O mundo das criptomoedas está em constante mudança, e a “estabilidade” das stablecoins frequentemente enfrenta inúmeros desafios. On10 de abril, a stablecoin sUSD dentro do ecossistema Synthetix experimentou um desencaixe significativo, com o preço mais baixo caindo para $0.834. Atualmente, está cotado a $0.860, desviando aproximadamente 14% de sua paridade de $1. Essa flutuação rapidamente provocou discussões dentro da comunidade, com muitos expressando preocupações de que isso possa sinalizar o início de uma nova rodada de crises de stablecoin.

Atualização do Mecanismo Leva a Desvinculação de Curto Prazo

Após o evento, o fundador da Synthetix, Kain Warwick, explicou a situação na plataforma X e revelou que vendeu 90% de suas participações em ETH, enquanto aumentava sua posição em SNX. Warwick afirmou que o descolamento do sUSD não é um sinal de uma crise sistêmica, mas sim um "efeito colateral" temporário causado por uma atualização importante no mecanismo da Synthetix.

Este marca o segundo incidente de descolagem na história do sUSD. O anterior ocorreu em 17 de maio de 2024, mas os motivos eram diferentes. De acordo com a análise da empresa de segurança blockchain Chaos Labs, o desacoplamento no ano passado provavelmente foi causado por um grande fornecedor de liquidez sBTC/wBTC que repentinamente retirou, resgatou sUSD através do mecanismo de resgate sintético spot da Synthetix e depois o despejou na piscina de liquidez relacionada da Curve.

Por muito tempo, o indexador do sUSD dependeu de um complexo mecanismo de gerenciamento de dívida: os usuários cunharam o sUSD apostando no token nativo SNX, enquanto o sistema manteve sua indexação de 1:1 ao dólar por meio de altos índices de garantia e ajustes de dívida. Com a mudança estratégica da Synthetix, esse antigo mecanismo foi gradualmente eliminado, substituído por um sistema mais eficiente e descentralizado sob o "pool de liquidez 420" da proposta SIP 420. A transição entre o antigo e o novo mecanismo inevitavelmente causou dor transicional, e a depegging de curto prazo do sUSD é uma manifestação desse processo.

A proposta SIP-420 apresenta a piscina de liquidez 420, que permite aos detentores de SNX depositar tokens em uma piscina coletiva gerenciada pelo protocolo, trazendo várias mudanças importantes. Em primeiro lugar, os stakers não precisam mais suportar os altos riscos de dívida e liquidação individualmente. Sob o mecanismo antigo, os usuários tinham que manter uma relação de garantia de 500% ao apostar SNX para gerar sUSD, o que significa que para cada $5 em SNX apostados, apenas $1 em sUSD poderia ser gerado. No novo sistema, a piscina de liquidez 420 reduz a relação de garantia para 200%, o que significa que para cada $2 em SNX apostados, $1 em sUSD pode ser gerado, aumentando a capacidade de geração em 2,5 vezes. Essa mudança atraiu uma participação significativa dos detentores de SNX, com mais de 80 milhões de SNX depositados na piscina durante o período de lista branca.

No entanto, essa capacidade de cunhagem aumentada levou diretamente a um aumento na oferta de sUSD. Supondo que os 80 milhões de SNX depositados sejam avaliados em cerca de $160 milhões (estimando cada SNX em $2), teoricamente permite a cunhagem de $80 milhões em sUSD. Antes disso, a mesma quantidade de SNX teria cunhado apenas cerca de $32 milhões em sUSD. O aumento repentino da oferta, sem demanda de mercado correspondente, inevitavelmente exerceu pressão negativa sobre o preço do sUSD. Mais especificamente, muitos stakers usaram seus sUSD cunhados para agricultura de rendimento, por exemplo, participando de estratégias externas como Ethena Labs, Aave ou MorphoLabs. Essas operações frequentemente envolvem a venda de sUSD em mercados secundários por outros ativos, intensificando ainda mais a pressão de venda.

Ao mesmo tempo, o mecanismo de indexação para sUSD tornou-se ineficiente devido à implementação do SIP-420. Sob o antigo mecanismo, quando o preço do sUSD caía abaixo de $1, havia uma oportunidade direta de arbitragem: os usuários podiam comprar sUSD a baixo preço, então usá-lo para pagar dívidas ou resgatar outros ativos sintéticos (como sBTC), obtendo lucro e elevando o preço de volta para $1. Esse comportamento de arbitragem era uma força chave na manutenção da indexação. No entanto, o SIP-420 mudou essa dinâmica. Sob o novo mecanismo, a dívida individual é gradualmente transferida para a gestão do protocolo e será eliminada ao longo de 12 meses, significando que os detentores não precisam mais ajustar frequentemente suas posições de dívida para evitar a liquidação. Embora isso elimine o risco de liquidação, também enfraquece o incentivo e a capacidade de arbitragem direta. Com a gestão da dívida sendo cada vez mais tratada pela SNX Exchange, não há poder de mercado suficiente para corrigir rapidamente a divergência de preço do sUSD usando métodos tradicionais.

Portanto, as razões principais para a desvinculação do sUSD podem ser resumidas em dois pontos: primeiro, o aumento significativo no fornecimento devido à redução da taxa de garantia; segundo, a falha do mecanismo antigo de manutenção da paridade durante o período de transição, impedindo que o mercado absorva efetivamente o excesso de sUSD. Apesar disso, a natureza colateralizada do sUSD garante que não seja sem suporte. A taxa de garantia de 200% significa que para cada $1 de sUSD, ainda existem $2 de SNX dando suporte, o que é fundamentalmente diferente das stablecoins algorítmicas como o UST da Terra, que dependem de ajustes de oferta e demanda sem respaldo de ativos. Mesmo que o preço se desvie temporariamente de $1, a natureza supercolateralizada do sUSD impede que ele enfrente o risco de colapso sistêmico.

Para os detentores de SNX e usuários de sUSD, a equipe desenvolveu um plano de contingência para o período de transição. A Synthetix oficialmente forneceu medidas adicionais via Discord, incluindo o fortalecimento dos incentivos da pool de liquidez da Curve a curto prazo, a extensão do período de suporte ao depósito Infinex e a construção de um sistema de suporte de preço a longo prazo para sUSD.

“Moeda Estável Antiga” Desvincula e Chama Atenção, O Que o Synthetix Tem Feito nos Últimos Anos?

Para entender melhor a situação atual da sUSD, vamos primeiro revisar a história do desenvolvimento das stablecoins. A origem das stablecoins pode ser rastreada até 2014, o ano em que as primeiras stablecoins nasceram: USDT da Tether, bitUSD da BitShares e Nubits. Embora bitUSD e Nubits tenham falhado em resistir ao teste do tempo e gradualmente desaparecido da história, o USDT sobreviveu até hoje graças à sua vantagem pioneira e forte adaptabilidade ao mercado, tornando-se a stablecoin mais negociada do mundo. No entanto, o sucesso do USDT não foi sem dificuldades. Seu preço se desvinculou significativamente em 2017. Mas até hoje, o USDT ainda mantém firmemente a posição de destaque no mercado de stablecoins.

2018 foi mais um marco importante no desenvolvimento das moedas estáveis. Este ano viu o surgimento do DeFi, que deu origem a muitas moedas estáveis icônicas, incluindo o DAI da MakerDAO, o sUSD da Synthetix e o UST da Terra. Enquanto isso, o setor CeFi também viu a segunda onda do boom das moedas estáveis, com USDC da Circle, TrueUSD (TUSD), GUSD da Gemini e PAX da Paxos fazendo suas estreias. Esses projetos cada um tinha suas próprias características exclusivas: o DAI alcançou uma fixação descentralizada por meio de sobre-colateralização do ETH, o sUSD apoiou o ecossistema de ativos sintéticos via alta colateralização do SNX, enquanto o USDC foi apoiado por reservas de moeda fiduciária resgatáveis. Durante este período, diferentes tipos de moedas estáveis gradualmente divergiram em dois caminhos principais: colateralizadas e algorítmicas. Moedas estáveis colateralizadas dependem de ativos do mundo real como garantia de valor, oferecendo relativa estabilidade, mas sendo suscetíveis a flutuações de preço da garantia. Moedas estáveis algorítmicas, por outro lado, ajustam oferta e demanda por meio de contratos inteligentes para manter a fixação, teoricamente oferecendo maior eficiência de capital, mas tornando-se instáveis durante flutuações de mercado.

Em 2021, os projetos DeFi reconheceram geralmente o valor estratégico de possuir uma moeda estável, e muitos protocolos começaram a desenvolver intensamente seus ecossistemas de moedas estáveis. No entanto, o Synthetix optou por marginalizar gradualmente o sUSD, o que, olhando para trás, foi sem dúvida um grande erro. A proposta SIP-420 aprovada no início de 2025 trouxe novas oportunidades para o sUSD. O novo mecanismo introduziu um modelo de pool de liquidez coletiva, reduziu a taxa de garantia para 200% e planejou eliminar $62 milhões de dívida histórica ao longo de 12 meses, melhorando significativamente a eficiência de capital e a segurança do sistema. O antigo mecanismo de destruição da dívida falhou, enquanto o novo módulo estável ainda não estava totalmente implementado, o que causou essa desvinculação como resultado do período de transição.

Olhando para o presente, a competição no espaço das stablecoins continua intensa. Embora o sUSD ainda seja a terceira stablecoin mais “antiga” no espaço criptográfico, sua posição diminuiu significativamente. No entanto, sua longa existência (ou seja, o efeito Lindy) confere a ele uma resiliência única, e os ajustes no mecanismo de hoje podem ser simplesmente mais uma atualização em seu caminho evolutivo.

A curto prazo, o preço do sUSD pode continuar a flutuar dentro de uma faixa de desconto de 5-10%, mas com reservas amplas no tesouro, a possibilidade de um colapso completo é relativamente baixa. A longo prazo, à medida que o novo mecanismo entra em vigor, espera-se que o sUSD recupere sua posição dentro do ecossistema Synthetix. A história das stablecoins nos ensina que os verdadeiros sobreviventes são frequentemente aqueles que se ajustam continuamente durante as tempestades.

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