هل الأسهم الأمريكية في منطقة "أكبر فقاعة في التاريخ"؟ أربعة مؤشرات تقييم تضيء جميعها باللون الأحمر

المؤلف: كلود، تكنولوجيا العمق TechFlow

مقدمة من تكنولوجيا العمق: وصل معدل CAPE لمؤشر ستاندرد آند بورز 500 إلى 39، وهو أعلى مستوى منذ فقاعة الإنترنت عام 2000؛ تجاوز “مؤشر بافيت” 230% مسجلاً رقمًا قياسيًا تاريخيًا؛ حيث تشكل أكبر 10 مكونات أكثر من 35% من وزن المؤشر، مما يحقق أعلى مستوى من التركيز في السوق الحديثة. تشير العديد من مؤشرات التقييم في وقت واحد إلى حالة من الإفراط في السوق، لكن التقييمات في وول ستريت تختلف بشكل كبير: ففريق يعتقد أن نمو أرباح الذكاء الاصطناعي يدعم القيمة المبالغ فيها، في حين يعتقد آخر أن هذا هو السمة الكلاسيكية لقمة الفقاعة.

يعيش مؤشر ستاندرد آند بورز 500 في حالة نادرة: حيث تضيء جميع مؤشرات التقييم الرئيسية تقريبًا باللون الأحمر في آن واحد.

يقترب معدل CAPE (نسبة شيلر السعر إلى الأرباح) من 40، وهو أعلى مستوى منذ فقاعة الإنترنت؛ وتجاوز “مؤشر بافيت” (نسبة القيمة السوقية إلى الناتج المحلي الإجمالي) 230%، مسجلاً رقمًا قياسيًا تاريخيًا؛ وتشكّل أكبر 10 مكونات أكثر من 35% من وزن المؤشر، مع أعلى مستوى من التركيز في التاريخ المالي الحديث. نشرت منشور على مجتمع Reddit r/stocks وصفًا للسوق الحالي بأنه “أكثر حالات التوسع المفرط على الإطلاق”، مما أثار أكثر من 2100 إعجاب و640 تعليقًا، مع التركيز على سؤال جوهري:

هل هذا إشارة لقمة السوق الصاعدة، أم بداية “نموذج جديد” مدفوع بالذكاء الاصطناعي؟

وصل معدل CAPE إلى 39، وهو ثاني أعلى مستوى بعد ذروة فقاعة الإنترنت عام 2000

معدل شيلر (CAPE) هو مؤشر تقييم طوره الحائز على جائزة نوبل في الاقتصاد روبرت شيلر، ويحسب باستخدام متوسط الأرباح المعدلة للتضخم خلال العشر سنوات الماضية، بهدف إزالة تأثيرات الدورة الاقتصادية القصيرة الأجل.

وفقًا لتقرير Motley Fool في مارس، وصل معدل CAPE لمؤشر ستاندرد آند بورز 500 إلى 39.2 في فبراير. ووفقًا لبيانات GuruFocus في 1 أبريل، كان هذا المؤشر عند 38.66. كلا القراءتين في المرتبة الثانية من حيث الأعلى في التاريخ، بعد ذروة فقاعة الإنترنت عام 2000 عند 44.2، مع أن الوسيط الطويل الأمد يبلغ فقط 16.05.

تاريخيًا، ظهر معدل CAPE عند مستويات عالية مماثلة مرتين: في أواخر العشرينات من القرن الماضي (قبل أن تتسبب في الكساد الكبير) وفي عام 2000 (بعد انفجار فقاعة الإنترنت، حيث هبط مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بنسبة 49% خلال عامين ونصف). وفقًا لنموذج أبحاث شيلر، فإن مستوى CAPE الحالي يعادل عائدًا سنويًا مستقبليًا يقارب 2%.

أشار تحليل Motley Fool إلى أن شيلر نفسه أعرب عن قلقه من أن معدل CAPE يتجاوز 25، معتبرًا أن هناك ثلاثة فترات فقط منذ عام 1881 تجاوزت هذا المستوى، وهي 1929، 1999، و2007 تقريبًا.

ومع ذلك، فإن تقرير IndexBox يعترف أيضًا بأن ارتفاع معدل CAPE لا يعني تلقائيًا أن الانهيار وشيك، حيث أن السوق ارتفعت بأكثر من 40% بعد أن تجاوز المؤشر 30 في نهاية عام 2023.

تجاوز “مؤشر بافيت” 230%، وهو أعلى مستوى منذ نصف قرن

قال وارن بافيت في مقابلة مع مجلة “فوربس” في عام 2001 إن نسبة القيمة السوقية إلى الناتج المحلي الإجمالي هي “أفضل مؤشر واحد لقياس التقييم”. وأوصى حينها بأن يكون النطاق بين 75% و90%، وأن تجاوز 120% يعني أن السوق مبالغ في تقييمه.

وفقًا لبيانات Advisor Perspectives، حتى بداية عام 2026، وصل هذا المؤشر إلى 230.3%، وهو أعلى مستوى مسجل على الإطلاق، متجاوزًا خط الاتجاه بمقدار حوالي 2.09 انحراف معياري، ويُعتبر “مبالغًا فيه بشكل خطير”. في أحدث قراءة في مارس، انخفض إلى 227.5%، وهو ثاني أعلى مستوى في التاريخ. وفقًا لتقديرات GuruFocus استنادًا إلى هذا المعدل، فإن العائد السنوي المتوقع للسوق الأمريكية خلال الـ8 سنوات القادمة هو حوالي -0.3%.

وفقًا لبيانات GuruFocus في 14 أبريل، كان هذا المعدل عند 219.5%. وأشار النقاد إلى أن هذا المؤشر لا يأخذ في الحسبان تغيرين هيكليين: الأول هو ارتفاع هامش أرباح الشركات الأمريكية بشكل كبير عن المتوسط التاريخي، والثاني هو أن المزيد من إيرادات الشركات الكبرى الأمريكية تأتي من الخارج (مما يرفع القيمة السوقية دون أن يعكس ذلك في الناتج المحلي الإجمالي الداخلي). لكن المؤيدين يرون أنه حتى بعد معالجة الاتجاه، فإن القراءة الحالية لا تزال ضمن النطاقات القصوى تاريخيًا.

التركيز السوقي في أدنى مستوياته في التاريخ الحديث، حيث تشكل الشركات السبع الكبرى أكثر من 30%

المؤشرات ليست سوى جانب واحد من المشكلة. فالمخاطر الهيكلية في السوق تثير أيضًا القلق.

وفقًا لبيانات AhaSignals في 13 أبريل، تشكل أكبر 10 مكونات لمؤشر ستاندرد آند بورز 500 حوالي 35.59% من الوزن، و5 شركات كبرى تمثل 25.97%، و"السبع العظيمة" (Magnificent 7) تمثل 30.44%. ودرجة مؤشر مخاطر التركيز الشامل (ACRI) التي أعدتها هذه المؤسسة بلغت 81 من 100، وتُعتبر عند “مستوى حرج”. وفقًا لبيانات Motley Fool في أبريل، ارتفعت حصة الشركات السبع الكبرى في مؤشر ستاندرد آند بورز 500 من 12.5% في 2016 إلى 33.7% حاليًا.

وفي تقرير CNBC في ديسمبر 2025، حذر كبير مسؤولي الاستثمار في Kathmere Capital، نيك ريدر، من أن المستثمرين لا زالوا يركزون بشكل مفرط على الشركات السبع الكبرى، ونصح بتنويع الاستثمارات خارج الأسهم ذات النمو في السوق الأمريكية. وأوصى رئيس Yardeni Research، إيد يارديني، في نفس الوقت، بتقليل حصة الشركات السبع الكبرى وزيادة حصة “493 شركة أخرى” (Impressive 493).

المخاطر الناتجة عن التركيز السوقي هي أن تسيطر على السوق عدد قليل من الأسهم، وعند انخفاضها، فإنها تؤدي بشكل غير متناسب إلى تدهور السوق بشكل عام. وقد ثبت ذلك بشكل أولي في الربع الأول من عام 2026. وفقًا لمقال على 24/7 Wall St، انخفضت أسهم مايكروسوفت وأمازون وإنفيديا بنحو 20% و9% و6% على التوالي خلال العام، مما أدى إلى انخفاض مؤشر ستاندرد آند بورز 500 المرجح بالقيمة السوقية بنحو 4%، في حين أن مؤشر RSP (الذي يوزع بشكل متساوٍ) لم يسجل سوى تراجع طفيف.

المعسكران يتواجهان: هل “إعادة التاريخ” أم “هذه المرة مختلفة”؟

في مواجهة هذه البيانات، تظهر انقسامات حادة في تقييمات وول ستريت.

المدافعون عن الهبوط يركزون على عودة المتوسطات إلى القيم الطبيعية. يوضح جيريمي غرانتام، أحد مؤسسي GMO، في أحدث أبحاثه أن السوق الحالية تصنف على أنها فقاعة ضخمة مدفوعة بالذكاء الاصطناعي. ويشير إلى أن العائد الحقيقي من استثمار الذكاء الاصطناعي حاليًا أقل بكثير من حجم الإنفاق الرأسمالي، حيث تتوقع شركة OpenAI خسائر تشغيلية تصل إلى 170 مليار دولار في 2026، و350 مليار دولار في 2027. ويعتقد GMO أن الإشارات الكلاسيكية لقمة الفقاعة (انهيار الأسهم المضاربة، وتفوق الأسهم ذات الجودة العالية) لم تظهر بعد بشكل كامل، لكن ذلك لا يعني أن الفقاعة غير موجودة.

كما يميل تحليل دورة IO Fund إلى الحذر. حيث يشير تقريرها إلى أن عام 2026 يقع في تقاطع دورة غان الكبرى التي تستمر 60 عامًا، ودورة الرئيس التي تستمر 4 سنوات، وأن كل شركة من الشركات السبع الكبرى كانت قد بلغت ذروتها بين يوليو 2025 وفبراير 2026، وأن الأسهم الأساسية كانت تتراجع بصمت عند تسجيل أعلى مستوى جديد، وهو ما يُعد إشارة تحذيرية كلاسيكية لنهاية السوق الصاعدة.

أما المتفائلون، فيركزون على أساسيات الأرباح. وفقًا لبيانات FactSet في أبريل، فإن نسبة السعر إلى الأرباح المتوقعة لمؤشر ستاندرد آند بورز 500 خلال 12 شهرًا هي 20.4 مرة، وهي أعلى من متوسط العشرة أعوام البالغ 18.9 مرة، لكنها أقل من 22 مرة في نهاية 2025. ويتوقع المحللون أن ينمو أرباح مؤشر ستاندرد آند بورز 500 خلال عام 2026 بنسبة 17.6%، وإذا تحقق هذا التوقع، فإن التقييم المبالغ فيه يمكن استيعابه إلى حد ما.

يُعبر جوريان تيمر، مدير الأبحاث الكلية في Fidelity، عن رأي معتدل: منذ تصاعد التوتر مع إيران، لم يشهد مؤشر ستاندرد آند بورز 500 انخفاضًا أكبر من 10%، ويحدث هذا الانخفاض في المتوسط مرة كل سنة. وتظل توقعات الأرباح تنمو بمعدل سنوي مركب يبلغ 17%، ولم تتأثر بشكل جوهري بالأحداث الجيوسياسية.

كما تشير إدارة استثمار مورغان ستانلي في توقعاتها لعام 2026 إلى أن معظم الأسواق الصاعدة تستمر من 5 إلى 7 سنوات، وأن السوق الصاعدة التي تدخل السنة الرابعة عادةً ما تحقق عوائد إيجابية. وارتفعت نسبة تخصيص الأسهم غير الأمريكية إلى أعلى مستوى في التاريخ.

أما BlackRock، فتقول إن ارتفاع أسهم التكنولوجيا في 2025 كان مدفوعًا بشكل رئيسي بنمو الأرباح وليس بتوسيع التقييم، وأن التقييم الحالي استنادًا إلى توقعات النمو هو معقول.

تداخل الصراعات الجيوسياسية: حرب إيران ومخاطر الركود التضخمي

بعيدًا عن جدل التقييم، يضيف البيئة الكلية مزيدًا من عدم اليقين.

دفعت التوترات مع إيران أسعار النفط فوق 100 دولار للبرميل، وانخفض مؤشر ستاندرد آند بورز 500 إلى ما دون المتوسط المتحرك لـ 200 يوم في مارس. وفقًا لتقرير FinancialContent، حافظ مجلس الاحتياطي الفيدرالي على سياسته “المتشدد” في اجتماعه في مارس، مع توقعات خفض أسعار الفائدة مرة واحدة فقط خلال بقية عام 2026. في تقرير صدر في 17 مارس، وصف بنك UBS التقلبات الأخيرة بأنها “إعادة تقييم ضرورية للتقييمات المرتفعة” وليس بداية سوق هابطة، مع الحفاظ على هدفه عند 7700 نقطة بنهاية العام.

رفع جولدمان ساكس احتمالية حدوث ركود خلال 12 شهرًا إلى حوالي 30%. ويتناغم ذلك مع تحذيرات مؤشرات التقييم: إذا حدث ركود اقتصادي وتزامن مع تقييم مرتفع، فإن الانخفاضات التاريخية لمؤشر ستاندرد آند بورز 500 تتراوح عادة بين 32%. لكن إذا استمرت الأرباح في النمو (وفقًا لاتفاقية FactSet، بمعدل 17% سنويًا)، فإن التصحيح الكبير غالبًا ما يكون محدودًا ويعقب بسرعة.

بالنسبة للمستثمرين، فإن الإشارات المتضاربة أصبحت واضحة جدًا. فمؤشرات التقييم طويلة الأمد تضيء باللون الأحمر تقريبًا، لكن بيانات الأرباح قصيرة ومتوسطة الأمد لا تزال قوية. السوق الآن عند مفترق طرق بين “التقييم غير مقبول” و"الأرباح يمكن أن تدعم السوق". وما ستؤول إليه الأمور يعتمد على مدى قدرة إنفاق رأس المال على الذكاء الاصطناعي على تحقيق أرباح مستدامة، وما إذا كانت الصراعات الجيوسياسية ستنتقل في النهاية إلى الركود.