تحذير بيري: تقييم تسلا البالغ 1.4 تريليون دولار يعتمد على أسس هشة

أزمة الربحية التي لا يتحدث عنها أحد

محرك نمو تسلا يتعثر. على الرغم من أن الشركة لا تزال تتوسع على الورق، إلا أن الشروط تدهورت بشكل حاد. في عام 2024، زادت الإيرادات بنسبة 1% فقط على أساس سنوي لتصل إلى حوالي 97.7 مليار دولار — وهو تباطؤ كبير مقارنة بالتوسع القوي بنسبة 19% في عام 2023. الأداء الربعي الأخير لا يوفر راحة كبيرة أيضًا، على الرغم من تحقيق إيرادات قياسية بلغت 28.1 مليار دولار في الربع الثالث ( بزيادة 12% على أساس سنوي مع 497,099 عملية تسليم، بزيادة 7% ).

المشكلة الحقيقية تكمن تحت السطح. تقلص هامش التشغيل في تسلا إلى 7.2% في عام 2024 من 9.2% في العام السابق، مما يشير إلى تدهور اقتصاديات الوحدة. والأكثر إثارة للقلق، أن الدخل التشغيلي انخفض بنسبة 40% في الربع الأخير ليصل إلى 1.6 مليار دولار فقط مع تصاعد ضغط الهوامش. هذا التآكل ناتج عن اعتماد تسلا على استراتيجيات تسعير عدوانية وتحول استراتيجي بعيدًا عن الربحية الأساسية للسيارات نحو مشاريع مضاربة مثل الشبكات الذاتية القيادة والروبوتات الشبيهة بالبشر.

لماذا يرفع بيري الأعلام الحمراء

المستثمر الشهير مايكل بيري، المعروف بمراهنته الدقيقة على سوق الإسكان خلال الأزمة المالية، استخدم نشرته Cassandra Unchained لوصف تسلا بأنها “مبالغ في تقييمها بشكل سخيف”. حجته تتعلق بجوهر تدمير قيمة المساهمين: بينما تتضخم حزمة تعويضات إيلون ماسك إلى $1 تريليون، تتخلى تسلا عن عمليات إعادة شراء الأسهم — مما يعني أن المساهمين يتحملون التخفيف غير المحدود في شركة تضعف أساساتها.

الفجوة واضحة جدًا. يوجه الإدارة مليارات إلى النفقات الرأسمالية (المتوقعة أن تصل إلى $9 مليار في 2025 فقط ) لبناء قدرة تصنيع Cybercab، خطوط إنتاج السيارات الكهربائية، والبنية التحتية للذكاء الاصطناعي للقيادة الذاتية والروبوتات. قد تولد هذه المشاريع المستقبلية أرباحًا، لكنها في الوقت نفسه تجوع التدفق النقدي الحر على المدى القصير وتضغط على الهوامش في الحاضر.

عدم التوافق في التقييم لا يمكن تجاهله

السعر الحالي للسهم يتحدى الجاذبية المالية التقليدية. يتداول بالقرب من $430 لكل سهم، وتبلغ القيمة السوقية لتسلا أكثر من 1.4 تريليون دولار — مما يشير إلى نسبة سعر السهم إلى الأرباح بمقدار 294. هذا التقييم يتطلب توافر نتائج استثنائية: عودة فورية إلى النمو الفائق، واستعادة هوامش الربح إلى ذروتها التاريخية، وتنفيذ مثالي لنظام مشاركة الركوب الذاتية غير المجرب.

يصبح الفارق أكثر وضوحًا عند النظر من خلال عدسات بديلة. تتداول تسلا عند حوالي 16 مرة المبيعات، في حين أن شركات السيارات الناضجة مثل تويوتا و جنرال موتورز تسيطر على مضاعفات سعر إلى المبيعات أقل من 1.0. هذا الفارق البالغ 16 ضعفًا لا يمكن تبريره فقط بالأداء المالي الحالي.

المشجعون يردون بأن المقارنات التقليدية تتجاهل خيارات تسلا في البرمجيات والذكاء الاصطناعي. خلال أرباح الربع الثالث، ألمح ماسك إلى أن “أوبتيموس على نطاق واسع هو خلل المال اللامتناهي”، في إشارة إلى أن الروبوتات الشبيهة بالبشر قد تتفوق على أعمال السيارات. وأكدت الإدارة أيضًا أن “الأرباح المتعلقة بالأجهزة” على المدى القريب ستتضاءل في النهاية أمام إيرادات الذكاء الاصطناعي، والبرمجيات، وخدمات الأسطول.

لكن رد بيري يستهدف بالضبط هذا الديناميكية: الاعتماد المفرط على الروايات المضاربة بينما تتدهور هوامش السيارات الملحوظة ويستمر تعويض الأسهم في التخفيف من نسبة ملكية المساهمين.

الحكم: الكثير من المضاربة، وقليل من اليقين

تملك تسلا بلا شك مزايا تنافسية حقيقية — قوة العلامة التجارية، والمهارات التكنولوجية، والخيارات في تخزين الطاقة والروبوتات، وإمكانات الذكاء الاصطناعي. تظهر خارطة طريق منتجات الشركة إمكانات نمو مشروعة. ومع ذلك، فإن التقييم الفلكي للسهم يترك هامش خطأ ضئيلًا جدًا.

التوتر الأساسي: النمو ممكن، لكن التوقعات المضمنة في السعر أصبحت تتقدم على أساسيات الأعمال الأساسية. إذا استمر ضغط الأرباح وتباطأت تدفقات الإيرادات الجديدة أكثر مما هو متوقع، فإن التقييم الحالي لا يوفر أي هامش أمان لخيبة الأمل.

بالنسبة للمستثمرين الحذرين من المخاطر، فإن النهج الحكيم يتطلب الحذر والانضباط في حجم المراكز. قد تفاجئ الشركة إلى الأعلى إذا أطلقت روبوتات التاكسي أو الروبوتات الشبيهة بالبشر بسرعة أكبر من المتوقع. لكن الحماس انفصل عن الواقع المالي، مما يجعل هذا أقل فرصة استثمارية وأكثر مضاربة على احتمالات بعيدة.