إيثيريوم أنشأت التمويل اللامركزي (DeFi)، والآن بيتكوين تأخذ ذلك إلى مستوى أبعد

على مدى السنوات الخمس الماضية، تطور التمويل اللامركزي (DeFi) من مفهوم متخصص إلى بديل فعّال - وإن كان لا يزال متقلبًا - لبعض جوانب التمويل التقليدي. واعتبارًا من نوفمبر 2025، يبلغ إجمالي القيمة المقفلة فيه ما بين 100 و$120 مليار دولار، وهو رقم يؤكد وجود نشاط، لكنه لم يعد كافيًا ليعني حدوث تحول جذري.

الملخص

• انخفضت القيمة المقفلة في التمويل اللامركزي منذ ذروتها في 2021 لأن معظم “العوائد” المبكرة كانت اصطناعية - مدفوعة بإصدارات التوكنات وليس نشاطًا اقتصاديًا حقيقيًا - ما أدى إلى انهيار حتمي عندما تباطأت التدفقات.
• أدت إعادة ضبط السوق إلى تحويل التركيز نحو العائد الحقيقي المرتبط بالإنتاج الفعلي مثل تعدين البيتكوين؛ إذ أصبح معدل الهاش المرمّز الآن يربط الحسابات المدعومة بالطاقة الفيزيائية مع التمويل على السلسلة.
• في المستقبل، تبدو النماذج المعتمدة على إثبات العمل (PoW) والإنتاج أكثر مرونة لدورة التمويل اللامركزي القادمة، بينما تواجه عوائد إثبات الحصة (PoS) على إيثيريوم خطر الركود مع تزايد تحفظ طبقتها الأساسية.

أيضًا، هذا الرقم أقل من نصف ذروة التمويل اللامركزي السابقة في 2021 وبداية 2022. حينها، تجاوزت القيمة المقفلة $250 مليار دولار، وذلك نتيجة آلية بسيطة عملت بكامل طاقتها: إصدار التوكنات وتسميتها مكافآت، وتقديم النتيجة كعائد مستدام. في ذلك الوقت، بدا النموذج واعدًا؛ ارتفعت أسعار التوكنات، وحقق الداخلون الأوائل الأرباح لمجرد سبقهم، واستمرت القيمة المقفلة في النمو. بمعنى آخر، كانت معظم البروتوكولات تقدم عوائد سهلة، واندفع المستخدمون لاغتنام الفرصة.

لكن ماذا حدث؟ لماذا القيمة المقفلة اليوم حوالي نصف مستواها السابق؟ الجواب يكمن في طبيعة تلك العوائد، التي، من الناحية الاقتصادية، لم تكن حقيقية أبدًا.

انهارت مرحلة العوائد الاصطناعية في DeFi، وحل مكانها العائد الحقيقي

في أوجها، بدت DeFi لا يمكن إيقافها. لكن معظم هذا النمو اعتمد على العائد الاصطناعي — عوائد ناتجة عن حوافز التوكنات وليس نشاطًا اقتصاديًا حقيقيًا. في الواقع، الأنظمة المعتمدة على الإصدارات هشة بطبيعتها لأن مكافآت التوكنات لا تحتفظ بقيمتها إلا عند استمرار تدفق رؤوس أموال جديدة. وعندما يتباطأ التدفق، تتراجع قيمة التوكنات، وتنهار العوائد، ويبدأ المستخدمون بالخروج.

وهذا ما حدث بالضبط. فقدت الأصول المضاربية شعبيتها، واختفت المشاريع المؤقتة، وتقلصت السيولة، وتراجعت الأنشطة بشكل عام مع الانخفاض الأكبر في سوق العملات الرقمية. وهكذا طهّر السوق نفسه، مما تسبب في إعادة هيكلة كانت مطلوبة منذ فترة طويلة.

وفي الوقت نفسه، ظهر نوع مختلف من العوائد — العائد الحقيقي. على عكس العوائد الاصطناعية، يعتمد العائد الحقيقي على الطلب الفعلي. فهو يعكس المشاركة المباشرة: رسوم المعاملات، إيرادات البروتوكولات، أو الحوسبة الإنتاجية بدلاً من إصدارات التوكنات.

وهذا يقودنا طبيعيًا إلى البيتكوين (BTC) وشبكته، وهي واحدة من الشبكات القليلة التي يرتبط فيها العائد بالإنتاج الحقيقي. التعدين يحول الطاقة إلى عمل حسابي قابل للتحقق، وهذه العملية تحدد الناتج الاقتصادي للشبكة. لكن ماذا لو أراد المستخدمون الوصول إلى طبقة الإنتاج هذه دون تشغيل بنية تحتية للتعدين بأنفسهم؟ هنا يأتي دور معدل الهاش المرمّز.

معدل الهاش المرمّز يربط بين الطاقة الفيزيائية ورأس المال الرقمي

في جوهره، يعني ترميز معدل الهاش تحويل القدرة الحاسوبية إلى أصول رقمية قابلة للتداول. بدلاً من بناء البنية التحتية أو إبرام عقود الطاقة أو إدارة المعدات، يمكن للمستخدمين الاحتفاظ بتوكنات تمنحهم حصة من العمل الفعلي الذي تقوم به المنشأة. وبهذا يحصلون على إمكانية الوصول إلى الطبقة الصناعية للبيتكوين دون الحاجة للتعدين بأنفسهم.

ويكمن جوهر أهمية هذا النموذج الآن في حجم تعدين البيتكوين. ففي تكساس وحدها، تجاوزت مرافق التعدين للعملات الرقمية قدرة كهربائية مسجلة تبلغ 2,000 ميغاواط في 2023، وخلال عام واحد ارتفع هذا الرقم إلى نحو 3,600 ميغاواط. وتمثل هذه الأرقام طلبًا صناعيًا على الطاقة، وتثبت أن التعدين تجاوز كونه “نشاطًا جانبيًا” كما كان في الماضي.

في هذه المرحلة، يعمل التعدين كقطاع صناعي يولد عوائد — كثيف رأس المال، يستهلك الطاقة، ويشكّل الأساس للناتج الاقتصادي للبيتكوين. وهنا تحديدًا يصبح معدل الهاش المرمّز ذا أهمية هيكلية. فهو يربط بين طبقتين كانتا منفصلتين سابقًا — الإنتاج الفيزيائي والتمويل الرقمي.

ومع ذلك، فإن الإنتاج الحقيقي وحده لا يضمن الاستقرار، حتى مع تطوره السريع اليوم. إذا لم تستطع بنية الشبكة الأساسية دعم هذا العائد على المدى الطويل، فإن النظام البيئي معرض للوقوع في نفس دورة التوسع والانهيار التي تسببت في التراجع الأخير.

إثبات العمل مقابل إثبات الحصة كنماذج متنافسة للعائد

الحفاظ على العوائد بمرور الوقت يعتمد على البنية، وفي حالة البيتكوين، الأساس هو إثبات العمل. إذ يؤمن إثبات العمل الشبكة عبر استهلاك الطاقة والحوسبة، ويربط العائد بمدخل حقيقي من العالم الواقعي. ولهذا السبب يعد جوهريًا للنماذج المعتمدة على الإنتاج — حيث تُحوّل الطاقة إلى عمل، ويحقق ذلك نتائج ملموسة. لكن التوقف عند البيتكوين فقط يفوّت المغزى.

يستحق الإيثيريوم (ETH) أيضًا الانتباه، وخصوصًا لأنه يوفّر عوائد بروتوكول أصلية منذ فترة أطول. فمنذ انتقاله إلى إثبات الحصة، أصبح بإمكان حاملي ETH تحقيق عوائد من خلال قفل الأصول والمشاركة في التحقق من صحة الشبكة. ويعد هذا النموذج فعالًا من حيث رأس المال، وأقل استهلاكًا للموارد، ولا يتطلب بنية تحتية فيزيائية. لكن هذه الكفاءة بالذات تكشف عن حدوده.

فعندما تعتمد الشبكة على آلية تحقق ناضجة ومنخفضة المخاطر، يتقلص مجال الابتكار الملحوظ. وهذا ما نراه مع الإيثيريوم. فقد قال فيتاليك بوتيرين نفسه إنه يجب أن تصبح الطبقة الأساسية للإيثيريوم أكثر تحفظًا، ما يعني مرحلة تطوير أبطأ وأكثر تدريجية. وعندما تتوقف البنية عن التطور، تميل العوائد التي تدعمها إلى الركود أيضًا.

أما إثبات العمل، فيسير في الاتجاه المعاكس. تعتمد خلق القيمة فيه على الإنتاج الفعلي، وكلما نما القطاع، أصبحت النتائج أكثر وضوحًا وقابلية للتحقق. ولهذا السبب، فإن معدل الهاش المرمّز والأدوات الأخرى المرتبطة بـ PoW، في رأيي، في وضع أفضل بكثير للدورة القادمة. فعوائدها مبنية على عمل يتم فعليًا، ما يجعلها أكثر مرونة بكثير.

ما التالي لدورة DeFi؟

في هذه المرحلة، أظهرت الدورة السابقة المبنية على العوائد الاصطناعية ما يحدث عندما تعتمد العوائد على الرافعة المالية. فقد مهّد الانهيار الطريق للنماذج المعتمدة على الإنتاج، ويعد معدل الهاش المرمّز أكثر نتائجها وضوحًا حتى الآن. أعتقد أن مستقبل DeFi يكمن هنا — في العائد الحقيقي المدعوم بالإنتاج والبنية التحتية.

أما نظام الإيثيريوم، فهو في حالة تسطح. قد يظل فعالًا، لكن إذا تباطأ الابتكار في الطبقة الأساسية، فإن تلك العوائد معرضة لأن تصبح ثابتة، أو أسوأ من ذلك — هشة. لقد رأينا بالفعل ما يحدث عندما تنفصل العوائد عن القيمة الحقيقية. لذا لا يمكن للتمويل اللامركزي أن يتحمل تكرار هذا الخطأ مرة أخرى.

هنتر روجرز

هنتر روجرز هو الشريك المؤسس لبروتوكول عوائد البيتكوين العالمي “تيراهش”. في تيراهش، يقود روجرز شراكات النظام البيئي، وتفاعل المؤسسات، ومبادرات نمو المجتمع. قبل انضمامه إلى تيراهش، عمل روجرز في TRON DAO، أحد أكبر شبكات البلوكشين في العالم، حيث شغل منصب رئيس تطوير النظام البيئي والاستثمار. خلال فترة عمله، أبرم روجرز عدة صفقات مؤسسية بملايين الدولارات ولعب دورًا رئيسيًا في توسيع مجتمع مطوري ومستخدمي TRON إلى ملايين المشاركين حول العالم. يركز روجرز على ترسيخ تيراهش كمعيار مؤسسي لعوائد البيتكوين الأصلية، وتحويل معدل الهاش الفيزيائي إلى منتجات مالية شفافة وسائلة وقابلة للتركيب متاحة للمؤسسات والأفراد على حد سواء.