استثمار البيتكوين وتشغيل رأس المال: الابتكارات والتحديات في ميكروستراتيجي

شركة MicroStrategy كانت في الأصل شركة برمجيات تركز على حلول الأعمال الذكية، لكنها منذ عام 2020، حولت تركيزها بشكل ملحوظ نحو الاستثمار في بيتكوين. جمعت الشركة الأموال لشراء بيتكوين من خلال إصدار الأسهم والسندات القابلة للتحويل، مما جعلها محور اهتمام سوق الأسهم الأمريكية. في 6 فبراير 2025، أعلنت هذه الشركة المدرجة التي تمتلك أكبر كمية من بيتكوين في العالم عن تغيير اسمها رسميًا إلى Strategy. في ذلك الوقت، أظهرت البيانات أن الشركة تمتلك 471107 عملة بيتكوين في ميزانيتها العمومية، وهو ما يمثل حوالي 2% من إجمالي العرض العالمي لبيتكوين. بحلول 21 فبراير 2025، كانت الشركة قد خزنت ما يقرب من 500000 عملة بيتكوين، بقيمة تتجاوز 40 مليار دولار.

تعتبر ميكروستراتيجي أساسًا تصميم هيكل رأس المال، وتحويل سوق الأسهم إلى ماكينات سحب بيتكوين - من خلال إصدار أسهم جديدة أو سندات قابلة للتحويل لجمع الأموال وزيادة حصة بيتكوين، ثم استخدام حصة بيتكوين لتعزيز تقييم سعر السهم، مما يشكل حلقة مغلقة من رأس المال مرتبطة بعمق بالأصول المشفرة. بفضل هذه الآلية الفريدة لتمويل العلاوة العالية في السوق الأمريكية، لا تكتفي ميكروستراتيجي بالهيمنة على أسهم مفهوم بيتكوين، بل استخدمت أيضًا زيادة حقوق الملكية والتحكم في سعر العملة لتطوير "الخيمياء" المعتمدة من سوق الأسهم الأمريكية.

مَغناطيس "MSTR" لتكهنات سعر السهم

تمويل MicroStrategy يتم أساسًا من خلال دمج الأسهم والسندات لجمع الأموال. في المرحلة الأولية، اعتمدت على إصدار السندات والاحتياطيات النقدية الخاصة بها، وحتى بعض الأسهم العادية والسندات القابلة للتحويل. العيب في إصدار السندات العادية هو أنه يتعين دفع الفائدة، ولكن في ذلك الوقت كانت تدفقاتها النقدية جيدة، حيث جلبت أعمال البرمجيات تدفقًا نقديًا إيجابيًا يصل إلى عشرات الملايين من الدولارات، وهو ما يكفي لتغطية فوائد هذه الديون.

في هذه الدورة، استخدمت الشركة على نطاق واسع آلية زيادة رأس المال عن طريق إصدار الأسهم في السوق، حيث قامت ببيع الأسهم مباشرة في السوق الثانوية. تستخدم MicroStrategy استراتيجية تجمع بين زيادة رأس المال من خلال إصدار الأسهم وإصدار السندات للعب "الكيمياء" في سوق رأس المال. عندما يكون معدل الرفع المالي منخفضًا، تقوم بجمع الأموال بسرعة عن طريق إصدار الأسهم لشراء بيتكوين، مما يزيد من الرفع المالي، وعندما يرتفع سعر بيتكوين، تزيد من علاوة التقييم الخاصة بها. خلال فترة السوق الصاعدة، وصلت علاوتها إلى 300%.

مع مرور الوقت، بدأت السوق تدرك أن شركة ميكروستراتيجي كانت تقوم ببيع كميات كبيرة من الأسهم، مما أدى إلى انخفاض أسعار الأسهم وبدء تقليل العلاوة. في الوقت نفسه، انخفض معدل الرفع المالي، وبدأت الشركة تدريجياً في التحول إلى طريقة التمويل من خلال إصدار السندات. مع هذا التغيير، تباطأ إيقاع شراء ميكروستراتيجي لبيتكوين، مما أدى إلى ضعف الطلب على بيتكوين في السوق.

خلف ارتفاع وانخفاض سعر سهم ميكروستراتيجي عدة نقاط رئيسية:

1. العلاقة غير الخطية بين سعر السهم وبيتكوين: تقلبات سعر أسهم ميكروستراتيجي ليست مرتبطة مباشرة بسعر بيتكوين.

2. ردود الفعل على تقلص العلاوة وتأثيرها طويل الأجل: الشركة تقلص علاوتها مقارنة بما كانت عليه من قبل. النقطة الرئيسية التي يروج لها المؤسس هي تقلباته، حيث يتم تسويق MicroStrategy كأداة مضاربة عالية التقلب.

3.代理 الاستثمار في بيتكوين: العديد من المؤسسات بسبب القيود التنظيمية أو السياسات الداخلية، لا يمكنها شراء بيتكوين أو بيتكوين ETF مباشرة، وأصبحت ميكروستراتيجي خيارًا بديلاً لهذه المؤسسات للاستثمار في بيتكوين.

4. تسويق المؤسس و"نبوءة تحقيق الذات" للميكروستراتيجي: لا يقوم المؤسس فقط بتسويق أسهم الشركة، بل يبرز أيضًا تأثيرها الرافعة.

5. خصوصية شركة مايكروستراتيجي: تعتمد نجاح الشركة إلى حد كبير على قدرتها القوية على التمويل، حيث يقوم المؤسس باستمرار بجمع الأموال للشركة لشراء المزيد من بيتكوين.

"امتلاك البيتكوين، وعدم بيعه أبدًا": الحملة المقدسة للمؤسس

لقد كان للترويج السابق لبيتكوين من قبل المؤسس تأثير عميق للغاية على صناعة البيتكوين بأكملها، حيث كان يظهر باستمرار أمام الجمهور، ويقبل المقابلات، ويقدم الخطب، مما جعل البيتكوين تخرج من دائرة المعارف الضيقة، بل وجذب أيضًا مجموعة كبيرة من المستثمرين المؤسسيين إلى السوق. تعتبر MicroStrategy وصناديق المؤشرات المتداولة (ETF) من أكبر المشترين في سوق البيتكوين حاليًا، وتعتبر عمليات MicroStrategy أكثر إثارة للاهتمام لأنها تشتري فقط ولا تبيع.

قال المؤسس إنه قد كتب وصيته، وينوي بعد وفاته تدمير مفاتيح البيتكوين الخاصة به، مما يمحو هذه البيتكوين تمامًا من التداول. إن هذه "العملية على مستوى المعلم" تبدو وكأنها تظهر مساهمته الأبدية في صناعة البيتكوين. على الرغم من عدم معرفة أحد ما إذا كان سيفي بوعده حقًا في المستقبل، إلا أن هذا القول أعطى السوق، بشكل أو بآخر، حقنة من المنشطات.

في الواقع، إن عملة البيتكوين الخاصة بشركة ميكروستاتيجي لا يتم التحكم فيها من قبل المؤسس نفسه أو الشركة، بل يتم احتجاز هذه العملة في مؤسسات حفظ موثوقة، تتماشى مع متطلبات التدقيق والرقابة للشركات المدرجة.

المؤسس ليس فقط من الداعمين بشدة لبيتكوين، بل في بعض النواحي، هو حتى أكثر تطرفًا من بعض المستثمرين الأوائل في بيتكوين. قبل ظهور ETF بفترة طويلة، قام بتحويل MicroStrategy إلى وجود مشابه لـ ETF بيتكوين، وكانت المحادثات بينه وبين ماسك قد جلبت دفعة حاسمة لاستثمار بيتكوين. وفقًا للشائعات في السوق، فإن ماسك قرر إلى حد كبير أن تجعل تسلا تشتري بيتكوين بسبب نصيحة المؤسس.

المؤسس ليس مقصورًا فقط على بيتكوين. تشير تصريحاته الأخيرة إلى أنه يدعم تطوير الاقتصاد الرقمي بأكمله، ويقترح أن تصبح الولايات المتحدة رائدة الاقتصاد الرقمي العالمي، ويدفع نحو تحويل جميع الأصول إلى سلاسل الكتل، وتوكنيزها. لم يعد مجرد متطرف في بيتكوين، بل يرى إمكانيات تقنية البلوكشين في مجالات واسعة.

اقترح المؤسس حتى إدراج بيتكوين في الاحتياطي الاستراتيجي للدولة، مما يوسع من مكانة الولايات المتحدة القيادية في الاقتصاد الرقمي العالمي. ليس فقط أنه يدعم بيتكوين، بل اقترح أيضًا رؤية لاقتصاد عالمي قائم على السلسلة، مما يجعلنا نرى أن الاقتصاد العالمي في المستقبل قد يتجه نحو هيكل مالي أكثر لامركزية، وقد يظهر حتى نظام مالي سيبراني يتجاوز الدول ذات السيادة.

في 25 مارس، أعلن مشروع تشفير عائلة ترامب عن خطة لإطلاق العملة المستقرة USD1، والتي ستدعم بنسبة 100% من خلال سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل، وودائع الدولار، وأصول نقدية أخرى. يبدو أن هذا يشير إلى أن الولايات المتحدة ستعتمد بشكل أكبر على إصدار العملات المستقرة لتخفيف أزمة الديون الأمريكية في المستقبل.

حلقة موبيوس، لعبة أصول المؤسسين

الآن انخفض سعر البيتكوين من قمته إلى حوالي 87,000 دولار، في حين أن تكلفة حيازة شركة ميكروستراتيجي تبلغ حوالي 66,000 دولار. وهذا يدفع للتفكير: ماذا سيحدث في السوق إذا انخفض سعر البيتكوين دون تكلفة شراء ميكروستراتيجي للبيتكوين؟

في الجولة السابقة من سوق الدب، كانت وضعية ميكروستراتيجي أسوأ حتى من الآن. في ذلك الوقت، كانت أصولهم الصافية قد بدأت تظهر أرقامًا سالبة، وهذا وضع نادر للغاية لأي شركة. ومع ذلك، لم تقم ميكروستراتيجي بتصفية أصولها، ولم تضطر لبيع بيتكوين، وذلك أساسًا لأن مواعيد استحقاق ديونهم كانت بعيدة، ولم يكن بإمكان أحد إجبارهم على التصفية الفورية.

يمتلك المؤسس تقريباً 48% من حقوق التصويت، مما يجعل أي محاولة لطرح اقتراح تصفية أمراً صعباً جداً. لذلك، حتى في ظل الظروف المالية الصعبة للشركة، لا يمكن للدائنين والمساهمين بسهولة تقديم طلبات التصفية.

إذا انخفضت البيتكوين حقًا دون تكلفة الاحتفاظ المتوسطة، فهل ستقع أسهم ميكروستراتيجي في ما يسمى "دوامة الموت"؟ في الواقع، تم طرح هذا السؤال خلال الجولة السابقة من السوق الهابطة. في ذلك الوقت، كانت الأصول الصافية لميكروستراتيجي سلبية، وكانت مشاعر الذعر في السوق شديدة، ولكن السوق الآن يجب أن يكون أكثر خبرة، حيث مر المستثمرون بهذه التقلبات، لذا لن يكونوا في حالة ذعر كما كانوا آنذاك.

بالإضافة إلى ذلك، يمتلك المؤسس وفريقه في الواقع بعض الوسائل المرنة للتعامل مع تقلبات السوق. على سبيل المثال، يمكنهم اختيار إصدار السندات، أو زيادة عدد الأسهم، أو حتى استخدام بيتكوين الذي يمتلكونه كضمان للحصول على قروض. تمتلك ميك استراتيجي حوالي 40 مليار دولار من بيتكوين، مما يعني أنهم يمكنهم رهن هذه البيتكوين للحصول على التمويل، حتى لو انخفضت الأسعار، يمكنهم تجنب البيع الإجباري من خلال إضافة ضمانات.

وعلاوة على ذلك، لن تستحق ديونهم الرئيسية حتى عام 2028، قبل ذلك لن يتمكن أحد من إجبارهم على اتخاذ قرارات غير مواتية. على المدى القصير، حتى إذا شهد سعر البيتكوين تقلبات، فلن تواجه MicroStrategy ضغوط مالية كبيرة على الفور، ومن غير المرجح أيضًا أن تضطر لبيع البيتكوين.

الأهم من ذلك، أن المزيد والمزيد من الأموال السيادية والمؤسسات حول العالم بدأت ترى بيتكوين كأصل احتياطي، وهذا اتجاه كبير. في هذا السياق، لا يزال يُنظر إلى الآفاق طويلة الأجل لبيتكوين بشكل إيجابي. كما تقول الشائعات في السوق، بدأت دول مثل أبوظبي شراء كميات كبيرة من ETF بيتكوين، وهذا الاتجاه يُشير إلى أنه سيكون هناك المزيد من الدول والمؤسسات التي تدخل سوق بيتكوين في المستقبل. على الرغم من أن سعر بيتكوين قد يواجه بعض التقلبات على المدى القصير، إلا أن استراتيجيات MicroStrategy والاتجاه العام للسوق تبدو متوافقة على المدى الطويل.

لذا، عند النظر إلى الصورة العامة، على الرغم من أن تقلبات سعر بيتكوين قد تسبب بعض الضغوط قصيرة الأجل على ميكروستراتيجي، إلا أنه بالنظر إلى آجال ديونهم والاتجاهات في السوق، فإنهم لا يواجهون حالياً مخاطر التصفية أو البيع القسري لبيتكوين. بل على العكس، قد يستفيدون من البيئة السوقية الحالية لمواصلة زيادة حيازاتهم من بيتكوين، مما يعزز موقعهم في مجال العملات المشفرة.

محرك الثروة أو صقيع التشفير؟

تزامنت استراتيجية رأس المال لشركة MicroStrategy مع الوقت المناسب، لكن هل يمكن أن تشارك أسهم MSTR؟ بالنسبة للعاملين في صناعة التشفير، فإن احتمالات MSTR أكبر من المشاركة المباشرة في بيتكوين، ويبدو أن MSTR بشكل عام هو نسخة مسرعة من بيتكوين.

منظورًا، تُعتبر MicroStrategy شركة برمجيات تركز على تحليل البيانات التجارية، ولكن في الواقع، قد تحولت نمط عملياتها تمامًا نحو تخزين أصول بيتكوين. يحمل MSTR تأثير الرافعة المالية. نظرًا لأن الشركة تمتلك كمية كبيرة من BTC، وقد تقوم بزيادة حصتها من خلال الاقتراض أو إصدار السندات، فإن ذلك يعزز حساسية سعر سهمها لتغيرات سعر بيتكوين. عندما يرتفع BTC، قد يرتفع MSTR بشكل أكبر، والعكس صحيح.

ارتفعت أسعار أسهمه من 68 دولارًا في بداية العام إلى حوالي 400 دولار الآن، وهذه الزيادة تفوق حتى العديد من الشركات المعروفة. ما هي الأسباب وراء أداء أسهم ميكروستراتيجي المذهل؟ يعتقد البعض أن المؤسس نجح في رفع سعر السهم من خلال نموذج "إضافة تمويل غير محدود"؛ بينما ينتقد آخرون ذلك ويشبهونه بعملية احتيال بونزي، ويخافون من أنه قد يتسبب في انهيار سوق العملات المشفرة القادم.

حققت شركة مايكروستراتيجي عائدات استثمار بيتكوين تفوق بكثير إيرادات أعمالها التقليدية. على الرغم من أن إيرادات أعمالها البرمجية لم تحقق نمواً يذكر في السنوات الماضية، بل شهدت تراجعاً، إلا أن مايكروستراتيجي تمكنت من زيادة أرباح الشركة بشكل عام من خلال إصدار السندات وتخفيف ملكية الأسهم لجمع الأموال لشراء المزيد من بيتكوين. ربطت مايكروستراتيجي الأسهم ببيتكوين بشكل عميق، وهذه الخطوة لها فوائد ولكنها أيضًا جلبت بعض المخاطر للشركة، حيث أن الأعمال الأساسية للشركة لا تحقق لها أرباحًا كبيرة، وكل الآمال معقودة على ارتفاع سعر بيتكوين.

قامت الشركة من خلال إصدار سندات تحويل غير مدفوعة الفائدة (Convertible Note) برفع قدرتها على التمويل بشكل إضافي. تسمح هذه السندات للمستثمرين بتحويلها إلى حقوق ملكية في الشركة في المستقبل، لكن سعر التحويل أعلى بكثير من سعر السهم الحالي. من الناحية السطحية، يبدو أن هذه صفقة غير مواتية للمستثمرين، ولكن في الواقع، يتمتع حاملو السندات بحقوق تصفية تفضيلية، مما يقلل من المخاطر. بينما يمكن لشركة ميكروستراتيجي من خلال هذه الطريقة للتمويل الاستمرار في تجميع بيتكوين، مما يعزز من ارتفاع أسعار أسهمها وأسعار بيتكوين على حد سواء.

تتمثل النقطة الذكية في هذه الطريقة في أنها نجحت في نقل المخاطر من الشركة نفسها إلى سوق الأسهم، من خلال إصدار سندات قابلة للتحويل لجمع الأموال، ثم استخدام هذه الأموال لشراء بيتكوين. وعندما يحين موعد استحقاق الدين، إذا كانت أسعار أسهم الشركة مرتفعة بما يكفي، فإن الدائنين سيختارون تحويل الدين إلى أسهم، بدلاً من مطالبة الشركة بسداد المال. وبالتالي، يتم نقل مشكلة الدين بالكامل إلى سوق الأسهم، لذا فإن نسب المكافآت والمخاطر في سوق الأسهم بشكل عام أكبر من سوق العملات المشفرة.