挖礦，然後把生態空投賣掉換更多 HYPE 🙁

Initia 的 INIT

雖然還未正式上線，但我認爲一旦啓動，將會出現不錯的挖礦機會。

正如我在 《五大熱門項目及即將上線代幣》（Top 5 Hot Upcoming TGEs） 中所解釋的，Initia 的“Enshrined 流動性”機制允許用戶單獨質押 INIT，或使用經認證的 INIT-X LP 代幣（其中 INIT 爲配對代幣）參與 DPoS 機制獲取獎勵。

“Enshrined 流動性”是一種有點“龐氏代幣經濟”的設計，強制生態系統中的所有代幣至少 50% 要與 INIT 配對。這些 LP 代幣必須經過治理白名單審核。

不過，我在這裏會持謹慎態度：Initia 的 Enshrined 模型與 Berachain 非常相似。雖然 Berachain 上的收益非常誘人，但如果你不清楚操作規則，很容易被聰明的 LP 割韭菜。

所以建議深入研究生態系統，並清楚自己什麼時候該退出。

Sonic 的 S 與 Ronin 的 RON

這兩個生態系統目前都在進行流動性挖礦活動：

• Sonic：S 代幣總額 2 億的流動性挖礦活動將於 2025 年 6 月結束。**由於 S 是生態的核心資產，盡管宏觀環境低迷，S 相較 BTC 表現穩定，且超越了 ETH 與 SOL。這正是所謂“生產性資產”的特徵。不過，6 月對 S 持有者來說也可能是一個高風險時期。
• Ronin：推出總額 300 萬美元的獎勵池，分布於多個 LP 池中。USDC/RON 與 ETH/RON 的年化收益高達約 75%。 點擊這裏了解更多。

比特幣——驚喜！

比特幣的收益一直被視爲“聖杯”，但這通常伴隨着安全性的妥協：你需要將 BTC 存入由多籤或第三方地址控制的 L2 網絡。

盡管如此，BTCfi 協議如 Lombard Finance 在低調情況下，TVL 已增長至 17 億美元——超過了 Pancakeswap、Raydium 或 Rocket Pool。

通過 Lombard Vaults，你可以一次性從多達 6 個協議中獲取收益與空投！ 點擊查看 Vault 頁面。

還有一些更簡單直接的收益方式，比如使用 Xverse 和 Bob L2。

例如，你可以通過 Solv Protocol 將 BTC 質押進 Babylon，並獲得液態質押代幣 solvBTC.BBN。

雖然當前年化收益尚不明確，但就在我寫這篇文章時，Babylon 的代幣 BABY 已以 2.82 億美元市值上線，FDV 達 12 億美元。

相比之下，$EIGEN 的市值爲 1.83 億美元，FDV 爲 13 億美元。

也許“再質押”敘事並未消亡——它只是轉移到了比特幣網絡上。

檢查下面線程查看各類收益的詳細拆解：

代幣經濟學中的兩個糟糕先例

Pancakeswap 目前正在與 Binance 密切合作，特別是在 Binance x Pancakeswap TGE 方面，因爲 Binance 旨在推廣其 Web3 錢包。

這一合作對 Pancakeswap 是利好消息，因爲其交易量已將其推升爲僅次於 Uniswap 的第二大 DEX。在過去一周中，PCS 創造了 1126 萬美元的手續費收入，僅比 Hyperliquid 少 200 萬美元。

然而，這並沒有推高 CAKE 價格。

爲了解決這個問題，CAKE 正在改變代幣經濟，從收入分享和社區驅動的決策轉變爲由團隊管理的回購和銷毀。

問題：PCS（Pancakeswap） 此前“拉垮”了兩個基於治理聚合模式運行的協議 —— Magpie 和 StakeDAO。

這類似於 Convex 和 Curve 的關系：veCRV 代幣用於治理和激勵機制，而 CVX 代幣則作爲疊加協議存在，用於簡化流程並集中收益。

這種操作爲市場樹立了一個危險的先例，未來投資者在選擇類似“元治理類協議”時，必須慎重考慮其風險。

Crypto.com

比起 Pancakeswap，更糟糕的是 Crypto.com 的案例。

TL:DR，Crypto com 在與 Trump Media 合作發行 ETF 一籃子加密貨幣（其中包括 CRO 本身）之前，未銷毀 70% 的 BURNT 代幣（2021 年）。

Crypto.com 將割韭菜提升到了一個全新的高度。不幸的是，這個行業似乎已經忘記了，但我沒有。 Crypto.com 將永遠保留在我的公司黑名單上。

這兩個例子都爲該行業樹立了不好的先例。代幣經濟必須是可預測的才能進行投資。難怪人們只相信比特幣。

如果有一天 2100 萬比特幣的上限被取消，那就準備好迎接一場大拋售吧。

舊的 DAO 已死，新的 DAO 萬歲

我認爲舊有的 DAO 模式正在被徹底革新，但由於當前宏觀環境混亂，很多人可能錯過了這場正在發生的“變革狂歡”。

幾個月後，我預期會有越來越多的 DAO 開始嘗試不同的投票機制與代幣經濟模型的變革：

1. DeFi 中的“治理遊說”（買票行爲）將成爲越來越嚴重的問題，因爲沒有實際收益分配或質押機制的治理代幣缺乏吸引力。
2. Aragon 提供了模塊化的 DAO 構建能力，將不同治理功能隔離在不同插件中，實現更靈活的組織架構。

其中，最讓我興奮的是 Futarchy（預測市場治理） 模型。

它通過預測市場引導 DAO 決策，旨在提升效率，解決“一幣一票”模型中的諸多弊端。

例如，Arbitrum DAO 考慮推出質押：

創建了兩個預測市場：

• 市場A：“如果實行質押機制，六個月後$ARB的價格會是多少？”
• 市場B：“如果不實施質押機制，六個月後$ARB的價格會是多少？”

代幣持有者在這些市場上下注。如果市場 A 顯示的 $ARB 預測價格高於市場 B，則採用質押機制。

這可以徹底改變 DAO 投票。

在 Arbitrum 的 Lobby Finance 買票事件 之後，Arbitrum 的領導層也感受到了治理低效的問題，隨後發布了新的提案：《Arbitrum 未來願景》。

爲了解決現有治理結構的效率問題，Arbitrum 基金會與 Offchain Labs 的核心團隊將接手大部分重要決策權。

這也伴隨着 BORG 的增長 （預算、目標一致、範圍有限、可治理） 實體，特別是 Lido。

無論是 Lido 的 BORG 子組織，還是 Arbitrum 的“願景”轉向，其實都是在試圖解決同一個根本問題：DAO 是去中心化的，但執行混亂、效率低、缺乏清晰結構。

簡而言之，真正去中心化的 DAO 並未如期成功，最終 Arbitrum、Lido 等團隊又重新回到了決策中心的位置。

接下來會發生什麼？

在當前這種一條推文就能左右整個加密市場方向的局勢下，預測未來真的太難了。

然而，我正在密切關注 Babylon 的代幣表現如何、Initia TGE 的運行情況以及以太坊的 Pectra 如何升級以改善當前的用戶體驗。

特朗普關於關稅的 90 天延遲決策爲市場帶來了一些緩解，我認爲不少項目會利用這個窗口期來上線代幣、啓動主網，或推出新計劃。

這三個月，正是我們“清洗所有血統、重新上陣”的時候！

爲此，我還計劃分享我對令人興奮的新加密項目的看法。需要研究的東西太多了！

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1. 本文轉載自 [Ignas | DeFi Research]，原文標題《市場恐慌狀態及未來展望：以太坊仍是生產性資產嗎？》，所有版權歸原作者所有 [Ignas | DeFi Research]。若對本次轉載有異議，請聯系 Gate Learn 團隊，他們會及時處理。
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