العنوان الأصلي: ما هي المخاطر المحتملة التي سيجلبها العملة المستقرة شبه المركزية المضمونة بالكامل USDe؟

1. تعريف USDe: عملة مستقرة شبه مركزية مضمونة بالكامل

يمكن تصنيف العملات المستقرة بعدة طرق، مثل:

(1) الضمان الكامل وعدم الضمان الكامل؛

(2) العهد المركزي والعهد غير المركزي؛

(3) الإصدار على السلسلة والإصدار من قبل مؤسسة مركزية؛

(4) القابلة للتصريح وغير القابلة للتصريح؛

سيكون هناك أيضًا بعض التداخلات والتغييرات. على سبيل المثال، في الماضي اعتقدنا أن إمدادات وتداول العملات المستقرة الخوارزمية مثل AMPL و UST كانت تُنظم بالكامل بواسطة خوارزميات. ووفقًا لهذا التعريف، تعتبر معظم العملات المستقرة عملات مستقرة غير مضمونة بالكامل، ولكن هناك استثناءات، مثل LUAUSD لـ Lumiterra. على الرغم من أن أسعار إنتاج وحرق النقود خاضعة للتنظيم بواسطة خوارزميات، إلا أن خزنة البروتوكول توفر لا يقل عن قيمة مضمون LUAUSD. LUAUSD لديها خصائص كلاً من الخوارزمية والضمان بالكامل.

مثال آخر هو DAI. عندما يكون الضمان لـ DAI 100٪ من الأصول على السلسلة، يصبح DAI عملة مستقرة مُدارة لامركزية. ومع ذلك، بعد إدخال RWA، يتم التحكم في بعض الضمان بواسطة كيانات حقيقية، ويصبح DAI عملة مستقرة تُدار من قبل مؤسسات وصايا مركزية ولامركزية.

بناءً على ذلك، يمكننا تقشير التصنيفات المعقدة للغاية وتجريدها إلى ثلاث مؤشرات أساسية: ما إذا كان هناك ضمان كافٍ، ما إذا كانت صادرة بدون إذن، وما إذا كانت غير تابعة للوديعة. بالمقارنة، تختلف USDe وغيرها من العملات المستقرة الشائعة في هذه الثلاث سمات. إذا كنا نعتقد أن [اللامركزية] تحتاج إلى تلبية شروط [الإصدار بدون إذن] و[غير تابعة للوديعة]، فإن USDe لا تفي بالمتطلبات، لذا فإن تصنيفها كـ [عملة مستقرة شبه مركزية مضمونة بشكل كامل] مناسب.

2. تحليل قيمة الضمان

السؤال الأول هو ما إذا كان لدى USDe ضمان كافٍ. من الواضح، نعم. كما هو مذكور في وثائق المشروع، يتم ضمان USDe بواسطة أصل اصطناعي للأصول الرقمية والموقف القصير المقابل كضمان.

قيمة الأصول الاصطناعية = قيمة السوق + قيمة موقف العقود الآجلة القصيرة

في الحالة الأولية، القيمة الفورية = X، قيمة المركز الآجل = 0، نفترض أن الأساس هو Y

قيمة الضمان = X + 0

نفترض أنه بعد فترة معينة، يرتفع سعر السوق بمقدار "أ" دولار أمريكي، وتزداد قيمة موقف العقود الآجلة بمقدار "ب" دولار أمريكي (يمكن أن تكون "أ" و "ب" سالبة). قيمة الموقف = X + أ - ب = X + (أ-ب)، ويصبح الأساس Y + ΔY، حيث ΔY = (أ-ب)

يمكن رؤية أنه إذا ظلت ΔY ثابتة، فإن القيمة الجوهرية للمركز لن تتغير. إذا كانت ΔY رقمًا إيجابيًا، فإن القيمة الجوهرية للمركز ستزيد، والعكس صحيح. بالإضافة إلى ذلك، بالنسبة لعقود التسليم، يكون الأساس عادةً سالبًا في الحالة الابتدائية، وسوف يصبح تدريجيًا صفرًا بحلول تاريخ التسليم (بغض النظر عن احتكاك المعاملات)، مما يعني أن ΔY يجب أن يكون رقمًا إيجابيًا، لذلك إذا كان الأساس Y في التوليف، ستكون قيمة المركز التركيبي في تاريخ التسليم أعلى من المركز الابتدائي.

يُطلق على محفظة الأصول التي تحتفظ بالمواقع وتقصير العقود الآجلة اسم "التحكم في المواقع". هذه الهيكلة للتحكم في المواقع ذاتها خالية من المخاطر (ولكن هناك مخاطر خارجية). وفقًا للبيانات الحالية، يمكن لبناء هذا النوع من محفظة الاستثمار أن يحقق حوالي 18 ٪ من العوائد السنوية ذات المخاطر المنخفضة.

لنعود إلى إثينا. لم أجد تعريفًا دقيقًا على الموقع الرسمي حول ما إذا كان يجب استخدام عقود التسليم أم العقود الدائمة (بالنظر إلى عمق المعاملات، فإن احتمالية العقود الدائمة مرتفعة نسبيًا)، ولكن تم الإعلان عن عنوان السلسلة الكتلية للضمان وتوزيع CEX.

في المدى القصير، ستكون هناك بعض الاختلافات بين الطريقتين. ستوفر عقد التسليم معدل عائد أكثر "ثباتًا وتنبؤًا"، وسوف يكون العائد إلى الاستحقاق دائمًا إيجابيًا. يعد العقد الدائم منتجًا بأسعار فائدة متقلبة، وقد يكون معدل الفائدة اليومي أحيانًا سالبًا أيضًا في ظروف معينة. ولكن من الخبرة، سيكون عائد التحكيم التاريخي للعقد الدائم أعلى قليلا من ذلك لعقد التسليم، وكلاهما إيجابي:

1) توزيعات الهواء المستقبلية ذات التعادل دلتا هي في الأساس إقراض الأموال. إقراض الأموال لا يمكن أن يحافظ على معدلات فائدة معدومة أو سلبية لفترة طويلة، وهذا النوع من التراكمات يزيد من مخاطر USDT ومخاطر البورصة المركزية، لذلك يجب أن يكون معدل العائد المطلوب أكبر من العائد الخالي من المخاطر للدولار الأمريكي.

2) بالنسبة للعقود الآجلة المستمرة، يحتاج مستخدموها إلى تحمل عوائد الاستحقاق المتغيرة ودفع أقساط المخاطر الإضافية.

بناءً على ذلك، من الخطأ تمامًا القلق بشأن عدم جدوى "USDe" أو مقارنتها بـ UST. وفقًا لإطار تقييم مخاطر الضمان المقدم في بداية المقال، فإن معامل الضمان الأساسي/الضيق الحالي لـ USDe هو 101.62٪. بعد مراعاة القيمة السوقية الدائرة لـ ENA التي تبلغ 1.57 مليار دولار أمريكي، يمكن أن يصل معامل الضمان الواسع إلى حوالي 178٪.

سيتسبب سعر الفائدة السالب المحتمل في انكماش الضمان USDe ليس مشكلة كبيرة. وفقًا لنظرية الأعداد الكبيرة، طالما أن الوقت كافٍ، فإن التردد سيتقارب بالضرورة إلى الاحتمال، وسيحتفظ الضمان USDe بمعدل نمو يتقارب مع معدل التمويل المتوسط على المدى الطويل.

لوضعها بطريقة أكثر شيوعًا: يمكنك سحب بطاقة واحدة من الورق لعب غير محدود من المرات. إذا رسمت الجوكر الكبير أو الصغير، ستخسر دولارًا واحدًا. إذا رسمت البطاقات الأخرى 52، يمكنك كسب دولار واحد. مع رهان بقيمة 100 دولار، هل تحتاج إلى القلق بسبب الإفلاس بسبب رسم الجوكر الكبير أو الصغير؟ من الأكثر بديهية أن ننظر مباشرة إلى البيانات. في الستة أشهر الماضية، كانت معدلات العقود الآجلة المتوسطة أقل من 0% مرتين فقط، ومعدل الفوز التاريخي للتحكم في العقود الآجلة والتفاوض على الفوريات أعلى بكثير من لعبة رسم البوكر.

3. أين تكمن المخاطر الحقيقية؟

1. مخاطر سعة السوق

الآن وقد تم تأكيد أن مخاطر الضمان ليست شيئًا يجب القلق بشأنه. ولكن هذا لا يعني عدم وجود مخاطر أخرى. من أكبر القلق هو الحد المحتمل لسعة سوق عقود إيثينا.

المخاطرة الأولى هي مخاطر السيولة.

الإصدار الحالي للدولارات الأمريكية مقداره حوالي 2.04 مليار دولار أمريكي، منها الإيثيريوم وإل‌إس‌تي يبلغان حوالي 1.24 مليار دولار أمريكي. وهذا يعني أنه في حالة التحوط الكامل، يجب فتح موقف قصير بقيمة 1.24 مليار دولار أمريكي. حجم الموقف المطلوب يتناسب مع حجم الدولارات الأمريكية.

تبلغ الرصيد الحالي لعقود إيثيريوم الدائمة على Binance حوالي 3 مليار دولار أمريكي، ويتم تخزين 78% من احتياطيات Ethena من USDT في Binance. بناءً على افتراض أن الأموال مستخدمة بالتساوي، فهذا يعني أنه يجب على Ethena فتح 2.04 مليار61%78% = مواقع قصيرة بقيمة اسمية تبلغ 970 مليون دولار على Binance، تمثل 32.3% من المواقف المفتوحة.

إذا كان حجم موقف إثينا مرتفعًا جدًا على بينانس أو بورصات مشتقات أخرى، فسيكون له آثار سلبية كثيرة، بما في ذلك:

1) قد يؤدي إلى ازدياد احتكاك المعاملات؛

2) غير قادر على التعامل مع الاستردادات بكميات كبيرة في فترة قصيرة؛

3) يدفع USDe إلى زيادة عرض المراكز القصيرة، مما يؤدي إلى انخفاض أسعار الفائدة ويؤثر على العوائد.

على الرغم من أن الاختطارات قد تتم تخفيفها من خلال بعض التصميم الميكانيكي، مثل ضبط حدود الإنتاج/الحرق الزمنية والأسعار الديناميكية (قدمت LUNA هذا الآلية)، الطريقة الأفضل هي عدم وضع نفسك في خطر.

وفقًا لهذه البيانات، فإن قدرة السوق التي يمكن أن توفرها مجموعة أزواج تداول بينانس + إيثريوم لـ إثينا تقترب كثيرًا من الحد الأقصى. ولكن يمكن أيضًا تجاوز هذا الحد من خلال إدخال عملات متعددة وتبادلات متعددة. وفقًا لبيانات Tokeninsight، يحتل بينانس 50.1% من سوق تداول المشتقات. ووفقًا لبيانات Coinglass، فإن إجمالي عقود العقود الآجلة لأفضل 10 عملات على بينانس يقرب ثلاث مرات من ذلك للإيثريوم. يُقدَّر بناءً على هاتين البيانتين:

السعة السوقية النظرية للدولار الأمريكي = 20.4 (628/800) * 60%/ 4 / 50.1% = 12.8 مليار دولار أمريكي

الخبر السيء هو أن لدى اليو.اس.دي. سقف سعة، لكن الخبر الجيد هو أن هناك ما يزال 500% مجال للنمو قبل الحد.

بناءً على هذا الحد الأقصىين، يمكننا تقسيم نمو القيمة النسبية لـ USDe إلى ثلاث مراحل:

(1) 0-2 مليار: يتم تحقيق هذا المقياس من خلال سوق ETH على Binance;

(2) 2 مليار - 12.8 مليار: من الضروري توسيع الضمان إلى العملات الرئيسية ذات أعماق سوقية عالية + الاستفادة الكاملة من قدرة السوق للبورصات الأخرى؛

(3) أكثر من 12.8 مليار: الحاجة إلى الاعتماد على نمو سوق العملات المشفرة نفسه + إدخال طرق إدارة الضمان الإضافية (مثل RWA، مواقع سوق الإقراض)؛

يجب ملاحظة أنه إذا كان يرغب USDe حقًا في التحول بعيدًا عن العملات المستقرة المركزية، فعليه على الأقل تجاوز USDC ليصبح ثاني أكبر عملة مستقرة. سيكون تحديًا كبيرًا لأن إجمالي الإصدار الحالي للأخير يبلغ حوالي 34.6 مليار دولار أمريكي، وهو ضعف 2.7 مرات للحد القدرة المحتمل للمرحلة الثانية من USDe.

2. مخاطر العهد

نقطة مثيرة للجدل أخرى حول إثينا هي أن أموال البروتوكول مرهونة من قبل مؤسسات طرف ثالث. هذا توازن مستند إلى البيئة السوقية الحالية. تُظهر بيانات كوينغلاس أن إجمالي حيازات عقود بيتكوين لدى dydx هو 119 مليون دولار أمريكي فقط، أي 1.48% من Binance و 2.4% من Bybit. لذلك، إدارة المراكز من خلال البورصات المركزية لا مفر منه لإثينا.

مع ذلك، يجب أن نشير إلى أن Ethena تعتمد طريقة "التسوية خارج البورصة". ببساطة، الأموال التي تُدار بهذه الطريقة لن تدخل البورصة، ولكن ستُحول إلى عنوان خاص للإدارة، يُدير عادة بشكل مشترك من قبل الشخص الرئيسي (أي Ethena)، والوصي (الوصي من جهة ثالثة) والبورصة. في الوقت نفسه، تولد البورصة حصصاً مقابلة في البورصة بناءً على مقدار الأموال الموكلة. هذه الأموال يمكن استخدامها فقط للمعاملات ولا يمكن تحويلها؛ سيتم تسويتها وفقاً للربح والخسارة بعد ذلك.

أكبر ميزة لهذا الآلية هي بالضبط [القضاء على مخاطر النقطة المركزية للتبادلات المركزية]، لأن التبادل لا يسيطر حقًا على الأموال ويتطلب توقيع ما لا يقل عن 2 من 3 الأطراف قبل أن يمكن نقلها. تحت ظروف أن المؤسسة الوديعة موثوق بها، يمكن لهذه الآلية تجنب بشكل فعال RUG التبادل (مثل FTX) و RUG الطرف المشروع. بالإضافة إلى Copper، Ceffu، و Cobo المدرجة من قبل Ethena، فإن Sinohope و Fireblocks تقدمان أيضًا خدمات مماثلة.

بالطبع، هناك أيضًا الاحتمالية النظرية لمؤسسات الوصاية على القيام بأعمال شريرة، ولكن نظرًا لأن CEX لا يزال يحتل الهيمنة المطلقة وتحدث حوادث أمان بشكل متكرر على السلسلة، فإن هذا النوع من الشبه تمركز هو حلاً محليًا مثلى، وليس الشكل النهائي. ولكن بعد كل شيء، لا يأتي APY مجانًا. المفتاح هو ما إذا كنت يجب أن تتحمل هذه المخاطر من أجل تحسين الأرباح والكفاءة.

3. مخاطر استدامة سعر الفائدة

يجب رهن USDe للحصول على الدخل. نظرًا لأن معدل الرهان لن يكون 100٪ ، فإن معدل عائد sUSDe سيكون أعلى من معدلات العائدات المشتقة. حاليًا ، يبلغ إجمالي USDe المرهون في العقد حوالي 470 مليون دولار أمريكي ، ومعدل الرهان يبلغ فقط حوالي 23٪. معدل العائد على الأصول الأساسية APY المقابل لمعدل APY الاسمي 37.1٪ حوالي 8.5٪.

عائد الرهن الحالي لـ ETH حوالي 3٪، ومعدل التمويل المتوسط في السنوات الثلاث الماضية حوالي 6-7٪. نسبة العائد على الأصول الأساسية 8.5٪ مستدامة تمامًا، وسوف يعتمد أيضًا على ما إذا كان بإمكان الحفاظ على نسبة العائد السنوي لـ 37.1٪ sUSDe على وجود تطبيقات كافية تحمل عادة USDe لتقليل معدل الرهن وتحقيق عوائد أعلى.

4. مخاطر أخرى

هناك أيضًا مخاطر العقود، ومخاطر التصفية ومخاطر ADL، ومخاطر التشغيل، ومخاطر التبادل، إلخ. يمكنك زيارة Ethena و Chaos Labs للحصول علىمزيد من التفاصيل.

بيان:

1. يتم استنساخ هذا المقال الذي كان بعنوان \u201Cما هي المخاطر المحتملة التي سيجلبها العملة المستقرة USDe المضمونة بالكامل شبه المركزية؟\u201D من [\BeWater.xyz]. جميع حقوق الطبع والنشر تنتمي إلى الكاتب الأصلي [بيووتر جيجا-براين و 0xLoki]. إذا كان لديك أي اعتراض على إعادة النشر، يرجى الاتصال بالبوابة تعلمالفريق، سيتولى الفريق ذلك في أقرب وقت ممكن.

2. تنويه: تعبر الآراء والآراء المعبر عنها في هذه المقالة فقط عن آراء الكاتب الشخصية ولا تشكل أي نصيحة استثمارية.

3. يتم إجراء ترجمات المقالة إلى لغات أخرى من قبل فريق Gate Learn. ما لم يذكر غير ذلك، يُحظر نسخ أو توزيع أو سرقة المقالات المترجمة.