Le prix de CRCL baisse d'environ 19%, et le facteur déclencheur direct est les attentes de restrictions de la loi CLARITY sur les mécanismes de rendement des stablecoins. Cette question nécessite une analyse approfondie du modèle commercial des stablecoins.

La structure de rentabilité actuelle des stablecoins n'est pas complexe. L'essence est d'utiliser les actifs en monnaie fiduciaire déposés par les utilisateurs pour configurer des actifs à faible risque comme les bons du Trésor américain à court terme, afin de générer des écarts de taux.

Les émetteurs comme Circle ne partagent pas ces revenus avec les utilisateurs, mais les conservent comme revenus propres, ce qui constitue la principale source de profit de l'USDC depuis longtemps.

Une attente importante du marché était que si la réglementation le permettait, les stablecoins pourraient progressivement introduire des attributs de dépôt, par exemple en distribuant des intérêts aux utilisateurs détenteurs de pièces ou en permettant à l'USDC lui-même de générer des rendements sous une forme quelconque. Cela transformerait le stablecoin d'un simple outil de paiement en une combinaison de "numéraire numérique + actif de rendement", augmentant ainsi considérablement l'adhérence à la demande et le plafond de croissance.

Cependant, le signal envoyé par la loi CLARITY est que les émetteurs de stablecoins ne peuvent pas payer directement les intérêts sur les soldes, mais ne peuvent proposer que des récompenses basées sur le comportement d'utilisation, comme les remises sur les transactions, les incitations écosystémiques collaboratives, etc.

Cela coupe essentiellement le chemin vers la génération de rendements simplement en détenant, rendant les stablecoins plus proches d'un moyen de paiement que d'un actif de stockage de valeur.

Cette restriction a trois niveaux d'impact :

Le premier niveau concerne le comportement des utilisateurs.

Sans rendement, les utilisateurs sont plus enclins à traiter les stablecoins comme un outil intermédiaire plutôt que comme un actif détenus à long terme.

Les fonds n'entreront dans l'écosystème des stablecoins que lorsqu'il est nécessaire d'échanger ou de transférer de l'argent, réduisant l'échelle de capital immobilisé.

Le deuxième niveau concerne la structure concurrentielle.

Comparé aux fonds monétaires, aux dépôts bancaires, voire aux actifs générant des revenus sur chaîne, l'attrait des stablecoins sans rendement dans l'allocation d'actifs diminue clairement.

En particulier dans un environnement où les taux d'intérêt restent relativement élevés, le coût d'opportunité devient plus élevé.

Le troisième niveau concerne la logique d'évaluation.

Une grande partie des attentes optimistes précédentes sur CRCL provenaient de la combinaison « expansion continue de la taille de l'USDC + amplification des revenus d'écarts de taux + ouverture potentielle de la distribution d'intérêts stimulant la demande ».

Si le dernier élément est clairement restreint par la réglementation, l'histoire de croissance est alors comprimée à « infrastructure de paiement et de règlement », et la valorisation doit être réévaluée.

De plus, cela explique aussi pourquoi la réaction du marché est si rapide.

Parce que une fois que les stablecoins ne peuvent pas évoluer vers des « actifs de rendement », leur effet réseau et leur capacité à immobiliser des capitaux seront tous deux contraints, la pente de croissance à long terme diminue, ce qui ne répond pas seulement à des changements de rentabilité à court terme.

Cependant, il faut aussi reconnaître que cela ne signifie pas qu'il n'y a pas d'espace de développement pour les stablecoins.

Le paiement, le règlement transfrontalier et l'infrastructure financière sur chaîne restent d'énormes marchés, c'est juste que le chemin s'oriente davantage vers un « modèle commercial à faible marge basé sur le volume » plutôt qu'un « modèle semblable à une banque à haute adhérence et haute rentabilité ».

Cette baisse reflète non pas un choc politique unique, mais une réévaluation du marché sur la forme ultime des stablecoins, passant de « une partie potentielle du système de dépôts en dollars numériques américains » à « un outil de paiement et de compensation hautement efficace » avec un positionnement plus conservateur.

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