مخاطر سوق الأصول الرقمية: فخ نموذج خيارات القروض

على مدار العام الماضي، كان أداء سوق العملات الرقمية الأولية ضعيفًا، حيث واجهت العديد من المشاريع تحديات شديدة. كما تم الكشف عن بعض المشكلات الجوهرية والثغرات التنظيمية في هذه الصناعة. نظريًا، يجب أن يكون صناع السوق داعمين للمشاريع الجديدة، من خلال توفير السيولة واستقرار الأسعار لمساعدة المشاريع على النمو. ومع ذلك، فإن نموذج "خيارات القروض" كطريقة تعاون قد يكون مفيدًا للطرفين في سوق الثور، ولكنه تعرض للإساءة من قبل بعض الجهات السيئة في سوق الدب، مما ألحق أضرارًا جسيمة بالمشاريع الصغيرة في مجال التشفير، مما أدى إلى انهيار الثقة والفوضى في السوق.

واجهت الأسواق المالية التقليدية مشكلات مشابهة في الماضي، لكن من خلال تنظيم دقيق وآليات شفافة، تم تقليل التأثيرات السلبية إلى الحد الأدنى. يمكن لصناعة الأصول الرقمية الاستفادة من تجارب الأسواق المالية التقليدية لحل المشكلات الحالية وبناء نظام إيكولوجي أكثر عدلاً. ستتناول هذه المقالة آلية عمل نموذج خيارات القروض، والآثار المحتملة على المشاريع، ومقارنة ذلك مع الأسواق التقليدية، بالإضافة إلى الوضع الحالي في السوق.

نموذج خيارات القرض: يبدو لامعًا، لكنه يحمل مخاطر

في سوق الأصول الرقمية، تتمثل مسؤوليات صانعي السوق في ضمان توفر حجم تداول كافٍ من خلال تداول الرموز بشكل متكرر، لمنع تقلب الأسعار بشكل حاد بسبب عدم توازن العرض والطلب. بالنسبة للمشاريع الناشئة، فإن التعاون مع صانعي السوق هو أمر لا مفر منه تقريبًا، وإلا سيكون من الصعب إدراجها في البورصات أو جذب المستثمرين. نموذج "خيارات القرض" هو نموذج شائع للتعاون: حيث يقرض المشروع صانعي السوق كمية كبيرة من الرموز بتكلفة منخفضة أو مجانًا؛ ويستخدم صانعو السوق هذه الرموز لإجراء عمليات صنع السوق في البورصات، مما يحافظ على نشاط السوق. عادةً ما تتضمن العقود بنود خيارات، تسمح لصانعي السوق بإعادة الرموز في نقطة زمنية مستقبلية بسعر متفق عليه أو شرائها مباشرة، لكن يمكنهم أيضًا اختيار عدم تنفيذ هذا الخيار.

يبدو أن هذه النموذج يمكن أن يحقق الفوز للطرفين: يحصل المشروع على دعم السوق، ويحقق صناع السوق أرباحًا من فرق الأسعار أو رسوم الخدمة. ومع ذلك، تكمن المشكلة في مرونة شروط الخيارات وعدم وضوح العقد. يوفر عدم التوافق في المعلومات بين المشروع وصناع السوق فرصة لبعض صناع السوق غير الشرفاء. قد يستغلون الرموز المستعارة لزعزعة السوق، ويضعون مصالحهم فوق تطوير المشروع.

سلوك النهب: كيف تقع المشاريع في ورطة

عندما يتم إساءة استخدام نموذج خيارات القرض، يمكن أن يتسبب ذلك في أضرار جسيمة للمشروع. الطريقة الأكثر شيوعًا هي "الضغوط السلبية": يقوم صانعو السوق ببيع كميات كبيرة من العملات المستعارة في السوق خلال فترة زمنية قصيرة، مما يؤدي إلى انخفاض حاد في الأسعار. يرى المستثمرون الأفراد الوضع السيئ، ويبدأون في البيع بشكل جماعي، مما يؤدي إلى حالة من الذعر في السوق. يمكن لصانعي السوق الاستفادة من ذلك، مثل القيام بعمليات "قصيرة" - حيث يبيعون العملات بسعر مرتفع أولاً، ثم يشترونها مرة أخرى بسعر منخفض بعد انهيار السعر لإعادتها إلى الجهة المعنية، وبالتالي تحقيق الربح من الفرق. أو قد يستفيدون من شروط الخيارات، من خلال "إعادة" العملات في أدنى نقطة سعرية، مما يحقق أرباحًا بتكلفة منخفضة جدًا.

هذا الإجراء له تأثير مدمر على المشاريع الصغيرة. هناك العديد من الحالات التي تظهر أن سعر العملة قد انخفض إلى النصف في غضون أيام قليلة، مما أدى إلى تبخر القيمة السوقية بشكل حاد، وفقدت المشاريع فرص إعادة التمويل بشكل أساسي. والأسوأ من ذلك، أن حياة مشاريع التشفير تعتمد على ثقة المجتمع، وعندما ينهار السعر، إما أن يعتقد المستثمرون أن المشروع عبارة عن احتيال أو يفقدون الثقة تمامًا، مما يؤدي إلى انهيار المجتمع. لدى البورصات متطلبات معينة بشأن حجم تداول العملات واستقرار الأسعار، وقد يؤدي الانهيار المفاجئ للأسعار إلى سحب العملة من التداول، مما يثير القلق بشأن آفاق المشروع.

إن ما يزيد الطين بلة هو أن هذه الاتفاقيات التعاونية غالباً ما تكون محمية باتفاقيات سرية (NDA)، مما يجعل من المستحيل على الأطراف الخارجية معرفة التفاصيل الدقيقة. معظم أعضاء فرق المشاريع يأتون من خلفيات تقنية، مما يفتقر إلى الخبرة في الأسواق المالية ووعي مخاطر العقود. عند مواجهة صناع السوق ذوي الخبرة، غالباً ما يكونون في وضع ضعف، وقد لا يكونون حتى على دراية بنوع شروط المخاطر التي وقعوا عليها. هذه المعلومات غير المتكافئة تجعل المشاريع الصغيرة ضحايا سهلة للسلوكيات الاستغلالية.

المخاطر المحتملة الأخرى

بالإضافة إلى الممارسات السلبية في نموذج خيارات الإقراض التي تتمثل في خفض الأسعار عن طريق بيع الرموز المستعارة، واستغلال شروط الخيارات للتسوية بأسعار منخفضة، يوجد لدى صانعي السوق في سوق الأصول الرقمية بعض السلوكيات السيئة الأخرى التي تستهدف المشاريع الصغيرة التي تفتقر إلى الخبرة. على سبيل المثال، قد يقومون بـ "غسل البيع"، حيث يقومون بالتداول مع بعضهم البعض باستخدام حساباتهم الخاصة أو حسابات مرتبطة، من أجل خلق حجم تداول وهمي يجعل المشروع يبدو شائعًا، مما يجذب المستثمرين الأفراد للدخول. ومع ذلك، بمجرد توقف هذه العمليات، ستعود أحجام التداول إلى الصفر بسرعة، وبالتالي ينهار السعر، وقد تواجه المشاريع حتى خطر الإزالة من البورصات.

تحتوي العقود غالبًا على بعض الشروط غير المواتية، مثل متطلبات الهامش المرتفعة، و"المكافآت" غير المعقولة، وحتى السماح لصانعي السوق بالحصول على الرموز بأسعار منخفضة، ثم بيعها بأسعار مرتفعة بعد إدراج المشروع، مما يؤدي إلى ضغط بيع كبير، مما يسبب انهيار الأسعار، ويتكبد المستثمرون الأفراد خسائر، بينما يتحمل المشروع اللوم. كما أن بعض صانعي السوق قد يستفيدون من ميزة المعلومات، حيث يعلمون مسبقًا بالأخبار الإيجابية أو السلبية للمشروع، ويقومون بالتداول الداخلي، وعندما ترتفع الأسعار، يحرضون المستثمرين الأفراد على الشراء ثم يبيعون، أو ينشرون الشائعات لخفض الأسعار ثم يشترون بكميات كبيرة.

علاوة على ذلك، قد يقوم بعض صانعي السوق ب"اختطاف" السيولة من المشروع، حيث يهددون بزيادة الأسعار أو سحب الاستثمارات بعد أن يصبح المشروع معتمدًا على خدماتهم، وإذا لم يتم تجديد العقد، فإنهم يهددون بالتسبب في انهيار الأسعار، مما يضع المشروع في موقف صعب. كما أن بعض صانعي السوق يروجون لخدمات "شاملة" تشمل التسويق، والعلاقات العامة، وزيادة الأسعار، ولكن في الواقع قد تكون هذه الخدمات مبنية على حركة مرور وهمية، مما يؤدي إلى ارتفاع الأسعار لفترة قصيرة ثم انهيارها بسرعة، حيث يتحمل المشروع تكاليف ضخمة وقد يواجه مخاطر قانونية.

الأمر الأكثر خطورة هو أن بعض صانعي السوق يقدمون خدمات لعدة مشاريع في نفس الوقت، وقد يفضلون العملاء الكبار، ويتعمدون خفض أسعار المشاريع الصغيرة، أو ينقلون الأموال بين المشاريع المختلفة، مما يخلق انطباع "تزايد وانخفاض" زائف، مما يؤدي إلى تكبد المشاريع الصغيرة خسائر. تستغل هذه الممارسات الثغرات التنظيمية في سوق الأصول الرقمية ونقاط ضعف عدم خبرة فرق المشاريع، مما يؤدي في النهاية إلى انخفاض كبير في القيمة السوقية للمشاريع، وانهيار ثقة المجتمع.

الأسواق المالية التقليدية: مشاكل مماثلة، حلول أفضل

كانت الأسواق المالية التقليدية، مثل الأسهم والسندات والأسواق الآجلة، تواجه أيضًا تحديات مماثلة. على سبيل المثال، "هجوم السوق الهابطة" هو من خلال بيع كميات كبيرة من الأسهم لخفض الأسعار، ثم تحقيق الربح من خلال صفقات البيع القصير. في بعض الأحيان، تستخدم شركات التداول عالية التردد خوارزميات فائقة السرعة للاستحواذ على ميزة السوق، مما يؤدي إلى تضخيم تقلبات السوق لتحقيق مكاسب شخصية. في سوق التداول خارج البورصة (OTC)، عدم الشفافية في المعلومات يوفر أيضًا فرصًا لبعض صانعي السوق لتقديم تسعير غير عادل. خلال أزمة المالية عام 2008، تم اتهام بعض صناديق التحوط بالقيام بالبيع القصير البنكي بشكل خبيث، مما زاد من مشاعر الذعر في السوق.

ومع ذلك، فقد اكتسبت الأسواق التقليدية خبرة غنية في التعامل مع هذه القضايا، مما يستحق أن يستفيد منه قطاع الأصول الرقمية. إليك بعض النقاط الرئيسية:

1. تنظيم صارم: وضعت لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) القاعدة SHO، التي تتطلب التأكد من إمكانية اقتراض الأسهم قبل إجراء معاملات البيع القصير، لمنع سلوك "البيع القصير العاري". هناك أيضًا "قاعدة ارتفاع الأسعار"، التي تنص على أنه يُسمح فقط بالبيع القصير عندما يرتفع سعر السهم، مما يحد من سلوك الضغط على الأسعار بشكل ضار. سلوك التلاعب في السوق محظور صراحة، وخرق المادة 10b-5 من قانون الأوراق المالية قد يؤدي إلى غرامات ضخمة أو حتى عقوبات جنائية. كما أن الاتحاد الأوروبي لديه لوائح مماثلة لمكافحة إساءة استخدام السوق (MAR)، تستهدف بشكل خاص سلوك التلاعب في الأسعار.

2. الشفافية المعلوماتية: تتطلب الأسواق التقليدية من الشركات المدرجة الإبلاغ للجهات التنظيمية عن محتوى الاتفاقيات مع صناع السوق، كما أن بيانات التداول (مثل الأسعار، وأحجام التداول) متاحة للعامة، حيث يمكن للمستثمرين العاديين الاطلاع على هذه المعلومات من خلال محطات المعلومات المالية. يجب الإبلاغ عن أي معاملات كبيرة، لمنع "الضغط" السري. هذه الشفافية تقلل بشكل كبير من مخاطر السلوك غير السليم لصناع السوق.

3. المراقبة في الوقت الحقيقي: تستخدم البورصة خوارزميات لمراقبة السوق في الوقت الحقيقي، وعندما تكتشف تقلبات غير عادية في الأسعار أو حجم التداول، مثل انخفاض كبير مفاجئ في سعر سهم معين، سيتم تفعيل إجراءات التحقيق على الفور. تُستخدم آلية التوقف أيضًا على نطاق واسع، عندما تتجاوز تقلبات الأسعار حدًا معينًا، سيتم إيقاف التداول تلقائيًا، مما يمنح السوق فترة تهدئة، لتجنب انتشار مشاعر الذعر بشكل أكبر.

4. المعايير الصناعية: مثل الوكالات مثل هيئة تنظيم القطاع المالي الأمريكية (FINRA) وضعت معايير أخلاقية لصانعي السوق، تطالبهم بتقديم عروض عادلة والحفاظ على استقرار السوق. يجب على صانعي السوق المعينين في بورصة نيويورك (DMM) الوفاء بمتطلبات صارمة من حيث رأس المال والسلوك، وإلا سيفقدون مؤهلاتهم.

5. حماية المستثمرين: إذا تسببت تصرفات صانعي السوق في إزعاج النظام السوقي، يمكن للمستثمرين السعي للحصول على تعويض من خلال الدعوى الجماعية. بعد أزمة المالية العالمية في عام 2008، تم مقاضاة العديد من البنوك من قبل المساهمين بسبب سلوكيات التلاعب بالسوق. بالإضافة إلى ذلك، تقدم شركة حماية المستثمرين في الأوراق المالية (SIPC) درجة معينة من التعويض عن الخسائر الناتجة عن تصرفات غير سليمة للوسطاء.

على الرغم من أن هذه التدابير ليست خالية من العيوب، إلا أنها قد قللت بشكل كبير من السلوكيات الجشعة في الأسواق التقليدية. تتمثل التجربة الأساسية للسوق التقليدي في دمج التنظيم والشفافية وآليات المساءلة بشكل عضوي، مما أدى إلى بناء شبكة حماية متعددة المستويات.

تحليل ضعف سوق الأصول الرقمية

بالمقارنة مع الأسواق المالية التقليدية، تبدو سوق الأصول الرقمية أكثر هشاشة، والأسباب الرئيسية تشمل:

1. النظام التنظيمي غير ناضج: تمتلك الأسواق التقليدية خبرة تنظيمية تمتد لمئات السنين، والنظام القانوني متكامل نسبياً. بينما لا يزال وضع التنظيم العالمي للسوق العملات الرقمية متبايناً، تفتقر العديد من المناطق إلى قوانين واضحة تتعلق بالتلاعب في السوق أو سلوك صانعي السوق، مما يوفر فرصة للممارسات السيئة.

2. حجم السوق صغير نسبياً: لا يزال إجمالي قيمة سوق الأصول الرقمية والسيولة بعيداً عن التنافس مع الأسواق المالية الناضجة. يمكن أن يؤثر تشغيل صانع سوق واحد بشكل كبير على سعر رمز معين، بينما لا يمكن بسهولة التلاعب بالأسهم الكبيرة في الأسواق التقليدية.

3. نقص خبرة فريق المشروع: العديد من فرق مشاريع العملات الرقمية تتكون من خبراء تقنيين، ويفتقرون إلى فهم عميق لعمل الأسواق المالية. قد لا يدركون المخاطر المحتملة في نموذج خيارات القروض، وسهولة تعرضهم للتضليل من قبل صانعي السوق عند توقيع العقود.

4. عدم الشفافية: تستخدم سوق الأصول الرقمية بشكل عام بروتوكولات سرية، وغالبًا ما لا يتم公开 تفاصيل العقود. لقد تم تقييد هذا الغموض بشدة من قبل الهيئات التنظيمية في الأسواق التقليدية، لكنه أمر طبيعي في عالم الأصول الرقمية.

تؤدي هذه العوامل مجتمعة إلى جعل المشاريع الصغيرة ضحايا سهلة للسلوكيات الاستغلالية، كما أنها تتآكل تدريجياً قاعدة الثقة والبيئة الصحية في الصناعة بأكملها. لمعالجة هذه المشكلات، يحتاج سوق الأصول الرقمية إلى الاستفادة من التجارب الناجحة للأسواق المالية التقليدية، وإنشاء نظام رقابي أكثر اكتمالاً، وزيادة شفافية السوق، وتعزيز التعليم للمشاريع والمستثمرين، من أجل بناء بيئة سوقية أكثر عدلاً وصحة.