J'ai enfin trouvé le temps récemment de faire le point sur la logique derrière la vague de chute brutale du mois dernier. J'ai mis plusieurs jours à m'y atteler, principalement parce que je voulais lire différentes analyses, y compris le rapport de JPMorgan et quelques articles approfondis en ligne.

Commençons par un phénomène intéressant : entre la fin octobre et la fin novembre de l'année dernière, le S&P 500, les actions chinoises (Shanghai Composite et CSI 300) et l'indice Nikkei ont tous chuté presque simultanément, avec des baisses comprises entre 5 et 8%. Le Bitcoin a fait encore pire, avec une chute maximale proche de 30%. Ce genre de baisse collective, qui touche plusieurs marchés et classes d'actifs, révèle, si l’on creuse un peu, que la source du problème semble venir d’un seul endroit : le marché américain des pensions (repo) a connu des turbulences.

Si le BTC a autant chuté, c’est non seulement à cause de sa grande volatilité, un problème bien connu, mais aussi à cause des réactions en chaîne chez les market makers. Vous vous souvenez de la tempête de liquidations du 11 octobre ? Ces grands market makers, surnommés les « banques centrales invisibles » de la crypto, ont été complètement pris au dépourvu. Leurs modèles de couverture se sont retrouvés hors service du jour au lendemain, laissant un énorme trou dans leur bilan.

Pour survivre, ces market makers ont été contraints de rapatrier massivement des liquidités. Résultat ? La profondeur du carnet d’ordres s’est effondrée ; au plus fort de la crise, la liquidité a tout simplement disparu à 98% — oui, 98%. Ce n’est pas la Fed qui faisait du resserrement quantitatif, c’était une pure réaction de survie de la part des acteurs du marché. Tom Lee a estimé que les pertes cumulées des principaux market makers ce jour-là se situaient entre 19 et 20 milliards de dollars. Selon lui, il faudrait au moins 6 à 8 semaines pour que la situation revienne complètement à la normale.

Petite parenthèse pédagogique : le SOFR, c’est simple à comprendre : c’est le taux d’intérêt moyen auquel on peut emprunter de l’argent sur le marché repo overnight, en mettant des bons du Trésor américain en garantie. La logique est directe : dès qu’il y a des tensions sur le marché repo, les taux repo montent, et le SOFR grimpe naturellement.

À quel point le marché repo influence-t-il l’ensemble du système financier américain ?