Derive و Strands يقدمان الحفظ خارج البورصة (Off-Exchange Custody) للمنتجات المشتقة على السلسلة

في السادس من فبراير، كان من الصعب على المستثمرين في الأصول بالدولار الأمريكي النوم.

فتحوا برامج التداول، وملء الشاشة باللون الأحمر الدموي. انخفضت بيتكوين إلى مستوى 60 ألف دولار، مع تآكل 16% خلال 24 ساعة، وهو انخفاض بنسبة 50% عن أعلى مستوى سابق.

الفضة كأنها طارت من خيط، حيث هبطت بنسبة 17% في يوم واحد. انخفض مؤشر ناسداك بنسبة 1.5%، وعمّت الكآبة أسهم التكنولوجيا.

في سوق العملات المشفرة، تم تصفية حسابات 58 ألف شخص، وذهب 2.6 مليار دولار في الهواء.

لكن الأكثر غموضًا هو: لا أحد يعرف بالضبط ما الذي حدث؟

لا توجد أزمة ليمان براذرز، ولا حدث بجعة سوداء، ولا حتى أخبار سيئة معقولة. الأسهم الأمريكية، والفضة، والعملات المشفرة، ثلاثة أنواع من الأصول، تتراجع جميعها في نفس الوقت.

عندما تنهار “الأصول الآمنة” (الفضة)، و"إيمان التكنولوجيا" (الأسهم الأمريكية)، و"مقامرة المضمار" (العملات المشفرة) معًا، فإن الرسالة التي ينقلها السوق ربما تكون واحدة فقط: السيولة اختفت.

الأسهم الأمريكية: فقاعة تنفجر خلال موسم الأرباح

بعد إغلاق السوق في 4 فبراير، أعلنت شركة AMD عن نتائج ممتازة: تجاوزت الإيرادات والأرباح التوقعات. قال الرئيس التنفيذي سو جي فونج في مؤتمر عبر الهاتف: دخلنا عام 2026 بقوة.

ثم انهارت الأسهم بنسبة 17%.

ما المشكلة؟ كانت توقعات الإيرادات للربع الأول بين 95 و101 مليار دولار، والمتوسط 98 مليار. هذا الرقم يتجاوز توقعات وول ستريت (93.7 مليار)، ومن المفترض أن يثير ذلك فرحًا.

لكن السوق لم يوافق.

المحللون الأكثر جرأة، وأولئك الذين يطلقون على أنفسهم “ثورة الذكاء الاصطناعي”، ويضعون أهداف سعر عالية جدًا لـ AMD، كانوا يتوقعون “مئة مليار دولار وأكثر”. الفرق بنسبة 2%، في نظرهم، هو إشارة إلى “تباطؤ النمو”.

النتيجة كانت هبوطًا جماعيًا. هبطت أسهم AMD بنسبة 17%، وتبخرت مئات المليارات من قيمتها السوقية خلال ليلة واحدة؛ هبط مؤشر ناسداك لأشباه الموصلات بأكثر من 6%; هبطت شركة Micron بأكثر من 9%، وSanDisk بنسبة 16%، وWestern Digital بنسبة 7%.

قطاع الشرائح بأكمله سُحب إلى الأسفل بواسطة شركة AMD فقط.

ومع أن جراح AMD لم تلتئم بعد، جاءت شركة Alphabet لتضرب ضربة أخرى.

بعد إغلاق السوق في 6 فبراير، أعلنت شركة جوجل الأم عن نتائج مالية. تجاوزت الإيرادات والأرباح التوقعات مجددًا، ونمت أعمال السحابة بنسبة 48%. قال الرئيس التنفيذي بيج: “الذكاء الاصطناعي يدفع نمو جميع أعمالنا”. ثم ألقى المدير المالي أنات أشكنازي رقمًا: “نخطط لاستثمار بين 1750 و1850 مليار دولار في رأس المال بحلول 2026”.

صُدم وول ستريت.

هذا الرقم هو ضعف رقم العام الماضي (914 مليار دولار)، ويبلغ 1.5 مرة توقعات السوق (1195 مليار دولار). أي أنه يُنفق يوميًا 5 مليارات دولار، ويستمر طوال عام كامل.

هبط سعر سهم Alphabet بنسبة 6% بعد الإغلاق، ثم ارتدّ وتراجع بشكل متقطع، وأخيرًا استقر تقريبًا، لكن الذعر والقلق كانا قد انتشرا في السوق.

هذه هي سباق التسلح الحقيقي في 2026: جوجل تنفق 1800 مليار، وفيسبوك تنفق بين 1150 و1350 مليار، ومايكروسوفت وأمازون أيضًا ينفقان بشكل جنوني. ستنفق أكبر أربع شركات تكنولوجيا أكثر من 5000 مليار دولار هذا العام.

لكن لا أحد يعرف أين ستنتهي هذه السباقات التسلحية. تمامًا كما يقف شخصان على حافة هاوية ويدفعان بعضهما، من يوقف أولًا يُدفع إلى الأسفل.

الزيادات في أسهم الشركات الكبرى التكنولوجية في 2025 جاءت تقريبًا كلها من “توقعات الذكاء الاصطناعي”. الجميع يراهن: رغم أن الأسعار الآن مرتفعة، إلا أن الذكاء الاصطناعي سيجعل هذه الشركات تحقق أرباحًا هائلة، لذلك الشراء الآن لن يكون خسارة.

لكن عندما يدرك السوق أن “الذكاء الاصطناعي ليس آلة طباعة نقود، بل آلة حرق أموال”، فإن الإنفاق الرأسمالي المرتفع بقيمته السوقية المبالغ فيها يصبح سيفًا مصلتًا على الرأس، وهو سيف ذو حدين.

شركة AMD ليست سوى بداية. بعد ذلك، كل تقرير مالي غير مثالي قد يثير موجة جديدة من الهبوط.

الفضة: من “ذهب الفقراء” إلى قربان السيولة

ارتفعت بنسبة 68% خلال شهر، ثم هبطت بنسبة 50% خلال ثلاثة أيام.

من بداية يناير حتى الآن، رسمت الفضة مسارًا مذهلاً للجميع.

كانت تتداول عند 70 دولارًا في بداية الشهر، ثم قفزت إلى 121 دولارًا في نهاية الشهر.

انتشرت على وسائل التواصل الاجتماعي أجواء “احتفالية بالفضة”. حُشرت منشورات على Reddit في قسم الفضة عن “أيدي الماس” (المعروفة بالصلابة في الاحتفاظ)، وعلى تويتر كانت هناك منشورات عن “الفضة ستصعد إلى السماء”، و"الطلب الصناعي انفجر"، و"الفضة لا غنى عنها للألواح الشمسية".

الكثيرون صدقوا أن “هذه المرة مختلفة”. الطلب على الطاقة الشمسية، ومراكز البيانات للذكاء الاصطناعي، والسيارات الكهربائية، وكلها طلبات صناعية حقيقية، ومع عجز في العرض استمر 5 سنوات، بدا أن الفضة في عصرها الذهبي.

ثم في 30 يناير، هبطت الفضة خلال يوم واحد بنسبة 30%.

من 121 دولارًا إلى حوالي 78 دولارًا. وهو أسوأ انهيار ليوم واحد منذ حادثة “إخوان هنت” في 1980. حينها، حاول اثنان من أثرياء تكساس احتكار سوق الفضة، لكن سوق التداول أجبرهم على تصفية مراكزهم، مما أدى إلى انهيار السوق.

مر 45 عامًا، وها هو التاريخ يعيد نفسه.

وفي 6 فبراير، هبطت الفضة مرة أخرى بنسبة 17%. أولئك الذين اشتروا عند 90 دولارًا، شاهدوا أموالهم تتبخر مرة أخرى.

الفضة شيء فريد، فهي “ذهب الفقراء” (أصول آمنة)، وأيضًا “سلعة صناعية” (لألواح الطاقة الشمسية، والهواتف، والسيارات).

في سوق الصعود، تكون هذه ميزة مزدوجة: عندما تكون الحالة الاقتصادية جيدة، يزداد الطلب الصناعي؛ وعندما تكون سيئة، يزداد الطلب على الحماية. وكل ذلك يدفع السعر للارتفاع.

لكن في سوق الهبوط، تتحول إلى لعنة مزدوجة.

أما مصدر الانهيار، فهو يعود إلى 30 يناير، حين أعلن ترامب ترشيح كيفن وارش لرئاسة الاحتياطي الفيدرالي الجديد، وهبطت الفضة بنسبة 31.4% في ذلك اليوم، وهو أكبر انخفاض ليوم واحد منذ 1980.

وُصف وارش بأنه من المتشددين، ويدعو إلى إبقاء معدلات الفائدة مرتفعة لمكافحة التضخم. ترشيحه خفف من مخاوف السوق من “فقدان استقلالية الاحتياطي الفيدرالي”، و"فوضى السياسة النقدية"، و"خروج التضخم عن السيطرة"، وهذه المخاوف كانت من المحركات الأساسية لارتفاع الذهب والفضة في 2025. في يوم ترشيحه، ارتفع مؤشر الدولار بنسبة 0.8%، وبيعت جميع الأصول الآمنة (الذهب، والفضة، والين الياباني) بشكل جماعي.

عند مراجعة هذا الانهيار، حدثت ثلاثة أمور خلال 48 ساعة:

1 يناير 30، أعلنت بورصة شيكاغو للسلع فجأة: رفع هامش الفضة من 11% إلى 15%، والذهب من 6% إلى 8%.

وفي الوقت نفسه، بدأ المتداولون في الانسحاب.

قال أولي هانسن، مدير استراتيجية السلع في Saxo Bank: “عندما تكون التقلبات عالية جدًا، تتراجع البنوك والوسطاء عن السوق، لإدارة مخاطرهم، وهذا التراجع يزيد من تقلبات الأسعار، ويؤدي إلى أوامر وقف الخسارة، وإشعارات زيادة الهامش، والبيع الإجباري.”

الأمر الأكثر غموضًا هو أنه، في أوج تقلبات الفضة، حدثت مشكلة تقنية في نظام تداول بورصة المعادن بلندن (LME)، مما أدى إلى تأجيل افتتاح السوق ساعة واحدة.

تراكمت عدة أحداث في نفس اليوم تقريبًا، حيث هبطت الفضة من 120 دولارًا إلى 78 دولارًا، بانخفاض يومي قدره 35%، مما أدى إلى تصفية حسابات العديد من المستثمرين.

هل هو مجرد صدفة؟ أم أن هناك من صمم فخ السيولة بعناية؟ لا أحد يعلم الإجابة. لكن سوق الفضة تركت جرحًا عميقًا من ذلك الحين.

العملات المشفرة: الجنازة المؤجلة تُقام أخيرًا

ملخص سريع لموجة الانهيار المستمرة للعملات المشفرة مؤخرًا: إنها جنازة تأخرت كثيرًا.

في بداية فبراير، أصدر مات هوغان، المدير التنفيذي للاستثمار في Bitwise، مقالًا بعنوان “أعماق شتاء العملات المشفرة”، وتحليلُه أن: السوق الصاعدة انتهت في يناير 2025.

في أكتوبر 2025، وصلت بيتكوين إلى أعلى مستوى لها على الإطلاق عند 126,000 دولار، والجميع يهلل: “عشرة آلاف دولار مجرد البداية”، ويعتقد هوغان أن هذا السوق الصاعد المؤقت كان مصطنعًا.

خلال عام 2025، اشترت صناديق ETF للعملات المشفرة وشركات التمويل الرقمي (DAT) حوالي 744,000 بيتكوين، بقيمة تقارب 75 مليار دولار.

مقارنةً، خلال العام نفسه، أنتجت شبكة البيتكوين حوالي 160,000 بيتكوين (بعد النصف). أي أن المؤسسات اشترت أكثر من 4.6 أضعاف المعروض الجديد.

وفقًا لهوغان، لو لم يكن هناك هذا الطلب البالغ 750 مليار دولار، لكانت البيتكوين قد هبطت بنسبة 60% في منتصف 2025.

لكن الجنازة أُجّلت تسعة أشهر، لكنها في النهاية ستقام.

لكن لماذا كانت الخسائر في العملات المشفرة هي الأكبر بالمقارنة؟

داخل قائمة أصول المؤسسات، هناك ترتيب غير مرئي:

الأصول الأساسية: السندات الأمريكية، الذهب، الأسهم الكبرى، تُباع في أوقات الأزمات آخر شيء.

الأصول الثانوية: السندات الشركات، الأسهم الكبيرة، العقارات، تُباع عند ضيق السيولة.

الأصول الهامشية: الأسهم الصغيرة، العقود الآجلة للسلع، العملات المشفرة، تُباع أولاً.

في مواجهة أزمة السيولة، دائمًا ما تكون العملات المشفرة أول من يُضحى به.

وهذا يعود إلى طبيعة العملات المشفرة ذاتها. فهي الأكثر سيولة، وتُتداول على مدار الساعة، ويمكن تحويلها إلى نقد في أي وقت، وتحمل أقل عبء أخلاقي، وأقل ضغط تنظيمي.

لذا، كلما احتاجت المؤسسات إلى نقد، سواء لزيادة الهامش، أو تصفية مراكز، أو بأمر من المديرين لتقليل المخاطر، يكون البيع الأول دائمًا للعملات المشفرة.

عندما تتغير اتجاهات الأسهم الأمريكية والذهب والفضة، وتدخل في مسار هبوطي، تُستخدم العملات المشفرة كوقود لزيادة الهامش.

ومع ذلك، يعتقد هوغان أن الشتاء القارس للعملات المشفرة قد طال، وأن الربيع ليس بعيدًا.

النبضة الحقيقية: القنبلة الموقوتة التي تجاهلها الجميع في اليابان؟

الجميع يبحث عن الجاني: هل هو تقرير أرباح AMD؟ أم إنفاق Alphabet المفرط؟ أم ترشيح ترامب لرئاسة الاحتياطي الفيدرالي؟

السبب الحقيقي ربما كان قد تم زرعه منذ 20 يناير.

في ذلك اليوم، تجاوز عائد السندات اليابانية لأجل 40 عامًا 4%، وهو أول مرة منذ إصدارها منذ أكثر من 30 عامًا، وأول مرة تتجاوز هذا الحد منذ أكثر من ثلاثة عقود.

على مدى العقود الماضية، كانت سندات الحكومة اليابانية بمثابة “وسادة أمان” للنظام المالي العالمي. معدلات الفائدة قريبة من الصفر، وأحيانًا سلبية، ومستقرة كالصخرة.

تقوم صناديق التحوط، والمعاشات التقاعدية، وشركات التأمين حول العالم، بلعبة تسمى “مبادلة الين الياباني”، حيث يقترضون الين منخفض الفائدة في اليابان، ويحولونه إلى دولارات، ويشترون سندات أمريكية، أو أسهم تكنولوجيا، أو عملات مشفرة، ليحققوا أرباح الفارق.

طالما أن عائد السندات اليابانية ثابت، يمكن لهذه اللعبة أن تستمر. حجم السوق غير معروف بدقة، لكن التقديرات المحافظة تشير إلى عدة تريليونات من الدولارات.

مع بدء دورة رفع أسعار الفائدة في اليابان، تقلص حجم مبادلة الين تدريجيًا، لكن بعد 20 يناير، دخلت هذه اللعبة إلى جحيم، أو حتى مرحلة تصفية.

أعلنت رئيسة الوزراء اليابانية، ساناو مياشيتا، عن انتخابات مبكرة، ووعدت بتخفيض الضرائب وزيادة الإنفاق المالي، لكن المشكلة أن ديون الحكومة اليابانية وصلت إلى 240% من الناتج المحلي الإجمالي، وهو أعلى مستوى عالمي. كيف ستسدد ديونها مع خفض الضرائب؟

انفجر السوق، وبيعت سندات اليابان بشكل جنوني، وارتفعت العوائد بشكل حاد. ارتفع عائد السندات لأجل 40 عامًا بمقدار 25 نقطة أساس في يوم واحد، وهو مستوى لم يُشهد منذ 30 عامًا في اليابان.

عندما انهارت سندات اليابان، بدأ رد الفعل المتسلسل:

ارتفع الين الياباني، ووجدت الصناديق التي اقترضت بالين لشراء سندات أمريكية، أو أسهم، أو بيتكوين، أن تكاليف السداد ارتفعت بشكل مفاجئ. إما أن تُغلق مراكزها فورًا، أو تتعرض للإفلاس.

تم تصفية جميع الأصول ذات المدى الطويل، بما في ذلك السندات الأمريكية والأوروبية، وكل الأصول “الخالية من المخاطر”، لأن المستثمرين كانوا بحاجة إلى نقد.

تضررت الأسهم، والمعادن الثمينة، والعملات المشفرة معًا. عندما يُباع حتى “الأصول الخالية من المخاطر”، فإن باقي الأصول تتعرض أيضًا للانهيار.

هذه هي الأسباب التي تجعل “الأصول الآمنة” (الفضة)، و"إيمان التكنولوجيا" (الأسهم الأمريكية)، و"مقامرة المضمار" (العملات المشفرة) تتراجع جميعها في وقت واحد، في مشهد يُشبه حفرة سوداء للسيولة.