ІНДЕКС

• Ми вже були тут раніше
• Програмований дохід та вбудоване фінансування
• Та ж сама еквівалентність, але різна
• Висновки

Чи криптовалюта токенізує традфі, чи традфі традиціоналізує криптовалюту?

Фінансова галузь постійно пройшов трансформації своїх існуючих бізнес-моделей. Протягом багатьох десятиліть ми спостерігали зростаючу популярність альтернативних інвестицій, таких як приватний капітал, венчурний та особливо приватний кредит. Приватний кредит був одним із найшвидше зростаючих сегментів у фінансах.

M&A суперзірка Кен Моеліс нещодавноскаржився на загибель банкіра зливу та придбання. В останні часи ультраоптимізовані структури фінансування, що поєднують у собі альтернативні та гібридні підходи, є більш вигідними для здійснення бізнесу, ніж купівля та продаж компаній.

Для цікавих криптовалютних інвесторів, як ми, немає причин, чому альтернативне фінансування не може включати в себе ончейн структурні продукти та токенізовані елементи капітальної структури. Але було б справжньою шкодою, якщо цю можливість спочатку використовували безробітні банкіри з фінансування злиття та поглинання замість прибуткових засновників криптовалют.

До цього часу єдині продукти, які були випущені криптовалютами і прийняті іншою фінансовою системою, - це стейблкоїни та біткойн. Децентралізоване фінансування ще не почало активно розвиватися поза межами криптовалют та відокремитися від обсягів торгівлі.

Один із способів рухатися вперед - це йти знизу вгору і будувати бізнес з повністю ончейн структурою капіталу (борг, власний капітал і все, що між ними токенізовано). Tradfi обожнює дохід та структуровані продукти. Хоча минуле винагородило багатьох з нас 1000-кратними прибутками від віртуальних товарів, майбутнє інституціоналізованих ланцюгів попросить нас піднятися на іншу висоту.

Ми уже були тут раніше

Протягом тривалого часу ми не виявляли особливого інтересу до RWAs (реальних активів). Ми бачили це як скеоморфічне тлумачення минулого - криптовалюта просто цифрова обгортка для активу, який існує поза ланцюжком, в іншій правовій системі, ніж код є законом. Сьогодні ми переосмислюємо цю інтелектуально нудну, але практичну можливість.

Токенізація приватного кредиту та розміщення його на ланцюжку - це просто спосіб для позичальників отримати доступ до більшого капіталу. Це було сприяно компаніями, такими якMaple Financeі інші. Але у разі погіршення капіталу або неплатоспроможності кредитори повністю залежать від існуючої правової системи (та команди платформи, як Maple), щоб відшкодувати капітал. У багатьох випадках борг випускається в економіках, що розвиваються або фронтових ринках, де може бути порушено правову доктрину. Так що це не чарівне рішення, як вони хочуть, щоб ви вірили (читайте наш раніше
статтядля отримання додаткового контексту).

Тоді є проблема відбору на основі негативного впливу. Приватний кредит, який надається онлайн криптовалюти роздрібно, ймовірно, буде низької якості. Найкращі можливості з урахуванням ризику завжди будуть захоплені мегафондами, такими як Apollo, Blackstone та інші, і ніколи не потраплять на ланцюг блоків.

Добре те, що є прибуткові ончейн-бізнеси, які ще не доступні Аполлону та Блекстоуну. Тепер їм потрібно бути креативними у залученні капіталу, враховуючи їх унікальну природу заробітку доходу ончейн.

Токенізовані американські скарбниці також не досягають чогось значущого; це просто додатковий дохід для стратегій DeFi на ланцюжку та зручний спосіб для крипто-відомих диверсифікувати свої активи, обходячи фіатні пункти виходу.

У минулому були спроби емітувати внутрішні борги onchain (наприклад, Протокол облігацій та Debt DAO) та гарантувати їх токеном проєкту або майбутніми готівковими потоками. Однак це не працювало з причин, які нам не цілком зрозумілі. Є кілька гіпотез щодо причин цього:

• Відсутність капіталу та користувачів на підводному ринку. Дуже мало проектів отримували значний прибуток;
• DeFi - це бізнес з низьким капіталом. Ви можете управляти протоколом на мільярд доларів з невеликою командою та масштабувати його майже безкоштовно. Це завжди було одним з переваг DeFi;
• Як альтернатива боргу, продаж токенів на OTC правильним інвесторам забезпечує соціальну відповідальність і статус. Це потім використовується для привертання TVL та підкачування токену;
• Облігації мало конкурентоспроможні у порівнянні з іншими можливостями onchain, які мають стимулювання (майнінг ліквідності, бали та інші види стимулів);
• Відсутність регуляторної чіткості щодо боргових інструментів;

Через вищезазначені обставини засновники DeFi майже не мали причин досліджувати альтернативні джерела фінансування.

Програмований дохід та вбудоване фінансування

Ми вважаємо, що бізнесу на ланцюжку повинен мати менші витрати капіталу, ніж його оффлайн-аналоги. Коли ми говоримо про бізнес, ми маємо на увазі все, що пов'язане із DeFi, оскільки саме це єдине напрямок криптовалюти, який приносить дохід. Перевага витрат капіталу повинна існувати через те, що весь дохід отримується на ланцюжку та програмований. Ці бізнеси можуть безпосередньо пов'язати свій майбутній дохід з кредитними зобов'язаннями.

У традиційній фінансовій сфері інструменти боргового ринку зазвичай мають умови, які вимірюють конкретні рівні плеча компанії. Якщо вони порушуються, то влада боржників має право ініціювати процес та взяти під контроль активи компанії. Проблема полягає в тому, що влада боржників повинна очікувати, що дохід компанії буде добре, а витрати будуть утримуватися під контролем. Дохід і витрати - дві складові, які впливають на показники, вимірювані умовами.

На ланцюжку, програмований дохід дозволить кредитним інвесторам обійти вартісну структуру компанії та позичати безпосередньо на дохід. Це означає, що бізнес повинен мати змогу брати в борг за набагато нижчими ставками, ніж якщо б вони робили це на рівні власного капіталу компанії, проти їхнього PNL.

Проекти, подібні до Phantom, Jito або Jupiter, повинні мати можливість позичати сотні мільйонів доларів від великих інституційних інвесторів проти своїх доходів на ланцюжку. Смарт-контракт може бути створений таким чином, що, якщо доходи проекту висихають, частка, що йде до кредитних інвесторів, може збільшуватись (для мінімізації ризику неплатоспроможності), і зменшуватись, якщо доходи стрімко зростають (для збереження згодовного строку кредиту).

Наприклад, якщо pump.fun позичив мільярд доларів від пенсійного фонду, і обліковий курс нових монет знизився (як це сталося нещодавно), пенсійний фонд міг би перейняти смарт-контракт, поки його кредитний вимога не була задоволена. Бажаність такого радикального заходу може бути предметом обговорення, але напрямок слід досліджувати.

Дохід від ланцюжка може вийти за межі простого виконання кредитного зобов'язання. Його також можна використовувати для легкого задоволення вимог різної старшини в капітальній структурі (молодший борг проти старшого), зробити виплати умовними, аукціон і рефінансування боргового зобов'язання, траншувати та сек'юритизувати дохід за видами діяльності тощо.

У кінцевому підсумку, забезпечення доходу, як показано вище, повинно бути дешевшим фінансовим рішенням, ніж продаж токенів проекту за зниженою ціною в угоді OTC ліквідним фондам, які будуть закривати або викидати при першій же нагоді. Дохід є нескінченним, у той час як обсяг токенів є обмеженим. Продаж токенів легкий, але це не є стійким рішенням для проектів, які хочуть існувати в довгостроковій перспективі. Ми б підтримували сміливі команди створити новий фінансовий мета, скоріше ніж йти вже визначеним шляхом.

Описане вище називається фінансуванням робочого капіталу для торговців, чиї доходи обробляються, через POS-кредити або кредити за факторинговою ставкою в традиційній електронній комерції. Платіжні обробники, такі як Stripe або Shopify, мають власні інвестиційні фонди, які надають фінансування для робочого капіталу торговцям, чиї доходи вони обробляють. Підтверджені витрати на ці кредити є дуже високими, часто у діапазоні від 50-100% або вище. Немає відкриття ціни; торговці (позичальники) приймають ціни, оскільки вони є заручниками своїх платіжних постачальників.

Ця модель вбудованого (у додатку) фінансування могла б виграти від переходу на ланцюжок. Програмовані платежі дозволили б умовні платежі, потокове передавання грошей в реальному часі і більш складні стратегії платежів (наприклад, які клієнти отримують знижку). Можливо, Stripe, завдяки своєму захопленню продавців та придбанню Bridge, найближчий до реалізації цієї бізнес-моделі з алгоритмами на перший плані і підтримкою стейблкоїнів як для продавців, так і для споживачів. Концепція вбудованого, тобто обмеженого фінансування, виявиться надзвичайно важливою для прийняття.

Чи дозволить він бездозвільному капіталу брати участь і стимулювати конкуренцію - це зовсім інше питання. Дуже малоймовірно, що платіжні компанії відмовляться від своєї рівниці та дозволять будь-кому надавати позики своїм торговцям. Можливо, це ідея для стартапу у сфері криптокомерції на основі ланцюжка блоків та рішень на бездозвільний капітал.

Та ж власність, але різна

Якщо ринкова цінність компанії повністю походить від доходів в ланцюжку (тобто немає інших джерел доходу), то має сенс також токенізувати власний капітал. Спочатку це не обов'язково має бути прямим власним капіталом, але може бути чимось середнім між боргом і власним капіталом.

Нещодавно були новини про Backed.fiтокенізована акція Coinbase. У нього є швейцарські кастодії, які утримують базовий запас і можуть забезпечити готівкове погашення для осіб, які пройшли KYC. Сам токен є ERC-20, тому він приносить всі переваги композабільності DeFi. Зрозуміло, що він корисний лише для учасників вторинного ринку. Сама Coinbase не отримує жодних переваг від такого інструмента, оскільки вона не дозволяє йому збільшувати новий капітал onchain або робити щось нове з інструментом еквіті.

Так що, хоча токенізований капітал (і інші активи) останнім часом був модною ідеєю, ми все ще не бачили дійсно захоплюючих прикладів цього. Ми очікуємо, що це буде реалізовано кимось, у кого є дійсно широкий доступ до дистрибуції і може скористатися блокчейн вирішенням, наприклад, Robinhood.

Можливо, іншим напрямком токенізації акцій є побудова ончейн-потужності, яка може залучити майже нескінченні суми капіталу проти свого доходу за низькими ставками, і довести інкамбентам, що напівзаходи не працюватимуть. Ви або починаєте заробляти весь свій дохід ончейн і стаєте повністю ончейн-організацією, або залишаєтеся на Насдак.

У будь-якому випадку, токенізовані акції повинні забезпечити нові функції або змінити ризиковий профіль акцій. Чи може повністю токенізована компанія мати менші витрати капіталу, оскільки весь її P&L працює в реальному часі на ланцюжку? Або, чи можна змінити спосіб видачі акцій ATM (на ринку) шляхом зроблення їх видачу умовною на події, які підтверджуються оракулом на ланцюжку? Чи можуть пакети акцій для співробітників набувати чинності при досягненні певних мільних подій на ланцюжку, а не після певного часу? Чи може компанія заявити всі винагороди, зароблені від торгівлі своїми акціями, замість того, щоб віддавати їх брокерським фірмам?

Висновки

Як завжди, у нас є два шляхи вперед: зверху-вниз і знизу-вгору. Ми, як інвестори, завжди шукаємо останнє, але більшість речей у криптовалюті все більше доставляються першим способом.

Чи було токенізоване акціонерне капітал, кредит чи структуровані продукти навколо доходів, залишаються ті самі питання: чи сприяє це створенню нових форм формування капіталу? Чи створює воно інкрементальну функціональність навколо фінансових інструментів? Чи знижують ці речі вартість капіталу для бізнесу?

Подібно до того, як приватний і публічний ринок був арбітражем у традиційному венчурі (тенденція полягає в тому, щоб залишатися приватним і не ставати публічним), ми підозрюємо, що дихотомія між ончейн-капіталом і офчейн-капіталом перестане існувати в майбутньому — буде лише кращий або гірший спосіб займатися фінансами. Цілком можливо, що ми помиляємося, і ончейн-кредит, прив'язаний до доходу, не призведе до зниження вартості капіталу (насправді, вона може бути вищою), але в будь-якому випадку відкриття ціни ще не відбулося. Щоб досягти цього, нам потрібно буде пройти через дозрівання ончейн-ринків капіталу та залучення капіталу у великих масштабах з новими учасниками ринку.

Якщо ви засновник і хочете дослідити, як ці ідеї можуть допомогти вашому проекту,зверніться до нас на X.

Disclaimer：

1. Ця стаття перепублікована з [GateZEE Prime Capital]. Усі авторські права належать оригінальному автору [@long_solitude]. Якщо є зауваження до цього перевидання, будь ласка, зв'яжіться з Gate Learnкоманда, і вони оперативно займуться цим.

2. Відповідальність за відмову: Погляди та думки, висловлені у цій статті, є виключно тими, хто автор і не становлять жодних інвестиційних порад.

3. Переклади статті на інші мови виконуються командою Gate Learn. Якщо не зазначено інше, копіювання, поширення або плагіат перекладених статей заборонені.