New Hampshire wird eine $100M Bitcoin-unterlegte Anleihe mit einer spekulativen Moody’s-Bewertung ausgeben - Coinspeaker

Die Business Finance Authority von New Hampshire (BFA) wird voraussichtlich Anleihen im Volumen von 100 Millionen US-Dollar ausgeben, die mit Bitcoin als Sicherheiten unterlegt sind und von Moody’s Investors Service vorläufig mit Ba2 bewertet wurden – eine Einstufung im spekulativen Bereich, die dieses Instrument zwei Notches unter der niedrigsten Schwelle für Investment-Grade einordnet und die erste bekannte Instanz einer US-öffentlichen Behörde darstellt, die Schuldverschreibungen vollständig durch Bitcoin abgesichert ausgibt.

Für Kommunalanleihe-Märkte, die an auf Bundesstaatsebene vergebene Papiere mit Rating Aa oder höher gewöhnt sind, ist ein Ba2 bei einer mit Krypto besicherten Struktur nicht nur eine Randnotiz – es ist ein Signal dafür, dass der herkömmliche Muni-Käuferuniversum per Vorgabe weitgehend ausgeschlossen ist, bevor der erste Kupon überhaupt geschnitten wird.

Wir vermuten, dass die praktische Wirkung des Ratings wesentlich bedeutsamer ist, als die Schlagzeile vermuten lässt. Ba2-Papiere können von den meisten Kommunalanleihe-Fonds nicht gehalten werden, von Pensionssystemen, die unter Treuhand-Anlagegrenzen für Investment-Grade operieren, oder von den allgemeinen Konten von Versicherungsunternehmen, die den NAIC-Kapitalzuschlagsregeln unterliegen – das bedeutet, dass die natürlichen Käufer hier eher Investoren im High-Yield-Muni-Segment, Hedgefonds und kryptonative Fixed-Income-Allokatoren sind, mit einer materiell anderen Compliance-Haltung als bei jeder früheren Ausgabe einer öffentlichen Behörde in New Hampshire.

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BFA-Anleihestruktur: Bitcoin-Kollateral, begrenzter Rückgriff und die CleanSpark-Verbindung

Die Anleihen werden in zwei Tranchen ausgegeben – Serie 2026A-1 und Serie 2026A-2, beide mit Fälligkeit im Jahr 2029 – wobei die jeweiligen Klassen-Salden noch nicht öffentlich offengelegt wurden, wie Moody’s in seiner Erklärung am Dienstag mitteilte. Inhaber der Serie 2026A-2 sind berechtigt, zum Laufzeitende optionale zusätzliche Zahlungen zu erhalten, wenn Bitcoin nach der Bedeckung von Nominalbetrag, Zinsen und Ausgaben ausreichend an Wert gewinnt – ein Merkmal, das ein asymmetrisches Upside-Exposure einführt, das bei herkömmlichen Fixed-Income-Strukturen unüblich ist.

Der zugrunde liegende Kreditnehmer ist der NH Cleanspark Borrower Trust 2026-1, eine Einrichtung, die mit CleanSpark verbunden ist, einem börsennotierten Bitcoin-Mining-Unternehmen, das Bitcoin als Kreditsicherheit stellt. BitGo Bank & Trust wird als Verwahrer dienen, die BTC in getrennten Wallets hält, und wird außerdem als Liquidationsagent fungieren – verantwortlich für die Umwandlung von Bitcoin in Cash, um Zins- und Tilgungszahlungen zu bedienen, sobald diese fällig werden.

Entscheidend ist, dass die Anleihen als Verbindlichkeiten mit begrenztem Rückgriffsrecht strukturiert sind und ausschließlich aus den Erlösen des Bitcoin-Kollaterals zahlbar sind. Keine öffentlichen Mittel sichern die Schuld ab. Die BFA handelt zwar als Kreditgeber in der zugrunde liegenden Kreditstruktur, trägt jedoch keine allgemeine Verpflichtungshaftung, was New-Hampshire-Steuerzahler vor etwaigen Fehlbeträgen schützt – aber es beseitigt auch die implizite staatliche Kreditunterstützung, die typischerweise quasi-öffentliche Behördenschuldpapiere stützt.

Die Sicherungsvereinbarung startet mit einem Deckungsverhältnis von 1,60x – das bedeutet, dass die Bitcoin-Bestände beim Start das 1,60-fache des ausstehenden Kredit-Saldos wert sein müssen. Eine zwingende vollständige Rückzahlung der Anleihen wird ausgelöst, wenn sich dieses Verhältnis auf 1,40x verschlechtert.

Moody’s hat in seiner Analyse einen Vorschusszinssatz (Advance Rate) von 72,06% angewandt und dabei die Preisvolatilität von Bitcoin berücksichtigt sowie die Annahme eines zweitägigen Liquidations-Exposure-Zeitraums einbezogen – also der Phase, in der BitGo BTC-Positionen in die Markttiefe hinein auflösen würde, bevor eine vollständige Abwicklung erfolgen könnte.

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